Project Risk Conclusions

We have discussed the three types of risk normally considered in capital budgeting analysis-
stand-alone risk, within-firm (or corporate) risk, and beta (or market) risk-and we have discussed
ways of assessing each. However, two important questions remain: (1) Should a firm be concerned
with stand-alone risk and corporate risk in its capital budgeting decisions, and (2) what do we do
when the stand-alone risk or within-firm risk assessments and the beta risk assessment lead to
different conclusions?

These questions do not have easy answers. From a theoretical standpoint, well-diversified
investors should be concerned only with beta risk, managers should be concerned only with stock
price maximization, and these two factors should lead to the conclusion that beta risk should be
given virtually all the weight in capital budgeting decisions. However, if investors are not well
diversified, if the CAPM does not operate exactly as theory says it should, or if measurement
problems keep managers from having confidence in the CAPM approach in capital budgeting, it
might be appropriate to give stand-alone and corporate risk more weight than financial theorists
suggest. Note also that the CAPM ignores bankruptcy costs, even though such costs can be
substantial, and that the probability of bankruptcy depends on a firm's corporate risk, not on its beta
risk. Therefore, one can easily conclude that even well-diversified investors should want a firm's
management to give at least some consideration to a project's corporate risk instead of
concentrating entirely on beta risk.

Although it would be desirable to reconcile these problems and to measure project risk on
some absolute scale, the best we can do in practice is to determine project risk in a somewhat
nebulous, relative sense. For example, we can generally say with a fair degree of confidence that a
particular project has more or less stand-alone risk than the firm's average project. Then, assuming
that stand-alone risk and corporate risk are highly correlated (which is typical), the project's stand-
alone risk will be a good measure of its corporate risk. Finally, assuming that beta risk and corporate
risk are highly correlated (as is true for most companies), a project with more corporate risk than
average will also have more beta risk, and vice versa for projects with low corporate risk.

How Project Risk Is Considered IN Capital Budgeting Decisions

Thus far, we have seen that purchasing a capital project can affect a firm's beta risk, its
corporate risk, or both. We also have seen that it is extremely difficult to quantify either type of risk.
In other words, although it might be possible to reach the general conclusion that one project is
riskier than another, it is difficult to develop a really good measure of project risk. This lack of
precision in measuring project risk makes it difficult to incorporate differential risk into capital
budgeting decisions.

In reality, most firms incorporate project risk in capital budgeting decisions using the risk-
adjusted discount rate approach. With this approach, the required rate of return, which is the rate at
which the expected cash flows are discounted, is adjusted if the project's risk is substantially
different from the average risk associated with the firm's existing assets. Therefore, average-risk
projects would be discounted at the rate of return required of projects that are considered
"average," or normal for the firm; above-average risk projects would be discounted at a higher-than-
average rate; and below-average risk projects would be discounted at a rate below the firm's
average rate of return. Unfortunately, because risk cannot be measured precisely, there is no
accurate way of specifying exactly how much higher or lower these discount rates should be; given
the current state of the art, risk adjustments are necessarily judgmental and somewhat arbitrary.

Although the process is not exact, many companies use a two-step procedure to develop
risk-adjusted discount rates for use in capital budgeting analysis. First, the overall required rate of
return is established for the firm's existing assets. This process is completed on a division-by-division
basis for very large firms, perhaps using the CAPM. Second, all projects generally are classified into
three categories-high risk, average risk, and low risk. Then, the firm or division uses the average
required rate of return as the discount rate for average-risk projects, reduces the average rate by 1
or 2 percentage points when evaluating low-risk projects, and raises the average rate by several
percentage points for high-risk projects. For example, if a firm's basic required rate of return is
estimated to be 15 percent, a 20 percent discount rate might be used for a high-risk project and a 12
percent rate for a low-risk project. Average-risk projects, which constitute about 80 percent of most
capital budgets, would be evaluated at the 15 percent rate of return. Table 10-6 shows an example
of the application of risk-adjusted discount rates for the evaluation of four projects. Each of the four
projects has a five-year life, and each is expected to generate a constant cash flow stream during its
life; therefore, each project's future cash flow pattern represents an annuity. The analysis shows that
only Project A and Project Care acceptable when risk is considered. Note, however, that if the
average required rate of return is used to evaluate all the projects, Project C and Project D would be
considered acceptable because their IRRs are greater than 15 percent, but Project A would not be
acceptable because its IRR is less than 15 percent. This example shows that using the average
required rate of return would lead to an incorrect decision. Thus, if project risk is not considered in
capital budgeting analysis, incorrect decisions are possible.

Although the risk-adjusted discount rate is far fro precise, it does at least recognize that
different projects have different risks, and projects with different risk should be evaluated using
different risks, and projects with different risks should be evaluated using different required rates of
return.

[Link]

Kesimpulan Risiko Proyek

Kita telah membahas tiga jenis risiko yang biasanya dipertimbangkan dalam analisis penganggaran
modal-risiko yang berdiri sendiri, risiko perusahaan (atau korporat), dan risiko beta (atau pasar)-dan
kita telah membahas cara-cara untuk menilai masing-masing risiko tersebut. Namun, masih ada dua
pertanyaan penting: (1) Haruskah perusahaan memperhatikan risiko yang berdiri sendiri dan risiko
perusahaan dalam keputusan penganggaran modalnya, dan (2) apa yang harus dilakukan ketika
penilaian risiko yang berdiri sendiri atau risiko dalam perusahaan dan penilaian risiko beta
menghasilkan kesimpulan yang berbeda? Pertanyaan-pertanyaan ini tidak memiliki jawaban yang
mudah. Dari sudut pandang teoritis, investor yang terdiversifikasi dengan baik seharusnya hanya
memperhatikan risiko beta, manajer seharusnya hanya memperhatikan maksimalisasi harga saham,
dan kedua faktor ini seharusnya mengarah pada kesimpulan bahwa risiko beta seharusnya diberikan
bobot yang lebih besar dalam keputusan penganggaran modal. Namun, jika investor tidak
terdiversifikasi dengan baik, jika CAPM tidak beroperasi persis seperti yang dikatakan teori, atau jika
masalah pengukuran membuat manajer tidak percaya pada pendekatan CAPM dalam penganggaran
modal, mungkin lebih tepat untuk memberikan bobot yang lebih besar pada risiko yang berdiri
sendiri dan risiko perusahaan daripada yang disarankan oleh para ahli teori keuangan. Perhatikan
juga bahwa CAPM mengabaikan biaya kebangkrutan, meskipun biaya tersebut bisa sangat besar, dan
bahwa probabilitas kebangkrutan tergantung pada risiko perusahaan, bukan pada risiko beta. Oleh
karena itu, dapat dengan mudah disimpulkan bahwa investor yang terdiversifikasi dengan baik
sekalipun seharusnya menginginkan manajemen perusahaan untuk memberikan setidaknya
beberapa pertimbangan pada risiko korporat suatu proyek, bukan hanya berkonsentrasi pada risiko
beta. Meskipun akan lebih baik jika kita dapat mendamaikan masalah ini dan mengukur risiko proyek
dalam skala absolut, hal terbaik yang dapat kita lakukan dalam praktiknya adalah menentukan risiko
proyek dalam pengertian yang agak samar dan relatif. Sebagai contoh, kita umumnya dapat
mengatakan dengan tingkat keyakinan yang cukup tinggi bahwa proyek tertentu memiliki risiko yang
berdiri sendiri atau tidak dibandingkan dengan proyek rata-rata perusahaan. Kemudian, dengan
asumsi bahwa risiko yang berdiri sendiri dan risiko perusahaan sangat berkorelasi (yang merupakan
hal yang umum terjadi), risiko yang berdiri sendiri dari proyek tersebut akan menjadi ukuran yang
baik untuk risiko perusahaan. Terakhir, dengan asumsi bahwa risiko beta dan risiko korporat
berkorelasi tinggi (seperti yang terjadi pada sebagian besar perusahaan), proyek dengan risiko
korporat yang lebih tinggi daripada rata-rata juga akan memiliki risiko beta yang lebih tinggi, dan
sebaliknya untuk proyek dengan risiko korporat yang rendah.

Bagaimana Risiko Proyek Diperhitungkan dalam Modal MENGAMBIL KEPUTUSAN

Sejauh ini, kita telah melihat bahwa pembelian proyek modal dapat memengaruhi risiko beta
perusahaan, risiko korporat, atau keduanya. Kita juga telah melihat bahwa sangat sulit untuk
mengukur kedua jenis risiko tersebut secara kuantitatif. Dengan kata lain, meskipun mungkin untuk
menyimpulkan secara umum bahwa satu proyek lebih berisiko daripada proyek lainnya, sulit untuk
mengembangkan ukuran risiko proyek yang benar-benar akurat. Kurangnya presisi dalam mengukur
risiko proyek ini membuat sulit untuk memasukkan perbedaan risiko ke dalam keputusan
penganggaran modal.

Dalam kenyataannya, sebagian besar perusahaan memasukkan risiko proyek dalam keputusan
penganggaran modal dengan menggunakan pendekatan tingkat diskonto yang disesuaikan dengan
risiko (risk-adjusted discount rate approach). Dengan pendekatan ini, tingkat pengembalian yang
disyaratkan—yang merupakan tingkat di mana arus kas yang diharapkan didiskontokan—disesuaikan
jika risiko proyek secara substansial berbeda dari risiko rata-rata yang terkait dengan aset
perusahaan yang ada. Oleh karena itu, proyek dengan risiko rata-rata akan didiskontokan pada
tingkat pengembalian yang disyaratkan untuk proyek yang dianggap "rata-rata" atau normal bagi
perusahaan; proyek dengan risiko di atas rata-rata akan didiskontokan pada tingkat yang lebih tinggi
dari rata-rata; dan proyek dengan risiko di bawah rata-rata akan didiskontokan pada tingkat yang
lebih rendah dari tingkat pengembalian rata-rata perusahaan. Sayangnya, karena risiko tidak dapat
diukur secara presisi, tidak ada cara yang akurat untuk menentukan secara pasti seberapa tinggi atau
rendah tingkat diskonto ini harus disesuaikan. Dengan kondisi ilmu pengetahuan saat ini,
penyesuaian risiko harus dilakukan berdasarkan penilaian subjektif dan sedikit banyak bersifat
arbitrer.

Meskipun proses ini tidak sempurna, banyak perusahaan menggunakan prosedur dua langkah untuk
mengembangkan tingkat diskonto yang disesuaikan dengan risiko dalam analisis penganggaran
modal. Pertama, tingkat pengembalian yang disyaratkan secara keseluruhan ditetapkan untuk aset
perusahaan yang ada. Proses ini dilakukan berdasarkan divisi untuk perusahaan yang sangat besar,
mungkin menggunakan model CAPM (Capital Asset Pricing Model). Kedua, semua proyek umumnya
diklasifikasikan ke dalam tiga kategori—risiko tinggi, risiko rata-rata, dan risiko rendah. Kemudian,
perusahaan atau divisi menggunakan tingkat pengembalian rata-rata sebagai tingkat diskonto untuk
proyek dengan risiko rata-rata, menurunkan tingkat rata-rata sebesar 1 atau 2 poin persentase untuk
proyek dengan risiko rendah, dan menaikkan tingkat rata-rata beberapa poin persentase untuk
proyek dengan risiko tinggi. Sebagai contoh, jika tingkat pengembalian dasar perusahaan
diperkirakan sebesar 15 persen, tingkat diskonto 20 persen dapat digunakan untuk proyek berisiko
tinggi, dan tingkat 12 persen untuk proyek berisiko rendah. Proyek dengan risiko rata-rata, yang
mencakup sekitar 80 persen dari anggaran modal sebagian besar perusahaan, akan dievaluasi
dengan tingkat pengembalian 15 persen.

Tabel 10-6 menunjukkan contoh penerapan tingkat diskonto yang disesuaikan dengan risiko dalam
evaluasi empat proyek. Masing-masing dari empat proyek memiliki umur lima tahun dan
diperkirakan menghasilkan arus kas konstan selama masa hidupnya; oleh karena itu, pola arus kas
masa depan masing-masing proyek berbentuk anuitas. Analisis menunjukkan bahwa hanya Proyek A
dan Proyek C yang dapat diterima jika risiko diperhitungkan. Namun, jika tingkat pengembalian rata-
rata digunakan untuk mengevaluasi semua proyek, Proyek C dan Proyek D akan dianggap dapat
diterima karena IRR (Internal Rate of Return) mereka lebih besar dari 15 persen, tetapi Proyek A
tidak akan dapat diterima karena IRR-nya kurang dari 15 persen. Contoh ini menunjukkan bahwa
penggunaan tingkat pengembalian rata-rata akan menghasilkan keputusan yang salah. Oleh karena
itu, jika risiko proyek tidak dipertimbangkan dalam analisis penganggaran modal, keputusan yang
keliru dapat terjadi.

Meskipun tingkat diskonto yang disesuaikan dengan risiko jauh dari kata presisi, setidaknya
pendekatan ini mengakui bahwa proyek yang berbeda memiliki tingkat risiko yang berbeda, dan
proyek dengan risiko yang berbeda harus dievaluasi menggunakan tingkat pengembalian yang
disesuaikan sesuai dengan risikonya.