1.

O que é a moeda e quais as suas funções, espécies de moeda, os modos de criação (e destruição) da moeda e a sua

importância para a condução e prossecução dos objetivos da política monetária.

A moeda é um instrumento geral e comum de trocas (para adquirir e trocar por um produto, imediatamente ou

futuramente), é uma medida comum de valores (utilizada para avaliar economicamente bens) e é usada para
constituir reservas líquidas de valores (poupança). Ao longo da história, tivemos a moeda-mercadoria (cujo valor

deriva, instrinsecamente, do material de que é feita), a moeda representativa (notas de banco que podiam ser

convertidas em ouro e prata) e a moeda fiduciária (atual).

A moeda fiduciária é a declara como tendo curso legal, sendo emitida por um banco central e é usada nas trocas

pois os cidadaos confiam que o banco central materá o valor da moeda estavel ao longo do tempo - ou seja, é aquela

que a lei aplicável do país o detrminar.

Como espécies de moeda com curso legal, temos as moedas metálicas que são usadas para realizar trocos e efetuar

pagamentos de pequeno valor, as notas de banco emitidas pelo Banco Central e que são usadas nas transações correntes

e os saldos das contas bancárias à ordem movimentadas por cheques bem como as ordens de transferência que são

executadas com recurso aos modernos meios de tecnologia, que têm efeitos imediatos e estão sujeitos a mecanismos de

verificação da segurança da informação transmitida.

Para além dos meios fiduciários de pagamentos referidos, há ainda meios escriturais e eletrónicos que são

caracterizados pela centralização de pagamentos, personalização dos instrumentos e uma estrutura com custos fixos e

rendimentos crescentes, ao contrários dos meios fiduciários que são caracterizados pela sua utilização descentralizada e

anónima, com liquídez na circulação e com marca de soberania. Quanto à moeda eletrónica, a Diretiva 200/46/CE

define-a como um valor monetário guardado num suporte eletrónico, emitido quando alguém entrega o mesmo

montante em dinheiro, e aceite como meio de pagamento por entidades que não sejam o próprio emissor. Esta moeda

pode estar armazenada num cartão inteligente, numa aplicação ou na memória de um dispositivo e serve para fazer

pagamentos eletrónicos sendo que permite a redução de custos, elimina diferenças de valor, permite transmitir mais

informação, havendo uma identificação mais segura dos utilizadores e diminui os custos associados ao uso de cheques,

combatendo problemas de falsificações. O seu crescimento tornou-se possível graças ao avanço da criptografia e das

tecnologias digitais, razão pela qual muitas vezes é associada ao termo «criptomoedas» (por exemplo, a Bitcoin, cujo

uso generalizado cresceu por causa das fortes valorizações e do anonimato das transações levou a que muitas pessoas

usassem estas moedas para especulação ou para fugir ao controlo de atividades ilícitas).

Neste domínio, é difícil traçar fronteiras entre aquilo que é moeda e aquilo que apenas se aproxima dela, daí que o
conceito de moeda continua a ser debatido, especialmente entre responsáveis de política monetária e no FMI.
Quanto à bitcoin, não me parece que preencha os requisitos para ser moeda, pois embora seja uma moeda virtual

totalmente descentralizada: não é emitida por um banco central, mas sim por uma rede de mineradores que registam e

validam as transações através da tecnologia blockchain. Em 2024 entrou em vigor o regulamento europeu MiCA, que

estabelece regras para as empresas que emitem, negoceiam ou guardam criptomoedas fungíveis, com vista a garantir
maior transparência, segurança e proteção dos investidores e consumidores, impondo que as empresas estejam

autorizadas pela União Europeia, sejam supervisionadas e cumpram obrigações como a identificação dos clientes. A

jurisprudência europeia já equiparou os pagamentos feitos em Bitcoin aos pagamentos em moeda tradicional para

efeitos fiscais. Ainda assim, na minha visao, a Bitcoin - pela sua volatilidade, que colocaria em causa a sua função de

reserva de valor forte e certo, limitado grau de aceitação enquanto verdadeiro meio de trocas e pelo facto de não ser

uma unidade de conta, pois os preços não estão expressos em Bitcoin mas sim em moedas fiduciárias - não pode ser
considerada uma moeda oficial,

De todo o modo, nas economias complexas baseadas em trocas constantes, a moeda é essencial, pois sem ela, seria

impossível coordenar transações num mundo globalizado. A maior parte da moeda em circulação é criada pelos

bancos comerciais através dos depósitos dos seus clientes, sendo fundamental haver uma credibilidade do sistema

monetário assegurada pelas instituições que administram os sistemas de pagamentos e crédito (em quase todos os

países, esta responsabilidade cabe ao banco central, que zela pelo valor da moeda, regula e supervisiona o sistema

financeiro e age como garantia final de solvência).

Os sistemas de pagamentos atuais funcionam como redes interligadas de bancos e outras instituições, organizadas em

torno do banco central que garantem, por via da cooperaçao, a compensaçao segura entre bancos e controlam riscos

sistemicos. Com o avanço dos meios de pagamento eletrónicos privados, aumentaram o numero e a velocidade das

transações, e consequentemente o risco sistémico. Dai que uma autoridade central - como o Banco Central- capaz de

criar moeda, assegurar a estabilidade da unidade de conta e atuar como prestamista de último recurso seja essencial

Além disso, o ciberdinheiro, emitido por entidades não bancárias, pode crescer rapidamente, mas a incerteza sobre a

sua conversão em moeda de curso legal aumenta o risco e favorece comportamentos especulativos.

A tendência histórica aponta, portanto, para a continuidade da centralização dos sistemas de pagamentos, integrando

gradualmente novas tecnologias. No futuro, os pagamentos podem tornar-se totalmente eletrónicos, mas enquanto a

liquidação final ocorrer no banco central, este manterá o poder de definir taxas de juro, garantir o valor da moeda e

sustentar a confiança necessária ao funcionamento da economia.

O valor da moeda é um elemento central na política monetária, pois está diretamente ligado à confiança das pessoas na

moeda e à sua estabilidade. Quando uma moeda sofre desvalorizações constantes e significativas, mesmo que

esperadas, ela perde credibilidade, o que leva os indivíduos a não quererem mantê-la, uma vez que seu valor diminui

com o tempo. Por outro lado, se a moeda se valorizar muito, os bens e produtos de um país tornam-se mais caros no

mercado internacional, prejudicando as exportações, pois se tornam menos competitivos quando comparados com os

de outros países com moedas mais depreciadas. Dessa forma, a política monetária e a credibilidade das instituições

responsáveis pela sua execução são fundamentais. A moeda circulante é composta pelos saldos dos depósitos bancários

à ordem e pelas notas e moedas emitidas pelo banco central, tendo este a responsabilidade de garantir o controlo sobre

a emissão de moeda e o funcionamento dos sistemas de pagamento, que devem estar bem regulados para garantir a

estabilidade econômica e o bom funcionamento da economia. Esse controlo é essencial para a eficácia da política

monetária, pois garante que o valor da moeda é estável e que o crescimento econômico e o emprego sejam

sustentáveis.

Historicamente, a substituição dos padrões monetários fixos por sistemas de moeda fiduciária ocorreu após a Primeira

Guerra Mundial, quando os bancos centrais passaram a ter um papel central no sistema de pagamentos e na garantia da

estabilidade financeira. O banco central não só garante a liquidez da economia, mas também assegura que o sistema

financeiro funciona adequadamente, prevenindo crises financeiras e evitando o incumprimento sistêmico.

Existe uma relação de interdependência entre o banco central e as instituições financeiras, sendo que o banco central

tem um poder decisivo em áreas como a política de refinanciamento e as reservas obrigatórias, o que influencia

diretamente a criação de moeda e a oferta de crédito. A criação de moeda está limitada pela liquidez bancária e pelo

controle da entrada e saída de divisas, além da emissão de crédito. Além disso, os défices públicos também afetam a

capacidade de criação de moeda, uma vez que o sistema bancário depende de recursos financeiros para emitir nova

moeda. Caso o sistema bancário se autorregule, isso poderia levar a ciclos de inflação ou deflação, dai que uma

supervisão pública que regule o sistema financeiro e garanta o equilíbrio monetário seja fulcral
2. Política monetária: instrumentos, objetivos e limites

A política monetária é o conjunto de decisões que o banco central toma para influenciar o custo do crédito e a
quantidade de dinheiro em circulação, com o objetivo de orientar o comportamento da economia. Estas decisões afetam
diretamente o investimento, o consumo, o emprego e a evolução dos preços. No caso da área do euro, a decisão mais
importante do Banco Central Europeu é a definição das taxas de juro oficiais, embora possa recorrer a outros
mecanismos como alterações na oferta monetária e nas taxas de juro de modo a regular a produção, o emprego e os
preços, razão pela qual, durante grande parte do século XX, seguindo a visão de Keynes, os bancos centrais
procuravam atingir vários objetivos ao mesmo tempo: controlar a inflação, apoiar o emprego, estabilizar a produção e
proteger a taxa de câmbio, de modo a evitar crises económicas.

A partir dos anos 80, porém, este quadro mudou profundamente, pois as ideias monetaristas ganharam força,
defendendo que o objetivo central da política monetária deveria ser a estabilidade dos preços, pois a oferta monetária
apenas afeta a produção e o emprego no curto prazo. Como resultado, a política monetária passou a ser conduzida de
forma mais acomodatícia, ou seja, visava a criação de condições financeiras favoráveis para apoiar o crescimento, mas
sem perder de vista a necessidade de controlar a inflação. Quando os preços se afastam dos objetivos definidos, o banco
central intervém rapidamente ou de forma gradual para recolocar a inflação numa taxa considerada adequada, no
entanto, manter a inflação baixa não deve ser um fim em si mesmo, mas sim um meio para promover, a médio e longo
prazo, um crescimento sustentável e níveis saudáveis de emprego.

Esta mudança teórica dos anos 80 teve consequências práticas claras, pois os bancos centrais passaram a concentrar-se
quase exclusivamente no controlo da inflação, dando lugar a uma prioridade quase absoluta à estabilidade dos preços.

Apesar de alguns consensos entre keynesianos e monetaristas, persistiram divergências, sobretudo após a revisão da
curva de Phillips feita por Calvo, que relacionou a inflação atual com a inflação esperada e com os custos reais das
empresas. Desta revisão nasceu a curva de Phillips neokeynesiana, desenvolvida por autores como Galí, Gertler e
Sbordone, que voltou a colocar em discussão a relação entre inflação e desemprego. Com o tempo, o conflito inicial
entre keynesianos e monetaristas perdeu intensidade e formou-se uma nova síntese teórica: um modelo keynesiano
atualizado, que combina rigidez de preços, expectativas racionais, otimização individual e regras de política monetária.
Este modelo, hoje central para orientar a política monetária, não inclui a moeda de forma explícita, mas mantém
ensinamentos essenciais do monetarismo: a inflação é sempre um fenómeno monetário controlável pelo banco central;
no curto prazo, a política monetária tem efeitos reais devido à rigidez dos preços; no longo prazo, a curva de Phillips é
vertical, sendo a moeda importante, tanto no longo prazo (para a inflação) como no curto prazo (para a produção).

Assim, a maioria dos bancos centrais continua a privilegiar a inflação baixa como objetivo central da política
monetária. No entanto, reconhece-se também que a estabilidade dos preços não deve ser vista como um objetivo
absoluto e desligado dos restantes fins da política económica. A inflação baixa traz vantagens claras, mas não esgota as
necessidades da economia, que enfrenta problemas reais e complexos. Por isso, há sempre “vida para além do controlo
da inflação”, o que exige instrumentos mais amplos, políticas coordenadas e uma visão que não se limite a uma
obsessão com o nível geral dos preços, tendo que haver um elevado nível de emprego e um crescimento económico
sustentável (artigos 3º do TUE e 119º do TFUE)
3. O que é uma união monetária? Requisitos. Exemplos de uniões monetárias perfeitas e imperfeitas. Saber identificar

os custos e benefícios de participação numa união monetária, em particular na UEM europeia. Ter em conta os

"choques assimétricos" e a "teoria das áreas monetárias ótimas".

Uma união monetária é um acordo formal entre dois ou mais Estados soberanos para aplicarem um regime
jurídico comum em matéria monetária, podendo esse regime incluir ou não a criação de uma moeda única. O essencial

é que os países decidam, de forma definitiva e estável, fixar irrevogavelmente as taxas de câmbio entre as suas moedas

ou substituir essas moedas por uma moeda nova comum. Esta decisão implica sempre uma limitação voluntária da

soberania monetária e cambial dos Estados participantes.

Em termos nacionais, as unificações ocorreram sobretudo nos séculos XIX e XX e diziam respeito à criação de uma

moeda única dentro de um Estado ou de territórios que se unificaram politicamente (por exemplo, a Alemanha do
século XIX).

Estas unificações diferem das uniões monetárias internacionais, porque nestas últimas os Estados continuam

independentes e por isso a uniformização monetária exige acordos internacionais formais, soluções jurídicas
específicas e mecanismos de cooperação mais complexos. Aliás, uma união monetária internacional só existe quando é

criada através de um tratado internacional solene, aprovado segundo as regras constitucionais próprias de cada Estado.
Exemplos históricos incluem a União Monetária Latina (Tratado de Paris de 1865) e a União Monetária Escandinava
(Tratado de Estocolmo de 1872) e a União Económica e Monetária da União Europeia, estabelecida pelo Tratado da

União Europeia de 1992 (Tratado de Maastricht) através de alterações ao Tratado de Roma de 1957

A fixação definitiva da taxa de câmbio entre as moedas ou a adoção de uma moeda única marca o início da união
monetária, sendo que se essa taxa for violada mais tarde, a união deixa automaticamente de funcionar -por isso, não
existem “uniões monetárias temporárias”

Numa união que não cria uma moeda nova, as moedas antigas deixam de ser moedas totalmente autónomas, pois
passam a ser expressões fracionárias de uma moeda comum virtual. A Bélgica e o Luxemburgo, por exemplo, não
criaram moeda uma nova mas mantiveram as suas, convertíveis entre si a taxa fixa, até adotarem o euro.

Cabe perceber que a união monetária não se reduz à política cambial, pois para que exista uma união monetária, é

indispensável que todas as regras sobre moeda, criação de moeda e sua utilização sejam iguais em todos os países. Isso
exige a uniformização de vários domínios, sobretudo o sistema bancário (incluindo criação de moeda bancária), pois
se as regras bancárias forem diferentes nos vários países, então a moeda escritural criada pelos bancos não será
realmente controlável pela autoridade monetária comum; o regime de dívida pública, pois a emissão de dívida pública

também cria liquidez e afeta a massa monetária, podendo gerar desequilíbrios dentro da união se não existir
coordenação. A dívida pública influencia o valor da moeda, mesmo que a teoria quantitativa da moeda (Fisher) não o
explique totalmente de forma matemática.
Assim, são requisitos indispensáveis de uma União Bancária a existência de regras únicas (single rule book) face à

emissão de dívida pública e a outros instrumentos de financiamento que alteram a liquidez da economia, autoridades de

supervisão e resolução bancária comuns e um sistema comum de garantia de depósitos. Para que a união seja sólida, é

necessário definir quem exerce os poderes monetários (normalmente um banco central comum), como se garante que

nenhum Estado tira vantagem injusta dos outros (free-riding) e como funciona a governação económica, isto porque

uma união monetária, sem coordenação económica, tende a gerar conflitos e desigualdades.

Esta ligação entre política económica e política monetária esteve no centro do antigo debate entre “economistas” e

“monetaristas”: os economistas defendiam que era preciso primeiro convergência económica e só depois união

monetária (modelo alemão do século XIX, a Zollverein); os monetaristas defendiam avançar logo para a moeda

comum, esperando que isso incentivasse a convergência económica.

Na prática, a sustentabilidade da união depende do ponto de partida económico e social dos países, da existência de

mecanismos de coordenação económica e da capacidade de responder a choques assimétricos (situações económicas

que afetam uns países mais do que outros). A teoria das áreas monetárias ótimas (que demonstrarei adiante) explica

precisamente estes riscos e os requisitos para uma união funcionar no longo prazo.

Aquando de uma União Monetária, distingue-se, ainda, entre:

- União Monetária Perfeita que ocorre quando a política monetária é totalmente comum, as regras bancárias e

financeiras são unificadas, existe coordenação económica sólida, há mecanismos de resposta a choques económicos,

existe garantia de depósitos comum, a dívida pública é coordenada ou mutualizada, a taxa de câmbio entre as moedas é

irrevogável ou existe moeda única- Exemplo: A União Económica e Monetária da União Europeia (Zona Euro) é o

exemplo mais próximo, embora ainda incompleto em alguns aspetos (ex.: união orçamental limitada).

- União Monetária Imperfeita que verifica-se quando só existe taxa de câmbio fixa, mas sem unificação bancária,

falta coordenação da dívida pública, faltam instrumentos comuns de resposta a crises, coexistem moedas com

convertibilidade garantida, mas regras financeiras distintas.

Exemplos:

- União Monetária Latina (1865–1927): Instituída pelo Tratado de Paris, a 23 de dezembro de 1865, por Napoleão III,
incluía a França, a Bélgica, a Itália e a Suíça, e visava a homogeneização da oferta monetária com o objetivo de reduzir

os custos de transação e de congregar vantagens emergentes da prevista ampliação do comércio. Perdurou até 1927. O

princípio consistia nas moedas de referência de cada país da União terem o mesmo peso/pureza/valor relativamente ao

outro, mas mantendo o nome original (franco francês, franco belga, franco suiço, lira italiana). Posteriormente outros

países aderiram ao acordo, como a Grécia, Espanha e Romênia. A UML procurava padronizar as moedas de ouro e

prática, permitindo que fossem usadas indistintamente nos países membros.

Foi impulsionada: pela necessidade de simplificar o comércio internacional e de reduzir barreiras económicas entre os

países europeus

No entanto, apesar dos seus objetivos ambiciosos, enfrentou vários desafios: a) flutuação do valor do ouro e da prata no

mercado internacional, que causava desequilíbrios económicos, b) adesão de novos membros que não seguiam

rigorosamente as especificações do tratado, o que resultava em moedas de qualidade inferior a circular no sistema

Pode-se concluir que a UML teve um impacto económico significativo, principalmente no que diz respeito à facilitação

do comércio entre os países membros (padronização das moedas = redução de incertezas associadas às transações

internacionais = um ambiente econômico mais estável e previsível). Todavia, os problemas relacionados ao padrão

bimetálico, a adesão desigual dos países membros e em especial a WWI, limitaram o sucesso pleno da união.

- União Monetária Escandinava (1872–1924): Constituída pela Suécia, Dinamarca e Noruega (1875), teve início em
1873 e prolongou-se até 1924 ou 1930.

Nesta união, foi adotada uma nova unidade, a coroa (krona) de ouro, com valor equivalente à anterior riksdaler sueca,

idênticas na dimensão, no peso e na pureza do metal, as peças tinham base decimal e curso legal em toda a área, porém

a cunhagem livre do ouro nunca chegou a ser significativa na oferta monetária total, pelo que não se criou uma

verdadeira moeda comum que circulasse efetivamente entre os países. O público preferiu utilizar moeda papel em vez

de metal, revelando uma certa modernidade para a época e, mais importante do que a redução drástica das

transferências metálicas entre os países participantes, foi a sujeição da moeda appel a uma disciplina comum, que

reforçou a confiança do público em qualquer lugar da área monetária (preferência dos escandinavos pela utilização das

notas de banco ao invés de outros países). No dobrar do séc., a união escandinava constitui uma “área monetária

ótima” , com preços e salários flexíveis, mobilidade laboral e elevado grau de abertura comercial. Efetivamente resistiu

aos embates das divergências reais de economias participantes enquanto perdurou o padrão-ouro, contudo, por força

das assimetrias da guerra, as tensões monetárias somaram-se às divergências reais tornando a pressão insustentável.

- Acordo monetário Bélgica–Luxemburgo (até ao euro)

Foram uniões funcionais mas estruturalmente frágeis, acabando por colapsar quando surgiram choques económicos ou
divergências políticas.
A participação de um país numa união monetária tem vantagens e custos que dependem, sobretudo, da flexibilidade

dos preços, dos salários e do mercado de trabalho. Quanto menos rígidos forem estes elementos, menor será o custo da

unificação monetária, porque a economia ajusta-se mais facilmente. Países com preços e salários flexíveis conseguem

integrar-se numa união monetária mesmo que não tenham uma economia muito aberta, pois enfrentam menos custos
de transação e lidam melhor com mudanças económicas.

A mobilidade laboral dentro do mercado interno europeu também tornou a unificação monetária mais atrativa, porque

facilita a circulação de trabalhadores entre países e ajuda a corrigir desequilíbrios. No entanto, a crescente integração

económica pode gerar concentrações territoriais de atividades industriais, com algumas regiões a tornarem-se mais

especializadas e outras a perder peso económico. Isto aumenta o risco de choques assimétricos, ou seja, crises ou

perturbações que afetam de forma desigual diferentes países, regiões ou setores, gerando diferenças significativas no

desemprego, na produção e nos preços.

Nestes casos, nem sempre a política monetária nacional — que deixará de existir — nem a política monetária comum

da união monetária conseguem responder adequadamente às necessidades de cada país, já que a política comum atua
sobre a média da zona euro. Apesar disso, o mercado único europeu pode compensar alguns destes problemas porque

reforça o comércio intraindustrial, favorece a convergência dos rendimentos e incentiva a diversificação industrial,
reduzindo a vulnerabilidade das economias a choques específicos. Uma estrutura produtiva diversificada ajuda a

absorver melhor turbulências económicas setoriais e torna a economia mais estável no conjunto.

Um dos maiores obstáculos ao bom funcionamento de uma união monetária é a rigidez dos mercados laborais. Apesar

dos avanços, persistem grandes diferenças nas regras laborais entre os Estados-Membros, e isso dificulta o ajustamento
económico. Para que a união monetária funcione melhor, seria desejável que as taxas de emprego e os níveis salariais

se aproximassem, mas essas diferenças dificilmente desaparecem, porque os países têm competitividades distintas e

fazem escolhas económicas e políticas diferentes, como o papel atribuído ao setor público empresarial.

A OCDE tem defendido maior flexibilidade laboral e daí surgiu o conceito de “flexissegurança”, aplicado na
Dinamarca e seguido por países como Áustria, Holanda, Irlanda e Espanha. Esta abordagem tenta combinar
flexibilidade no emprego com proteção social eficaz em caso de desemprego. Apesar de ser um modelo
financeiramente exigente, tem sido incentivado pela Comissão Europeia para reforçar a competitividade num contexto

de globalização e unificação monetária.

A teoria que melhor explica estas questões é a das Áreas Monetárias Ótimas, desenvolvida por Robert Mundell, que
nos diz que uma união monetária só é sustentável quando existe elevada mobilidade de trabalho e capitais,
flexibilidade de preços e salários e sincronização económica entre os países participantes. Quando isso não acontece,

as economias ficam mais expostas a choques assimétricos e perdem capacidade de ajustar desequilíbrios internos.
Mundell mostrou que, quanto maiores forem as diferenças entre países em termos de crescimento, emprego e impacto

de choques económicos, maior deve ser a flexibilidade do mercado de trabalho para compensar esses desequilíbrios.

Ou seja, países com mercados laborais rígidos sofrem custos excessivos quando entram numa união monetária, porque

não conseguem ajustar internamente aquilo que perderam ao deixar de ter política cambial e monetária própria.
Mundell também explicou que, se a Europa funcionasse como uma área monetária verdadeiramente ótima — com

livre circulação de trabalho e fatores de produção e com perturbações económicas semelhantes entre regiões —, então

não faria falta um instrumento cambial para ajustar preços relativos, já que o desemprego localizado poderia ser

resolvido através da mobilidade de trabalhadores entre regiões.

Quando esta teoria foi aplicada ao caso europeu, muitos economistas concluíram que a Europa não cumpria totalmente

os critérios de uma área monetária ótima e que os custos da unificação poderiam ser superiores aos benefícios. Outros
autores, como Daniel Gros e Niels Thygesen, defenderam que os benefícios superariam os custos, sobretudo se as
políticas nacionais fossem bem coordenadas. Houve algum consenso de que apenas a chamada “Europa dos Cinco” —
Alemanha, França e países do Benelux — reunia condições ideais, embora estudos mais tarde tenham incluído

também Áustria, Irlanda, Portugal, Espanha e Itália, formando uma “zona dos dez”, considerada mais integrada,
embora menos flexível do que os Estados Unidos. Certos autores defenderam que, desde os anos 1980, os ciclos

económicos europeus se tornaram mais semelhantes, reduzindo o risco de choques assimétricos. Já autores como Paul
Krugman e Peter Kenen alertaram para o perigo de uma maior especialização territorial, que poderia aumentar

assimetrias regionais.

De facto, a política monetária nacional tem pouca eficácia sobre o emprego e a produção e muitos choques são

setoriais ou regionais, não nacionais. Assim, a taxa de câmbio não resolvia esses problemas. Para garantir o sucesso da
união monetária, tornou-se essencial reduzir divergências económicas, coordenar políticas fiscais e aumentar a
flexibilidade laboral e salarial. Contudo, diferenças sociais e sindicais tornam estes ajustamentos difíceis. Exemplos

como a Alemanha Oriental ou o sul de Itália mostram que modelos salariais uniformes podem prejudicar a
competitividade, sendo mais adequado ajustar salários à produtividade e promover negociações mais descentralizadas.

A unificação monetária tem custos macroeconómicos importantes: ao aderir a uma união monetária, o país perde o
controlo da política monetária e cambial, deixando de poder emitir moeda própria, controlar as taxas de juro, gerir a

inflação ou ajustar a taxa de câmbio. Assim, surgem custos permanentes, porque o país deixa de poder desvalorizar ou
valorizar a moeda para corrigir desequilíbrios como défices comerciais, desemprego elevado ou inflação alta. Também
surgem custos transitórios durante a transição para a nova moeda, incluindo adaptações do sistema financeiro, das
empresas, da administração pública e dos cidadãos.
Mas a unificação traz vantagens microeconómicas importantes: reduz custos de produção e de transação, elimina

custos cambiais, facilita o comércio e o investimento e diminui incertezas, aumentando a confiança e a previsibilidade
nos mercados. É neste contexto que a teoria de Mundell ajuda a explicar quando é vantajoso partilhar uma moeda: uma

união monetária é ótima quando existem mecanismos que permitam corrigir desequilíbrios entre os países, sobretudo

em períodos de crise com choques assimétricos. Como os países não podem recorrer à política monetária nem cambial

própria, é necessário que existam mecanismos de ajustamento através de flexibilidade laboral e mobilidade dos
trabalhadores. Porém, estes mecanismos são limitados por barreiras culturais, linguísticas e institucionais.

Quando estes ajustamentos não funcionam, são necessários mecanismos de compensação, que transferem recursos

financeiros dos países mais beneficiados para os países mais prejudicados por choques económicos. Estes mecanismos
podem ser públicos ou privados. Os mecanismos públicos incluem modelos com centralização financeira — em que

parte das receitas fiscais é reunida num orçamento europeu que redistribui automaticamente recursos para estabilizar
crises — ou sem centralização, em que cada país mantém o seu orçamento, usando estabilizadores automáticos

internos como impostos ou prestações sociais. Os mecanismos privados dependem da integração dos mercados e
incluem mobilidade laboral, flexibilidade salarial e maior partilha de riscos através da integração financeira. A

interligação dos mercados financeiros europeus, reforçada pela união bancária e pela futura união financeira, permite
distribuir os impactos dos choques negativos por toda a união e não apenas pelos países afetados. No entanto, cidadãos

mais pobres ou marginalizados podem não beneficiar destes mecanismos porque não possuem ativos financeiros.

Os mecanismos públicos e privados são complementares e nenhum, isoladamente, resolve completamente todos os

problemas. Em países com fraca coesão, baixa produtividade e reduzida competitividade, estes mecanismos apenas
atenuam os efeitos dos choques, mas não eliminam totalmente os seus impactos. No caso europeu, a adoção do euro

trouxe importantes benefícios: eliminou custos cambiais, reduziu incertezas, aumentou a eficiência das transações,

aproximou preços, reduziu diferenças nas taxas de juro e tornou o euro uma moeda internacional relevante,
fortalecendo o peso europeu nas decisões económicas mundiais. Apesar das críticas dos anos 90, que defendiam que a
Europa não era uma área monetária ótima, a unificação monetária revelou-se, em geral, eficaz e vantajosa, sendo a
moeda única um elemento essencial para esse sucesso.
• A União Europeia (mais precisamente, a Zona Euro) não é considerada uma Zona Monetária Ótima (ZMO)

segundo vários autores, incluindo M. Capitão, pelas seguintes razões principais:

A teoria das Zonas Monetárias Ótimas afirma que uma união monetária só funciona bem se os países partilharem certos

mecanismos de ajustamento. Entre eles estão a flexibilidade de preços e salários, a mobilidade laboral e a existência de

um orçamento central capaz de responder a choques assimétricos. A UE não cumpre integralmente estes requisitos.

Primeiro, a maioria dos Estados-Membros não apresenta preços e salários suficientemente flexíveis para absorver

choques económicos assimétricos. Quando um país é atingido negativamente, a teoria sugere que a descida dos salários

e preços restauraria competitividade, mas na prática estas descidas são lentas e socialmente difíceis.

Além disso, apesar da liberdade de circulação, a mobilidade laboral permanece limitada por barreiras culturais,
linguísticas e por diferenças significativas nos sistemas de proteção social e níveis salariais. Assim, os trabalhadores

não se deslocam com a facilidade necessária para equilibrar o impacto de choques distintos entre países.

Outro problema estrutural é a ausência de um verdadeiro orçamento europeu com capacidade estabilizadora. Como o
orçamento da UE é reduzido e não permite transferências significativas entre países, quando um Estado enfrenta um

choque negativo e perde receita, está obrigado – por regras como o Pacto de Estabilidade – a reduzir despesa, adotando
políticas pro-cíclicas que agravam ainda mais a recessão. Falta, portanto, um mecanismo fiscal central forte que
suavize crises a nível nacional.

Assim, a Zona Euro não reúne plenamente as condições clássicas de uma ZMO. Alguns blocos, como os países do

Norte e Centro da Europa, aproximam-se mais deste ideal por terem economias mais semelhantes e estruturas mais
flexíveis, ao contrário de grande parte do Sul da Europa. Exemplos históricos de zonas monetárias mais homogéneas,
como a União Monetária Escandinava, ilustram situações em que os critérios de ZMO estavam melhor preenchidos.

• A pandemia de COVID-19 e a guerra na Ucrânia constituem choques assimétricos na União Europeia, pois, embora
sejam fenómenos globais que atingiram todos os Estados-Membros, os seus impactos económicos não foram
homogéneos. No caso da pandemia, os efeitos variaram intensamente entre setores: atividades como turismo,

hospitalidade e entretenimento sofreram quebras drásticas devido às restrições de viagens e às medidas de

distanciamento social, enquanto áreas como tecnologia, comércio eletrónico e saúde registaram impactos
diferentes, nalguns casos até de crescimento. Além disso, os países responderam de forma desigual: aqueles com
sistemas de saúde mais robustos, maiores reservas financeiras e maior capacidade de adotar medidas de estímulo

lidaram melhor com a crise do que Estados com menos recursos e estruturas de resposta mais frágeis. Quanto à
guerra na Ucrânia, apesar de todos os países da UE enfrentarem instabilidade geopolítica, os efeitos também se
distribuíram de forma desigual. As regiões mais próximas do conflito sofreram um choque regional mais intenso,
enfrentando perturbações nas atividades económicas, restrições comerciais e fluxos significativos de deslocados. A

guerra impactou fortemente os mercados da energia e dos bens alimentares, devido tanto à dependência europeia
dos combustíveis fósseis russos como à relevância da Ucrânia como grande exportadora agrícola. Assim, em ambos
os casos, os fenómenos globais traduziram-se, no contexto europeu, em choques assimétricos pela diversidade de
efeitos setoriais, territoriais e institucionais entre os Estados-Membros.
4. Cooperação e integração económica e monetária no continente europeu, em particular: (i) o Plano Werner e o

objetivo de uma UEM europeia; (ii) a crise do Sistema Monetário Internacional e a "serpente monetária europeia"; (iii)
o Sistema Monetário Europeu (SME).

(i) À medida que o projeto inicial de criação do Mercado Comum europeu avançava, embora com atrasos e

interrupções, tornou-se cada vez mais claro para os responsáveis políticos e económicos que a existência de taxas de

câmbio diferentes entre as moedas dos Estados membros tinha custos financeiros e políticos significativos. Percebeu-se

igualmente que as desvalorizações competitivas feitas unilateralmente por alguns Estados eram perigosas para o

equilíbrio da Comunidade. A crise política e financeira francesa de 1968, que rapidamente se espalhou pela Europa,

agravou estes problemas e levou as instituições europeias a intensificar os esforços para lhes dar resposta.
Em fevereiro de 1969, a Comissão Europeia discutiu o chamado Plano Barre que previa uma aproximação progressiva

das políticas económicas e financeiras dos Estados membros, a criação de indicadores de alerta em caso de divergências

face a objetivos considerados essenciais e a criação de mecanismos monetários de apoio coletivo para países em
dificuldades. Incluía ainda um calendário para aplicar estas medidas por fases.

Na cimeira de Haia, em dezembro de 1969, os chefes de Estado e de Governo reafirmaram a vontade criar uma “união
económica”, afirmando que o processo de integração devia conduzir a uma “comunidade de estabilidade e

crescimento”. Assim, ficou decidido que, com base no memorando apresentado em 12 de fevereiro de 1969 pela
Comissão (o primeiro Plano Barre), seria elaborado, no Conselho e em colaboração com a Comissão, um plano de

execução faseada para criar uma União Económica e Monetária (UEM) ao longo dos anos 70, com harmonização das
políticas económicas, unificação monetária, criação de um fundo comum de reservas e aplicação progressiva por etapas.

Após o fim do período transitório de criação do Mercado Comum, em 1 de janeiro de 1970, os bancos centrais dos
Estados membros decidiram, em 9 de fevereiro de 1970, criar um Fundo Monetário de apoio de curto prazo, com

capacidade para dois mil milhões de dólares. Em março de 1970 foi apresentado o segundo Plano Barre, que propunha
a união monetária e a união económica tinham de avançar lado a lado, sem que uma se sobrepusesse à outra,
instituindo-se três etapas para construir uma União Económica e Monetária: a primeira terminaria em 1971, a segunda

em 1975 e a terceira em 1978 (podendo prolongar-se até 1980). Estas fases incluíam medidas como a coordenação das
políticas económicas a curto e médio prazo, a criação de um mercado único de capitais, a harmonização fiscal e o
reforço da solidariedade monetária entre os Estados.
Contudo, surgiram fortes divergências sobre o caminho a seguir entre os chamados “monetaristas”, que queriam

avançar rapidamente para a unificação monetária, e os “economistas”, que defendiam que era necessário harmonizar as

políticas económicas. Para ultrapassar este impasse, o Conselho de Ministros pediu a um grupo de especialistas,

presidido por Pierre Werner, primeiro-ministro e ministro das Finanças do Luxemburgo, que preparasse um novo

relatório de compromisso.

O resultado foi o Relatório Werner, que passou a ser um documento de referência. Este relatório descrevia um percurso

em três fases e afirmava que, embora as economias dos Estados membros estivessem já muito interligadas — o que
diminuía a autonomia das políticas económicas nacionais —, ainda havia uma grande fragmentação porque muitas

medidas previstas no Tratado CEE de Roma (como a harmonização das políticas económicas, a liberalização dos

movimentos de capitais, o direito de estabelecimento, a livre prestação de serviços e a livre circulação de pessoas)
tinham avançado pouco.

As linhas gerais do Relatório Werner confirmavam o que já estava previsto no segundo Plano Barre e antecipavam
muito do processo que, nos anos 90, levaria à criação definitiva da União Económica e Monetária. Este processo dos

anos 90, ao contrário do dos anos 70, baseou-se em prazos rígidos, o que se revelou uma vantagem, pois mesmo com
dificuldades — como a crise monetária de 1992 — as fases foram cumpridas quase integralmente.

O Relatório Werner propunha uma união monetária baseada na convertibilidade total e irreversível das moedas dos
Estados membros, na eliminação das margens de flutuação das taxas de câmbio, na fixação irrevogável das paridades

cambiais e na liberalização total dos movimentos de capitais. Independentemente de se manterem ou não os símbolos
monetários nacionais, a política monetária teria de ser totalmente controlada por um órgão comunitário e não pelos

Estados. Do ponto de vista técnico, manter as moedas nacionais ou criar uma moeda única teria efeitos semelhantes,
mas esta última opção seria mais vantajosa do ponto de vista psicológico e político.

O relatório defendia ainda a necessidade de realizar reformas institucionais profundas, o que implicava alterações aos

Tratados que criaram as Comunidades Europeias

(ii) A primeira fase da futura União Económica e Monetária deveria começar em 1 de janeiro de 1971, em
cumprimento da decisão política tomada na cimeira de Haia. A Resolução do Conselho de 22 de março de 1971
reafirmou o objetivo de concluir o projeto até 1980, indicando as medidas que deveriam ser adotadas. No entanto, esse
impulso inicial perdeu força quando surgiram graves problemas económicos a nível internacional. O acontecimento
decisivo foi a decisão dos Estados Unidos, em 15 de agosto de 1971, de declarar a inconvertibilidade total do dólar em

ouro, o que colocou fim ao sistema monetário internacional estabelecido em Bretton Woods.

Poucos dias depois, a 19 de agosto de 1971, os países do Benelux propuseram aos restantes Estados membros da
Comunidade manter as margens anteriores de variação cambial (±0,75%) e fazer as suas moedas flutuar em conjunto
face ao dólar, em linha com as preocupações do Plano Werner. Como os outros Estados não aceitaram, os países do

Benelux avançaram sozinhos, criando assim a chamada “serpente monetária europeia”.

Com o agravamento da crise do dólar, a cooperação monetária europeia tornou-se ainda mais urgente. Para proteger a
Comunidade dos choques monetários e relançar o processo de integração, o Conselho adotou, em 21 de março de

1972, duas decisões importantes: uma reforçava a coordenação das políticas económicas de curto prazo e a outra

acelerava políticas de desenvolvimento regional e estrutural. Em abril de 1972, na reunião de Basileia, os governadores

dos bancos centrais decidiram reduzir as margens de flutuação entre as moedas comunitárias e definir regras técnicas
para intervenções destinadas a garantir as paridades acordadas. Surgiu assim a “serpente monetária no túnel”,

expressão que traduzia o facto de as moedas europeias flutuarem conjuntamente no interior do “túnel” de variação

contra o dólar definido pelo Acordo Smithsoniano.

Pela primeira vez, existia um mecanismo de gestão conjunta das moedas europeias: quando uma moeda chegava ao
limite de flutuação, os bancos centrais intervinham para a manter dentro da “serpente”, e a serpente deveria manter-se

dentro do “túnel”. As intervenções entre moedas europeias eram feitas com as próprias moedas dos Estados membros,
usando-se o dólar apenas nas operações relacionadas com a estabilidade face à moeda americana. A serpente não ficou

limitada aos países da Comunidade, mas como a participação era voluntária e flexível, apenas a moeda alemã e as
moedas do Beneluxse mantiveram sempre dentro do mecanismo. A serpente durou pouco, devido à instabilidade

económica geral e às fragilidades institucionais e financeiras do sistema.

Na cimeira de Paris, em outubro de 1972, procurou-se revitalizar o acordo de Basileia. Foi reafirmado solenemente o

compromisso de avançar de forma irreversível para uma união económica e monetária. Uma das principais decisões foi
criar o Fundo Europeu de Cooperação Monetária (FECOM), nos termos do Regulamento (CEE) n.º 907/73, de 3 de

abril de 1973, aprovado pelo Conselho de Economia e Finanças. Pela primeira vez, falou-se formalmente em “União
Europeia”, associada aos desafios estruturais da Comunidade e ao objetivo de consolidação nos anos 80.

Em março de 1973, deu-se uma forte apreciação do marco alemão e o dólar passou a flutuar livremente, criando um

“não-sistema” monetário internacional. A queda acentuada do dólar nos meses seguintes aumentou as tensões dentro da
serpente e evidenciou a diferença crescente entre moedas fortes e moedas fracas. O Bundesbank teve de intervir

repetidamente para apoiar moedas mais débeis. A partir do momento em que o dólar passou a flutuar livremente,
deixou de existir “túnel”, e as moedas da serpente passaram a flutuar apenas entre si, formando uma zona de relativa

estabilidade em torno do marco alemão. O sistema sofreu vários realinhamentos, especialmente após o de Frankfurt,
em outubro de 1976.

Esta “terceira serpente” — ou segunda, se se ignorar a primeira versão, muito limitada — sobreviveu até à criação do
Sistema Monetário Europeu, em 1979, mas sem grande impacto e com funcionamento difícil. Embora tenha criado
alguma autonomia face ao sistema monetário internacional, o seu sucesso foi limitado. A crise monetária agravou-se
com a crise económica global, especialmente depois do primeiro choque petrolífero, em 1973. Países como o Reino

Unido e a Itália só participaram no mecanismo durante períodos curtos. As divergências entre Estados aumentaram,
devido à prioridade dada internamente ao combate ao desemprego, e cresceu a instabilidade cambial. Além disso, a
Comunidade não tinha peso suficiente para influenciar de forma decisiva o sistema monetário internacional, o que
preocupava vários governos.
Nesta fase, defendeu-se que a Comunidade só poderia funcionar adequadamente se as taxas de câmbio e os preços não

variassem muito entre os Estados, embora os acontecimentos seguintes não confirmassem esta expectativa. A

experiência europeia de cooperação monetária era ainda reduzida e a economia alemã começou a destacar-se

claramente, criando maior assimetria em relação aos restantes países.

Diz-se frequentemente que meados dos anos 70 marcaram o ponto mais baixo da integração monetária europeia. O

Relatório Marjolin, elaborado em 1975 por um comité de especialistas presidido por Robert Marjolin, concluiu que os

governos tinham proclamado um projeto de unificação monetária, mas comportaram-se como se ele se realizasse

automaticamente, sem esforço e sem reformas estruturais profundas. Este problema agravou-se com o contexto de

estagnação económica, inflação e desequilíbrios externos. O relatório defendia a estabilização das taxas de câmbio, a

criação de um fundo de estabilização cambial com recursos próprios e o uso de uma nova unidade de conta para

facilitar operações entre bancos centrais e com esse fundo.

Numa altura em que se começava a rejeitar o modelo económico keynesiano — porque as políticas de estímulo da

procura aplicadas durante a crise apenas aumentaram a inflação, agravada pela subida do preço do petróleo —,

Tindemans defendeu o reforço e consolidação da serpente monetária para que ela tivesse efeitos estabilizadores mais

amplos sobre a política económica e monetária e que adquirisse carácter verdadeiramente comunitário. Propôs

eliminar gradualmente os obstáculos à livre circulação de capitais, criar mecanismos de apoio à estabilidade cambial a

curto prazo, reforçar a eficácia do FECOM (que deveria evoluir para um verdadeiro banco central europeu) e

aprofundar as políticas social e regional.

(iii) Apesar dos insucessos dos planos Barre e Werner, as ideias neles defendidas — maior cooperação monetária,
coordenação de políticas económicas e estabilidade cambial — continuaram a influenciar vários relatórios ao longo da
década de 70. Estes estudos, juntamente com os avanços na cooperação política proporcionados pelos Relatórios
Davignon de 1972 e 1973 e pela criação dos Conselhos Europeus em 1975, reforçaram a convicção de que era

necessário dar um novo impulso à integração monetária. A experiência da “serpente monetária” também foi relevante,
pois já incorporava várias características que mais tarde seriam centrais no Sistema Monetário Europeu (SME).

Os choques petrolíferos, a instabilidade dos mercados cambiais, a fragilidade das políticas keynesianas seguidas por
muitos Estados, os atrasos na construção do Mercado Comum e o regresso generalizado aos câmbios flexíveis nos
anos 70 aceleraram a vontade de aprofundar a integração monetária europeia. Com a recuperação económica, tornou-
se mais fácil retomar a cooperação monetária, mas era evidente que faltava um verdadeiro sistema europeu capaz de

gerir reservas, tomar decisões monetárias e assegurar estabilidade, inspirado no modelo da Reserva Federal dos EUA.
Contudo, existiam fortes resistências, sobretudo do Bundesbank, que temia ter de realizar intervenções maciças para
apoiar moedas fracas, o que dificultaria a sua política de baixa inflação.

\
Entre abril e dezembro de 1978, sob impulso do chanceler alemão Helmut Schmidt e do presidente francês Valéry
Giscard d’Estaing, foram estudadas várias medidas, culminando no acordo dos dias 4 e 5 de dezembro de 1978, que
decidiu criar o Sistema Monetário Europeu. Este acordo, apesar das reservas alemãs, representou mais um momento

em que França e Alemanha retomaram o papel de motores do processo de integração europeia. O objetivo último era

caminhar para uma verdadeira união monetária, rejeitando políticas nacionais de “empobrecimento do vizinho”. Na
prática, o SME pretendia estabilizar as taxas de câmbio entre as moedas comunitárias e reforçar a coordenação e

solidariedade monetárias, criando uma “ilha de estabilidade” europeia numa época em que o sistema de Bretton Woods

tinha colapsado e as moedas flutuavam livremente, com especial instabilidade do dólar, que continuava a ser usado

como unidade de conta no comércio internacional, apesar da sua crescente volatilidade.

O SME assentava em três elementos essenciais:

- O primeiro era o ECU (European Currency Unit), uma unidade de conta (que não tinha poder liberatório pleno,
pois Servia sobretudo como referência para as taxas de câmbio e para a constituição de reservas entre os Estados-

Membros do SME. A sua utilização estava ligada ao Mecanismo de Taxas de Câmbio (MTC), que limitava as
flutuações entre as moedas nacionais e assegurava estabilidade cambial dentro do sistema. O ECU era uma unidade de

conta baseada no curso de paridade que cada Estado comunicava ao FMI. A conversão das moedas era feita segundo
essas taxas oficiais (Problema: havia frequentemente uma diferença significativa entre as taxas oficiais e as taxas reais

do mercado, o que tornava o sistema pouco credível); Unidade de conta cabaz – O ECU passou a ser calculado com
base num cabaz de moedas nacionais, ponderadas segundo a importância económica de cada país. O ECU torna-se

assim uma moeda de conta, mas ainda não era um meio de pagamento pleno; Unidade de conta moeda – O ECU
evoluiu para um ativo de reserva e método de pagamento utilizado pelos bancos centrais do SME. Nesta fase, tornou-

se uma verdadeira moeda privada liberatória dentro do sistema, aproximando-se já do papel que o euro viria a
assumir.). Assim, o ECU foi a base técnica e institucional que preparou o caminho para a criação da moeda única

europeia, no caso, o Euro que é uma moeda real, internacional, com poder liberatório pleno, com valor ancorado ao do
ECU por reolução do conselho de ministros em 1998, sendo que os países fixaram a taxa de câmbio da sua moeda ao
euro. O euro entrou em em forma não material (cheques e transferências em 1999) e em 2002 em moedas e notas.

O segundo era o mecanismo de taxas de câmbio, que estabelecia margens estritas de flutuação em torno de

cotações centrais bilaterais acordadas entre os Estados.

O terceiro consistia num conjunto de linhas de crédito entre bancos centrais para apoiar intervenções cambiais,
muito semelhantes às que já existiam. O Fundo Europeu de Cooperação Monetária (FECOM), criado pelo

Regulamento (CEE) n.º 907/73, de 3 de abril de 1973, ficou responsável por apoiar o cumprimento das regras cambiais
do SME desde o seu início em março de 1979 até ser substituído pelo Instituto Monetário Europeu, em janeiro de
1994.
O SME não era apenas uma versão ampliada da serpente monetária: inovava ao introduzir o ECU, ao criar o indicador

de divergência, ao ampliar os apoios financeiros, ao obrigar à participação das moedas europeias nas intervenções e ao

integrar a questão da transferência de recursos entre Estados. Contudo, apesar da complexidade técnica do sistema, ele

revelava várias fragilidades. Entre os primeiros quatro anos de funcionamento houve realinhamentos frequentes das

paridades, o que demonstrava que a estabilidade aparente escondia realidades económicas muito distintas entre os

Estados, nomeadamente em matéria de inflação, finanças públicas e contas externas.

Após a criação do SME, a liberalização dos movimentos de capitais acelerou-se, tanto dentro da Comunidade como a

nível mundial, apoiada pelo aprofundamento da legislação comunitária, pela evolução financeira global e pelos rápidos

progressos das tecnologias de informação aplicadas ao sector financeiro. Nos primeiros anos 80, o SME começou a
consolidar-se e, na segunda metade da década, o objetivo passou também pela criação de um espaço financeiro

integrado. A Diretiva do Conselho de 17 de novembro de 1986, em vigor desde fevereiro de 1987, liberalizou vários
movimentos de capitais, incluindo créditos a longo prazo associados a transações comerciais e serviços. Este passo,

embora limitado, foi decisivo, pois facilitou operações financeiras ligadas a transações reais. A grande mudança surgiu
depois com a Diretiva de 24 de junho de 1988, proposta após o Livro Branco da Comissão de maio de 1986, que

liberalizou amplamente os movimentos de capitais, constituindo um avanço fundamental para a integração financeira
europeia.

No início de 1987, o Conselho pediu ao Comité Monetário e ao Conselho de Governadores dos Bancos Centrais que
estudassem formas de reforçar o SME. Em setembro de 1987, em Basileia, foram apresentadas propostas que deram

origem ao Acordo de Nyborg, de 12 e 13 de setembro, adotado pelos Estados. Uma das medidas mais importantes de
Nyborg foi a criação de linhas de crédito de muito curto prazo, destinadas a permitir intervenções ilimitadas para

garantir o cumprimento das margens de flutuação previstas no mecanismo cambial do SME.

Ao longo da década seguinte, o número de países participantes no mecanismo cambial do SME foi evoluindo. A 19 de
junho de 1989, a peseta espanhola aderiu ao MTC na banda larga; em janeiro de 1990, a lira italiana foi desvalorizada
em 3,7% e passou para a banda estreita (±2,25%), mantendo o limite superior anterior. A libra esterlinaaderiu ao MTC
em outubro de 1990, e o escudo português a 4 de abril de 1992, ambos na banda de ±6%. No entanto, poucos meses

depois, a forte turbulência cambial levou a que a libra e a lira abandonassem o mecanismo, em 16 e 17 de setembro de
1992, num episódio marcante da crise cambial de 1992-1993. Só depois dessa crise o MTC voltou a atrair novos
participantes.
5. A criação da UEM europeia e do Euro, em particular: (i) o Relatório Delors; (ii) as três fases da UEM; (iii) o Tratado

da União Europeia e os critérios de convergência de Maastricht; (iv) o Sistema Europeu de Bancos Centrais, o Banco

Central Europeu (independência do BCE; de que instrumentos dispõe o BCE em tempos de crises económicas graves)

e o Eurossistema; (v) o Pacto de Estabilidade e Crescimento e o seu incumprimento.

(i) O processo que levou à criação da União Económica e Monetária (UEM) e do euro, concretizado em 1 de

janeiro de 1999, foi preparado ao longo da última década do século XX. Depois de conhecidos os antecedentes desse

processo, torna-se importante analisar o modelo escolhido e as implicações económicas e políticas da sua aplicação.

Um passo decisivo foi o Relatório Delors, apresentado em 17 de abril de 1989 por um comité dirigido pelo então

presidente da Comissão Europeia, Jacques Delors. Este relatório definia um projeto completo para criar uma UEM,

explicando os fundamentos e as medidas necessárias para chegar à união monetária europeia. O Conselho Europeu,

reunido em Madrid em junho de 1989, aprovou estas orientações.

Tal como o anterior Relatório Werner, de 1970, o Relatório Delors identificava três condições essenciais para formar

uma união monetária: a convertibilidade total e irreversível das moedas dos Estados participantes, a liberalização plena

dos movimentos de capitais e a integração completa do setor bancário e financeiro, e, finalmente, a eliminação das

margens de flutuação entre moedas, com a fixação definitiva das taxas de câmbio. As duas primeiras condições já

estavam, em grande parte, alcançadas devido ao programa do mercado interno. A terceira – a mais importante – exigia

a fixação permanente das taxas de câmbio, tornando as moedas nacionais progressivamente substituíveis e levando à

convergência das taxas de juro. Esta convergência dependia da confiança dos agentes económicos na irreversibilidade

da decisão e de uma gestão monetária coerente, apoiada por uma coordenação eficaz de outras políticas económicas.

O relatório via a UEM como o resultado final do processo de integração económica europeia. Esta união deveria

assentar numa política monetária comum e num elevado grau de compatibilidade entre as políticas económicas dos

Estados, bem como em coerência noutras áreas políticas, sobretudo na área orçamental. Entre os objetivos dessas

políticas incluíam-se a estabilidade dos preços, o crescimento equilibrado, níveis de vida convergentes, emprego

elevado e equilíbrio externo. No entanto, mesmo após a criação da UEM, os Estados continuariam a ser entidades

distintas, com características sociais, culturais e políticas próprias. Por isso, seria necessário preservar algum nível de

autonomia nacional na tomada de decisões económicas e encontrar um equilíbrio entre as competências nacionais e as

comunitárias, criando um modelo inovador, que não seguisse simplesmente o exemplo dos Estados federais já

existentes.
O relatório reconhecia que uma união monetária teria profundas consequências para a formulação e aplicação da

política monetária, que não poderia resultar de decisões independentes de vários bancos centrais nacionais. Assim,

defendia a criação de uma nova instituição com poderes para definir de forma centralizada a oferta monetária, o crédito,

as taxas de juro e outros instrumentos. A solução proposta, tendo em conta a estrutura política da Comunidade e a

necessidade de integrar os bancos centrais existentes, foi organizar a política monetária de modo federal, através de um

Sistema Europeu de Bancos Centrais.

O grupo de peritos sublinhava também que a união económica e a união monetária são inseparáveis e devem avançar

juntas, sendo indispensável alcançar um elevado grau de convergência económica. A união económica assentar-se-ia em

quatro elementos fundamentais: o mercado único com livre circulação de pessoas, bens, serviços e capitais; uma

política de concorrência e outras medidas destinadas a fortalecer os mecanismos de mercado; políticas comuns para

promover mudanças estruturais e o desenvolvimento regional; e a coordenação da política macroeconómica, incluindo

regras obrigatórias para as políticas orçamentais dos Estados. As regras da união económica baseavam-se na defesa da

economia de mercado e na necessidade de equilibrar adequadamente os aspetos monetários e económicos para garantir

a viabilidade da união, destacando-se o desafio do desenvolvimento regional.

Tal como planos anteriores, o Relatório Delors propunha um programa de ação dividido em três fases, entendido como

um processo único e contínuo. Por isso, iniciar a primeira etapa só faria sentido se houvesse um compromisso político

firme de levar o processo até ao fim e concretizar totalmente a UEM.

(ii) As três fases da União Económica e Monetária (UEM) foram pensadas como um caminho gradual para criar

uma economia mais integrada e, no fim, uma moeda única. A primeira fase, que decorreu de 1 de julho de 1990 a 31 de
dezembro de 1993, marcou o início do processo e tinha como objetivo aproximar os resultados económicos dos países

da Comunidade Europeia. Para isso, reforçou-se a coordenação das políticas económicas e monetárias dentro do sistema
já existente. Do lado económico, esta fase concentrou-se na criação do mercado interno e na redução das diferenças

entre países, por meio de programas de consolidação orçamental e de melhores políticas estruturais e regionais. Do lado

monetário, apostou-se na remoção de barreiras à integração financeira, no aumento da cooperação entre bancos centrais
e no reforço da sua independência. Cada Estado tinha de adotar programas plurianuais para cumprir critérios de
convergência, sobretudo no que dizia respeito à estabilidade dos preços e à saúde das finanças públicas, para preparar o
caminho para as fases seguintes.

A segunda fase, iniciada em 1 de janeiro de 1994, só começou depois de alterações ao Tratado e da criação de novas
instituições. Os objetivos deixaram de ser apenas metas voluntárias e passaram a constituir verdadeiras obrigações de
comportamento: os Estados ainda não tinham de garantir resultados perfeitos, mas tinham de demonstrar esforços claros
para evitar défices orçamentais excessivos. Esta fase funcionou como um treino para a tomada de decisões em conjunto.
Reformaram-se as instituições e criaram-se novas estruturas responsáveis por vigiar a economia, analisar a evolução

macroeconómica e promover decisões comuns — algumas tomadas por maioria. No plano económico, reviam-se e
ajustavam-se os progressos feitos anteriormente, incluindo no mercado interno, na concorrência e nas políticas
regionais e estruturais, que até podiam exigir mais recursos.
No plano monetário, surgiu o Sistema Europeu de Bancos Centrais (SEBC), preparando a passagem da coordenação
das políticas monetárias nacionais para uma futura política monetária única. Esta fase focou-se sobretudo em garantir

que os países cumpriam os critérios de convergência, que seriam decisivos para a entrada na terceira fase e para a

adoção da moeda única. Assim, antes de serem obrigados a apresentar resultados concretos, os Estados já estavam
obrigados a um comportamento responsável, especialmente na área orçamental. A Comissão recebeu instrumentos para

pressionar os Estados que pudessem pôr em risco a estabilidade do processo.

A passagem da segunda para a terceira fase foi cuidadosamente definida no Tratado, devido à sua enorme importância.

A Comissão e o Instituto Monetário Europeu (IME) tinham de apresentar relatórios ao Conselho avaliando se os

Estados estavam a cumprir as suas obrigações e os critérios de convergência, incluindo a integração dos mercados, a

balança de pagamentos e a evolução dos custos do trabalho e dos preços. Com base nesses relatórios, o Conselho

decidia quais os países prontos para avançar.

A terceira fase começaria com a fixação definitiva das taxas de câmbio entre os países participantes e com a

transferência de novas competências para as instituições europeias, culminando na substituição das moedas nacionais
pela moeda única. No plano económico, reforçavam-se as políticas estruturais e regionais e adaptavam-se os

instrumentos de política macroeconómica, que passariam a ser vinculativos. A Comunidade assumia plenamente o seu
papel nas negociações internacionais. No plano monetário, o SEBC passava a aplicar uma política monetária única, a

gerir as reservas oficiais e a preparar todos os aspetos técnicos e regulamentares relativos à introdução da nova moeda.

O Comité responsável por estudar a UEM salientou que a moeda única só fazia sentido se se compreendessem bem as

suas exigências e consequências e se se tivesse em conta a experiência do processo de integração europeu até então.
Defendia que seria indispensável reforçar as políticas estruturais e regionais, bem como as políticas de concorrência e

as políticas macroeconómicas comuns, para garantir estabilidade dos preços, crescimento económico e uma boa

utilização dos recursos.

As propostas do Relatório Delors desencadearam um grande debate em toda a Europa sobre as vantagens, custos e
viabilidade da UEM, especialmente porque o projeto implicava uma transferência significativa de soberania monetária
dos Estados para instituições comuns. Como o Tratado de Roma, mesmo depois do Ato Único, não permitia essa
transferência de competências, foi necessário preparar uma revisão profunda do Tratado. Por isso, o Conselho Europeu

convocou duas conferências intergovernamentais para tratar da revisão. Em 1989, em Estrasburgo, foi tomada esta
decisão, e em Dublin, em junho de 1990, decidiu-se que a primeira fase começaria já a 1 de julho de 1990. Esse passo
revelou um forte compromisso político com a criação da união monetária e mostrou que, em 1990, o contexto
financeiro europeu já permitia eliminar muitos obstáculos à circulação de capitais, o que tornava o avanço para a UEM

realista.
 (iii) Tratado da União Europeia (TUE), assinado em Maastricht em dezembro de 1991, concretizou o antigo
objetivo de criar uma verdadeira união monetária na Europa. Os Conselhos Europeus de Roma (1990) e Maastricht

(1991) decidiram reformular os Tratados comunitários, criando novas instituições responsáveis por preparar, aplicar e
controlar uma política monetária comum. Entre essas instituições destacam-se o Banco Central Europeu (BCE) e o

Sistema Europeu de Bancos Centrais (SEBC), cujos estatutos foram anexados ao novo Tratado. Esta mudança

representava um passo decisivo porque afetava um dos aspetos centrais da soberania dos Estados: a moeda e a política
monetária.

O Tratado de Maastricht retomou a lógica do plano Werner (1970): definiu fases sucessivas, datas rígidas e a criação

obrigatória de uma moeda única até 1 de janeiro de 1999. A UEM foi integrada na terceira parte do Tratado CE, através

do capítulo VI, e foram acrescentados vários protocolos. A primeira fase da UEM começou em 1 de julho de 1990, e a

segunda fase iniciou-se a 1 de janeiro de 1994. Em vez de se criar imediatamente o BCE, optou-se por um órgão

transitório — o Instituto Monetário Europeu (IME) — com competências reforçadas para coordenar as políticas
monetárias e preparar a terceira fase, incluindo a futura moeda única.

A Comissão Europeia e o IME tinham de elaborar relatórios periódicos sobre os progressos dos Estados-membros.
Com base nessas avaliações, o Conselho, deliberando por maioria qualificada e sob recomendação da Comissão,

decidia se um Estado cumpria as condições necessárias para adotar o euro. O Parlamento Europeu era consultado.
Estas condições ficaram conhecidas como critérios de convergência de Maastricht.

O primeiro critério era a estabilidade dos preços. Segundo o artigo 109.º-J do Tratado CE (atual enquadramento no
TFUE), a inflação de um Estado não podia exceder em mais de 1,5% a média das taxas de inflação dos três Estados

com melhor desempenho. Esta regra foi concretizada no artigo 1.º do Protocolo n.º 6. A estabilidade dos preços era
considerada o “objetivo primordial” da política monetária (artigos 3.º-A/2, 105.º e 109.º/2 do Tratado CE; o atual
equivalente é o artigo 127.º do TFUE).

O segundo critério dizia respeito às finanças públicas e exigia evitar défices “excessivos”. Isto resulta dos artigos 109.º
e 104.º/1 do Tratado CE (atual artigo 126.º TFUE). O artigo 2.º do Protocolo n.º 5 definia “défice das administrações
públicas” como o défice do conjunto do “governo em geral”, incluindo administrações central, regionais, locais e
fundos de segurança social. O défice seria excessivo se ultrapassasse 3% do PIB a preços de mercado. A dívida pública
relevante era a dívida bruta consolidada no final do ano. O valor de referência para a dívida, previsto no artigo 1.º do

Protocolo sobre os défices excessivos, era 60% do PIB. Este critério era difícil de cumprir para Estados com elevados
níveis de endividamento (como Grécia, Bélgica ou Itália), mas apontava para um risco sério de insustentabilidade
económica se não fosse controlado. Para impedir um “círculo vicioso” de mais dívida e mais défice, várias regras
proibiram o BCE e os bancos centrais nacionais de concederem crédito ao Estado ou de comprarem diretamente dívida

pública, e também impediram os Estados de obterem crédito privilegiado junto de instituições financeiras (artigo 104.º-
A).
Apesar de as percentagens de referência serem claras (3% e 60%), o Conselho ECOFIN podia, segundo o artigo 104.º-
C/2, flexibilizar a apreciação, considerando as explicações do Estado e a tendência de evolução dos indicadores, dando

mais importância ao percurso sustentado do que ao número exato.

O terceiro critério era relativo à estabilidade cambial. O Estado devia participar durante pelo menos dois anos no
mecanismo de taxas de câmbio do Sistema Monetário Europeu (SME), sem desvalorizar a sua moeda face às demais

moedas da União. Este requisito está no artigo 109.º-J/1 e no artigo 3.º do Protocolo n.º 6, que exigem que a moeda

permaneça dentro das margens normais de flutuação e sem desvalorizações unilaterais.

O quarto critério referia-se às taxas de juro de longo prazo. De acordo com o artigo 4.º do Protocolo n.º 6, a taxa de

juro média a longo prazo de um Estado, no ano anterior ao exame, não podia exceder em mais de 2% a registada nos

três Estados com melhor estabilidade de preços.

Além destes quatro critérios centrais, o artigo 109.º-J determinava que os relatórios da Comissão e do IME
considerassem também outros aspetos macroeconómicos: evolução do ECU, integração dos mercados, balança de

transações correntes, custos unitários do trabalho e outros índices de preços. Isto demonstrava que, apesar de os
critérios serem essencialmente “nominais”, a análise global deveria ser mais ampla e reconhecer que estes indicadores,

por si só, não captavam a verdadeira situação económica dos Estados-membros.

(iv) A união monetária europeia criada em 1999 foi algo único na história, tanto pelo grande número de países

envolvidos como pelo peso económico mundial da nova moeda, o Euro, que substituiu moedas nacionais importantes.
Mas a maior novidade foi a profunda transformação institucional que trouxe: além de impor regras rigorosas aos

Estados em matéria de finanças públicas, introduziu um sistema centralizado em que os vários bancos centrais
nacionais passaram a atuar coordenados sob um único banco emissor, o Banco Central Europeu (BCE). Embora já
tivessem existido outras uniões monetárias com alguma integração, nenhuma tinha alcançado tal importância.

O BCE recebeu a responsabilidade de preparar e executar a política monetária única da Zona Euro. O Tratado da União

Europeia tinha criado também um Comité Monetário — depois substituído pelo Comité Económico e Financeiro —
para coordenar políticas dos Estados membros, e instituiu o Instituto Monetário Europeu (IME), que funcionou apenas
durante a segunda fase da UEM. O IME foi presidido por Alexandre Lamfalussy até junho de 1997 e depois por
Willem Frederik Duisenberg, escolhido para ser também o primeiro presidente do BCE, como decidido no Conselho

Europeu de Dublin de dezembro de 1996.

Dado o enorme poder do BCE, houve forte disputa entre Estados membros pela presidência e pela escolha da sede. A
Alemanha acabou por vencer: Frankfurt tornou-se a sede do BCE, junto do prestigiado Bundesbank, e Wim
Duisenbergfoi nomeado presidente no Conselho Europeu de Bruxelas de maio de 1998, apesar da oposição inicial da

França. Como compromisso político, acordou-se informalmente que Duisenberg não cumpriria o mandato completo de
oito anos e que o francês Jean-Claude Trichet o sucederia.
O Sistema Europeu de Bancos Centrais (SEBC) — composto pelo BCE e pelos bancos centrais nacionais — ocupa o

centro da nova arquitectura institucional da UEM. O seu objetivo principal é a estabilidade dos preços, conforme o

artigo 105.º do TCE (hoje artigo 127.º do TFUE). Deve ainda apoiar as políticas económicas gerais da UE. As suas

funções incluem definir e executar a política monetária comum, gerir as reservas cambiais oficiais dos Estados,

assegurar o bom funcionamento dos sistemas de pagamento, emitir pareceres, recolher estatísticas e cooperar

internacionalmente com outras instituições monetárias. Para esse efeito, o BCE pode adotar decisões, regulamentos,

orientações e instruções dirigidas aos bancos centrais nacionais, atos estes sujeitos ao controlo do Tribunal de Justiça.

O modelo do BCE foi inspirado diretamente no Bundesbank alemão: forte independência, mandato focado na

estabilidade dos preços e estrutura institucional robusta. A Alemanha ofereceu a sede, forneceu muitos funcionários e

teve o único membro da Comissão Executiva com mandato completo de oito anos, Otmar Issing, o que reforçava a ideia
de continuidade entre o Bundesbank e o novo BCE.

O principal órgão do BCE é o Conselho de Governadores, formado pelos governadores dos bancos centrais

nacionais e pelos seis membros da Comissão Executiva, presidido pelo presidente do BCE. As decisões são tomadas por
maioria simples, o que significa que os governadores nacionais têm grande peso. Com a futura entrada de mais países

no Euro, decidiu-se em 2002 criar um sistema rotativo que limita a 15 o número de votos dos governadores,
favorecendo os países maiores que votam com maior frequência. Contudo, este alargamento diluiu o peso relativo da

Comissão Executiva. As reuniões do Conselho são confidenciais, embora possa ser decidido divulgar resultados.

Em tempos de crise, o BCE dispõe de vários instrumentos para estabilizar a economia. Pode ajustar as taxas de juro

de curto prazo, reduzindo-as para estimular o consumo e o investimento, e recorrer à compra de ativos – incluindo
dívida pública e privada – para aumentar a liquidez no sistema financeiro. Embora o artigo 123.º do TFUE proíba o

financiamento direto dos governos, estas compras são permitidas no mercado secundário, justificadas por uma

interpretação flexível da norma, pelos objetivos fundamentais do BCE (estabilidade dos preços, estabilidade financeira,
controlo das taxas de juro e proteção da integridade do euro) e por circunstâncias excecionais, como aconteceu com
programas de emergência como o PEPP. O BCE também pode fornecer empréstimos de longo prazo aos bancos
comerciais, garantir liquidez suficiente através de operações de refinanciamento e implementar programas de
quantitative easing (QE), injetando grandes volumes de liquidez e reduzindo as taxas de juro de longo prazo. Além

disso, pode influenciar as expectativas dos agentes económicos através de orientações sobre a sua política futura,
intervir nos mercados cambiais para estabilizar a moeda e atuar no âmbito da supervisão bancária para proteger o
sistema financeiro. Em situações extremas, quando as taxas estão próximas do limite mínimo, pode ainda recorrer a
medidas como taxas negativas, empréstimos a taxa fixa, operações de refinanciamento de prazo alargado e compras

adicionais de ativos, bem como coordenar-se com outros bancos centrais para mitigar choques económicos globais.
A questão da transparência do BCE está ligada ao princípio da independência política, consagrado no artigo 108.º do

Tratado CE (hoje artigo 130.º do TFUE). Comparando modelos, a Reserva Federal dos EUA (Fed) funciona com elevada
transparência: divulga rapidamente decisões, publica o “Livro Bege”, presta contas frequentes ao Congresso e tem o seu

orçamento fiscalizado. Já o Bundesbank publicava menos informação, refletindo a história e cultura económica alemã. A

transparência é vista hoje como elemento importante para a credibilidade e legitimidade das políticas monetárias.

Numa audição ao Parlamento Europeu em maio de 1998, Wim Duisenberg comprometeu-se a comparecer quatro vezes

por ano perante os deputados, preferindo manter esse compromisso informal em vez de um acordo formal. Sobre a

publicação das atas das reuniões do Conselho do BCE, rejeitou a divulgação demasiado rápida por receio de pressões

políticas e riscos de especulação nos mercados, embora defendesse uma «política aberta e transparente».

O funcionamento interno do BCE baseia-se num regulamento interno e nos Estatutos, que definem competências para

orientar a política monetária, exercer funções consultivas, emitir notas de banco (artigo 16.º), fixar reservas mínimas

(artigo 19.º) e estabelecer métodos de controlo monetário (artigo 20.º). A Comissão Executiva, composta pelo presidente,
vice-presidente e quatro vogais escolhidos pelos chefes de Estado e de Governo de entre pessoas com alta competência

monetária e bancária, executa as decisões do Conselho de Governadores e gere o dia-a-dia do BCE. É também
responsável por elaborar as contas anuais (artigo 26.º/2). O presidente representa externamente o BCE.
Existe ainda o Conselho Geral, órgão transitório, composto pelo presidente, vice-presidente e governadores dos bancos
centrais de todos os Estados membros da UE, mesmo os que ainda não adotaram o Euro.

O BCE deve publicar relatórios trimestrais sobre as atividades do SEBC, divulgar semanalmente a situação financeira

consolidada, e enviar anualmente um relatório ao Conselho Europeu, ao Parlamento Europeu, ao Conselho e à

Comissão (artigos 108.º-A e 109.º-B/3 do Tratado). Intervém nos mercados financeiros, define princípios para

operações de crédito e exerce outras funções típicas de um banco central moderno. Embora não responda formalmente
perante outras instituições, o presidente tem de apresentar e justificar o relatório anual perante quatro instâncias

políticas.

A independência política do BCE, apoiada por literatura académica, exige que os seus dirigentes não recebam
instruções de governos nacionais ou instituições europeias e que atuem com mandatos longos e não renováveis (o BCE

tem mandatos de 8 anos; a Fed tem 14 anos). Apesar disso, surgiram críticas, como assinala Kathryn Dominguez, por
considerar que o BCE seria demasiado independente e pouco democrático, com pouca transparência e excesso de foco

na estabilidade dos preços, reforçado pelo Pacto de Estabilidade e Crescimento. Além disso, os membros do Conselho
do BCE são designados de forma descentralizada pelos governos nacionais, o que pode levar a pressões de interesses

nacionais e criar incertezas na condução de uma política monetária que deveria servir toda a Zona Euro.

Apesar destes riscos, não há indícios de que a estrutura descentralizada do SEBC e do Eurossistema tenha sido

ineficiente. Contudo, o futuro desenvolvimento do mercado de capitais europeu poderá exigir maior coordenação
central, o que poderá influenciar a política monetária dependendo dos responsáveis que estiverem à frente das

instituições em cada momento.

(v) A decisão do Conselho Europeu de Madrid de que a terceira fase da União Económica e Monetária (UEM)
começaria em 1 de janeiro de 1999 levou à criação da moeda única europeia e da nova zona monetária, cumprindo-se

os critérios de convergência e os procedimentos previstos no Tratado. Foi decidido em 1995 que a nova moeda se

chamaria Euro, nome simples e comum a todas as línguas oficiais da União. Para garantir segurança jurídica e uma

transição clara, o Conselho, a Comissão e o Instituto Monetário Europeu elaboraram um plano em três fases (A, B e
C), destinado a reduzir custos de adaptação, evitar distorções de concorrência e reforçar a perceção de que o processo
era transparente, credível e irreversível.

Contudo, para que o projeto fosse considerado sólido e permanente, a Alemanha e outros países defenderam que os

Estados participantes tinham de cumprir regras de finanças públicas, inspiradas na doutrina das expectativas racionais.
Daí surgiu a ideia de acrescentar novas regras “a meio do jogo”: não apenas condições de entrada na união monetária,
mas condições de permanência. Assim nasceu o Pacto de Estabilidade, mais tarde rebatizado Pacto de Estabilidade e
Crescimento (PEC), nome exigido sobretudo pela França.
O PEC tinha uma vertente perventiva, pois visava assegurar políticas orçamentais equilibrados no médio prazo e, de

forma indireta, reforçar a credibilidade e a força do Euro. O Pacto de Estabilidade impôs um princípio de equilíbrio

financeiro que, na prática, exigia que os Estados, ao longo do ciclo económico, não aumentassem os seus stocks de
dívida pública. Foram criados mecanismos de vigilância e prevenção — incluindo um “sistema de alerta rápido” para
evitar défices acima de 3% do PIB — e mecanismos de dissuasão financeira para quando esses limites fossem
ultrapassados. Cada Estado da Zona Euro ficou obrigado a apresentar Programas de Estabilidade com metas de

equilíbrio ou excedente orçamental, sujeitos ao exame do Conselho com base em recomendações da Comissão.

O Pacto tinha, também, uma vertente corretiva nos casos de incumprimento, pois aplica-se o procedimento dos défices

excessivos previsto no artigo 126º do TFUE. Um défice superior a 3% é considerado excessivo, exceto se for
“excecional (O Pacto clarificou que um défice pode ser “excecional” quando decorra de (a) um acontecimento inusual e

fora do controlo do Estado (por exemplo, um desastre natural) ou (b) de uma conjuntura económica grave, com queda

anual do PIB igual ou superior a 2%; nesse caso, o Conselho declara a inexistência de défice excessivo) e temporário”.

O propósito do PEC, ao impor limites aos défices, era evitar que políticas orçamentais irresponsáveis num Estado

prejudicassem toda a união monetária, já que um aumento insustentável da dívida de um país pressionaria os mercados
de capitais, faria subir as taxas de juro e agravaria os encargos da dívida para todos os membros, criando ainda risco de

pressões políticas sobre o BCE para flexibilizar a política monetária única.

Não obstante isso, o Pacto foi muito criticado, pois muitos entendiam que um défice máximo de 3% era demasiado

baixo num contexto deflacionista e que as regras poderiam forçar cortes orçamentais ou aumentos de impostos
prejudiciais em períodos recessivos. Alguns Estados tinham passado rapidamente de excedentes para défices elevados,

como o Reino Unido no final dos anos 1980 (de +3% para –7% do PIB); na recessão de 1990-1993, seis dos quinze
Estados da UE ultrapassaram o limite de 3%, e apenas alguns teriam beneficiado da cláusula de excecionalidade.
Assim, o PEC presumiu, erroneamente, que a dívida pública é sempre negativa no longo prazo.

Outras críticas centraram-se no risco de incentivar “contabilidade criativa” para mascarar défices, bem como no facto
de o Pacto limitar decisivamente a autonomia democrática dos governos nacionais. Com a perda dos instrumentos
tradicionais de ajustamento — taxas de juro e taxas de câmbio — os Estados ficavam dependentes apenas da política
orçamental nacional, enquanto o orçamento europeu permanecia demasiado pequeno para servir de estabilizador. Isto

poderia gerar tensões políticas fortes entre governos nacionais e a Comissão, especialmente em contextos de
desemprego elevado ou baixa flexibilidade laboral.

Concluindo, o PEC pretendia proteger o BCE contra pressões políticas, mas não houve garantias de que isso
acontecesse. Pelo contrário, o Pacto podia desencadear reações políticas e sociais amplas contra ele próprio ou mesmo

contra a própria união monetária. Aliás, a crise financeira internacional de 2008-2010 e, de seguida, a crise das dívidas
soberanas revelaram de forma inequívoca que os mecanismos do PEC eram insuficientes e inadequados. Isso acabou
por obrigar, embora tardiamente, à sua reformulação profunda.
O artigo 125.º do TFUE contém a chamada “cláusula de no bail-out”, que proíbe a UE e os Estados-Membros de

assumirem os compromissos financeiros uns dos outros. A regra visa garantir a responsabilidade individual de cada

Estado pelas suas finanças e impedir que a União seja obrigada a salvar países em crise.

A doutrina discute se este artigo se tornou “letra morta”, sobretudo após a crise das dívidas soberanas. O Six-

Packreforçou a supervisão orçamental e o controlo preventivo das finanças públicas, o que, segundo alguns autores,

acaba por mitigar ou afastar na prática o artigo 125.º, já que cria mecanismos que procuram evitar crises sem

formalmente violar a regra.

Quanto ao Fundo Europeu de Estabilidade Financeira (FEEF) e ao Mecanismo Europeu de Estabilidade (MEE), a

sua compatibilidade com o artigo 125.º depende da interpretação adotada:

Interpretação restritiva do artigo → não há violação.

Interpretação teleológica (finalística) → estes mecanismos podem contrariar o espírito do no bail-out.

O mesmo vale para os auxílios financeiros:

Auxílios onerosos, com contrapartidas (como juros ou condicionalidade), tendem a não violar o 125.º.

Auxílios gratuitos podem ser considerados contrários ao artigo.

Fernando Araújo defende que as ajudas concedidas à Grécia, Irlanda e Portugal implicaram uma desconsideração
efetiva do no bail-out, configurando solidariedade incondicionada que encoraja comportamentos irresponsáveis e

mascara incumprimentos das regras orçamentais, prejudicando a estabilidade da União. Propõe substituir esta
solidariedade incondicionada por uma cooperação sólida, baseada em políticas que promovam estabilidade e

crescimento, em vez de resgates que alimentem o endividamento.

6. A relevância da política de coesão económica, social e territorial da União Europeia

Com o Ato Único Europeu, a política de coesão económica, social e territorial tornou-se competência da União

Europeia, sobretudo, devido a três mudanças.

A primeira foi o alargamento da União Europeia, concretizado em maio de 2004 e janeiro de 2007, que levou a UE a

passar para 27 Estados-membros, quase todos significativamente mais pobres do que a média europeia.

A segunda mudança resultou da criação de novos programas de desenvolvimento para 2007-2013, prolongados com

ajustamentos no quadro financeiro 2014-2020 e revistos para o quadro 2021-2027, com propostas da Comissão

divulgadas em meados de 2018. As “perspetivas financeiras” para 2007-2013 foram aprovadas através de um acordo

interinstitucional de 17 de maio de 2006, seguido das “Orientações Estratégicas Comunitárias” para a coesão, para o

desenvolvimento rural e para os auxílios de Estado regionais. Procedimentos semelhantes ocorreram antes do quadro

2014-2020, mas com fortes divergências entre Estados-membros, o que atrasou substancialmente o acordo.

A terceira mudança consistiu na integração da política de coesão no centro da Estratégia de Lisboa, a partir de 2005,

transformando-a num instrumento essencial da nova agenda europeia de crescimento. Tudo isto aconteceu num

contexto de grandes disparidades entre Estados-membros. Entre 2000 e 2005, o crescimento médio do PIB da UE foi

de apenas 1,5% ao ano, muito inferior ao dos Estados Unidos e da economia mundial, com valores especialmente

baixos na Alemanha, França, Itália, Portugal e Malta, todos abaixo de 1%. A crise financeira de 2007-2008 e a crise das

dívidas soberanas agravaram ainda mais a situação, sobretudo nos países mais atingidos, como Grécia e Portugal, que

tinham níveis de endividamento muito elevados e custos orçamentais pesados. Os efeitos foram assimétricos: alguns

países cresceram muito — como os Estados bálticos, a Eslováquia, a Bulgária, a Roménia, a Irlanda e até a Grécia —

enquanto vários Estados grandes tiveram desempenhos muito fracos, contribuindo para que, pelo menos desde 2000, a

UE perdesse posição relativa no mundo. Entre 1995 e 2005, os treze países abrangidos pelo Objetivo da Coesão

cresceram 3,6% ao ano, mas a UE15 apenas 2,2%, refletindo problemas persistentes de assimetrias.

A política de coesão 2007-2013 organizou-se em dois objetivos principais: Objetivo Convergência e Objetivo

Competitividade Regional e Emprego. O Objetivo Convergência abrangia 35% da população da UE27 e 100 regiões

com PIB per capita inferior a 75% da média europeia, incluindo 16 regiões em transição por terem ultrapassado

entretanto esse limiar. O Objetivo Competitividade abrangia 155 regiões e 61% da população, integrando

progressivamente 13 regiões em transição (cerca de 4% da população). As regiões Convergência tinham PIB baixo e

desemprego alto; embora reunissem 35% da população da UE, produziam apenas 12,5% do PIB total. Já as regiões

Competitividade tinham PIB per capita mais elevado, mas crescimento fraco e níveis de emprego muitas vezes

inferiores a 70% da população entre 15 e 64 anos.

Os resultados mostraram grande heterogeneidade: nas regiões Convergência, o crescimento médio entre 1995 e 2002

foi de 2,6%, mas 16 regiões cresceram menos de 1% (perdendo posição relativa), enquanto 15 ultrapassaram os 5%. As

diferenças de PIB permaneciam muito marcadas. Na área da investigação e desenvolvimento — essencial para

inovação e crescimento — observou-se forte concentração territorial: apenas 35 regiões superavam o objetivo de Lisboa

de 3% do PIB investido em I&D, mas nelas se concentrava 46% de toda a despesa europeia nesta área, revelando

assimetrias significativas.

Face a estas disparidades num espaço europeu geograficamente mais amplo, a preparação da nova geração de

programas de coesão baseou-se em documentos publicados desde julho de 2005, começando com “Uma Política de

Coesão para Apoiar o Crescimento e o Emprego: Orientações Estratégicas Comunitárias, 2007-2013”. A ambição era

tornar a União um espaço mais atrativo para trabalhar e investir, com crescimento elevado, mais competitividade,

inovação, produtividade e emprego de qualidade — o chamado “triângulo mágico” económico-social. Porém, apesar da

ambição, a própria Comissão alertava que seria imprudente adotar otimismo excessivo.

Defendeu-se que uma mudança crucial de 2006 foi integrar a Estratégia de Lisboa dentro da política de coesão,

considerando esta o principal instrumento para executar os objetivos europeus de crescimento e emprego, não apenas

por representar um terço do orçamento da UE, mas porque as estratégias locais deveriam ser parte central desse esforço.

O 4.º relatório sobre os progressos da coesão destacou o papel das pequenas e médias empresas, a necessidade de

responder às necessidades locais de competências, a importância dos clusters e a criação de centros de inovação locais.

Sublinhou também que estas estratégias deviam ser construídas “de baixo para cima”, envolvendo cidadãos e parceiros

locais na gestão da coesão.

O acordo interinstitucional de 17 de maio de 2006 fixou o quadro financeiro 2007-2013, atribuindo 308 mil milhões de

euros à política de coesão, equivalente a 0,37% do RNB da UE27, um valor 10% inferior ao inicialmente proposto pela

Comissão, o que obrigou a uma concentração mais rigorosa dos recursos e a escolhas mais seletivas.

A Decisão do Conselho de 6 de outubro de 2006, que definiu as orientações estratégicas europeias de coesão,
estabeleceu que os recursos da política de coesão deveriam concentrar-se em três grandes prioridades: primeiro,
reforçar a atratividade dos Estados-membros, regiões e cidades, assegurando melhor acessibilidade, serviços de
qualidade e proteção ambiental; segundo, incentivar a inovação, o espírito empresarial e o crescimento de uma

economia baseada no conhecimento, incluindo investigação, desenvolvimento tecnológico e tecnologias da informação

e comunicação; terceiro, criar mais e melhor emprego, atraindo mais pessoas para o mercado de trabalho e para a
atividade empresarial, aumentando a adaptação de trabalhadores e empresas e reforçando o investimento em capital
humano. As duas primeiras prioridades têm um caráter indireto — reforçar atratividade e incentivar inovação — mas a
terceira é explícita: criar emprego através de medidas concretas. A primeira orientação estratégica consistia em tornar a

Europa mais atrativa para investir e trabalhar, destacando o papel decisivo de infraestruturas modernas e seguras em
áreas como transportes, ambiente e energia. Estas infraestruturas são fundamentais para a competitividade económica e
social, para o crescimento e para uma melhoria real da qualidade de vida. Defendia-se também a criação de sinergias
entre proteção ambiental e crescimento económico, através do uso mais racional de energia.
A segunda orientação exigia transformar a economia europeia numa economia baseada no conhecimento, combatendo
as fraquezas existentes: baixos níveis de I&D, sobretudo no sector privado; dificuldade em transformar conhecimento

em produtos comercializáveis; fraca capacidade de absorção de novas tecnologias; e atraso europeu face a outras

economias avançadas. Para melhorar a inovação necessário seria atuar em várias frentes: aumentar a I&D, promover

novos produtos e processos, reforçar capacidades tecnológicas regionais e apoiar a assunção de riscos. Recomendava-

se dar especial atenção às regiões de convergência, privilegiando serviços económicos e tecnológicos coletivos para

grupos de empresas. As subvenções diretas deveriam apoiar a capacidade empresarial em I&D e inovação, e não

reduzir artificialmente custos de produção. Tal era relevante tanto para sectores tradicionais expostos à concorrência

internacional como para PME, que são as principais fornecedoras de emprego em muitas regiões.

As orientações insistiam também que estas políticas tinham de adaptar-se às características específicas de cada

território, o que exigia análises nacionais, regionais e locais das oportunidades de investimento em I&D. Assim,

deveriam ser promovidos programas que reforçassem o investimento, estimulassem a inovação, desenvolvessem o

espírito empresarial e melhorassem a sociedade da informação, garantindo também maior acesso ao financiamento. A
ideia de fundo era que o desenvolvimento depende da inovação humana e que esta pode ser favorecida ou prejudicada

pelas políticas públicas e pelo capital humano. Embora os incentivos à inovação sejam fundamentais, o texto questiona
se é possível “programar” a inovação como se o processo pudesse ser totalmente planeado, dado tratar-se de uma

realidade complexa e dificilmente controlável. Apesar de reconhecer o papel complementar da política de coesão, o
texto critica a tentativa de prever detalhadamente todas as fases — da ideia ao produto — como se fosse possível

controlar administrativamente o ato de inovar. Ainda assim, as orientações incluíam ações de promoção do espírito
empresarial, desde campanhas de sensibilização à criação de protótipos e apoio tecnológico e de gestão.

Para desenvolver o capital humano, as orientações indicavam três prioridades: atrair e manter mais pessoas no mercado
de trabalho e modernizar a proteção social; melhorar a adaptabilidade de trabalhadores e empresas e flexibilizar os

mercados de trabalho; e aumentar o investimento em capital humano através da melhoria da educação e das

competências. Recomendava-se investir no reforço da capacidade administrativa e em infraestruturas educativas,

sociais, culturais e de saúde, seguindo as orientações económicas e de emprego de 2005.

A dimensão territorial da política de coesão, introduzia pelo Tratado de Lisboa, é essencial para promover comunidades
sustentáveis e evitar desigualdades regionais que limitassem o crescimento (v.g. áreas urbanas e rurais fronteiriças,

transnacionais, costeiras, insulares, montanhosas, ultraperiféricas, pouco povoadas). A coesão territorial exige
mecanismos que assgurem tratamento equitativo consoante a capacidade competitiva de cada território, e os programas
deveriam estimular essa coesão, tendo em conta a história, cultura e instituições de cada Estado-membro.
As cidades eram identificadas como centros fundamentais de emprego, inovação, empresas e ensino superior, mas

também como espaços com grandes problemas: desemprego, criminalidade, congestionamento e exclusão social. As
orientações para zonas urbanas recomendavam políticas para aumentar competitividade urbana através do espírito

empresarial, inovação, serviços às empresas e às pessoas, atração de pessoal qualificado, melhor acessibilidade e oferta
cultural. Para isso, era decisiva a participação de autoridades locais, parceiros públicos e privados e a existência de

planos urbanos sustentáveis de médio e longo prazo.

O conjunto das prioridades da política de coesão mostra simultaneamente a amplitude da intervenção e uma dispersão

por muitas áreas, o que levanta a dúvida sobre como identificar verdadeiras prioridades quando tudo tende a ser

considerado prioritário. A falta de prioridades claras pode gerar conflitos entre políticas e anular efeitos de

desenvolvimento. Além disso, ao exigir que cada ação cumpra numerosos requisitos, corre-se o risco de dar mais
importância ao cumprimento burocrático e aos estudos prévios do que aos resultados concretos. Apesar disso,

reconhece-se a utilidade dos objetivos e a necessidade de parcerias multilaterais (Estado, regiões, municípios e atores
privados). Também se admite que não existe uma alternativa perfeita a este modelo, mas que os riscos devem ser

controlados.

A grande heterogeneidade económica, social e institucional da UE exige orientações amplas e flexíveis, centradas no

essencial, nos termos do artigo 177º do TFUE, no sentido de promover desenvolvimento sustentável (com investimento
ambiental, em transportes...) e evitar desperdício de recursos, ineficácia e contradição entre ações, assegurando

coerência e participação de todos, sendo que a participação ampla aumenta a responsabilidade política e operacional.

A política de coesão deve assegurar maior justiça social, corrigindo desequilíbrios regionais (artigo 176º do TFUE)

concentrando-se sobretudo nas regiões menos desenvolvidas e evitando apoiar regiões ricas, salvo exceções justificadas
(montanhosas, insulares, ultraperiféricas). Nos países mais prósperos, as desigualdades internas deveriam ser tratadas ao
nível da competitividade e solidariedade. A heterogeneidade da UE implica múltiplos interesses — nacionais, regionais,

locais — que condicionam a política de coesão, que acaba por refletir a combinação possível desses interesses em cada
momento. Ainda assim, espera-se que esta política continue a reforçar os recursos disponíveis, apoiar uma distribuição
justa através do orçamento comum e fortalecer o desenvolvimento económico e social de toda a União, incluindo as
áreas mais periféricas e menos integradas, contribuindo para a solidez da União Económica e Monetária.

De 2021 a 2027, prentede-se a simplificação de procedimentos e o aumento de investimento da UE numa europa mais
inteligente, mais verde, mais conectada (TIC a nível regional), mais social e mais próxima dos cidadãos
7. A união bancária e a união de mercados financeiros.