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 Módulo II do CFP

Apresentação Módulo II do CFP: Gestão de Ativos e Investimentos

Módulo II - Gestão de Ativos e Investimentos (proporção: de 15% a 19%)

Objetivos

Estabelecer nível adequado de conhecimento dos profissionais sobre as diversas

classes de ativos, mobiliários ou imobiliários, com ênfase aos instrumentos de renda
fixa, renda variável, derivativos e investimentos coletivos, como fundos de
investimentos. Contempla também os investimentos no exterior (do ponto de vista
do investidor residente no Brasil).Avaliar a capacidade do profissional de medir e
gerenciar os riscos e os retornos dos ativos individuais de renda fixa e renda variável,
bem como de carteiras de ativos. Qualificar a atuação do profissional de
planejamento financeiro mediante a aplicação dos conceitos teóricos e técnicas de
alocação de ativos (asset allocation), gestão e rebalanceamento de carteiras. Neste
tema são incluídas, ainda, questões de finanças comportamentais, como elas
interferem nas decisões de investimentos e como elas podem influenciar as
interações e o comportamento dos profissionais com os clientes. O candidato deve
ser capaz de avaliar as vantagens e desvantagens de cada estratégia proposta para os
clientes, otimizando-as e priorizando os passos para auxiliar os clientes na
implementação de cada recomendação.

60
 Princípios de Investimento

Introdução aos Princípios do Investimento

Em finanças existe um trade-off acerca dos temas risco e retorno: buscar maiores
retornos implica, quase sempre, em estar disposto a correr mais risco nos
investimentos financeiros e nas decisões financeiras como um todo. Podemos dizer
que entender de risco e retorno é essencial para todo processo de otimização de
investimentos

Neste capítulo, você encontrará 10 aulas e o resumo. Veremos conceitos de Riscos e

Retorno. Estudaremos, suas formas, relação, rentabilidade. Além disso, esse capítulo
apresenta a diferença entre risco sistemático e não sistemático.

Conceitos

• A rentabilidade é o ganho obtido sobre o capital investido, em geral, costuma

ser apresenta em termos percentuais, sendo obtida através da aplicação da seguinte
equação: rentabilidade = retorno/valor do título

• A rentabilidade absoluta é expressa na forma de percentual sobre o valor

investido, à exemplo: o fundo de renda fixa do banco X rendeu 0,70% no último mês.

• Rentabilidade relativa: trata-se de uma rentabilidade é comparada a uma

rentabilidade de um índice de referência (benchmark. á exemplo: o fundo de renda
fixa do banco X teve um rendimento de 95% do CDI no último mês.

• Rentabilidade Esperada: É calculada como a média da rentabilidade

observada. Representa uma expectativa de retorno do investidor.

• Rentabilidade Observada: é o histórico de rentabilidade. É a rentabilidade

divulgada pelos fundos de investimento, por exemplo.

61
• Rentabilidade Bruta: É a rentabilidade que ainda não foi descontado os
impostos.

• Rentabilidade Líquida: É a rentabilidade já descontado os impostos.

• Renda Fixa: trata-se do investimento em que se empresta uma quantia de

recursos financeiros ao governo, bancos, ou empresas – para, em troca, receber de
volta a mesma quantia de recursos financeiros emprestada – só que com o acréscimo
de juros. Por sua vez, em uma data futura pré-definida, ou seja, no resgate.

• Dentre os principais fatores de risco que afetam a rentabilidade de ativos de

Renda Fixa estão: Risco soberano, risco da curva de juros, risco de liquidez e risco de
default.

• Renda variável: compreende o conjunto de títulos que não possuem renda fixa.
Ou seja, a renda variável não oferece nenhuma garantia de rentabilidade (como, por
exemplo, no caso das ações, por sua vez, os ativos que melhor caracterizam este tipo
de renda). – São exemplos de renda variável: ações, moedas, derivativos, swaps, etc.

• Dentre os principais fatores de risco que afetam a rentabilidade de ativos de

Renda Variável estão: risco sistemático, o risco de mercado, o risco não sistemático,
o risco de liquidez, o risco de taxa de cambio e risco de evento.

• A rentabilidade de títulos de renda variável é afetada por fatores de risco de

mercado, ou seja, a volatilidade dos ativos. O que, por sua vez, pode trazer um grande
lucro ou um grande prejuízo, a depender de cada caso. Não obstante, pode trazer um
retorno médio.

• Ao analisar qual investimento a ser realizado, o investidor analisar três fatores:

rentabilidade do investimento, liquidez do investimento e grau de risco do
investimento.

• Grau de risco: pode ser definido como a probabilidade de perda ou ganho

numa decisão de investimento. Ou seja, é o grau de incerteza do retorno de um

62
investimento e, normalmente, o risco tem relação direta com a rentabilidade do
investimento: quanto maior o risco, maior o potencial de renda do investimento.

• Considerando que os investidores são racionais, concluímos que os mesmos só

estarão dispostos a correrem maior risco em uma aplicação financeira para ir em
busca de maiores retorno. O princípio da dominância, entre dois investimentos de
mesmo retorno, o investidor prefere o de menor risco e entre dois investimentos de
mesmo risco, o investidor prefere o de maior rentabilidade.

• O risco de mercado refere-se para a medida de oscilação dos preços dos ativos
financeiros (isto é, a sua volatilidade). Normalmente, diz-se que quanto maior a
volatilidade tanto maior o risco do investimento. Assim, o impacto do risco na decisão
do investimento é que pode trazer maiores lucros ou menores prejuízos, em relação
ao investimento de renda fixa com menores chances, quase nenhuma, de retornos
altos.

• O Valor no Risco (VaR) é a metodologia mais utilizada para gerir o risco de

mercado. Ele evidencia o grau de exposição da carteira ao risco de mercado e as
chances de perda de uma instituição de determinando montante de recursos,
evidenciando a perda máxima esperada.

• O risco sistemático refere-se ao risco de colapso total de um sistema financeiro

ou mercado, com impacto sobre o plano financeiro pessoal. O impacto do risco
sistemático na decisão de investimentos, por exemplo, a preocupação maior do
investidor deveria ser não com a queda de preço de uma ação, de um mercado, mas
um drawdown demorado, por vezes, de quase todos os preços dos ativos da
economia.

• O risco não sistemático (ou específico) refere-se ao risco de colapso parcial de

um sistema financeiro, como, por exemplo, de uma empresa ou de algumas empresas
em um mercado. Como o risco não sistemático afeta apenas uma empresa ou setor
ele pode ser reduzido através da diversificação da carteira de investimento. Pode
ocorrer como impacto que sucede do risco sistemático.

63
• O risco de um investimento pode ser analisado de duas maneiras: a primeira
maneira seria como risco isolado, no qual o investidor está exposto por possuir
apenas um único investimento, e a segunda maneira seria como risco de carteira, no
qual o investimento está entre vários outros investimentos.

• O risco de crédito refere-se à probabilidade de não se receber de volta uma

aplicação, pois o emissor do título ou a contraparte da aplicação não tem como pagar.
Por exemplo, um hipotético default da dívida pública, cujo impacto do risco (só que
evento de probabilidade quase nula) medido pelas agências de classificação, se daria
sobre as decisões de investimentos.

• O risco de liquidez refere-se à probabilidade da não capacidade de liquidar

algum ativo, em tempo hábil, sem uma perda de valor, então com perda de capital.
Este risco aumenta conforme a empresa aumenta a proporção de depósitos à vista
que são aplicados em ativos sem liquidez imediata.

• A definição de objetivos de retorno (preservar ou crescer capital). Bem como

(da sua contra-partida), de objetivos de risco. Por sua vez, depende do perfil do
investidor. Ou seja, das suas características pessoais, tais como: horizonte de tempo,
experiência, capacidade de tolerância em relação ao risco, expectativas sobre o futuro
da economia, etc.

• Os objetivos de retorno para um plano de investimentos são de acordados

entre planejador financeiro e cliente. Em geral, os objetivos se classificam em: crescer
o capital (ou modo absoluto) e preservar o capital (ou modo relativo).

• Os objetivos de riscos tratam da quantidade (mínima ou máxima) de

volatilidade a que o capital (i.e., portfólio) tolera se submeter, a partir dos impactos
de possíveis eventos (normais ou extremos), sobre os respectivos ativos financeiros
(de renda fixa ou variável) componentes. Ou seja, os choques que, por sua vez,
reduziriam ou aumentariam o valor do capital (i.e., portfólio).

• Os retornos requeridos são aqueles indispensáveis para atingir os maiores

objetivos financeiros de longo-prazo do cliente, como, por exemplo, para despesas
durante a aposentadoria, etc.

64
• Os retornos desejados são aqueles dispensáveis com gastos irrelevantes, a
qualquer prazo, do cliente, como, por exemplo, com coleção de sapatos novos, etc.

• A política de investimentos necessita para a definição de objetivos de retorno,

tais como: a fundamentação, com base, em evidências para o plano de investimentos;
discriminação de todos os gastos (presentes e futuros); Mensuração de
requerimentos de liquidez (gastos a partir do portfólio); Mensuração de horizonte
temporal (conforme ciclo de vida) e Estimação do retorno exigido para atender as
obrigações.

• Horizonte temporal: os objetivos almejados por um cliente devem ser

destacados conforme um horizonte temporal. Em geral, considera-se o curto-prazo
como um horizonte temporal para menos de três anos e longo-prazo como um
horizonte temporal para mais de dez anos. Os horizontes temporais são os períodos
de tempo (discreto) em que um portfólio é discriminado e demanda-se a origem de
retornos para a satisfação dos objetivos do investidor.

• Quanto maior o horizonte de investimento, maior poderá ser o risco de

mercado (volatilidade) do investimento.

• Ciclo de vida: arbitrariamente, faz-se o estabelecimento das fases de um ciclo

de vida dentro de um horizonte temporal. Sobretudo, a classificação de cada fase do
ciclo de vida assume que o horizonte-temporal restante, até a morte, para fazer-se
investimentos é um indicativo circunstancial do tipo mais apropriado de política de
investimento, e de estratégias.

• Frequentemente, classifica-se de: Jovem o investidor que está no início da

carreira, Adulto o investidor que está, aproximadamente, na metade da carreira, e
Idoso o investidor que está no fim da carreira, ou que a acabou.

• Quanto à postura de investimentos, classifica-se em: Postura agressiva de

investimentos refere-se à alocação em renda-variável; Postura conservadora de
investimentos refere-se à alocação em renda-fixa, e Postura moderada de
investimentos refere-se à alocação, proporcionalmente, em renda-variável e em
renda-fixa.

65
• Perfil do cliente: através da aplicação de entrevistas com perguntas abertas
objetiva-se identificar os objetivos pessoais e financeiros do cliente, suas
necessidades e prioridades (como, por exemplo, objetivos de acumulação de capital,
geração de renda, padrão de vida, etc.). Frequentemente, fazem-se questionários
com questões fechadas para a finalidade de localizar e de situar o cliente dentro de
uma faixa ou em uma classificação específica.

• Para a elaboração de análise adequada, em termos de coleta de informações,

em termos de planejamento financeiro. Por exemplo:

• Gestão financeira: Patrimônio pessoal; Renda; Necessidades de capital;

Atitude e expectativas; Gestão de risco; Tolerância ao risco e Exposição ao risco.

• Necessidades específicas de capital: Divórcio; Invalidez; Necessidades

educacionais; Necessidades de adultos dependentes; Necessidades de crianças
deficientes; Planejamento para as situações de doenças terminais; Planejamento para
a caridade e; Planejamento para empresas familiares (a sucessão).

• Gestão de risco (Necessidade de:): Diferentes tipos de seguros; Seguro de vida;

Seguro de acidentes; Seguro de automóvel e; Seguro de residência.

• Investimentos, Política e estratégia de investimentos.

• Tributos: Declarações de impostos; Passivo fiscal; Estratégia de planejamento

fiscal e; Restituições para receber.

• Benefícios: Benefícios à disposição pelo emprego; Participação em tais

benefícios.

• Aposentadoria: Plano de previdência privado; Benefícios da previdência

pública e; planejamento estratégico para a aposentadoria.

• Planejamento sucessório: Documentação; Estratégias; possível exposição a

tributos, a propósito de transferência de bens.

66
• Destacam-se os seguintes fatores para a identificação do perfil do cliente:
Fonte de recursos financeiros, Medida de riqueza, Ciclo de vida, capacidade e
disposição para assumir riscos.

• Restrições: Consideram-se, em geral, cinco restrições sobre a política de

investimentos de clientes (tratadas como principais) com impactos nas
recomendações de investimento. São elas: Horizonte de tempo, Liquidez, Aspectos
legais e regulamentação, Impostos, e, Circunstâncias específicas.

• A Análise de Perfil do Investidor (API) é uma metodologia que tem por objetivo
ajudar o investidor a identificar o seu perfil e verificar a adequação de seus
investimentos em relação a seus objetivos, situação financeira e conhecimento sobre
os produtos de investimento.

• A análise do perfil do investidor deve ser atualizada, no mínimo, a cada 24

meses.

• O termo risco-país, permite condições mensuráveis de avaliação da capacidade

de pagamento de títulos emitidos por um país ou mudanças nesse país que impacte
negativamente o valor dos ativos de indivíduos e empresas estrangeiras, por exemplo
questões econômicas e políticas. A taxa é medida em pontos e calculada a partir de
uma cesta de títulos negociados no mercado.

• O risco político geralmente ocorre devido a questões legais que podem ser
premeditadamente restritivas, com o intuito de proteger a economia local, ou não
premeditados, decorrentes de entraves devido a uma legislação ultrapassada ou mal
formada. Dentre os principais fatos geradores do risco político são: Intervenção do
governo; Excesso de protecionismo; Barreiras ao comércio ou aos investimentos e
etc.

• O risco de Compliance representa as sanções legais ou regulatórias que podem

ser aplicadas a uma instituição quando ela não segue as leis, regulamentos e códigos
de conduta.

67
• O risco legal é observado quando a legislação vigente não regulamenta as
transações financeiras de modo eficiente. Ele também é observado na presença de
desconhecimento sobre todos os aspectos e dispositivos jurídicos que envolvem a
transação.

• Os riscos extraordinários são os de maior dificuldade de previsão, e estão,

geralmente, ligados aos eventos naturais: terremotos, excesso de chuvas, vulcões,
furacões, epidemias, tsunamis, entre outros. Eles também estão ligados aos acidentes
de grandes proporções como vazamentos de usinas termonucleares, rompimento de
uma barragem ou vazamento de gasodutos e oleodutos.

• O risco comercial é utilizado para se referir ao risco de perdas geradas por

escolhas comerciais erradas decorrentes da falta de conhecimento. O risco comercial
pode ser resultado do fracasso da empresa resultante de estratégias mal formuladas
e processos mal desenvolvidos ou falha moral.

• O risco de liquidez evidencia a disponibilidade imediata de caixa das entidades

financeiras.

68
 Finanças Comportamentais

Introdução a Finanças Comportamentais

Finanças comportamentais uma área de estudos da Economia que visa entender as

decisões que as pessoas tomam no âmbito financeiro, a partir da própria estrutura do
comportamento humano, das suas motivações e, de modo geral, da Psicologia.

Nesse capítulo você encontrará 10 aulas e o Resumo. Aqui introduziremos o conceito

de finanças comportamentais, o compararemos com a teoria de finanças tradicionais
e veremos seus efeitos na tomada de decisões de investimento. As finanças
comportamentais são um conceito relativamente moderno, mas que vem crescendo
de importância a cada ano.

Conceitos

• Finanças Comportamentais: trata-se de um campo de que se tornou

mainstream em pesquisas sobre o efeito de fatores emocionais, cognitivos,
psicológicos, econômicos, e sociais nas decisões individuais e institucionais.
Consequentemente, com uma abordagem particular sobre alocação de recursos,
retornos, preços de mercado, etc.

• Parte do sucesso de Finanças Comportamentais provém da contestação da

hipótese do comportamento racional de agentes e de mercados (Finanças Modernas),
por procurar demonstrar a racionalidade como um caso particular, e a racionalidade
limitada como um caso mais geral.

• Decisão racional: considera-se que, tomador de decisão racional seguirá

quatro regras, ou axiomas:

• As preferências são um conjunto completo, ou seja, assumem que os indivíduos

conhecem suas preferências e as usam para escolher entre duas alternativas

69
mutuamente exclusivas. Dada a escolha entre A ou B, eles podem preferir A, B ou ser
indiferentes.

• A transitividade assume que os indivíduos aplicam consistentemente suas

escolhas de completude. Se A é preferido para B e C é preferido para B, então C deve
ser preferido para A.

• A independência. Assume-se que as escolhas também são aditivas e

proporcionais. Se A e B são escolhas mutuamente exclusivas em que A é preferido e
B é uma escolha adicional que adiciona utilidade positiva, então A + x (C) será
preferido para BF + x (C). Nesse caso, x é uma parcela de C.

• A continuidade. Assume-se que as curvas de indiferença de utilidade são

contínuas, o que significa que combinações de ponderações ilimitadas são possíveis.
Se C é preferido para A, o que é preferido para B, então haverá uma combinação de
C e B para a qual o indivíduo será indiferente a A.

As finanças comportamentais questionam a capacidade dos agentes em acessar e

utilizar as informações de forma eficiente. Ela mostra que os agentes não são
racionais, apresentando vieses e falhas cognitivas, que influenciam na formação das
expectativas, na tomada de decisões e no modo como os agentes reagem a
modificações nos preços dos ativos.

Assume-se que os indivíduos às vezes agem como homens econômicos racionais, mas
em outras situações seu comportamento é melhor explicado pela psicologia. Entre os
desafios para a utilização do homem econômico racional podemos incluir:

• A tomada de decisões pode ser errônea, seja pela falta de informações ou

falhas no processo de tomada de decisão;

• Os conflitos internos pessoais que priorizam os objetivos de curto prazo, como

gastos gerais, em detrimento de metas de longo prazo, como manter uma poupança,
podem levar a uma má priorização;

70
• A falta de conhecimento perfeito do conjunto de informação, e esse talvez seja
o desafio mais grave para a hipótese do homem econômico racional. Por exemplo,
quantas pessoas podem avaliar adequadamente os impactos de uma mudança na
política do banco central sobre a sua riqueza futura;

• As funções de utilidade da riqueza nem sempre são côncavas, como é

assumida pela teoria da utilidade, e os indivíduos às vezes podem exibir
comportamentos de propensão ao risco, entre outras.

• A teoria do prospecto é uma realização de Finanças Comportamentais,

desenvolvida por Kahneman e Tversky (1979) em revide a teorias normativas sobre o
processo de tomada de decisão em ambientes econômico-financeiros. Em geral,
teorias descritivo-positivas procuram entender o comportamento real do tomador de
decisões, como no caso da Teoria do Prospecto.

• A teoria do prospecto prenuncia que as preferências irão depender da maneira

como o problema é estruturado. Além de incluir o conceito de ponto de referência
para a análise do valor de determinado bem. Se o ponto de referência é determinado
de maneira que o resultado seja percebido como um ganho, então os investidores
terão um comportamento de maior aversão ao risco e a função valor vai ser côncava.

• Se o ponto de referência é percebido como uma perda, então os investidores

terão um comportamento de maior propensão ao risco e a função valor vai ser
convexa. De maneira que a função valor representa o valor que os investidores
conferem para determinados níveis de ganhos ou de perdas.

• O ponto de referência para um investidor vai depender de suas preferências

pessoais e do contexto (de decisões), pode ser, por exemplo, o preço médio de
compra de um ativo, o preço máximo ou mínimo alcançado em um período, uma
determinada variação percentual em relação a um índice, etc. Tal que,
fundamentalmente, ganhos e perdas não vão estar atrelados aos conceitos de lucro
ou prejuízo, mas sim com a relação positiva ou negativa com o ponto de referência.

71
• Heurísticas: Estas respostas automáticas que tomamos em situações que
envolvem elevadas quantidades de informações são denominadas heurísticas. Assim,
heurísticas são atalhos mentais que facilitam a tomada de decisão.

• De um modo geral, a utilização de heurísticas não resulta em decisões ruins.

Muito pelo contrário, elas facilitam a realização de escolha. Todavia, o grande
problema das heurísticas é que elas podem levar ao surgimento de vieses, fazendo
com que a capacidade de tomada de decisões seja limitada. O que resulta em escolhas
equivocadas.

• A heurística de ancoragem (um desdobramento da heurística da

representatividade) refere-se à focalização da atenção que se dá a uma informação
recentemente obtida que se utiliza como uma referência (um ponto de partida) para
a tomada de uma decisão ou para fazer-se uma estimativa.

• A heurística de disponibilidade refere-se à facilidade com que algumas ideias,

lembranças ou situações, exemplares, chegam à mente e influem o processo de
decisão. Em geral, os indivíduos julgam a frequência ou a probabilidade de um evento
a partir da facilidade com que “exemplos” surjam em suas mentes.

• A heurística de representatividade refere-se à influência de fato(s) do passado

sobre o processo de decisão. Ou seja, a tendência que um indivíduo, durante decisão,
possui de extrapolar o futuro a partir de fatos passados. De maneira diferente, ela
afirma que indivíduos avaliam a probabilidade da ocorrência de um evento II, por
meio do nível em que um evento I se parece com II.

• Heurística do afeto: Em muitas situações que envolvem escolhas, existem

fatores pessoais que levam os agentes a apresentarem maior simpatia ou antipatia
por uma opção específica. Por exemplo, uma entrevistadora para empregos que não
gosta de tatuagens, tende a descartar profissionais com tatuagens, mesmo se eles
apresentarem maior aptidão para o cargo. Assim, a heurística do afeto influencia as
escolhas ao influenciar a percepção dos agentes sobre o que é bom e o que é ruim.

• Os erros cognitivos são devidos principalmente a raciocínios defeituosos e

podem resultar da falta de compreensão de técnicas de análise estatística adequadas,

72
ou de erros de processamento de informações, ou de um raciocínio defeituoso, ou,
simplesmente, erros de memória.

• Os Vieses cognitivos são definidos como erros sistemáticos incorridos no

processo de tomada de decisão, que surgem no momento em que se processam e
interpretam as informações existentes. Eles podem ser provocados pela utilização de
heurísticas, mas também se originam de fatores como: emoções, limitações
cognitivas, pressões sociais, motivações pessoais.

• A seguir são apresentados os principais vieses existentes:

• Status quo: este viés está relacionado à resistência dos consumidores em

modificar os seus hábitos e em sair de sua situação atual. Os investidores preferem
se manter na situação em que se encontram, apresentando resistência em modificar
suas escolhas.

• Movimento de manada: o efeito manada é quando os investidores operam na

mesma direção ou nos mesmos valores mobiliários e possivelmente até negociam
contrários à informação que eles têm disponível. Este efeito às vezes faz os
investidores se sentirem mais à vontade porque estão negociando com o consenso
de um grupo.

• Framing (ou enquadramento): se refere para quando uma pessoa toma uma
decisão (atitude) de maneira inconsistente para com aquilo que seria esperado caso
fosse feita com um cálculo racional do benefício ao que se propõe.

• Desconto hiperbólico: é predileção que cérebro possui por uma recompensa

imediata ao invés de uma recompensa maior, só que futura.

• Excesso de confiança: é o viés que faz os indivíduos sobreavaliarem as suas

habilidades (particulares), o que origina um comportamento de maior propensão ao
risco em relação ao convencional (para um indivíduo). De maneira que o excesso de
confiança pode resultar em resultados não positivos e perda de dinheiro.

73
• Versão à perda: este viés cognitivo diz que o impacto de uma perda é maior do
que o impacto de um ganho, proporcionalmente. Ou seja, o medo da perda costuma
ser maior do que a satisfação do ganho.

• Viés do otimismo: é o que acontece com a superestimação individual a respeito

de expectativas sobre situações exógenas ou resultados exógenos (ambos fora de
controle). Comportamento, também, de maior propensão ao risco.

• Viés de autocontrole: este viés ocorre quando os indivíduos não têm

autodisciplina e favorecem a satisfação imediata em detrimento das metas de longo
prazo. Como consequências e implicações do autocontrole podemos incluir a
insuficiência capacidade de poupança necessária para financiar necessidades de
aposentadoria.

• Viés de aversão ao arrependimento: Investidores com este viés (um

sentimento em retrospecto) tendem a evitar o processo de tomada de decisão, uma
vez que temem que qualquer uma de suas ações possa vir a se apresentar pior do que
em uma decisão ótima, para evitar arrependimentos.

• Efeito dotação: trata-se do efeito que descreve a tendência das pessoas de

supervalorizar as coisas que possuem, somente porque elas lhes pertencem.

• Efeito Propriedade: trata-se do efeito que descreve o motivo de algumas

grandes empresas/instituições buscarem em sua fase inicial o seu grande objetivo de
sucesso, sendo ambiciosas e inovadoras, e, depois disso, hoje, procurando pelo “não
fracasso”.

• Efeito disposição: Os investidores tendem a realizar os ganhos, mas

apresentam resistência a aceitar perdas.

• Custos afundados: estão relacionados ao apego pessoal. Por exemplo, o gestor

de uma empresa investe em uma nova planta inicial, com uma tecnologia X, porém
durante a realização do projeto descobre que existe uma tecnologia Y mais eficiente.
Como o projeto já se encontra em andamento, ele apresenta resistência em o
abandonar, por causa do dinheiro e do tempo empenhado nesse projeto.

74
• Efeitos de estruturação: o efeito estruturação está relacionado ao estudo
sobre o efeito exercido pelo modo como as informações circulam sobre o investidor.
Isto é, ele defende que o modo como as informações são apresentadas influenciam
nas decisões dos investidores.

• viés do conservadorismo: este viés ocorre quando os participantes do mercado

formam uma visão inicial, mas depois não conseguem alterar essa visão à medida que
novas informações se tornam disponíveis.

• viés de confirmação: este viés ocorre quando os participantes do mercado

buscam novas informações ou distorcem novas informações para suportar uma
verdade existente. O viés de confirmação é um tipo de viés de seleção.

• viés de representatividade: este viés baseia-se em uma crença de que o

passado persistirá e as novas informações serão classificadas com base em
experiências ou repetições de classificações passadas. Embora isso possa ser
eficiente, a nova informação pode ser mal interpretada se for classificada com base
em uma semelhança superficial com o passado.

• viés de controle: este viés existe quando os participantes do mercado pensam

que podem controlar ou afetar os resultados, quando na verdade não podem. Muitas
vezes, ele está associado a preconceitos emocionais, como ilusão de conhecimento,
ou seja, a crença de que você conhece coisas que não conhece, ou a auto atribuição,
que é crença de que você causou pessoalmente algo, ou ainda, a vieses de excesso de
confiança, que significa uma crença injustificada de que está certo.

• viés de ancoragem: este viés ocorre quando os participantes do mercado

utilizam a experiência de heurística psicológica baseada em regras de teste e erro para
afetar indevidamente as probabilidades. As mudanças são feitas, mas em relação à
visão inicial e, portanto, as mudanças são inadequadas.

• viés de contabilidade mental: este viés surge quando o dinheiro é tratado de

forma diferente, dependendo de como é categorizado. Por exemplo, um cliente pode
mentalmente tratar os salários de forma diferente de um bônus ao determinar metas
de poupança e de investimento.

75
• viés de enquadramento: este é o viés que ocorre quando as decisões são
afetadas pelo modo como a questão ou os dados são “enquadrados”. Em outras
palavras, a forma como a questão é enquadrada afeta a forma como a informação é
processada, levando à resposta recebida.

• viés de disponibilidade: este viés começa com uma ênfase indevida na

informação que está prontamente disponível. É um atalho mental para se concentrar
excessivamente no que é fácil de se obter. O viés de disponibilidade pode incluir
alguns ou todos os seguintes: recuperação, categorização, enquadramento estreito.

• São três principais modelos comportamentais: o modelo bidirecional

Barnewall; o modelo Bailard, Biehl e Kaiser de cinco caminhos, e o modelo Pompian.

• Modelo bidirecional Barnewall: este modelo classifica os investidores em

apenas dois tipos: o passivo e o ativo. Os investidores passivos são aqueles que não
tiveram que arriscar seu próprio capital para ganhar riqueza.

• Por exemplo, eles poderiam ter ganhado riqueza através de um emprego longo
e estável e uma economia disciplinada ou através da herança, sendo assim, eles
tendem a ser mais avessos ao risco e ter uma maior necessidade de segurança do que
os “ativos”. Os investidores ativos arriscam seu próprio capital para ganhar riqueza e
geralmente assumem um papel ativo ao investir seu próprio dinheiro.

• Modelo Bailard, Biehl e Kaiser de cinco caminhos: este modelo classifica os

investidores ao longo de duas dimensões de acordo com a forma como se comportam
na vida em geral. O modelo BB_amp_K classifica os investidores de acordo com seus
tipos comportamentais, que se situam em pontos diferentes em uma grade formada
por confiança/método de ação:

• O investidor aventureiro possui os seguintes traços: Confiante e impetuoso;

Poderá segurar portfólios altamente concentrados; Disposição para correr riscos;
Gosta de tomar suas próprias decisões; Não gostar de aceitar conselhos e os gestores
acham difícil trabalhar com eles.

76
• O investidor celebridade possui as seguintes características: Ansioso e
impetuoso; Pode ter opiniões, mas reconhece limitações e; Procura e toma conselhos
sobre investimento.

• O investidor individualista tem os seguintes traços: Confiante e cuidadoso;

Gosta de tomar suas próprias decisões após uma análise cuidadosa; Bom para
trabalhar porque escuta e processa informações de forma racional.

• O investidor tutor tem os seguintes traços: Ansioso e cuidadoso; Preocupado

com o futuro, prefere proteger seus ativos; Pode buscar o conselho de alguém que
ele percebe como mais experiente que ele mesmo.

• Modelo Pompian: identifica quatro tipos de investidores comportamentais. Os

investidores classificados como preservador passivo e os investidores classificados
como acumulador ativo tendem a tomar decisões emocionais. O investidor
classificado como seguidor amigável e o investidor classificado como individualista
independente tendem a usar uma abordagem mais pensativa para a tomada de
decisões.

77
 Instrumentos de Investimentos

Introdução a Instrumentos de Investimentos

Os investimentos circula três grandes área: A Renda Variável abrange as operações

com valores mobiliários, isto é, ações, debêntures e commercial papers, de médio e
longo prazo, proporcionando às empresas emitentes desses papéis recursos
financeiros para dar prosseguimento a seus projetos e seus investimentos. Os ativos
de Renda Fixa trata dos investimentos como um empréstimo do seu dinheiro para o
emissor. Em troca, o emissor recebe uma taxa de rentabilidade fixa, que é definida no
momento da compra. A quantia captada é utilizada para o financiamento de
projetos, pagamento de dívidas ou desenvolvimento de áreas específicas. Já os
Derivativos é um contrato mútuo no qual se estabelece um valor econômico derivado
do seu valor temporal baseado num ativo base como referência. O ativo base pode
ser um título financeiro, um valor financeiro ou um valor materialista.

Nesse capítulo você encontrará 52 aulas e o Resumo. Veremos conceitos de ações e

a sua operacionalidade, passos para que empresa se inicie no mercado aberto, os
títulos de renda fixa e sua precificação.

Conceitos

• Dentre os Títulos Públicos e Tesouro Direto figuram as: Letras do Tesouro

Nacional (LTN); Letras Financeiras do Tesouro (LFT); Notas do Tesouro Nacional série
B (NTN-B) e Notas do Tesouro Nacional série F (NTN-F).

• São Títulos emitidos por instituições financeiras: Certificado de Depósito

Bancário (CDB); Recibo de Depósito Bancário (RDB); Depósito a Prazo com Garantia
Especial (DPGE); Letra de Crédito Imobiliário (LCI); Letras de Câmbio (LC); Letra de
Crédito do Agronegócio (LCA) e Letra Financeira (LF).

78
• São Títulos emitidos por instituições não-financeiras: Notas Promissórias;
Debêntures (simples e conversíveis); Certificado de Recebíveis Imobiliários (CRI) e;
Recebíveis do Agronegócio (CRA).

• Contratos futuros negociados na B3: DI, cupom cambial, Ibovespa e FRA.

• Contratos de swap negociados no mercado brasileiro (B3): Swap de juros ,

moeda e índice de preços.

• As principais estratégias e riscos potenciais: hedge, especulação, alavancagem

e arbitragem.

• São títulos Públicos norte-americanos: treasury bills, notes, bonds, TIPS

(Treasury Inflation Protected Securities).

• São títulos privados negociados no mercado internacional: certificate of

deposits, commercial papers, eurobonds e high yield bonds; cláusulas de put e call.

• São fundos de Investimento negociados no mercado internacional: money

market, bond funds e equity funds.

• Os principais investimentos alternativos negociados no mercado internacional

são: Hedge funds, Private equity e Real state investment trusts–REIT.

• Dentre os principais índices de referência utilizados no mercado internacional

estão: LIBOR, Emerging Market Bond Index plus ( EMBI+); HFR – Hedge Fund Research
INDEX; Event Driven; Down Jones; Nasdaq; S _amp_P 500; Chicago Board Options
Exchange Volantility Indez (VIX) e CDS.

• Os principais riscos nos investimentos imobiliários são: Liquidez; Vacância; Lei

do inquilinato; Contrato de aluguel ou arrendamento e Proteção da inflação.

• Os principais custos nos investimentos imobiliários são: Manutenção,

condimínio, imposto (IPTU, ITR).

• Os principais índices do mercado imobiliário: IFIX, FIPE e ZAP.

79
• É no mercado a vista que são negociados a compra e venda dos títulos emitidos
pelas empresas negociadas nas bolsas de valores. Nesse mercado as operações de
compra e venda de ações são liquidadas em curtos períodos de tempo, no Brasil em
até dois dias úteis.

• O mercado a termo permite que os negociantes fixem o preço futuro dos ativos
negociados entre as duas partes. Nesse mercado os pagamentos são previamente
estipulados para uma data predeterminada através de um contrato chamado de
termo, que não é transferencial a um terceiro. Esses contratos podem ser
diretamente negociados entre as duas partes da transação, mas, também, podem ser
intermediados, geralmente através de um banco.

• O mercado futuro se assemelha ao mercado a termo pois ambos determinam

um valor futuro para a liquidação de uma negociação. No mercado futuro os preços
dos contratos são cotados livremente, assim como no mercado a vista, ou seja, a
negociação não ocorre entre apenas duas partes. Portanto, o mercado futuro permite
que um investidor revenda o contrato para um terceiro, diferente do mercado a
termo.

• O mercado de opções é uma alternativa de se prevenir contra oscilações

indesejáveis nos preços das ações. As opções são contratos que estabelecem preço e
prazos para a liquidação, de forma a tornar uma operação mais previsível.

• Instrumento financeiro é qualquer contrato que dê origem a um ativo

financeiro para a entidade e a um passivo financeiro para outra entidade. Os
instrumentos financeiros são divididos em 4 categorias: Empréstimos e recebíveis;
Investimentos mantidos até o vencimento; Ativo financeiro ou passivo financeiro
mensurado pelo valor justo por meio do resultado e; os ativos financeiros disponíveis
para venda.

• Os títulos de renda fixa são aqueles em que a forma de remuneração ou o

indicador ao qual está atrelado o investimento é fixado no momento da contratação
da operação. De modo geral, referem-se a uma dívida e o responsável pela emissão

80
do título promete devolver o valor investido acrescido de juros, de acordo com o que
ficou estabelecido.

• Os títulos de renda variável são aqueles em que a forma de remuneração ou o

indicador ao qual está atrelado o investimento não é conhecido no momento da
aplicação. Nesse tipo de investimento, o devedor não garante o retorno do capital
investido. Podemos enquadrar nessa modalidade as ações, as moedas estrangeiras
etc.

• Os Títulos Públicos Federais são instrumentos de renda fixa emitidos pelo

governo federal – com exclusividade pelo Tesouro Nacional, ficando o BACEN proibido
de emitir- para a obtenção de recursos junto á sociedade, com o objetivo primordial
de:

• Financiar o déficit orçamentário, nele incluído o refinanciamento da dívida

pública e; realizar operações para fins específicos, definidos na Lei Orçamentária, ou
em seus créditos adicionais.

• O mercado primário é onde há a primeira negociação do título. Quando esse

título é revendido a um terceiro, esse título passa a ser negociado no mercado
secundário. O mercado primário é o mais importante para a empresa, pois é nele que
a empresa irá adquirir recursos que serão fonte de financiamento para os fins da
empresa.

• No âmbito da Dívida Pública Federal, são dois os ambientes nos quais ocorrem
ofertas primárias de títulos:

• Ofertas públicas (leilões) – são realizadas semanalmente pelo Tesouro

Nacional e operacionalizadas pelo Banco Central. Apenas Intermediários Financeiros
(Bancos; Caixas Econômicas; Sociedades Corretoras de Títulos e Valores Mobiliários;
Sociedades Distribuidoras de Títulos e Valores Mobiliários; Sociedades de Crédito,
Financiamento e Investimento; e Sociedades de Crédito Imobiliário) podem adquirir
títulos no mercado primário. Fundos não podem participar.

81
• Tesouro Direto – Programa criado em 2002, no qual o investidor (apenas
pessoas físicas) adquire títulos públicos diretamente do Tesouro Nacional pela
internet a qualquer hora do dia, após cadastrar-se com uma instituição financeira
habilitada.

• O Tesouro Direto é um Programa do Tesouro Nacional desenvolvido em

parceria com a B3 para venda de títulos públicos federais para pessoas físicas, por
meio da internet. O Objetivo é de democratizar o acesso aos títulos públicos, ao
permitir aplicações com apenas R$ 30,00.

• O mercado secundário é onde as ações são negociadas entre terceiros, ou seja,

a empresa não participa do processo de venda da ação. É nesse mercado onde o
primeiro comprador revende a ação para outro investidor e assim por diante.

• As Letras do Tesouro Nacional (LTN), são títulos que não fazem pagamentos
semestrais, seu valor de face já é pré-fixado, isto é, definido no momento da compra.
Para esse tipo de título a taxa de juros é implícita.

• A Letra Financeira do Tesouro (LFT) é um título do tipo pós-fixado. A taxa

acordada com esse título é paga utilizando a variação da taxa SELIC. Assim como a
LTN, a LFT não possui pagamentos de parcelas semestrais, isto é, não paga cupons.
Mas diferente da LTN, o seu valor de venda só é conhecido na data do vencimento.

• Tesouro IPCA (NTN-B Principal) e Tesouro IPCA com Juros Semestrais (NTN-B)
são um tipo de título pós-fixado. Seu rendimento é uma taxa definida somada à
variação do Índice Nacional de Preço ao Consumidor Amplo, o IPC-A, dentro de um
período pré-acordado. O Tesouro IPCA (NTN-B Principal) irá pagar juros
semestralmente calculados sobre o valor investido, respeitando a taxa de juros
acordada.

• O Tesouro Prefixado com Juros Semestrais (NTN-F) define a títulos pré-fixados

cujo valor de venda já é pré-definido no momento de sua compra. Somando a isso
temos um valor adicional, um rendimento de 10% a.a., que é pago semestralmente.
Desse modo, o investidor recebe 10% semestralmente do valor investido por título

82
comprado até a data de vencimento. No dia do vencimento, além dos juros, o
investidor também recebe o valor investido.

• Nota do Tesouro Nacional indexado ao IGPM (NTN-C): trata-se de um título

indexado ao IGPM (Pós Fixado) e não ao IPCA. O pagamento do principal é feito
apenas no vencimento, mas a rentabilidade é paga em fluxos periódicos semestrais.

• Nota do Tesouro Nacional vinculada à variação do Dólar (NTN-D): trata-se de

um título pós fixado que possui as mesmas características que a NTN-C, porém é
fixado ao dólar dos Estados Unidos.

• Nota do Tesouro Nacional (NTN-H): trata-se de um título Pós-Fixado e possui

como indexador a Taxa Referencial (TR).

• O Crédito Direto Bancário (CDB) é um título privado para a captação de

recursos de investidores pessoas físicas ou jurídicas, por parte dos bancos. O CDB é
dividido basicamente em duas categorias, que representam as formas pelas quais os
juros são pagos.
✓ Pré-fixado: uma taxa fixa é negociada entre o investidor e o banco e durante
a vigência daquele título. O investidor terá seu recurso corrigido diariamente
de acordo com a taxa estabelecida. Por exemplo, um CDB pré-fixado com
taxa de 1% ao mês.
✓ Pós-fixado: nesse produto, a remuneração varia de acordo com outro índice
preestabelecido (por exemplo, a variação da inflação mais um percentual)
ou de acordo com a variação do Certificado de Depósito Interbancário (CDI).
Nessa modalidade, o investidor também terá seu recurso corrigido
diariamente segundo a variação diária da taxa.

• A Letra de Câmbio (LC) é uma espécie de título de crédito, ou seja, também

representa uma obrigação pecuniária, sendo autônoma.

• A Letra de Crédito Imobiliário (LCI) é um título de crédito lastreado em créditos

imobiliários que são garantidos por hipoteca ou por alienação fiduciária.

83
• A Letra de Créditos do Agronegócio (LCA) é um título de crédito nominativo,
de livre negociação, que representa a promessa de pagamento em dinheiro lastreado
em recebíveis que tem origem em negócios entre os produtores rurais e terceiros.

• A cédula de crédito imobiliário (CCI) é um instrumento originado pela

existência de direitos de crédito imobiliário que possuem pagamentos parcelados. A
cédula é emitida pelo credor, com o objetivo de facilitar e simplificar a cessão do
crédito, esses créditos podem ou não contar com garantia.

• As Letras Hipotecárias (LH) são títulos de crédito que têm como lastro
financiamentos imobiliários garantidos por hipotecas, elas conferem a seus titulares
direito de crédito nominal com atualização monetária e juros neles estipulados.

• Os Recibos de Depósitos Bancários (RDB) também são emitidos pelos bancos

e tem características semelhantes ao CDB, porém sua diferença é que não é possível
negociação antes do seu vencimento, ou seja, ele não é transferível.

• O Depósito Interfinanceiro (DI) é um instrumento financeiro que possibilita a

transferência de recursos entre as instituições financeiras.

• A Letra Financeira (LF) é um título de renda fixa emitido por instituições

financeiras para a captação de recursos de longo prazo. Ela possui vencimento
superior a dois anos e oferece para os investidores melhor rentabilidade do que
outras aplicações financeiras com liquidez diária ou com prazo inferior de
vencimento.

• A Cédula de Crédito Bancário (CCB) é um título de crédito emitido por pessoa

física ou jurídica cuja beneficiária é uma instituição financeira ou uma entidade a esta
equiparada. As CCBs, representa uma operação de crédito, que representa uma dívida
em dinheiro, certa, líquida e exigível, seja pela soma nela indicada, seja pelo saldo
devedor demonstrado em planilha de cálculo, ou em extratos de conta corrente.

• Os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) são títulos lastreados em

créditos imobiliários, de crédito nominativos, escriturais e transferíveis. Eles são

84
emitidos por instituições não financeiras. Sua rentabilidade pode ser pré-fixada ou
pós-fixada.

• Os certificados de recebíveis do agronegócio (CRA) são títulos de renda fixa

lastreados em recebíveis originados de negócios entre produtores rurais ou suas
cooperativas. Os rendimentos do CRA são isentos de imposto de renda para pessoa
física.

• As Operações Compromissadas são as operações de compra ou de venda de

um título público com liquidação em determinada data futura, cumuladas com o
compromisso de revenda ou de recompra do mesmo título, isto é, a operação de
volta. A operação compromissada pode ser considerada uma espécie de empréstimo
que possui como garantia um título público.

• Caderneta de poupança: é a aplicação mais popular e possui altíssima liquidez,

porém com perda de rentabilidade. Remunera sobre o menor saldo do período.
Possui rentabilidade por volta de 6% ao ano mais TR. Possuem cobertura do FGC.

• Debêntures: são títulos da renda fixa para captação de recursos de médio e

longo prazo para sociedades anônimas (S.A.) não financeiras de capital aberto. De
forma simples, debêntures são empréstimos feitos pela empresa com o investidor,
em troca de tal empréstimo (utilizado para investimento, pagamento de contas e etc.)
a empresa paga juros para esse investidor.

• A debênture poderá, conforme dispuser a escritura de emissão, ter garantia

real, garantia flutuante, garantia sem preferência (quirografária), ou ter garantia
subordinada aos demais credores da empresa.

• As notas promissórias podem ser emitidas por S.A. abertas e S.A. fechadas
como forma de captação de recurso, a diferença entre as formas de captação é que
as notas promissórias possuem característica de Curto Prazo, enquanto as debêntures
possuem característica de Longo Prazo. As notas promissórias podem ter
rentabilidade prefixada ou pós-Fixada.

85
• A Marcação a Mercado (MaM) consiste em registrar todos os ativos, para
efeito de valorização e cálculo de cotas dos Fundos de Investimento, pelos respectivos
preços negociados no mercado em casos de ativos líquidos ou, quando este preço não
é observável, por uma estimativa adequada de preço que o ativo teria em uma
eventual negociação feita no mercado.

• Nas sociedades anônimas abertas, as suas ações são negociadas em bolsas de

valores e outros mercados de balcão, com intuito de captar recursos junto ao público.
Caracteriza-se por pela divisão do capital entre muitos sócios (pulverização). Para
além, a companhia aberta é fiscalizada pela Comissão de Valores Mobiliários – CVM.

• Nas sociedades anônimas fechadas – companhias fechadas, estas não

negociam suas ações nas bolsas de valores ou em mercados de balcão, somente de
forma privada. São caracterizadas pela concentração de capital na mão de poucos
acionistas.

• A Ação representa a menor “fração” do capital social de uma empresa, ou seja,

a unidade do capital nas sociedades anônimas. O mercado de ações é formado por
investidores físicos e institucionais, companhias e instituições que intermediam e
regulam esse mercado.

• As formas mais comuns de classificar as ações segundo a sua forma de

circulação são: Ações nominativas, Ações nominativas endossáveis e; Ações
escriturais.

• Segundo a forma de participação societária, podem ser destacadas as seguintes

formas de circulação:
✓ Ações ordinárias (ON): são ações que permitem o direito ao voto em
assembleias gerais da companhia, além disso, o acionista tem participação
nos resultados da companhia.
✓ Ações preferenciais (PN): são ações que garantem prioridade na
participação no resultado da empresa, como na distribuição de dividendo e
no reembolso de capital, no entanto, essa ação não garante direito a voto.

86
• O valor de uma ação varia conforme a perspectiva de análise. As formas mais
comuns de atribuir um valor as ações são: Valor Contábil, Valor Intrínseco, Valor de
Liquidação, Valor de Mercado, Valor Patrimonial e, Valor de Subscrição.

• Oferta pública primária (IPO): acontece quando é realizada a emissão de novas

ações/cotas de fundos de investimento que serão ofertadas ao mercado, com
ingresso de recursos ao próprio emissor da oferta. Ou seja, nesse caso a companhia
está captando recursos.

• Oferta pública secundária: acontece quando são ofertadas ações/cotas de

fundos de investimento já existentes, de modo que os recursos não serão aportados
na empresa/fundo, mas serão direcionados aos acionistas/cotistas vendedores.

• Oferta pública de aquisição de ações (OPA) é a oferta na qual um determinado

proponente manifesta o seu compromisso de adquirir uma quantidade específica de
ações, a um preço e prazo determinados, respeitando determinadas condições. O
intuito é oferecer a todos os acionistas, em igualdade de direitos, a possibilidade de
alienar as suas ações em situações que normalmente envolvem mudanças na
estrutura societária da companhia.

• O spread de um rendimento é a diferença entre os rendimentos medidos para

diferentes instrumentos de dívida com vencimentos variáveis, com ratings de crédito
e de risco, que são calculados deduzindo o rendimento de um instrumento de outro.
Pode parecer complicado, vejamos um exemplo para esclarecer.
✓ O Yeld Spread é uma métrica chave que os investidores utilizam para avaliar
o nível de despesa de um título.
✓ O Credit Spread nada mais é que a diferença de rendimento entre um título
do Tesouro dos EUA e um título de dívida com o mesmo prazo de vencimento,
mas de menor qualidade.

• A cota de um fundo de investimento é a sua fração ideal, sendo definida de

forma escritural e normativa. De modo que a cota representa a menor fração do
Patrimônio Líquido do fundo, ademais, sempre são escriturais e nominativas.

87
• Clube de Investimento é uma comunhão de recursos de pessoas físicas – de no
mínimo 3 e no máximo 50 participantes -, para aplicação em títulos e valores
mobiliários. O clube deve ser administrado por sociedade corretora, sociedade
distribuidora, banco de investimento ou banco múltiplo com carteira de
investimento, que é responsável pelo conjunto de atividades e de serviços
relacionados direta e indiretamente ao seu funcionamento e manutenção.

• Fundo de investimentos é a comunhão de recursos sob a forma de condomínio

onde os cotistas têm o mesmo interesse e objetivos ao investir no mercado financeiro
e de capitais.

• Os fundos possuem políticas próprias de prazo de aplicação, de conversão e de

resgate. Contudo, essa política deve ser devidamente apresentada em seu
regulamento.

• Os fundos realizam aplicações e resgates todos os dias. Quando o volume

aplicado supera os resgates, ele deverá comprar ativos com os recursos restantes.
Nas aplicações a cotização pode ocorrem em D0 ou D+.

• Fundos passivos (fundo indexado): os Fundos Passivos buscam acompanhar

um determinado “benchmark” e por essa razão seus gestores têm menos liberdade
na seleção de Ativos. Ex: Fundo que segue o Ibovespa.

• Fundos ativos: nos Fundos ativos o gestor fica “livre” para atuar buscando
obter o melhor desempenho, assumindo decisões de investimentos que julgue
propícias para superar o seu “benchmark”.

• Quando o volume de resgates é superior ao de aplicações no dia, o

administrador do fundo deve vender ativos para cobrir os resgates. Às vezes existe
desencontro entre o pedido de resgate e o dia de pagamento deste. A CVM aceita
que os resgates sejam processados em no máximo cinco dias após a data do pedido
de resgate.

• Alavancagem: é uma estratégia utilizada para potencializar ganho que consiste

em assumir posições maiores que o patrimônio líquido do fundo. O gestor faz isso

88
através da utilização de derivativos. Para isso, a alavancagem deve estar especificada
no regulamento de um fundo, pois pode trazer resultados negativos, como a
possibilidade de novos aportes por parte dos cotistas.

• O fundo de índices, os Exchange Traded Funds (ETFs), é um fundo de

investimento que pode ser comprado ou vendido como se ele fosse uma ação. Cada
uma das cotas do ETF reflete a performance de um determinado índice de referência,
que representa um setor da economia. Quando o investidor aplica em um ETF é como
se ele passasse a deter uma parcela de todas as ações que compõem o índice de
referência. A vantagem é que ele faz isso sem ter de comprar separadamente os
papéis de cada empresa.

• Carteira Administrada: A administração de carteira de valores mobiliários

consiste na gestão profissional de recursos ou valores mobiliários, sujeitos à
fiscalização da Comissão de Valores Mobiliários, entregues ao administrador, com
autorização para que este compre ou venda títulos e valores mobiliários por conta do
investidor. Isto é, na carteira administrada o investidor terceiriza o serviço de investir
para um gestor.

• Treasury Bill (T-Bill) é uma obrigação, um título, de cupom zero, isto é, não
oferece pagamentos periódicos na forma de cupons, ofertada pelo tesouro dos EUA.
As Tresuary Bills possuem prazo de vencimento inferior a um ano.

• Diversificação de carteira: a diversificação é uma técnica amplamente utilizada

para reduzir o risco através da alocação dos recursos em diversas opções diferentes
de investimento. A diversificação possibilita que os investidores obtenham um
retorno mais elevado e incorram em menor nível de risco. Contudo, é importante
destacar que o risco não consegue ser completamente eliminada através da
diversificação da carteira.

• Via de regra, o risco pode ser dividido em dois componentes, o risco

idiossincrático, associado a um mercado, setor ou ativo específico e o risco
sistemático, associado a variáveis macroeconômicas.

89
• O Contrato a Termo de Ações foi desenvolvido com o intuito de reduzir o risco
de oscilação de preços, nesses termos é parecido com os objetivos dos derivativos.
Eles, os contratos a termo, servem como uma alternativa, entre os diferentes
derivativos, de compra ou de venda de ações por um valor estipulado por meio de
contratos padronizados. A liquidação futura é acordada no contrato e acontece sem
os ajustes diários, lembre-se que os contratos futuros vistos na sessão anterior
possuíam os ajustes diários.

• O Contrato de Opções sobre ações são instrumentos derivativos criados para

reduzir o risco de oscilação de preço, desta vez, o risco de oscilação de preço das
ações. Desse modo, ele é um mecanismo que oferece uma proteção aos participantes
do mercado contra possíveis perdas aos detentores de ações, além de servir de
instrumento para criação de estratégias especulativas. As opções são muito utilizadas
por especuladores devido ao seu poder de alavancagem e ampla gama de operações
possíveis de serem realizadas utilizando-as.

• Swaps: Pode-se definir o contrato de swap como um acordo, entre duas partes,
que estabelecem a troca de fluxo de caixa tendo como base a comparação da
rentabilidade entre dois bens. As operações de swap são comuns entre diferentes
taxas de juro, moedas e commodities, ouro e índices de bolsa de valores. Estas
operações estabelecem um fluxo de pagamentos entre as partes envolvidas em
diversas datas futuras.

• Nesses derivativos, estabelece-se a troca do índice de rentabilidade entre dois

ativos, ocorrendo assim uma troca de risco entre as partes envolvidas.

• Os derivativos são definidos como contratos os quais derivam a maior parte de

seu valor de um ativo subjacente, uma taxa de referência ou um índice. Eles podem
ser emitidos com base em um ativo físico ou um ativo financeiro, sendo possível emitir
derivativos sobre outros derivativos.

• Os fundos de hedge são um grupo diverso e a terminologia usada para

descrevê-los é flexível. Inicialmente eles eram pools privadas de dinheiro que eram
ambos long e short no mercado, de modo que não ficavam expostos ao risco de

90
mercado. Muitos fundos de hedge ainda tentam atingir um nível absoluto de retorno
que não é dependente de retornos de mercado.

• Hedge (proteção): Proteger o participante do mercado físico de um bem ou

ativo contra variações adversas de taxas, moedas ou preços. Equivale a ter uma
posição em mercado de derivativos oposta à posição assumida no mercado a vista,
para minimizar o risco de perda financeira decorrente de alteração adversa de preços.

• Especulação: Tomar uma posição no mercado futuro ou de opções sem uma

posição correspondente no mercado a vista. Nesse caso, o objetivo é operar a
tendência de preços do mercado.

• Arbitragem: Tirar proveito da diferença de preços de um mesmo produto/ativo

negociado em mercados diferentes. O objetivo é aproveitar as discrepâncias no
processo de formação de preços dos diversos ativos e mercadorias e entre
vencimentos.

• Os investimentos em imóveis podem ser classificados entre diretos e indiretos.

Investimento imobiliário direto inclui a posse de residências, imóveis comerciais ou
terrenos agrícolas. A posse envolve a gestão direta dos ativos. Investimento indireto
em imóveis geralmente significa que há um grupo bem definido de meio que gerencia
as propriedades.

91
 Teoria de Carteiras

Introdução a Teoria de Carteiras

A Teoria de Carteiras mostra que o risco de uma carteira não é dado simplesmente
pela média do risco dos ativos individuais, pois é preciso considerar a correlação
existente entre os ativos. Sendo assim, pode-se dizer que a “palavra-chave” que
permeia a teoria de Markowitz é o conceito de diversificação, com o intuito de reduzir
o risco da carteira.

Nesse capítulo você encontrará 12 aulas e o Resumo. O objetivo é familiarizar o aluno

com as principais informações sobre as classificações de risco, as definições de risco
sistemático e não sistemático, curvas de utilidade e fronteira eficiente.

Conceitos

• Estimativa do retorno de um ativo: Quando o título em questão for uma ação,

o retorno obtido ao se investir nesse título pode ser dividido em duas partes. Uma
parte é composta pelos dividendos que são a parte do lucro distribuído em dinheiro
aos acionistas e a outra parte do retorno é o ganho de capital sobre o investimento
que corresponde à variação do valor de mercado da ação.

• Desse modo, o retorno de uma ação pode ser calculado pela equação abaixo:
Retorno = preço fim período – preço início período + dividendos/ preço inicial.

• Ademais, a forma mais comum de se estimar o retorno para o próximo período

de um investimento é supor que esse retorno esteja próximo da média dos retornos
passados realizados pela ação. Essa estimativa é o retorno médio. A estimativa para
o retorno esperado será dada pela média simples dos retornos passados.

• Uma opção para se utilizar com o objetivo de caracterizar a distribuição de

taxas de retorno poderia ser o grau de dispersão da distribuição de frequência na
figura acima.

92
• Medidas de risco: as medidas associadas a essa incerteza na distribuição dos
retornos em relação à sua média são denominadas de medidas de risco. A variância e
o desvio padrão são as medidas mais comuns de variabilidade ou risco de uma ação
ou outro ativo qualquer.

• Um portfólio ineficiente é um portfólio de investimentos que oferece um

retorno esperado muito baixo para a quantidade de risco assumido. Ademais, uma
carteira ineficiente também se refere a uma carteira de investimentos que exige
muito risco para um determinado retorno esperado, ou seja, um portfólio ineficiente
tem uma baixa relação risco-retorno.

• Em um portfólio eficiente, os ativos são combinados de uma maneira que

produz o melhor nível de retorno esperado possível para o nível de risco ou o menor
risco para um retorno desejado.

• O risco da carteira é uma função das variações de cada ativo e das correlações
de cada par de ativos. Para calcular o risco de uma carteira de quatro ativos, um
investidor precisa de cada uma das quatro variâncias dos ativos e seis valores de
correlação, uma vez que existem seis combinações possíveis de dois ativos com
quatro ativos.

• Quando se necessita medir a relação entre a taxa de retorno de uma ação e a

taxa de retorno de outra precisamos de uma medida estatística da relação entre duas
variáveis: covariância e a correlação.

• A covariância pode ser negativa ou positiva. Um número negativo quer dizer

que a taxa de retorno de uma ação tende a estar acima de sua média quando a outra
está abaixo de sua média, e vice-versa. A covariância, por sua vez, é uma medida do
grau em que os retornos de dois ativos se movem em conjunto. Entretanto, a
magnitude do número é de difícil interpretação.

• Tal como o valor da variância, a covariância é medida pelo quadrado das

unidades da variável original. Esse problema é resolvido com o cálculo da correlação.
A correlação é calculada dividindo-se a covariância pelos desvios padrão dos retornos
de ambas ações.

93
• Se a correlação é positiva podemos dizer que as variáveis são positivamente
correlacionadas. E se for negativa, que são negativamente correlacionadas. Pode ser
facilmente mostrado que a correlação se situa sempre entre +1 e – 1.

• Enquanto isso, a variância, é uma medida da dispersão de dados em torno de

seu valor médio, em outras palavras, ela é a expectativa dos desvios quadrados
médios da média dos dados. A variância que nos serve como medida de volatilidade,
e a volatilidade é nossa medida de risco, portanto, ela pode nos ajudar a determinar
o risco que um investidor pode assumir ao comprar um título específico.

• O desvio padrão pode ser definido de duas maneiras: a medida de dispersão

de um conjunto de dados da sua média; e em finanças, o desvio padrão é aplicado à
taxa de retorno anual de um investimento para medir a volatilidade do investimento.

• O desvio padrão também pode ser utilizado como medida volatilidade histórica
e assim ser uma proxy para a volatilidade esperada, por exemplo, uma ação volátil
terá um desvio padrão elevado, enquanto uma ação blue chip tende a ter um desvio
padrão menor.

• Conjunto eficiente de Markowitz: esse conjunto é um portfólio cujos retornos

são maximizados para um determinado nível de risco com base na construção de
portfólio de média-variância. A solução eficiente para um dado conjunto de
parâmetros de média-variância, isto é, um dado ativo sem risco e uma dada cesta de
ativos de risco, pode ser traçada no que chamamos de fronteira eficiente de
Markowitz.

• A chave é construir um conjunto de portfólios para produzir o mais alto retorno

em um determinado nível de risco. Os indivíduos têm diferentes níveis de tolerância
ao risco e, portanto, esses conjuntos de portfólio estão sujeitos a vários retornos,
além disso, os investidores não podem assumir que assumiram maiores quantidades
de risco, pois serão automaticamente recompensados com retornos extras.

• O conjunto se torna ineficiente quando os retornos diminuem em níveis

maiores de risco. O ponto central da ideia do conjunto eficiente de Markowitz é a
diversificação de ativos, o que diminui o risco da carteira.

94
• Além disso, Markowitz postula várias suposições em sua teoria, como os
investidores são racionais e evitam riscos quando possível, não há investidores
suficientes para influenciar os preços de mercado e os investidores têm acesso
ilimitado a empréstimos e empréstimos à taxa de juros livre de risco.

• Markowitz nos mostrou que se deve levar em conta a diversificação do risco

na construção de portfólios e, ao investir em carteiras em vez de ativos isolados, os
investidores podem diminuir seu risco total sem sacrificar sua rentabilidade. Além
disso, Markowitz demonstrou que o risco de uma ação pode ser subdividido em risco
sistemático, o risco não sistemático e o risco individual.

• No entanto, a realidade prova que o mercado inclui investidores irracionais e

que buscam riscos, há grandes participantes do mercado que podem influenciar os
preços de mercado, e há investidores que não têm acesso ilimitado a empréstimos a
taxas livre de risco, como supõe a teoria das carteiras de Markowitz.

• O trabalho de Markowitz alterou a forma como as pessoas investiram,

enfatizando a importância das carteiras de investimento, risco e as relações entre
títulos e diversificação. Seu trabalho tem sido fundamental para o desenvolvimento
do modelo de precificação de ativos de capital.

• Para criar um modelo de comportamento do investidor, temos de fazer certas

suposições sobre as preferências dos indivíduos:

• Comparabilidade, isto é, dado dois bens, ou ativos, o indivíduo precisa saber

dizer qual é “melhor”, “pior” ou se é “indiferente”;

• Insaciabilidade, isto é, mais é melhor. Isso significa que se uma cesta de bens
tiver mais de um determinado bem do que outra cesta idêntica, ou seja, possui não
menos quantidade de outros bens, então está é uma cesta que deve ser preferida em
relação à segunda;

• Transitividade, isto é, se a cesta de bem A é melhor do que a cesta de bem B,

e ao mesmo tempo a cesta de bem B é melhor do que a cesta de bem C, então
obrigatoriamente a cesta de bem A também é melhor do que a cesta de bem C.

95
• curva de indiferença: trata-se de uma curva que mostra todas as cestas de bens
que fornecem o mesmo nível de utilidade, ou dizendo de outra forma, uma curva de
indiferença é uma coleção de cestas de bens em que o consumidor é indiferente entre
elas.

• Quanto mais distante uma curva de indiferença é da origem, maior é a

satisfação que o consumidor obtém de estar nela. Para além, ressalta-se que as curvas
de indiferença não podem se cruzar, bem como as curvas de indiferença não podem
se curvar para cima. Além do mais, as curvas de indiferença são onipresentes, ou
densas.

• A dominância estocástica ocorre quando aparece uma ordem parcial entre

variáveis aleatórias, isto é, ela é uma forma de ordenação estocástica. O conceito é
útil na teoria da utilidade esperada pois uma análise de decisão em situações em que
um jogo – uma distribuição de probabilidade sobre resultados possíveis – pode ser
classificado como superior a outro jogo para uma ampla classe de indivíduos.

• Princípio da Dominância em carteiras: este princípio estabelece que o

indivíduo racional prefere o investimento que proporcione o maior retorno esperado
para o mesmo nível de risco, ou o menor risco para o mesmo retorno esperado.

• Fronteira/conjunto eficiente: combinando os conhecimentos, o princípio da

dominância e as avaliações de retorno e risco para um portfólio de ativos, discutidas
anteriormente, é possível construir uma fronteira composta de portfólios dominantes
que é conhecida como a fronteira eficiente ou conjunto eficiente.

• Todo o investidor racional irá sempre escolher um portfólio que se situe sobre
essa linha de fronteira eficiente, pois se assim não o fizer, vai ser sempre possível
escolher um portfólio dominante, em termos de risco e retorno, situado no conjunto
eficiente. Nestes termos, o investidor não estaria sendo um investidor racional.

• Contudo, não podemos afirmar qual será sua posição exata, isso porque a
posição do portfólio na fronteira irá depender do grau de aversão ao risco do
investidor.

96
• As expectativas homogêneas são uma suposição da teoria das carteiras de
Markowitz, de que todos os investidores terão as mesmas expectativas e farão as
mesmas escolhas, dadas as circunstâncias específicas, isto é, todos os investidores
terão as mesmas expectativas em relação aos eventos usados para desenvolver as
carteiras eficientes, incluindo os retornos de ativos, variâncias e covariâncias.

• A Equação do Capital Asset Pricing Model (CAPM) nos diz que o retorno
esperado, para qualquer ativo, é igual à taxa sem risco, dada pelo retorno dos títulos
do governo, mais um prêmio pelo risco de se investir nesse ativo. A simplicidade desse
modelo reside na relação linear positiva existente entre o risco, no caso, o risco
sistemático, e a rentabilidade esperada.

• Utilizando a representação gráfica do modelo CAPM podemos determinar se

um determinado ativo se encontra abaixo ou acima da “linha de mercado de títulos”.
E quando um ativo se encontra acima dessa linha é que consideramos como um ativo
subavaliado, portanto, um bom investimento.

• CAPM, o custo de capital corresponde à taxa de rentabilidade exigida pelos

investidores como compensação pelo risco de mercado ao qual estão expostos. O
CAPM considera que, num mercado competitivo, o prêmio de risco varia
proporcionalmente ao β.

• O beta (β) de uma ação contém informação sobre o risco sistemático, isto é, o
risco sistemático de uma ação está associado ao seu coeficiente beta. Em termos
estatísticos, o beta nos informa qual é a tendência de uma ação individual variar em
conjunto com o mercado.

• Uma ação com beta igual a 1 tende a subir e descer na mesma proporção que
o mercado. Ações com coeficiente beta menor que 1 tendem a variar
percentualmente menos do que o mercado.

• A linha de segurança do mercado (LSM) nos diz que em um mundo onde o

modelo CAPM é válido, a linha de segurança do mercado é a linha que descreveria a
relação entre β e o retorno esperado, Erc.

97
• Markowitz nos mostrou que se deve levar em conta a diversificação do risco
na construção de portfólios e, ao investir em carteiras em vez de ativos isolados, os
investidores podem diminuir seu risco total sem sacrificar sua rentabilidade. Além
disso, Markowitz demonstrou que o risco de uma ação pode ser subdividido em risco
sistemático, o risco não sistemático e o risco individual.

• O modelo Arbitrage Pricing Theory (APT) considera que o retorno esperado

dos ativos com risco é explicado por uma combinação linear de fatores, mas não diz
a quantidade de fatores que determina o modo como se forma o preço dos ativos.

• Assim, o preço de um ativo pode ser formado apenas por um fator ou por n
fatores distintos. A grande vantagem do APT é que, diferente do CAPM, ele considera
que o comportamento do ativo não é explicado pelo comportamento do mercado.

• Asset Allocation: consiste na decisão do investidor sobre a forma como irá

alocar os seus recursos. Ele envolve o processo enfrentado pelo investidor de
combinar diferentes ativos em uma carteira única que esteja de acordo com as suas
preferências de retorno, liquidez e risco.

98
 Seleção e Alocação de Ativos

Introdução a Seleção e Alocação de Ativos

Alocação de ativos é uma estratégia de investimentos que busca melhorar a relação

entre o risco e o retorno através do tamanho da posição, ou seja, o quanto o
investidor investe em cada ativo de acordo com a sua tolerância ao risco, metas e
horizonte de tempo.,

Nesse capítulo você encontrará 34 aulas e o Resumo. O objetivo é familiarizar o aluno

com as principais informações sobre taxa de retorno e o cálculo de risco e os seguintes
modelos: de dividendo descontado, de crescimento em 2 ou 3 estágios, de
perpetuidade e de crescimento constante. Além disso, será possível entender a
operacionalização da alocação de ativos.

Conceitos

Diferenças conceituais entre a Análise Técnica e a Análise Fundamentalista:

• A análise fundamentalista é indicada para investimentos em ações com

horizontes de tempo maiores que os adotados pela análise técnica, pois a escola
fundamentalista observa a estrutura da empresa (fundamentos) e é mais adotada por
bancos (credores de longo prazo), fundos de pensão e demais interessados no
desempenho da empresa em períodos abrangentes: desempenho nos próximos
semestres ou anos.

• Os conceitos e indicadores associados a esta análise são: índice preço/lucro,

fluxo de caixa líquido, retorno sobre capital social (ROE), indicador preço/valor
patrimonial ajustado, indicador dívida/capital social, entre outros.

• Já a análise técnica observa o histórico de preços, portanto, não é

necessariamente adotada apenas para ações (como é o caso da fundamentalista).

99
Assim, essa técnica pode ser aplicada aos demais ativos. Todavia, aplica-se a
horizontes de curto prazo: dias e semanas.

• Os conceitos e indicadores associados a esta análise são: nível de suporte, nível

de resistência, linhas de tendência, médias móveis, série de Fibonacci, etc.

• É possível perceber que as duas análises não se opõem, elas se

complementam. Por exemplo, o investidor que busca longo prazo pode utilizar a
análise fundamentalista para selecionar o ativo e a análise técnica para determinar o
momento da compra.

• No entanto, essa análise em conjunto nem sempre é necessária, isso

dependerá do Horizonte de tempo, do Ativo, e das Informações disponíveis.

A seguir estão definidas alguns conceitos importantes para a análise do mercado de

ações:

• Anti-diluição: é o aumento no lucro por ação ou a redução no prejuízo por ação,

em decorrência de Conversão de instrumentos conversíveis; Exercício de opções ou
os bônus de subscrição; ou Emissão de ações.

• Diluição: é a redução no lucro por ação ou o aumento no prejuízo por ação

resultante de Conversão de instrumentos conversíveis; Exercício de opções ou os
bônus de subscrição; ou Emissão de ações.

• Contrato de emissão contingente de ações: é um acordo para emitir ações que

depende da satisfação de determinadas condições especificadas.

• Ações emissíveis sob condição: são ações ordinárias emissíveis por pouco ou
nenhum dinheiro (ou qualquer outra contrapartida) após a satisfação das condições
especificadas em contrato de emissão contingente de ações.

• Opção, bônus de subscrição e seus equivalentes: são instrumentos financeiros

que dão ao titular o direito de adquirir ações.

100
• Opções put sobre ações ordinárias: são contratos que dão ao seu titular o
direito de vender ações ordinárias a um preço especificado durante determinado
período.

• Resultado por Ação é uma relação frequentemente utilizada por analistas

financeiros, investidores e outras partes interessadas para auferir a rentabilidade de
uma companhia e avaliar o preço de suas ações. O Resultado por Ação básico é
calculado dividindo-se o lucro ou prejuízo do período atribuído aos acionistas da
companhia pela média ponderada da quantidade de ações em circulação.

• O Lucro por Ação (LPA) é um indicador importante para a gestão financeira das
empresas porque possui relação com o preço das ações. Por exemplo, se uma
empresa apresenta tendência em aumentar o LPA, pode ocasionar a elevação do
preço de mercado da ação, utilizada para sua compra e venda na bolsa de valores.
Fórmula do LPA = Lucro disponível aos acionistas/ número de ações em circulação.

• Dividendos: trata-se da porcentagem de lucro que a empresa decide distribuir

aos seus acionistas. Para verificar quanto o acionista irá receber em termos de
dividendos, usa-se a seguinte fórmula: Dividendo por ação = Lucro líquido x Payout /
nº de ações emitidas.

• O Modelo de Dividendo Descontado (DDM) é o modo mais simples de avaliar

o patrimônio de uma companhia. O valor de uma ação é o valor presente de seus
dividendos futuros esperados. Em resumo, o modelo afirma que o valor de uma ação
é igual ao somatório de dividendos futuros dividido pela taxa de desconto.

• Modelo em 2 estágios: o modelo permite a precificação de dois estágios de

crescimento da empresa em análise. Uma fase inicial em que o crescimento não é
dado a uma taxa constante e um período subsequente de maturação, onde a empresa
estabiliza o seu crescimento. Empresas têm um crescimento acelerado no início de
suas operações, porém, o modelo pode ser adaptado para empresas com crescimento
inferior no início.

• Modelo Perpetuidade: Uma perpetuidade é uma série constante e infinita de

fluxo de caixa. Este modelo, pressupõe um crescimento constante de dividendos ao

101
longo do tempo. Neste modelo descontamos dividendos e não lucros. Ao adquirir
uma ação, os investidores só recebem retornos oriundos duas fontes: dividendos e o
preço final de venda.

• Modelo de Crescimento Constante (modelo de Gordon): A aplicação básica do

modelo refere-se à avaliação do fluxo de caixa a ser auferido pelos acionistas por meio
do recebimento dos dividendos. A aplicação do modelo prevê a estabilidade do
crescimento da empresa. Segundo Gordon isto ocorre quando a empresa apresenta
níveis de incremento da atividade de forma similar a economia em que atua.

• No entanto, se estivermos avaliando empresas que estejam passando por

modificações que impliquem em aumento dos níveis de atividade em vários períodos,
o modelo prevê ainda a adaptação da fórmula para 2 e 3 estágios de crescimento.

• O Múltiplo Preço/Valor Patrimonial (P/VPA) está entre os múltiplos populares

que se pode encontrar entre análises de ações. O cálculo do P/VPA é feito através da
divisão do valor de mercado da empresa (P) pelo valor patrimonial por ação (VPA).

• O Valor Patrimonial por Ação (VPA) é que representa a divisão do Patrimônio

Líquido da empresa pelo seu número de ações total.

• Os principais aspectos a serem considerados quando analisar diferentes

empresas são as diferenças de regras contábeis entre as empresas comparadas, o
“sinal” do valor do patrimônio líquido (se é positivo ou negativo) e se a empresa tem
um patrimônio líquido pouco significativo.

• A geração de Caixa por Ação, ou Cash Flow/Share (CFS), pode utilizar vários
conceitos de geração de caixa. Vemos aqui o indicador de geração de caixa na
atividade, ou Earnings Before Interest, representado pela fórmula: Geração de caixa
por ação (CFS) = EBITDA/ Número de ações emitidas.

• O múltiplo FV/EBITDA leva em conta o Firm Value (FV) ou valor da firma, que
compreende o valor de mercado da companhia (cotação atual da ação multiplicado
pelo total de ações) somado à dívida líquida (dívida bruta menos o caixa).

102
• Modelos de alocação eficaz do investimento geralmente incluem: Estabelecer
objetivos de investimento de longo prazo e a curto prazo; Atribuir direitos e
responsabilidades dentro da estrutura de governança; especificar os processos para
a criação de uma declaração de política de investimento.

• Além de especificar os processos para a criação de uma alocação de ativos

estratégicos; aplica uma estrutura de relatório para monitorar os objetivos declarados
do programa de investimentos e objetivos e periodicamente realiza uma auditoria de
governança.

• As classes e ativos são utilizados em todos os métodos de alocação de ativos.

A alocação de ativos estratégicos reflete exposição de risco sistemático desejado do
investidor. Num sentido genérico, existem três categorias de “classes de ativos” são
elas:

• Bens de capital, que fornecem uma fonte contínua de valor, por exemplo,
dividendos; Bens consumíveis ou transformáveis, que podem ser consumidos ou
transformados em uma fonte de valor, por exemplo, commodities; e Reservas de
valor, que fornecem valor quando trocadas ou vendidas, por exemplo, as moedas, ou
obras de arte.

• Uma das formas mais comuns de se realizar a alocação estratégica de ativos se

dá através da utilização da otimização de média variância. É preciso que se crie uma
alocação de ativos que gere um portfólio diversificado com alocações para múltiplas
classes de ativos, e isso requer que:

• Decisão de alocação de ativos: usando restrições e objetivos dos investidores

para identificar os pesos da carteira adequados para as várias classes de ativos.

• Decisões de implementação: identificar os ativos específicos dentro de cada

classe de ativos, de acordo com os pesos especificados na primeira etapa.

• O método de Gerenciamento de Ativos e Passivos ou Asset and Liability

Management (ALM) é a prática de gerenciar riscos financeiros que surgem devido a

103
descasamentos entre ativos e passivos como parte de uma estratégia de investimento
em contabilidade financeira.

• O objetivo do ALM é encontrar os pesos de carteiras de ativos que: Satisfaçam

os fluxos de caixa do passivo; e maximizem (ou minimizem) algum critério de interesse
em termos de retorno esperado e risco.

• Perfil de risco no modelo ALM: As formas de casamento entre o ativo e o

passivo consideram o perfil de risco do investidor ou, no caso da Entidades Fechadas
de Previdência Complementar (EFPC), da instituição financeira administradora dos
recursos. Os perfis de risco podem assumir 3 tipos, são eles: conservador, moderado
e arrojado.

• Criação de cenários futuros: Baseado nos preços históricos dos ativos, cria-se
cenários dos possíveis comportamentos dos ativos no futuro com base em uma
simulação multivariada. Cada cenário desta simulação apresenta diferentes preços
para os diferentes ativos nos períodos futuros.

104
Gestão e Mensuração de Risco e Retorno

Introdução a Gestão e Mensuração de Risco e Retorno

Gestão de Risco é o processo de identificar, avaliar, tratar e monitorar os riscos

existentes em uma organização, departamento , operação ou atividade específica.
Tem como objetivo minimizar ou até mesmo eliminar a possibilidade de impactos
negativos sobre objetivos e resultados pretendidos, caso alguns dos riscos avaliados
venham a se concretizar.

Nesse capítulo você encontrará 26 aulas e o Resumo. O objetivo é familiarizar o aluno

com as principais informações sobre curva de juros e duration, imunização e suas
limitações, medidas de risco e detalhamento sobre Value to Risk

Conceitos

• As expectativas do mercado de capitais podem ser referidas como expectativas

macro quando dizem respeito a expectativas em relação às classes de ativos, ou
expectativas micro, que são as expectativas em relação a ativos individuais. As micro-
expectativas são mais utilizadas durante a seleção de ativos individuais.

• Em outras atribuições, as expectativas macro são referidas top-down,

enquanto que as micro-expectativas são referidas como bottom-up.

• Usar uma abordagem disciplinada leva a alocações de ativos mais eficazes e

gestão de riscos adequada. A formulação de expectativas de mercado de capitais é
referida como pesquisa de beta, isso porque ela está relacionada ao risco sistemático
do mercado. Pode ser usada na avaliação de ações e títulos de renda fixa.

• A pesquisa alfa, por outro lado, trata-se de ganhar retornos excepcionais

através do uso de estratégias específicas dentro de grupos de ativos específicos. Para
a formulação de expectativas de mercado de capitais, o analista deve usar o processo
de 7 passos.

105
• Os sete passos incluem: determinar o horizonte de tempo e expectativas do
mercado de acordo com o estatuto do investidor, investigar o histórico de
desempenho dos ativos, identificar o modelo de avaliação utilizado, recolher os
melhores dados possíveis, usar experiências para interpretar as condições de
investimento, formular expectativas de mercado e monitorar o desempenho.

• O uso de ferramentas formais ajuda o analista a definir as expectativas do

mercado de capitais. Ferramentas formais são aquelas que são aceitas dentro da
comunidade de investimento.

• As ferramentas formais que examinamos são ferramentas estatísticas, modelos

de fluxo de caixa descontado, a abordagem de prêmio de risco e modelos de equilíbrio
financeiro. Dentre as ferramentas estatísticas temos:
✓ Estatística descritiva, resumindo os dados. É um método inferencial, usa
os dados para fazer previsões.
✓ Estimativas de retorno podem ser baseadas na média aritmética ou
geométrica dos retornos passados. Para estimar o retorno em um único
período, destina-se a média aritmética.
✓ Outra abordagem é usar o prêmio de risco do patrimônio histórico e um
rendimento de vínculo atual para estimar o retorno esperado em ações.
✓ Modelos de série temporal são também usados para fazer estimativas.
Um modelo de série temporal assume que o valor passado de uma
variável é, pelo menos em parte, um estimador válido do seu valor futuro.
✓ Modelos Multi-fatores podem ser usados em um painel de análise para
previsão de retornos com base na sensibilidade (beta) e fatores de risco
(Fs). Uma abordagem rigorosa pode ser usada para trabalhar através de
uma sequência de níveis de análise e um conjunto consistente de dados
para calcular o retorno esperado, variância e covariância pelos
mercados.

• Análise Econômica: discute o inventário, os ciclos de negócios, os efeitos que

o consumo, a política monetária e fiscal, têm sobre o ciclo de negócios. Compreender
o ciclo de negócios pode ajudar o analista a identificar pontos de inflexão, ou seja,

106
quando a economia muda de direção, onde o risco e as possibilidades de retorno mais
elevado podem ser aumentados.

• Em geral, o crescimento econômico pode ser particionado em dois

componentes: cíclico e seus componentes e tendência-crescimento.

• O primeiro é um movimento a curto prazo, enquanto o segundo é mais

relevante para a determinação de expectativas de rentabilidade a longo prazo. Dentro
de uma análise cíclica existem dois componentes:
✓ O ciclo de inventário, que é pensado para ser de 2 a 4 anos de comprimento.
Muitas vezes é medido usando o inventário da relação de vendas. A medida
aumenta quando as empresas ganham confiança no futuro da economia e
aumentam seus inventários em antecipação do aumento da demanda por
suas vendas. Como resultado, emprego aumenta com aumentos
subsequentes no crescimento econômico. Isto continua até que algum fator;
✓ O ciclo de negócios de longo prazo é estimado como possuindo entre 9 a 11
anos de extensão. É caracterizada por cinco fases: 1) a recuperação inicial,
2) início retomada, 3) retomada tardia, 4) desaceleração e 5) a recessão.
Existe uma estreita relação entre o ciclo de negócios e os retornos de ativos.

• Compreender a relação entre o retorno de um ativo e o ciclo de negócios pode

ajudar o analista a fornecer melhores avaliações. As fases têm as seguintes
características:
✓ Recuperação final: Duração de alguns meses, confiança empresarial está
subindo, estimulo do governo é fornecido por baixas taxas de juros ou
déficits orçamentários, quedas de inflação, hiato do produto elevado, queda
ou baixas taxas de juro a curto prazo, aumento dos preços das ações, ativos
mais arriscados, cíclicos se beneficiam.
✓ Início da retomada: Duração de um ou alguns anos, aumento do
crescimento com inflação baixa, aumento da confiança, crescente de
inventários, estoques; taxas de juros subindo a curto prazo, redução do hiato
do produto, aumento dos preços das ações.

107
 ✓ Retomada tardia: Nível de confiança e emprego elevados, hiato do produto
eliminado, economia em risco de sobreaquecimento; aumento da inflação,
Banco Central limita o crescimento da oferta de moeda, taxas de juros
subindo a curto prazo, os rendimentos crescentes de títulos, início dos
repiques nos preços da ações, com aumento do risco e volatilidade.
✓ Desaceleração: Duração de alguns meses a um ano, ou um pouco mais;
declínio de confiança, inflação ainda está subindo, queda dos níveis de
inventário, estoques; Taxas de juro de curto prazo estão próximos de seu
máximo; rendimentos de ações já atingiram o pico; curva de rendimento
pode inverter e, a queda de preços das ações.
✓ Recessão: Duração de seis meses a um ano, grandes declínios no inventário,
estoques; em declínio a confiança e lucros; aumento do desemprego e
falências, inflação no máximo; caem as taxas de juros a curto prazo; os
rendimentos de títulos caindo, subindo os preços; Os preços das ações
aumentam durante as últimas fases, antecipando o fim da recessão.

• A curva da taxa de juros ( também chamada de estrutura termo da taxa juros)

é a relação entre a taxa de juros e o tempo de maturação do investimento, sendo
utilizada para precificar fluxos de caixa futuros. Ela mostra o modo como o mercado
precifica o risco para períodos futuros.
✓ Via de regra, quanto maior for a projeção para o futuro maior é a taxa de
juros exigida, de modo que a curva de juros tende a indicar um aumento nos
juros conforme eles são projetados para períodos mais distantes no futuro.
✓ Os investidores prestam muita atenção à curva de juros, uma vez que
fornece uma indicação de onde as taxas de juros de curto prazo e o
crescimento econômico serão direcionados no futuro.
✓ A curva de juros é uma ilustração gráfica da relação entre as taxas de juros
e os rendimentos dos títulos de diversos vencimentos, variando desde títulos
com vencimento em 3 meses até 30 anos.

• Estrutura a Termo – Curva de juros: é geralmente denominado valor de

mercado o valor investido na compra de um título, é o valor que os investidores estão
dispostos a pagar pelo título, e não o valor prometido pelo emissor do título.

108
 ✓ A taxa do título na data da compra é a taxa de juros pela qual o título está
sendo negociado no momento da compra. Para títulos pré-fixados ela
representa o rendimento do título, para os títulos pós-fixados representa o
ágio ou deságio que ele está sendo negociado.
✓ A data de liquidação da compra e a data de vencimento dos títulos são
referentes às datas da compra do título e à data do vencimento do título. A
data de vencimento de um título é a data de vencimento acordada no
momento da compra, é nele que o emitente se compromete a receber o
título de volta e a pagar o principal, ou seja, o valor de face.
✓ A taxa de juros anual do cupom, para os casos os quais o título que está
sendo investido emita cupom de juros, é a remuneração periódica do valor
investido que será recebida pelo investidor ao longo da vida do título.
✓ A rentabilidade bruta é a rentabilidade nominal calculada para o título, isto
é, não considerando a perda de poder de compra oriunda da taxa de
inflação. O IPCA, Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo, é o
principal índice de inflação utilizado pelo mercado.
✓ O ágio e o deságio, eles nem sempre existem, mas quando existir, por
exemplo, um ágio significa que o título valorizou no mercado, sua taxa de
desconto esta inferior à taxa acordada com o emissor. Quando apresentar
um deságio o título deve ter desvalorizado, apresentada ao investidor uma
taxa superior à acordada na emissão.

• Estrutura a Termo – Convexidade:

✓ A duration e a convexidade também são métricas comuns para quem
trabalha com títulos de renda fixa. Devido à taxa de juros, o dinheiro
investido hoje que retornará no futuro, com fluxo único ou com cupons, não
valerá o mesmo que vale no momento atual. É através dessas métricas que
fazemos a conversão do investimento que iremos receber até a data da
venda do título.
✓ A duration, ou o prazo médio, nos diz quanto tempo seria necessário para o
investidor, com a mesma taxa de juros acordada, receber de uma só vez um
valor que, trazido ao valor presente, teria o mesmo valor que a quantia

109
 anteriormente calculada. O prazo médio, portanto, mede a sensibilidade do
título em relação à taxa de juros.
✓ A duration de Macaulay traz o prazo médio ponderado até o vencimento
dos fluxos de caixa de um título. O peso de cada fluxo de caixa é determinado
pela divisão do valor presente do fluxo de caixa pelo preço. A duration de
Macaulay é frequentemente usada por gerentes de portfólio que procuram
uma estratégia de imunização.

• A curva da taxa de juros (também chamada de estrutura termo da taxa juros)

é a relação entre a taxa de juros e o tempo de maturação do investimento, sendo
utilizada para precificar fluxos de caixa futuros. Ela mostra o modo como o mercado
precifica o risco para períodos futuros.

• Achatamento da Curva de Rendimento: Quando as taxas de juros convergem,

a curva de juros se estabiliza, e uma curva de juros achatada acontece quando temos
o estreitamento do spread entre as taxas de juros de curto e longo prazo.

• Curva de juros acentuada: Se a curva de juros se mantiver, isso significa que o

spread entre as taxas de juros de longo e curto prazo aumenta. Em outras palavras,
os rendimentos dos títulos de longo prazo estão subindo mais rápido do que os
rendimentos dos títulos de curto prazo, ou os rendimentos dos títulos de curto prazo
estão caindo à mesma medida que os rendimentos dos títulos de longo prazo estão
subindo, portanto, os preços dos títulos de longo prazo diminuirão em relação aos
títulos de curto prazo.

• Curva de rendimento invertida: ocorre em raras ocasiões, o rendimento dos

títulos de curto prazo é maior do que o rendimento dos títulos de longo prazo, e
quando isso acontece, a curva de juros se inverte. Uma curva de rendimentos
invertida indica que os investidores irão tolerar taxas baixas momentaneamente, mas
acreditarão que as taxas vão cair ainda mais no futuro.

• A seguir serão elencadas algumas classificações de estratégias:

110
• Buy and hold: refere-se a estratégia de comprar um ativo e “segura-lo” por um
período de longo prazo, de maneira a se beneficiar dos rendimentos que o ativo irá
possibilitar no futuro.

• Estratégia steepening: negociar o steepener de curva é uma estratégia que

utiliza derivativos para se beneficiar das crescentes diferenças de rendimento que
ocorrem como resultado de aumentos na curva de juros entre dois títulos de
diferentes vencimentos. Essa estratégia pode ser eficaz em certos cenários
macroeconômicos nos quais o preço de títulos de longo prazo é reduzido.

• Estratégia flattening: a estratégia da flattening pode beneficiar os investidores

em um ambiente de curva de juros de achatamento. No entanto, a estratégia
flattening pode ter um desempenho inferior quando a curva de rendimento se
mantiver. A estratégia da flattening é uma estratégia de investimento que pode ser
utilizada em investimentos e negociações de renda fixa.

• Estratégia butterfly: Temos uma butterfly positiva quando temos uma

mudança de curva de juros não paralela na qual as taxas de curto de longo prazo
mudam para cima em uma magnitude maior do que as taxas de médio prazo. Essa
mudança na curva de rendimento efetivamente diminui a curvatura da curva.

• Estratégia de Segmentação de Mercado, a Alocação Estratégica de Ativos:

Com esse método, o gestor adota um mix de políticas básicas, uma combinação
proporcional de ativos com base nas taxas de retorno esperadas para cada classe de
ativos.

• Estratégia de Segmentação de Mercado, a Alocação de ativo de ponderação

constante: a alocação estratégica de ativos geralmente implica uma estratégia de
compra e manutenção – buy-and-hold -, mesmo quando a mudança nos valores dos
ativos provoca um desvio em relação ao mix de políticas inicialmente estabelecido.
Por esse motivo, você pode preferir adotar uma abordagem de ponderação constante
para a alocação de ativos. Com essa abordagem, você reequilibra continuamente seu
portfólio.

111
• Seleção de papéis, a Alocação Tática de Ativos: a longo prazo, uma estratégia
estratégica de alocação de ativos pode parecer relativamente rígida, portanto, você
pode achar necessário ocasionalmente se envolver em desvios táticos de curto prazo
da combinação para aproveitar oportunidades de investimento incomuns ou
excepcionais.

• Estratégias de hedge e seguro de carteira: com uma estratégia de alocação de

ativos segurados, você estabelece um valor de portfólio base sob o qual o portfólio
não deve ser ultrapassado. Enquanto a carteira alcança um retorno acima de sua
base, você exerce uma gestão ativa, contando com pesquisa analítica, previsões,
julgamento e experiência para decidir quais títulos comprar, manter e vender, com o
objetivo de aumentar o valor do portfólio o máximo possível.

• Entretanto, se a carteira cair para o valor base, você investe em ativos livres de
risco, para que o valor base se torne fixo. Nesse momento, você consultará seu
consultor sobre a realocação de ativos, talvez até mesmo altere completamente sua
estratégia de investimento.

• As simulações de Monte Carlo são caracterizadas por uma grande quantidade

de parâmetros desconhecidos, alguns poderiam ser difíceis de obter
experimentalmente.

• Os métodos de simulação de Monte Carlo nem sempre requerem números

verdadeiramente aleatórios para serem úteis. Algumas das técnicas mais úteis
utilizam sequências deterministas que facilitam a prova e a conferência das
simulações com posteriores contraprovas.

• O Stress Test é utilizado justamente nesses momentos de elevada incerteza,

em que as correlações entre os ativos se elevam, ocorrendo grandes perdas. Ele se
constitui na simulação de diferentes cenários, considerando cenários de crise em que
se verifica a presença de correlação elevada entre os retornos dos ativos. A pior perda
observada será o valor Stress Test.

112
• Um índice de ação é uma carteira teórica, ou seja, uma carteira que não existe
é apenas calculada. Esse índice tem como objetivo demonstrar aos investidores uma
comparação entre os conjuntos de ação.

• Existem inúmeros índices, sendo que a diferença entre ele é que cada um deles
representa uma parte específica do setor ou mercado selecionado. Os índices de
ações mais importantes no Brasil são:
✓ Ibovespa: é o mais utilizado e mais importante índice brasileiro, ele é
composto e acompanha e evolução média das cotações de maior liquidez
negociadas na bolsa de valores nos últimos 12 meses.
✓ IBrX: Assim como o Ibovespa, é composto pelas 100 empresas com o maior
número de operações e volume negociado na Bovespa nos últimos 12 meses,
assim como no Ibovespa tem periodicidade quadrimestral. O que o
diferencia do Ibovespa é o fato do IBrX considerar apenas as ações
disponíveis no mercado, desconsiderando as ações em posse dos
controladores.
✓ IBrX – 50: Adota os mesmos critérios do Índice IBrX, mas é composto apenas
pelas 50 ações de maior liquidez.
✓ FGV-100: Índice composto pelas 100 ações mais negociadas, excluindo as
estatais e bancos, ou seja, a carteira teórica é composta apenas por ações
de empresas privadas, levando se em consideração os critérios de qualidade
da empresa e de liquidez ou volume financeiro negociados em Bolsas de
Valores.

• Índice de Sustentabilidade Empresarial (ISE): Ferramenta para análise

comparativa de performance das empresas listadas na B3 sob o aspecto da
sustentabilidade corporativa, baseada na eficiência econômica, no equilíbrio
ambiental, na justiça social e na governança corporativa, com isso, este índice
representa investimentos socialmente responsáveis, que partem do pressuposto que
empresas sustentáveis geram maior valor para o acionista, pois estas empresas
possuem mais preparo para enfrentar risco econômicos, ambientais e sociais.

113
• Índice de Energia Elétrica (IEE): Primeiro índice setorial da B3 que foi lançado
em agosto de 1996 com o objetivo de medir o desempenho do setor de energia
elétrica. Dessa forma, constitui-se em um instrumento que permite a avaliação da
performance de carteiras especializadas nesse setor.

• Índice de Ações com Governança Corporativa (IGC): Índice que mede o

desempenho de uma carteira teórica composta por ações de empresas
comprometidas com programas de governança corporativa. Calculado pela B3.

• Índice Mid-Large Cap (MLCX) e Índice Small Cap (SMLL): são índices criados
pela B3 e têm por objetivo medir o comportamento das empresas listadas na Bolsa
de modo segmentado. O índice Mid Large medirá o retorno de uma carteira composta
pelas empresas listadas de maior capitalização, e o índice Small Cap medirá o retorno
de uma carteira composta por empresas de menor capitalização. As ações
componentes serão selecionadas por sua liquidez e serão ponderadas nas carteiras
pelo valor de mercado das ações disponíveis à negociação.

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