Economia e Finanças para não financeiros

Manual do Formando

Formador
Cognos Formação e Desenvolvimento Pessoal

Alexandre Oliveira

Cognos- Formação e Desenvolvimento Pessoal

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 Índice
1. O Ciclo do Dinheiro nas Empresas ....................................................... 4
2. Os riscos no ciclo do dinheiro nas empresas ………………………….. 7
3. Funções do Departamento Financeiro ………………………………... 11
3.1. Gestão de Tesouraria .............................................................. 11
3.2. Gestão de Riscos Financeiros …………………….................... 13
3.3. Relações com Investidores …………………………………….. 14
4. Relação entre Risco e Retorno ………………………………………….. 15
5. Demonstrações financeiras …………………………………………….... 16
- Balanço .......................................................................................... 16
- Demonstração de resultados ……………………………………... 17
- Demonstração de fluxos de caixa ……………………………..... 17
6. O que é a alavancagem ? .................................................................. 17
7. O que são activos? ………………………………………………………... 18
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8. Instrumentos Financeiros ………………………………………………….. 20

8.1. Fontes de Informação Financeira …………………………….. 20
8.1.1. O balanço ……………………………………………….. 21
8.1.2. A demonstração de resultados ……………………... 26
8.1.3. A demonstração de fluxos de caixa ……………...... 29
8.1.4. KPI – Key Performance Indicators ………………….... 32
8.1.5. Balanced Scorecard …………………………………... 32
8.2. Rácios de Rentabilidade ......................................................... 33
- Rentabilidade do Activo (ROA) ………………………….... 37
- Rentabilidade dos Capitais Próprios (ROE) …………….... 38
8.3. Rácios de Liquidez ………………………………………………... 40
8.3.1. O ciclo operacional de tesouraria ………………….. 40
8.3.2. Os juros, os impostos e os dividendos ……………..... 43
8.3.3. As actividades de financiamento …………………... 44
8.3.4. As actividades de investimento ……………………... 44
8.3.5. Rácio de liquidez geral ………………………………... 46
8.3.6. Rácio de liquidez reduzida ………………………….... 46
8.3.7. Rácio de liquidez imediata ………………………….... 47
8.4. Rácios de Funcionamento ...................................................... 48
8.4.1. Prazo médio de recebimentos ………………….….... 50
8.4.2. Prazo médio de pagamentos ……………….……….. 51
8.4.3. Tempo médio de duração das existências ……...... 52
8.5. Rácios Financeiros ………………………………………………... 52
8.5.1. O impacto da alavancagem financeira
na rentabilidade dos capitais próprios ……….….... 55
8.5.2. O rácio "debt to equity" …………………………....….. 56
8.5.3. Rácio de autonomia financeira ……………………... 57
8.6. Rácios de Avaliação de Empresas ......................................... 57
8.6.1. Valor nominal das acções …………………………..... 59
8.6.2. Valor contabilístico ..................................................... 59

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 8.6.3. Valor de mercado …………………………………….. 60
8.6.4. Price-to-book value ………………………………….... 61
8.6.5. Earnings per share (EPS) …………………………….... 61
8.6.6. Price-to-earnings ratio (PER) ..................................... 62
8.6.7. Price-to-cash flow (PCF) ........................................... 63
8.6.8. Dividend yield ............................................................ 63
8.7. Cálculo e Análise do Cash-Flow ……………………………... 64
9. Avaliação de Empresas ...................................................................... 74
10. Fundo de Maneio ………………………………………………………... 78
11. Uma análise mais pormenorizada da Margem Bruta …………..... 82
12. O que é o EVA (Economic Value Added) ? ................................... 87
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O formando deverá dedicar 50 horas de estudo para este curso.

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 1. O Ciclo do Dinheiro nas Empresas
Sendo o lucro o objectivo
principal de uma empresa
durante o seu ciclo de vida,
desde que é constituída até á
fase da maturidade, este está
intimamente ligado ao percurso
que o dinheiro faz dentro da
empresa, assim como ao modo
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como é utilizado e distribuído na

aquisição de bens produtivos ou
bens não produtivos. Este
percurso, chamado Ciclo do
Dinheiro, é composto por várias
fases com início no financiamento
e final na distribuição de resultados e pagamento de juros.

Quando uma empresa é criada, para além dos objectivos relacionados com
a sua actividade concreta, como por exemplo a qualidade do
serviço/produto oferecido, ou, a inovação ao nível do espaço/atendimento,
está sempre subjacente o objectivo de ganhar dinheiro, não só recuperando
o valor investido pelos proprietários com capitais próprios, como liquidando o
empréstimo dos capitais alheios. Para além disto subsiste a preocupação de
acrescentar valor ao património pessoal dos detentores do capital, através
do lucro gerado com a actividade.

O início do chamado Ciclo do Dinheiro, parte assim do Financiamento

obtido através de capitais próprios e alheios, para o início da actividade da
empresa, a qual só é possível após os Investimentos iniciais na aquisição dos
equipamentos e de todos os restantes meios necessário à actividade que a
empresa irá desenvolver.

No caso de uma empresa que produza ou comercialize um bem, a fase

seguinte será a da aquisição da matéria-prima para o processo produtivo,
ou do bem que irá ser comercializado. É pois fundamental que o empresário
tenha já nesta fase um orçamento bem definido, caso contrário corre o risco
de não ter os meios necessários para suportar as Compras que irão fornecer

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 à empresa os bens a comercializar. Inicia-se também aqui a necessidade de
uma análise de risco que preveja os factores imponderáveis que podem de
um momento para o outro influenciar negativamente a empresa. Um
incêndio, a flutuação cambial, o corte de crédito pelas instituições
bancárias, são exemplos de acontecimentos que consoante a actividade
poderão ter um impacto negativo mas contas, e que por isso devem ser alvo
de um plano que defina as acções a ter em conta.

Na mesma fase, a empresa suporta os custos da sua operação (actividade),

nomeadamente custos com recursos humanos, custos com instalações e
equipamentos, custos relacionados com o processo de venda. São os
chamados Custos Operacionais, fundamentais no apuramento dos
resultados da empresa. Mais uma vez, um bom planeamento, e
investimentos bem efectuados, podem conduzir a poupanças significativas
nos custos operacionais, com reflexo positivo nos resultados.
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Estas duas fases – Compras e Custos Operacionais – são suportadas pelos

Pagamentos que a empresa faz aos seus fornecedores. Numa fase inicial, em
que as vendas são ainda insuficientes para cobrir a totalidade das despesas,
é importante a empresa ter os capitais próprios suficientes para suportar
estes Pagamentos, principalmente para ganhar a confiança e a
credibilidade dos fornecedores e restante mercado. Uma falha num
pagamento a um fornecedor pode provocar rupturas futuras no
fornecimento de matérias/produtos fundamentais á actividade.

Estando na posse dos bens ou serviços necessários para vender no seu

mercado de actuação, a fase da Venda é um momento crucial da vida da
empresa, pois é aqui que esta ganha o dinheiro que lhe irá permitir reiniciar o
ciclo produtivo, e remunerar os detentores do capital assim como liquidar as
dívidas contraídas. É também nesta fase que a empresa suporta alguns
custos fundamentais tal como os custos com marketing e publicidade. Uma
incorrecta aplicação de dinheiro nesta fase pode prejudicar as vendas e
criar dificuldades futuras à empresa. Dito de outra forma, é completamente
diferente o resultado de uma boa aposta ao nível da publicidade, com
resultados e impacto reconhecidos, e uma aposta falhada, que custou
dinheiro mas não teve impacto nas vendas.

No entanto, a fase das Vendas só é fundamental para a empresa, se a fase

de Recebimentos for também ela um sucesso, ou seja, se a empresa
conseguir cobrar dos seus clientes. Em épocas de crise, como a actual,
muitas empresas encontram-se em dificuldade precisamente porque não
conseguem que lhes sejam pagas as facturas emitidas. Este ciclo pernicioso,
cria um efeito "bola de neve" que irá prejudicar todas as empresas a
montante. Uma difícil decisão se coloca aos empresários, que é a de não

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 vender mais a determinado cliente, ou a de estender o prazo de
pagamento. Muitas vezes esta decisão depende dos capitais próprios da
empresa, ou seja, da sua capacidade em suportar o atraso nos pagamentos
sem que com isso prejudique a sua actividade produtiva. As que o
conseguem, ganham muitas vezes importantes quotas de mercado, estando
a ser premiadas por em épocas de expansão terem conseguido dotar-se de
fundos suficientes para suportar um nível elevado de endividamento dos
clientes, assim como pelos investimentos acertados que fizeram em fases
anteriores do ciclo do dinheiro.

Na última fase, este ciclo volta às entidades que forneceram o capital para
o início da actividade. Os detentores do capital, que deverão ser
remunerados com parte dos resultados positivos obtidos, e os financiadores
externos que deverão ver liquidada parte ou a totalidade da dívida e ser
remunerados pelo empréstimo concedido através do Juro. Em relação aos
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financiadores externos (instituições bancárias, amigos, etc) é importante

salientar que a credibilidade da empresa e da sua administração, passa
pelo cumprimento atempado das obrigações assumidas, sob pena, de no
futuro ver fecharem-se as linhas de crédito de que necessite. Isto é válido
especialmente numa época em que a informação flui de forma eficaz, e é
mais difícil a um mau pagador, contornar a imagem que deixa no mercado.

Podemos então identificar no Ciclo do Dinheiro numa empresa as fases:

 Financiamento
 Investimento
 Compras
 Custos Operacionais
 Produção / disponibilização dos Serviços,
 Pagamentos
 Vendas
 Recebimentos
 Distribuição de Resultados
 Pagamento de Juros.

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 2. Os riscos no ciclo do dinheiro nas
empresas
Traçamos no ponto anterior o
chamado Ciclo do Dinheiro,
desde a fase de
Financiamento até à fase da
Distribuição de Resultados e
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Pagamento de Juros. Em cada

uma destas fases há factores
de risco, que podem influenciar
negativamente este ciclo e
consequentemente a
actividade da empresa, pelo que é importante ter planos de acção que
prevejam exactamente o que fazer caso se concretize alguns desses
factores. Infelizmente, a maioria das organizações fazem uma gestão
apelidada de "navegação à vista", reagindo às ocorrências, sem qualquer
plano delineado. As consequências são regra geral desastrosas.

Logo na primeira fase – Financiamento – surge um factor de risco

Este factor de risco consiste na constituição do Capital Social da empresa

com valores inadequados à sua actividade, nomeadamente à subsistência
enquanto não for atingido o "break even", ou seja, em termos simplistas,
enquanto as receitas não suportarem a totalidade das despesas.

A maioria das organizações, especialmente ao nível das Micro Empresas e

PME, iniciam a sua actividade apenas com o Capital Social exigido por lei,
incorrendo no risco de incumprimento das suas obrigações a curto prazo

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 (fase dos Pagamentos), dado que este valor é hoje, na maioria dos casos,
manifestamente insuficiente para iniciar uma empresa.

Um bom plano de actividades e consequente Orçamento Anual, pode

indicar qual o correcto valor para a constituição do Capital Social da
empresa, suficiente pelo menos para suportar 6 meses de actividade.

A este nível recordamos um objectivo traçado por Bill Gates nos primeiros
anos da Microsoft e que foi o de conseguir dotar a empresa de um fundo de
caixa do valor correspondente às suas despesas anuais. Com isso podia
focar-se no que realmente era importante, sem ter a pressão de não ter
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dinheiro suficiente para cumprir os compromissos de curto prazo.

As fases seguintes – Compras e Custos Operacionais – são fundamentais

para os Resultados anuais da empresa

Mais uma vez, um excesso de despesismo ou fraca negociação na aquisição

dos bens necessários à sua actividade, irão conduzir a margens menores e
consequentemente a Resultados Anuais menores, correndo o risco de obter
prejuízos.

Nestas fases é fundamental ter já traçado um Plano que abarque todos os

factores de risco para a empresa - um incêndio, a flutuação cambial, o
corte de crédito pelas instituições bancárias, só para dar alguns exemplos – e
as acções a tomar em cada uma das ocorrências, assim como medidas de
prevenção. Um Plano correcto ajuda a delinear de forma mais eficaz as
despesas em Compras e com Custos Operacionais, podendo ser uma
vantagem competitiva face á concorrência.

Cito as líderes de mercado WAL-MART e IKEA, como exemplos de empresas

que levam ao extremo a sua abordagem a estas duas fases, e que
consideram a sua liderança um reflexo disso mesmo.

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 Um mau planeamento das fases anteriores irá seguramente influenciar
negativamente aquela que é objectivamente a fase mais importante –
a Venda.

A organização que tem pressão ao nível da sua Tesouraria por a mesma ser
manifestamente insuficiente para cumprir os compromissos assumidos, e que
se excede nas despesas ao nível das Compras e Custos Operacionais, não
pode ser uma organização competitiva em relação ao preço do seu
produto ou serviço oferecido. Ou então, para ser competitiva tem margens
que não lhe permitem subsistir. É o reflexo da importância de fases anteriores
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e da necessidade de ser exigente na procura de bons negócios e frugal nos

gastos.

A fase da Venda só será verdadeiramente importante, se a empresa for

eficaz no recebimento dos seus clientes. Nesta fase do Recebimento é
fundamental ter uma política ao mesmo tempo competitiva e eficaz perante
o seu nível de custos. Se uma empresa para ser competitiva, estabelece, por
exemplo, prazos de pagamento demasiado longos, corre o risco de não ter
em Tesouraria os valores que necessita para a sua actividade.

Por outro lado, se estabelece prazos mais curtos que a concorrência, pode
ser preterida pelos clientes, perdendo oportunidades de venda. Mais uma
vez, esta fase é influenciada pelo que foi feito nas primeiras fases de
Financiamento, Compras e Custos Operacionais. Se a empresa foi rigorosa,
provavelmente deterá os meios financeiros para estabelecer prazos de
pagamento competitivos, e ser assim uma primeira escolha dos potenciais
clientes.

É também importante ter uma política correcta perante os clientes

devedores, nomeadamente em relação à aceitação de determinados
períodos de atraso no pagamento, e em relação à aceitação de efectuar
novas vendas a um cliente devedor. Também aqui há formas de cobrir este

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 risco, como por exemplo através dos Seguros de Crédito, sendo no entanto
fundamental que a empresa não transforme uma venda numa "oferta".

Nas últimas fases - Distribuição de Resultados e Pagamento de Juros – a

empresa procura remunerar as entidades que financiaram a sua actividade

A decisão de distribuir pelos detentores do Capital uma parte do lucro, está

intimamente ligada com a percepção que estes têm do trabalho da
Administração da empresa na rentabilização desse valor. Se a
Administração é capaz de através do dinheiro gerado pela actividade,
aumentar o valor da empresa, torná-la mais competitiva, e remunerar os
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detentores do Capital de forma superior à que eles conseguiriam com outras

aplicações, então deve ser considerada seriamente a hipótese de não
distribuição de resultados.

Esta é por exemplo a política central da administração da Berkshire

Hathaway, do famoso investidor norte-americano Warren Buffett. Valorizar a
empresa, maximizar o seu valor e reduzir a "factura" fiscal.

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 3. Funçoes do Departamento
Financeiro
As funções do departamento
financeiro de uma empresa
incluem a gestão do dinheiro,
gestão de investimentos,
gestão do risco financeiro e
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as relações com os
investidores. Esta é uma
descrição geral, não uma
definição exaustiva e existe
uma sobreposição
considerável nestas
classificações. As funções do departamento financeiro lidam também com
áreas financeiras complexas, tais como taxas de câmbio, divisas
estrangeiras, alterações das taxas de juro, entre outras coisas. As funções do
departamento financeiro podem também diferir, por exemplo, entre uma
empresa de produção e um banco.

3.1. Gestão de Tesouraria

A gestão do dinheiro está relacionada com a gestão da liquidez,

pagamentos e cobranças, e com a banca electrónica, que são por sua vez
áreas complementares.

A gestão da tesouraria envolve a previsão a curto e a longo prazo de

necessidades de fundos, organização do financiamento, excedentes de

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 tesouraria e a manutenção do equilíbrio adequado entre activo e passivo. O
objectivo é oferecer o dinheiro requerido pela empresa ao custo mais baixo.
A banca electrónica, os procedimentos de segurança electrónica e os
extractos bancários electrónicos são todos utilizados para optimizar a
liquidez. Para prever as necessidades de dinheiro, é também necessária uma
análise detalhada de pagamentos e cobranças.

Dessa forma, pagamentos e cobranças são parte integrante da gestão de

tesouraria. Em seguida serão apresentados problemas ilustrativos dessa
gestão:
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 Gestão de contas bancárias - Uma grande empresa pode ter inúmeras

contas bancárias espalhadas por todo o mundo. Neste caso, mesmo
obter a disponibilidade bancária pode demorar dias;
 Reconciliações bancárias - As contas bancárias necessitam de ser
reconciliadas com a quantia de dinheiro para se poder dominar as
transacções de dinheiro;
 Processamento de pagamentos e cobranças - O agendamento de
pagamentos e cobranças deverá estar disponível para que se possa
entender os fluxos de entrada e de saída de dinheiro futuros. Para
empresas multinacionais, tais dados deverão ser recolhidos a partir das
filiais e consolidados para análise;
 Previsões de tesouraria - Incluem as previsões para as filiais e diferentes
unidades e necessitam de ser consolidadas numa previsão central.
Períodos de tempo, tais como curto prazo vs longo prazo, necessitam
de ser especificados. Os modelos de previsões de tesouraria
necessitam de ser desenvolvidos e apreciados. Estas diferentes
previsões podem surgir em diferentes formatos de ficheiros e poderão
ser necessários ajustes de câmbio. Da mesma forma, os fluxos de
tesouraria devem ser classificados de forma apropriada; por exemplo,
autorizado, não autorizado, orçamental ou financeiro;

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  Problemas globais - Gerir dinheiro em vários países pode colocar
problemas, tais como considerações reguladoras, impostos, padrões
bancários nacionais para o saldo mínimo e instrumentos disponíveis
para os investimentos e financiamento.

A gestão de investimentos está relacionada com os investimentos em títulos

e valores, emissão de dívida e instrumentos de liquidez e venda e resgate
destes instrumentos. Estas actividades exigem acesso a informações sobre o
mercado de valores, mercados financeiros, mercados de obrigações de
rendimento fixo, taxas de conversão monetárias e derivados. O director
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financeiro também precisa de obter uma visão sobre as posições de

mercado, a capacidade de acompanhar, verificar e completar transacções
e ligações de retaguarda no sistema de contabilidade.

3.2. Gestão de Riscos Financeiros

A gestão de risco envolve a avaliação dos riscos da liquidez, do crédito, das

taxas de juro, da moeda e do mercado de valores. O risco de liquidez é o
risco de a empresa não ser capaz de cumprir com os seus compromissos a
curto e longo prazo. A avaliação deste risco faz parte da gestão de liquidez.

As políticas financeiras, muitas vezes, estabelecem os critérios aplicáveis aos

ratings de crédito para terceiras partes implicados ao mesmo tempo que
investem em bens monetários ou que fazem contratos derivados. O risco de
crédito trata da questão se os parceiros comerciais merecem ou não crédito
e, no caso de transacções internacionais, isto poderá incluir também a
análise do risco do próprio país.

Os riscos de taxas de juro lidam com as alterações nas taxas de juro e

margens de lucro e os efeitos consequentes dos custos de financiamento,
retornos de investimentos e avaliações dos investimentos ou dívidas. Estas

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 mudanças precisam de ser monitorizadas e precisam de ser tomadas
medidas adequadas que possam reduzir o risco.

O risco cambial é o risco que afecta as actividades de uma organização ou

o valor de um investimento caso hajam mudanças nas taxas de conversão
monetárias. Os riscos relacionados com as conversões são importantes para
as empresas que obtêm rendimentos de outros países, uma vez que as
mudanças adversas nas taxas de conversão podem afectar os resultados.

Os riscos cambiais e de taxas de juro podem ser geridos através de

estratégias de cobertura de riscos, consideradas ou não no orçamento,
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como forwards, futuros, swaps, entre outros. O risco do mercado de valores é

o risco que existe na flutuação do valor de mercado e do eventual declínio
do portefólio de acções que a empresa possui.

3.3. Relações com Investidores

As funções do departamento financeiro também poderão incluir lidar com

investidores actuais e prospectivos, bem como oferecer-lhes informações
relevantes e fiáveis.

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 4. Relaçao entre Risco e Retorno
Risco e retorno são as duas
faces da mesma moeda.
Não é possível obter mais
retorno sem aumentar a
exposição ao risco. A análise
da relação entre risco e
retorno é um dos pontos
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mais importantes na tomada

de decisões financeiras.

Não existe investimento sem

risco. É assim porque na análise da relação entre risco e retorno, os
investidores só aceitam aumentar a sua exposição a maiores níveis de risco
se perspectivarem um aumento do retorno maior.

Qualquer que seja a decisão de afectação de recursos, ela comporta

sempre um determinado grau de risco, ainda que nem sempre
percepcionado por muitos investidores. Por exemplo, guardar o dinheiro num
depósito bancário implica o risco de insolvência do banco; guardar o
dinheiro num colchão depende da segurança do colchão. Em ambos os
casos, no entanto, o risco da inflação está sempre presente como uma força
oculta que destrói o poder de compra à passagem do tempo.

O risco pode ser classificado quanto à sua natureza e intensidade e é por isso
que existem classes de risco. Cada activo está associado a uma
determinada classe de risco e, embora seja impossível eliminar
completamente o risco, os investidores procuram limitar os seus efeitos
através da diversificação.

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 5. Demonstraçoes financeiras
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São uma apresentação normalizada da situação financeira de uma

organização ou indivíduo. As empresas são obrigadas a prestar contas
anualmente através das demonstrações financeiras. Existem quatro tipos de
demonstrações financeiras: o balanço, a demonstração de resultados, a
demonstração de fluxos de caixa e o anexo ao balanço e demonstração de
resultados.

O balanço representa o património da empresa num dado momento,

normalmente o último dia do ano. Nele podemos ver o valor do activo, do
passivo e do capital próprio.

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 A demonstração de resultados quantifica o desempenho durante um
período de tempo, normalmente o ano, em termos dos rendimentos, gastos
e lucros.

A demonstração de fluxos de caixa revela todas as entradas e saídas de

dinheiro durante um período de tempo.

As demonstrações financeiras são a base de apuramento dos impostos

directos e são utilizadas por diversos stakeholders interessados na empresa:
investidores, credores, clientes, entre outros.
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6. O que e a alavancagem ?
A alavancagem pode ser
definida de várias formas na
gestão de empresas sendo as
principais: a alavancagem
operacional e a alavancagem
financeira. Ambas são
importantes para a
maximização do lucro.

A alavancagem operacional é a capacidade de rentabilização da estrutura

operacional, isto é, da capacidade da empresa transformar a sua estrutura
produtiva em resultados. Em termos financeiros medimos a alavancagem
operacional através de diversos rácios: margem bruta, rentabilidade do
activo e pela rentabilidade de custos fixos.

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 A alavancagem financeira é o nível de endividamento utilizado para a
maximização do retorno do capital investido. Diz-se que uma empresa tem
muita alavancagem financeira quando recorre a muito endividamento
externo para financiar os seus activos. O rácio de endividamento é o
principal indicador de alavancagem financeira.

A maior utilização de alavancagem financeira e operacional permite que a

empresa ganhe mais escala e aumente os seus lucros. No entanto, grandes
níveis de alavancagem também são sinónimo de maior risco.
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7. O que sao activos?

Activos são recursos
com a capacidade
de produzir valor. Por
exemplo, um terreno
pode servir para
cultivar ou para nele
se construir um
imóvel. Um
computador pode ser
usado para escrever
ou fazer cálculos. Ambos são activos porquanto deles se espera a produção
de algo valioso.

Os activos podem ser tangíveis ou intangíveis. O direito a usar uma

determinada imagem ou a propriedade intelectual que permite produzir um

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 determinado produto de uma determinada forma são exemplos de direitos
que se enquadram na definição de activos intangíveis.

Também podemos classificar os activos em função do seu grau de liquidez.

Activos que são facilmente convertíveis em dinheiro, como é o caso de
valores a receber de clientes ou mercadorias guardadas num armazém
disponíveis para venda, são mais líquidos do que activos cuja conversão em
dinheiro é mais difícil: edifícios, máquinas industriais ou mobiliário de
escritório, por exemplo.

A mensuração do valor dos activos nem sempre é fácil ou directa. Por isso
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existem técnicas de cálculo financeiro mais ou menos complexas que

permitem encontrar uma aproximação fidedigna.

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 8. Instrumentos Financeiros
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8.1. Fontes de Informação Financeira

Quais são as fontes de informação financeira? A partir de que dados se

calculam os rácios financeiros e de gestão, sobre os quais são tomadas
decisões tão importantes, como fusões, aquisições e avaliações de
empresas?

Ainda que nos últimos anos a variedade e complexidade dos rácios

financeiros tenha aumentado significativamente, as fontes de informação
financeira, a partir das quais os rácios são calculados, mantêm-se inalteradas
há anos, talvez mesmo há décadas. São elas: o balanço, a demonstração
de resultados e a demonstração de fluxos de caixa.

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 Não é possível compreender o significado dos rácios financeiros sem
compreender estas três fontes de informação básica, embora também seja
justo afirmar o oposto, isto é, compreendendo bem essas fontes de
informação, estamos em condições de saber muito sobre uma empresa: se é
rentável, se está em crescimento ou em declínio, se tem dívidas ou
problemas de liquidez, etc.

8.1.1. O balanço
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O balanço é uma fotografia da empresa num dado momento do tempo. O

que podemos ver instantaneamente nessa fotografia é o valor dos bens e
direitos que a empresa possui (a que chamamos de activo) e quanto deve a
outras entidades (a que chamamos de passivo).

A diferença entre o activo e o passivo é o que designamos de capital

próprio e representa o valor contabilístico da empresa no momento em que
lhe tiramos a fotografia. Normalmente, o activo é maior do que o passivo, o
que significa um capital próprio positivo. Mas também acontece por vezes
que o que a empresa deve a terceiros é superior aos bens e direitos que
possui, sendo assim nesse caso o capital próprio negativo. Nessas situações,
diz-se que a empresa está em situação de falência técnica e terá que
encontrar soluções rapidamente para inverter a situação.

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 Temos assim uma equação do balanço bastante simples: Activo = Passivo +
Capital Próprio. Vejamos graficamente o aspecto genérico do balanço de
uma empresa:
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Teríamos assim, do lado esquerdo do balanço, activos como:

 o inventário de produtos da empresa

 o equipamento produtivo e administrativo
 os edifícios
 o dinheiro guardado em caixa ou em contas bancárias
 as dívidas dos clientes à empresa, entre outros.

Tudo isto são bens e direitos da empresa.

Para financiar todo este rol de bens e direitos foi necessário capital. Para
vermos como se decompõe esse capital, temos de olhar para o lado direito
do balanço. Desde logo, como o nome indica, temos à cabeça o capital
próprio que é o montante que os sócios da empresa investiram, acrescido
dos lucros que a própria empresa foi gerando com a sua actividade, desde
o seu início até à data do balanço. Como já referimos, o capital próprio
representa o valor contabilístico da empresa e é um indicador a considerar
numa situação de aquisição ou fusão da empresa.

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 Mas, para financiar o activo da empresa, são necessários também capitais
alheios, que designamos por passivo. No passivo encontramos os montantes
em dívida aos bancos, fornecedores e outras entidades. Podemos dizer que
o passivo é o capital que entidades alheias à empresa nela investiram os
seus recursos.

Temos então o activo, que é uma máquina produtora de bens e serviços e

geradora de lucros, e que é financiada por capitais próprios e alheios.

Podemos ainda analisar o activo segundo a facilidade com que as suas

componentes são liquidadas ou convertidas em dinheiro. Dizemos que
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activo de curto-prazo é aquele que é facilmente liquidado em menos de um

ano e activo de médio e longo-prazo (ou imobilizado) aquele cujo tempo de
liquidação é superior a um ano.

Numa empresa típica, os activos de curto-prazo são os depósitos bancários,

os valores em caixa, os inventários e as dívidas de clientes. Os activos de
médio e longo-prazo são as máquinas, os edifícios, os terrenos, as viaturas e
todo o tipo de bens e direitos com carácter de permanência, são a
chamada estrutura da empresa.

Quanto à origem dos capitais, podemos usar a mesma classificação:

consideramos os capitais próprios como de longo prazo e dividimos o passivo
em curto ou médio e longo prazo, conforme o seu vencimento ocorra até ou
após um ano. O que encontramos normalmente no passivo de curto prazo
são dívidas a fornecedores, empréstimos bancários para fazer face a
necessidades de tesouraria, dívidas ao Estado e outras dívidas que fazem
parte do dia-a-dia da empresa. No passivo de médio e longo prazo,
encontramos frequentemente as dívidas a instituições bancárias referentes a
aquisições de bens duradouros.

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 Seguindo esta classificação, podemos decompor o balanço em cinco
peças fundamentais. A informação sobre o valor absoluto de cada uma
destas peças e a ordem de grandeza entre elas diz-nos muito sobre a
situação patrimonial da empresa. Para compreender a empresa é
fundamental compreender o seu balanço.

Vejamos como exemplos os balanços de duas empresas:

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Qual das duas parece ter uma estrutura financeira mais equilibrada?
Analisando o balanço e a composição dos seus activos e passivos,
verificamos facilmente que a empresa A tem uma estrutra de capitais mais
equilibrada. Os capitais permanentes (capitais próprios e passivo de longo
prazo) da empresa A têm uma grandeza semelhante ao seu activo de longo
prazo, o mesmo acontece naturalmente com activos e passivos de curto
prazo.

A empresa B, pelo contrário, parece estar a financiar activos de longo prazo

com empréstimos contraídos a curto prazo, o que poderá não ser a solução
de financiamento mais adequada. É como fazer um crédito habitação a 15
dias.

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 Como regra, os activos de curto prazo são financiados pelos passivos de
curto prazo e existe uma relação directa entre estes dois valores. Os valores
das dívidas de clientes e o valor das mercadorias em stock comparam-se
com os saldos de fornecedores, as disponibilidades monetárias em caixa e
bancos são directamente relacionadas com os empréstimos bancários
obtidos a curto prazo, enfim, todos os bens e direitos da empresa necessários
ao desempenho da sua actividade no dia-a-dia devem ser financiados por
passivos de curto-prazo e é importante comparar sistematicamente estes
valores para analisar o equilíbrio do balanço.
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Seguindo o mesmo princípio, a empresa deverá estruturar o seu balanço

tendo em consideração que os activos de médio e longo prazo deverão ser
financiados por passivos de médio e longo prazo. Os equipamentos
produtivos, os imóveis, os investimentos em patentes e licenças, o
equipamento administrativo, o equipamento de transporte e tudo o que
pela sua natureza tenha um carácter de estrtutura deve ser financiado a
longo prazo.

O Capital Próprio

Esta área do balanço é a que normalmente é analisada exaustivamente em

situações de compra e venda de empresas. O capital próprio é o valor
contabilístico da empresa e nele encontramos três elementos:

1. O capital que os sócios investiram na empresa

2. Os lucros gerados no ano corrente
3. As reservas provenientes de lucros acumulados ao longo do tempo.

Porque é que a determinação do valor do capital próprio é tão discutível?

Porque os valores do balanço estão normalmente registados na
contabilidade a custo histórico, que é o custo pelo qual os bens foram
adquiridos. Ora, quem pensa em comprar ou vender uma empresa não se

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 interessa tanto pelo valor histórico dos bens, mas antes quer saber o valor
actual de mercado dos mesmos.

Existe pois um valor de mercado "extra contabilístico" que deve ser

adicionado ou subtraído ao capital próprio para determinação do valor da
emrpesa. Esse valor poderá ser mais ou menos difícil de avaliar consoante a
natureza dos activos em questão. Assim, se é relativamente consensual que
os imóveis da empresa estão muitas vezes sub-avaliados no balanço e por
isso carecem de reavaliação, já não é tão fácil avaliar alguns bens
intangíveis como a reputação da empresa, as suas marcas, a relação que
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mantém com os seus clientes, as tecnologias e processos de produção que

desenvolveu, etc. É na análise do capital próprio que econtramos grande
subjectividade e onde a discussão normalmente aquece mais.

8.1.2. A demonstração de resultados

Como medimos o lucro da empresa num determinado período de tempo? O

que sobra depois de retirarmos às vendas da empresa os custos necessários
para produzir e distribuir os seus produtos, os custos financeiros e os impostos?
Essa informação é obtida através da demonstração de resultados.

Repare que a demonstração de resultados se refere a um determinado

período de tempo, normalmente coincidente com o ano civil, para medir o
lucro da empresa, ao contrário do balanço que acumula todos os registos
desde a criação da empresa até ao momento em que lhe tiramos a
fotografia.

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 Vejamos a seguir como se representa a demonstração de resultados de uma
empresa:
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Os proveitos são uma das principais motivações da empresa, algumas vezes

a única, são a sua facturação de vendas e serviços. Os proveitos são o valor
que a empresa factura aos seus clientes no exercício normal da sua
actividade. Quando se diz que uma empresa está a crescer, normalmente
isso significa que os seus proveitos têm aumentado ao longo dos anos, o que
se pode ficar a dever ao aumento dos seus preços de venda, à quantidade
vendida ou a uma combinação destes dois factores.

É normal ocorrer um crescimento continuado dos proveitos ao longo dos

anos devido ao efeito da inflação, embora esse crescimento possa variar
muito de sector para sector. A análise dos proveitos é relativamente simples

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 e representa um sinal rápido da dinâmica e da evolução da empresa.
Grandes saltos na facturação podem significar uma expansão agressiva
enquanto grandes quebras de facturação poderão ser um sinal que a
empresa estará a encerrar unidades de produção ou a sair de alguns
mercados.

Claro que para a empresa produzir e vender os seus produtos teve de

suportar custos com as matérias-primas e mercadorias, custos com pessoal,
custos de vendas, distribuição e divulgação da sua actividade. A esses
custos chamamos de operacionais e representam normalmente a maior
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fatia dos custos da empresa por serem indispensáveis ao desempenho da

sua actividade.

Além dos custos operacionais, a empresa terá de suportar os custos

relacionados com a sua dívida. Como vimos anteriormente, a empresa
financia a sua actividade recorrendo a capitais próprios e a capitais alheios.
Ora, os capitais alheios são remunerados sob a forma de juros e na
demonstração de resultados são denominados de custos financeiros; quanto
maior for o recurso a capitais alheios, mais custos financeiros terá de suportar
a empresa. Para além dos juros, existem outros custos financeiros; na maior
parte das vezes são os custos relacionados com os serviços bancários e os
descontos de pronto pagamento oferecidos a clientes.

Se a estes custos subtraírmos os impostos sobre o exercício (o IRC ou IRS,

consoante o caso), chegamos finalmente ao lucro do exercício. Este lucro é
transferido para o balanço da empresa no final de cada exercício, para a
rubrica de capital próprio. Com o início do exercício seguinte, uma nova
demonstração de resultados começa a partir do zero.

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 Como podemos ver na figura acima, o balanço de cada exercício é
carregado com os lucros desse exercício. Se, por exemplo, no exercício de
2010, a empresa gerou lucros de €10.000, então no dia 31 de Dezembro de
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2010 a empresa iria transferir esse valor para a rubrica capital próprio,
aumentando assim o valor contabilístico da empresa. Se, pelo contrário,
registar um prejuízo de €5.000, o valor do capital próprio reduzir-se-á nesse
montante.

Com o fim de cada exercício, assumindo que a empresa gerou lucros e os

transferiu para o capital próprio, os sócios da empresa terão de decidir o
destino desses lucros sabendo que, por lei, são obrigados a constituir uma
reserva legal de uma parte desses lucros, deixando a parte remanescente
ao seu próprio critério: ou se distribuem aos sócios ou se deixam ficar na
empresa para reinvestimento. Se os sócios decidirem distribuir lucros, esse
valor será retirado do capital próprio e pago aos sócios.

8.1.3. A demonstração de fluxos de caixa

Esta fonte de informação é talvez a que mais dúvidas suscita entre aqueles
que estão menos familiarizados com a área financeira. Resumidamente, a
demonstração de fluxos de caixa indica-nos o valor monetário que entrou
nos bancos e caixas da empresa num determinado período, normalmente o
ano, subtraído do valor monetário que saiu durante o mesmo período.

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 A demonstração de fluxos de caixa é muitas vezes confundida com a
demonstração de resultados e para esclarecer as diferenças entre estas
duas peças contabilísticas é fundamental compreender a diferença entre
proveitos e recebimentos e custos e pagamentos.

Os proveitos ocorrem sempre que a empresa factura aos seus clientes, como
vimos, mas nem sempre o momento em que a empresa factura coincide
com o momento em que a empresa recebe o dinheiro. Por vezes os clientes
atrasam-se a pagar, originando assim uma situação em que se gerou um
proveito (registado na demonstração de resultados) mas não se registou
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uma efectiva entrada de dinheiro na empresa. Por esta razão, por vezes as
empresas têm lucros mas não têm disponibilidades financeiras.

Em relação à diferença entre custos e pagamentos, a situação é idêntica.

Por vezes, a saída de dinheiro não coincide com um custo. Por exemplo,
quando a empresa paga pelas compras de mercadorias não incorre, nesse
momento, num custo que só ocorrerá quando a empresa vender essas
mercadorias. Até esse momento, a compra de mercadorias é inventário da
empresa mas não é um custo.

Outra diferença comum entre custos e pagamentos está relacionada com

as amortizações, isto é, o desgaste dos activos da empresa. Embora a
empresa possa ter investido o valor total de uma máquina num dado
momento, por exemplo, o seu custo só irá ocorrer à medida que essa
máquina for utilizada ao longo da sua vida útil. Temos portanto uma saída de
dinheiro no momento em que se comprou a máquina, mas um custo que
será diluído por vários anos.

A demonstração de fluxos de caixa regista as entradas e saídas de dinheiro,

independentemente do lucro ou prejuízo gerado num determinado
exercício. A sua análise é fundamental para compreender os rácios de
liquidez, mas é sobretudo importante porque a sua simplicidade (a única

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 regra consiste em registar entradas e saídas de dinheiro da empresa)
permite-nos desvendar eventuais manipulações contabilísticas, mais comuns
na demonstração de resultados.

O aspecto genérico da demonstração de fluxos de caixa é o seguinte:

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 8.1.4. KPI – Key Performance Indicators

KPI são os indicadores críticos do sucesso das organizações. Tal como num
ser humano alguns factores são determinantes de boa saúde, como por
exemplo, a temperatura, a pressão sanguínea e o ritmo de batimento
cardíaco, nas organizações existem determinadas métricas-chave na
avaliação da sua performance.

Estas métricas podem ser financeiras e não financeiras. Por exemplo, o índice
de satisfação dos clientes pode ser um KPI não financeiro, enquanto a
margem líquida das vendas, um KPI financeiro. Seja qual for a sua natureza,
os KPI funcionam como um painel de controlo para os gestores, a partir do
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qual podem monitorar o desempenho da organização.

Os KPI servem para apoiar a gestão de topo na tomada de decisões. As

decisões são mais eficazes se se apoiam em informação quantitativa fiável,
atempada e relevante. Assim, especial atenção deve ser dada à escolha
dos KPI, ao seu sistema de mensuração e às metas para cada um deles.
Apenas um conjunto limitado de KPI deve estar ao serviço dos gestores, para
que se concentrem no que é realmente importante.

Existem várias técnicas de planeamento e controlo de gestão que apoiam

na escolha de KPI e sua implementação. As mais conhecidas são o
Balanced Scorecard e o Tableaux de Bord.

8.1.5. Balanced Scorecard

É um sistema de planeamento e gestão estratégica aplicável a um vasto

conjunto de organizações, tais como empresas, organizações sem fins
lucrativos e instituições governamentais em todo o mundo com o objectivo
de alinhar a visão estratégica com a sua execução. É ainda utilizado para
melhorar a comunicação interna e externa e na avaliação da performance.

O Balanced Scorecard traduz o planeamento estratégico em acções

concretas utilizando uma metodologia que assenta em quatro perspectivas:

 Financeira
 Clientes

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  Processos internos
 Aprendizagem.

A partir da classificação dos objectivos estratégicos nestas quatro

perspectivas e na análise das suas relações causa-efeito, o Balanced
Scorecard permite que as organizações se concentrem no que é
verdadeiramente crítico na consecução dos seus objectivos estratégicos.

Muitas grandes empresas implementaram com sucesso o Balanced

Scorecard: é o caso da BMW e da Borealis. Mas também algumas
organizações sem fins lucrativos: hospitais e universidades um pouco por
todo o mundo têm adoptado esta metodologia de gestão estratégica.
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8.2. Rácios de Rentabilidade

Os rácios de rentabilidade relacionam os lucros da empresa com o seu

património. Embora existam múltiplos rácios de rentabilidade com diferentes
variações e nuances específicas, o princípio é sempre o mesmo: comparar o
lucro que a empresa foi capaz de gerar num determinado período de
tempo com dados relativos à dimensão da empresa, seja o montante
investido, o valor do activo ou o valor líquido da empresa.

Desde logo, só faz sentido comparar estas duas grandezas em forma de

rácio, pois de outra forma não seria correcto comparar a performance de
duas empresas de dimensões diferentes. O que poderão ser grandes lucros
para uma PME poderá ser negligenciável para uma empresa multinacional;
mas se usarmos os mesmos rácios para uma e para outra, podemos
facilmente comparar a sua performance e retirar algumas conclusões
importantes.

Um princípio importante a ter em conta na elaboração de rácios de gestão

é o da comparabilidade. Devemos ser capazes de conceber rácios que nos
permitam comparar empresas do mesmo sector, a nível nacional e

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 internacional, para que seja possível aferir da razoabilidade dos valores, isto
é, o que é bom, mau ou razoável.

Podemos encontrar a informação relativa aos lucros e ao património da

empresa na demonstração de resultados e no balanço, respectivamente.

Resumidamente, a demostração de resultados dá-nos a informação

referente aos lucros com a seguinte estrutura:
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Aos proveitos obtidos com as vendas e prestações de serviços da empresa

retiramos os custos operacionais e obtemos os resultados operacionais. Estes
valor, também conhecido como EBIT (Earnings Before Interest and Taxes, que
significa literalmente resultados obtidos antes de deduzidos os custos
financeiros e impostos), permite uma leitura rápida do valor que a empresa
gerou durante um determinado período de tempo, apenas tomando em
consideração os custos directamente necessários para produzir e vender os
seus produtos.

Por vezes, alguns analistas utilizam um indicador parecido, denominado de

EBITDA (Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization). Este
indicador é igual ao valor apurado nos resultados operacionais

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 desconsiderando os custos com as amortizações. A ideia é fornecer uma
aproximação simples ao cash flow operacional, a partir da leitura da
demonstração de resultados. Em nossa opinião, a simplicidade deste
indicador não compensa as distorções de informação por ele provocadas
(por outras palavras, é demasiado simples para ser levado a sério).

Se aos resultados operacionais subtrairmos os custos relacionados com os

juros e outros custos financeiros, obtemos os resultados antes de impostos. E,
finalmente, se subtrairmos os impostos aos resultados antes de impostos,
obtemos os resultados líquidos do exercício, ou o chamado lucro da
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empresa.

Quanto ao balanço, os dados que vamos utilizar para calcular os rácios de

rentabilidade são:

 A Situação Líquida (SL), que corresponde aos Capitais Próprios e

representa, como já mencionamos, o valor contabilístico da empresa.
 O Capital Investido (CI), também comummente designado por
Capitais Permanentes, que corresponde à soma de todos os capitais
de médio e longo prazo, isto é, o valor que os donos da empresa
investiram acrescido do valor que terceiros emprestaram à empresa a
médio e longo prazo,
 O Activo Total (AT)

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Então, em resumo, vamos comparar os resultados da empresa com o seu

património. E as fontes de informação são as seguintes:

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 Rentabilidade do Activo (ROA)

Este rácio divide o valor dos Resultados Operacionais (RO) pelo valor do
Activo Total (AT) e dá-nos a informação sobre qual a capacidade dos
activos da empresa em gerar resultados, afinal é para isso mesmo que
servem: máquinas, equipamento produtivo, inventários, equipamento
administrativo, entre outros, têm de ser capazes de gerar resultados.
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Naturalmente, quanto maior for o rácio de Rentabilidade do Activo melhor

será a performance operacional da empresa. Um rácio de ROA elevado
significa que os activos da empresa estão a ser bem utilizados e a produzir
bons resultados.

É necessário ter em consideração o modo de funcionamento da empresa

em questão. Diferentes empresas requerem maior ou menor intensidade de
activos. É normal que as empresas do sector industrial tenham activos
maiores do que as empresas de serviços, por exemplo. Uma empresa do
sector petrolífero necessita de uma infra-estrutura física muito superior à de
uma empresa de recrutamento e selecção. Por isso, não faz sentido
comparar directamente o ROA destas duas empresas, sendo de esperar que
a segunda tenha um ROA muito superior ao da primeira em condições
normais.

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 Rentabilidade dos Capitais Próprios (ROE)

A rentabilidade dos capitais próprios divide o valor dos Resultados Líquidos

(RL) pelo valor da Situação Líquida (SL). O significado do ROE prende-se com
a capacidade e eficácia de remuneração dos capitais investidos pelos
donos da empresa. É portanto um rácio que interessa particularmente aos
donos, sejam sócios ou accionistas.
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O ROE diz-nos qual a percentagem de lucro por cada euro investido. Se uma
empresa tiver um ROE de 20%, por exemplo, isto significa que cada €1.000 de
capital próprio criam €200 de lucro por ano. Esta informação é
extremamente importante para os investidores, que geralmente são atraídos
por empresas que têm a capacidade de gerar ROE elevados numa base
sustentada. ROE elevados são sinónimo de crescimento e valor
acrescentado; qualquer gestor ou analista deve dar grande importância a
este rácio.

Na análise do ROE, podemos decompor a sua estrutura em três partes:

 A Rentabilidade Líquida das Vendas (RLV): quanto lucro em euros gera

a empresa por cada euro de vendas. A RLV divide o Resultado Líquido
pelas Vendas, ambos os valores que constam da Demonstração de
Resultados, resumindo o desempenho da empresa. As RLV são pois a
margem líquida de lucro da empresa.

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  A Rotação do Activo (RA): quanto vende a empresa por cada euro de
activos, ou seja, o rácio entre as Vendas e o Activo Total. Resume a
eficácia da gestão da empresa na utilização dos seus activos.
 Alavancagem Financeira (AF): divide o valor do Activo Total pela
Situação Líquida e dá-nos a informação sobre a intensidade de
capitais alheios no financiamento da empresa.

Então, ao analisarmos o ROE podemos analisar cada um destes três rácios

separadamente e comparar a sua evolução ao longo do tempo, para
compreender melhor a eficácia da gestão na manipulação destes
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instrumentos e para detectar eventuais problemas. Vejamos a relação entre

os três indicadores na seguinte equação, também conhecida como análise
DuPont:

ROE = Rentabilidade Líquida das Vendas x Rotação do Activo x

Alavancagem Financeira

Na análise das relações destes indicadores, os gestores podem

compreender melhor o impacto da margem de lucro, da eficácia na
utilização de activos e do grau de alavancagem financeira na rentabilidade
dos capitais investidos na empresa. É de realçar a grande utilidade desta
análise ao longo do tempo e principalmente a comparação destes
indicadores entre empresas do mesmo sector.

Além destas vantagems, análise DuPont permite ainda que os gestores

simulem diferentes cenários e o seu impacto na rentabilidade dos capitais
próprios. O que acontece se a nossa rentabilidade líquida das vendas

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 aumentar 1%, e se aumentarmos o grau de alavancagem financeira, qual
será o impacto? Entre estas questões, muitas outras poderão ser analisadas e
discutidas como uma boa metodologia para a tomada de decisão.

8.3. Rácios de Liquidez

Mesmo que uma empresa esteja a gerar bons lucros económicos, deve
prestar a máxima atenção aos seus níveis de tesouraria, isto é, aos saldos das
suas contas bancárias e aos saldos de que dispõe nas suas caixas. Uma
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empresa que não tem disponibilidades financeiras para pagar as suas

contas, à medida que elas vão surgindo, é uma empresa que vai ter
certamente de enfrentar uma séria crise de liquidez e deparar-se com
problemas graves no seu funcionamento.

Os rácios de liquidez medem a razoabilidade dos níveis de tesouraria da

empresa e ajudam os gestores a antecipar problemas e a aproveitar
oportunidades.

8.3.1. O ciclo operacional de tesouraria

Para compreender o que são rácios de liquidez é fundamental compreender

como funciona o ciclo de tesouraria da empresa, isto é, como flui o dinheiro
dentro da empresa, de onde surge e como ele é gasto. Desde logo,
podemos analisar o ciclo operacional de tesouraria de uma empresa da
seguinte forma:

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Os influxos operacionais de tesouraria devem-se obviamente às vendas e

prestações de serviços da empresa, que são convertidos em dinheiro.
Grande parte das vendas não é recebida imediatamente, pelo que o seu
valor é inicialmente considerado em "contas a receber", que não é mais do
que o saldo do valor que os clientes devem à empresa, será mais tarde
convertido em dinheiro.

É pois necessário analisar a evolução da facturação da empresa em

conjunto com o tempo que demora a receber o dinheiro dos seus clientes.
Como qualquer pequeno empresário sabe, atrasos nos recebimentos dos
clientes são frequentemente a causa de problemas de tesouraria.

Mas as empresas têm a possibilidade de compensar eventuais atrasos dos

recebimentos dos seus clientes, atrasando igualmente os seus pagamentos a
fornecedores (facto que leva ao efeito "bola de neve" muito característico

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 nas empresas portuguesas, em que toda a gente deve a toda a gente e
todos têm problemas de tesouraria).

Então as duas ferramentas de gestão que mais directamente influenciam os

níveis de tesouraria são a política de pagamentos a fornecedores e a
eficácia das suas cobranças. Algumas empresas de sectores específicos,
como a grande distribuição, por exemplo, beneficiam simultaneamente de
largos prazos de pagamento concedidos por fornecedores e do facto de
receberem imediatamente dos seus clientes, logo que estes passam na linha
de caixa. Estas empresas têm normalmente grandes volumes de tesouraria.
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Outras empresas, pelo contrário, não têm grande poder negocial com os
seus fornecedores para negociar prazos de pagamento alargados e têm
dificuldades de cobrança, o que as leva a ter défices de tesouraria
frequentes, que podem paralisar o negócio.

Os inventários são a aplicação mais directa da tesouraria da empresa. Sem

inventários de matéria-prima e mercadorias, as empresas não vendem,
excepção feita às empresas que prestam serviços. Por isso, gerir os níveis de
inventário da empresa é uma das tarefas mais críticas que as empresas têm
de realizar com eficácia para optimizarem a sua liquidez. Quanto mais
tempo demora a converter os seus inventários em vendas, maior vai ser o
esforço de tesouraria da empresa, que tem de continuar a funcionar mesmo
quando os seus artigos estão parados nas prateleiras.

Se a empresa for eficaz a gerir o seu nível de inventários, ela vai ser capaz de
converter os seus stocks parados nas prateleiras em vendas rapidamente,
conseguindo mais liquidez para comprar mais mercadorias e acelerar todo o
ciclo de tesouraria criando assim uma máquina bem oleada que gera valor
cada vez que roda completamente o seu ciclo operacional de tesouraria.

Claro que montar uma máquina com este nível de eficiência e eficácia não
é fácil. Baixos níveis de stock também são sinónimo de vendas perdidas, pois

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 se a empresa não dispõe do stock para satisfazer a procura dos seus clientes,
não vai poder vender.

Para completar o ciclo operacional de tesouraria, a empresa terá ainda de

pagar as despesas com pessoal e as relacionadas com o fornecimento de
serviços indispensáveis à sua actividade, tais como rendas,
telecomunicações, seguros, transportes, etc.

8.3.2. Os juros, os impostos e os dividendos

O cash flow gerado pela actividade operacional da empresa tem ainda que
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fazer face aos pagamentos de juros, impostos e eventuais distribuições de

lucros aos accionistas (os dividendos).

Relativamente aos juros, o seu montante depende da dívida que a empresa

tenha contraído e do valor de juros negociados com as instituições de
crédito. Como vimos no artigo fontes de informação financeira, a estrutura
de financiamento da empresa pode ser analisada através do balanço, da
qual dependerá um montante maior ou menor de juros a pagar.

Os impostos são obrigatoriamente pagos por lei em função dos lucros

obtidos. No caso das sociedades, o imposto a pagar é o Imposto sobre as
Pessoas Colectivas (IRC) e no caso das pessoas singulares, os chamados
Empresários em Nome Individual, o imposto em causa é o Imposto sobre as
Pessoas Singulares (IRS).

Relativamente aos dividendos, não existe qualquer obrigação em pagá-los,

dependendo a decisão da afectação dos lucros exclusivamente dos sócios
e da constituição de uma reserva legal. Estamos perante uma política de
dividendos que terá uma grande influência no cash flow da empresa. Se os
sócios decidirem distribuir uma grande parte dos lucros, pouco ficará para o

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 futuro da empresa, pelo que normalmente só uma parte dos lucros é
distribuída, ficando o restante na empresa, sob a forma de reservas.

8.3.3. As actividades de financiamento

Além do recurso a entidades externas à empresa como fonte de

financiamento, os sócios poderão ser chamados a realizar aumentos de
capital. A entrada de dinheiro fresco na empresa é uma das formas mais
comuns de financiamento das empresas e um sinal do reforço da confiança
que os sócios depositam no futuro da organização.
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Em função das suas necessidades e da capacidade negocial que tiver junto

das fontes de financiamento, a empresa poderá aumentar as suas
disponibilidades financeiras, recorrendo a novos empréstimos, constituindo
esta uma das decisões de financiamento mais importantes que a empresa
terá de tomar.

Quando os prazos de financiamento terminarem, a empresa terá de

devolver o dinheiro pedido emprestado.

8.3.4. As actividades de investimento

Além das actividades operacionais, a empresa tem de gerir as suas decisões

de investimento. É necessário, para continuar a operar no futuro, que renove
e expanda os seus activos.

Portanto, a realização de novos investimentos em activo fixo, o chamado

Capital Expenditure (ou Capex) é uma decisão importante a tomar no
planeamento a longo prazo da organização pois representa uma das
principais saídas de disponibilidades ao mesmo tempo que é crítica para o
futuro da organização.

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 Nalgumas situações, a empresa poderá decidir alienar activos fixos de que
não necessite como forma de aumentar as suas reservas de liquidez. Muitas
empresas tomam esta decisão quando decidem abandonar actividades
que não consideram estratégicas ou quando encontram uma boa
oportunidade de lucro no mercado.

Resumindo...

O fluxo de tesouraria das empresas flui como o sangue num corpo humano.
Para gerir da maneira mais eficaz o dinheiro da empresa, é necessário
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analisar as suas diferentes naturezas, quais as suas origens e aplicações, o

tempo de permanência na empresa e como se equilibram os diferentes
ciclos internos e externos. Resumidamente, temos um esquema deste
género:

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 8.3.5. Rácio de liquidez geral

Como medida de curto prazo da liquidez da empresa, o rácio mais utilizado

é o grau de liquidez geral. Este rácio compara o activo de curto prazo
(numerador) com o passivo de curto prazo (denominador) da empresa.

Este rácio dá-nos a relação entre os activos em dinheiro (ou facilmente

convertíveis em dinheiro) com o montante que será exigível à empresa a
curto prazo. A sua fórmula é a seguinte:
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Um valor normal para este rácio será superior à unidade. Se o valor for inferior
a um, salvo nalgumas situações específicas, a empresa deverá estar em
dificuldades. Para termos uma noção clara do que é normal, é necessário
comparar o rácio de liquidez da empresa com o das suas concorrentes e
analisar a sua evolução histórica.

8.3.6. Rácio de liquidez reduzida

Este rácio, também conhecido como "acid test", mede a liquidez de forma
mais restritiva, ou seja, usa uma fórmula exactamente igual mas exclui os
inventários do numerador. A sua utilização pode ser mais adequada nalguns
sectores em que a liquidez dos inventários é menor, como na construção
civil, por exemplo, onde a conversão dos artigos em stock (casas) em
dinheiro poderá ser mais difícil. A sua fórmula é a seguinte:

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 Um valor superior a um no rácio de liquidez reduzida é um valor interessante
pois significa que a empresa terá capacidade para pagar as suas dívidas de
curto prazo apenas com o dinheiro de que dispõe e com o valor que os
clientes devem à empresa.
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8.3.7. Rácio de liquidez imediata

O rácio de liquidez imediata compara o valor de disponibilidades com o

valor do passivo de curto prazo. A sua leitura é imediata: quanto é que o
dinheiro que a empresa dispõe no momento representa no total das suas
dívidas de curto prazo. A fórmula é a seguinte:

Os valores do rácio de liquidez imediata costumam apresentar valores

bastante reduzidos, na ordem dos 10% ou menos, o que significa que as
empresas não costumam ter montantes de liquidez elevados. Tal deve-se ao
facto de as empresas reinvestirem os seus excessos de tesouraria em activos
financeiros a prazo ou aproveitarem para reduzir o seu passivo.

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 8.4. Rácios de Funcionamento

Como funciona o dia-a-dia da empresa na sua vertente comercial e

operacional? E como é que as políticas de crédito concedidas a clientes, os
prazos de pagamento negociados com fornecedores e a eficácia na gestão
dos inventários influenciam as necessidades ou excedentes de tesouraria?

Os rácios de funcionamento esclarecem as respostas a perguntas deste

género e ajudam a analisar as relações causa-efeito entre a actividade da
empresa e as suas necessidades de financiamento.
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Vamos supor uma empresa que comprou mercadoria para revenda. Hoje,
no dia 0, a mercadoria é-nos facturada e entra em armazém. Conforme as
condições de pagamento negociadas com os fornecedores, temos de
pagar as mercadorias compradas daqui por 30 dias. Como podemos ver na
figura abaixo, a venda das mercadorias aos nossos clientes só ocorre
passados 45 dias após a sua entrada em armazém e os clientes só as pagam
no dia 120.

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 O impacto deste ciclo de tesouraria nas finanças da empresa é claro: a
empresa tem um défice de tesouraria de 90 dias, correspondente à soma do
tempo que guarda as mercadorias em armazém e ao tempo que demora a
receber dos seus clientes, deduzido do prazo de pagamentos aos seus
fornecedores.

Se esta empresa crescer em termos de vendas, terá de se financiar em 90

dias de tesouraria. Isto significa que, por exemplo, se num determinado ano
as vendas aumentarem €100 000, a empresa terá de dispor do equivalente a
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90 dias de vendas em disponibilidades financeiras para poder pagar aos seus

fornecedores a 30 dias, armazenar as mercadorias durante 45 dias e dar um
crédito aos seus clientes de 75 dias. Terá de dispor de 90/365 * 100 000 = €24
567.

As empresas em situação de défice de tesouraria enfrentam estas "dores de

crescimento". Para crescerem, têm necessariamente de dispor de tesouraria.
Este fenómeno explica porque algumas empresas deste género sofrem
frequentemente de crises de tesouraria ao mesmo tempo que apresentam
lucro.

Pelo contrário, as empresas que têm um excedente de tesouraria, procuram

formas rentáveis de aplicar as suas disponibildades financeiras. O
reinvestimento dessas disponibilidades no crescimento da prórpria empresa é
muitas vezes a opção tomada, uma vez que estas empresas beneficiam de
mais liquidez com o aumento das vendas.

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 8.4.1. Prazo médio de recebimentos

Uma forma simples de calcular o tempo médio de recebimentos (medido

em dias ou meses), consiste em dividir o valor que os clientes devem à
empresa num determinado momento pelo valor das vendas anuais. Para
obter o rácio em dias multiplicamos o valor por 365; para obter o valor em
meses multiplicamos por 12.

A fórmula deste rácio é a seguinte:

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No cálculo do prazo médio de recebimentos convém ter em consideração

que normalmente o saldo de clientes, obtido a partir dos dados da
contabilidade, inclui o IVA, enquanto que o valor das vendas é líquido deste
imposto. Para corrigir eventuais distorções no cálculo e análise deste rácio,
devemos adicionar o IVA ao denominador.

A empresa deverá analisar periodica e sistematicamente este rácio, de

forma a mantê-lo sob controlo. Nalguns sectores é comum atribuir-se um
prazo de pagamentos a clientes mais dilatado do que noutros, constituindo
prática corrente no mercado e uma forma de seduzir clientes e vender mais.
No entanto, se o prazo médio de recebimentos aumentar para valores
demasiado elevados, a empresa terá certamente problemas difíceis pela
frente.

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 8.4.2. Prazo médio de pagamentos

Como vimos anteriormente, este rácio é de grande importância para o bom

funcionamento da empresa. Ele expressa o tempo que a empresa demora a
pagar aos seus fornecedores. A fórmula de cálculo do prazo médio de
pagamentos é a seguinte:
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Tal como acontece com o rácio anterior, o saldo da conta de fornecedores

inclui normalmente o valor do IVA, pelo que poderemos fazer uma
correcção ao denominador, acrescentando o valor deste imposto.

O prazo médio de pagamentos reflecte uma boa dose da capacidade

negocial da empresa junto dos seus fornecedores. Se a empresa tem grande
poder negocial, vai conseguir dilatar os prazos médios de pagamento. Se,
pelo contrário, não tem grande poder negocial, terá de se contentar com
prazos mais curtos. Assim, a relação comercial da empresa com os seus
fornecedores terá de ser gerida com cuidado, prazos de pagamento mais
curtos também costumam significar descontos e outras vantagens
económicas.

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 8.4.3. Tempo médio de duração das existências

O tempo médio de duração das existências mede o número médio de dias

(ou meses) que as existências (mercadorias ou produtos acabados)
permanecem em armazém. Este rácio é uma boa forma de avaliar
criticamente a eficácia na gestão dos inventários, pois se a empresa tem um
grande tempo médio de duração das existências, terá de fazer um esforço
maior de tesouraria, como vimos anteriormente. Mas, se o tempo médio de
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duração das existências for demasiado baixo, isto pode significar que a
empresa estará a perder vendas pelo facto de não dispor de stock
suficiente.

O cálculo do tempo médio de duração das existências pode ser feito

através da seguinte fórmula:

8.5. Rácios Financeiros

Quando analisámos as fontes de informação financeira, verificámos que a

empresa pode financiar os seus activos recorrendo a capitais próprios e a
capitais alheios. Na grande maioria dos casos, as empresas financiam-se
recorrendo a uma combinação de capitais próprios e alheios.

Os rácios financeiros facilitam a optimização da proporção de capitais

alheios no financiamento da empresa. Comparando os valores dos rácios
financeiros com os de outras empresas do mesmo sector, podemos
igualmente averiguar a razoabilidade do nível de endividamento da
empresa.

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 Antes de partir para a análise dos rácios financeiros propriamente dita
convém decompor os diferentes tipos de capitais alheios em função do seu
custo (se tem ou não de suportar juros) e da sua permanência na empresa.
Desde logo, é importante fazer esta análise por três razões principais:

 em primeiro lugar, porque os passivos que suportam juro expõem a

empresa ao risco de variação de taxas de juro, sendo sem dúvida
interessante analisar o impacto que uma variação significativa nas
taxas de juro terá nos custos da empresa;
 em segundo, porque quanto maior for a proporção dos custos de
financiamento que suportam juro no total do activo da empresa,
maior vai ser o seu custo de financiamento, pelo que haverá que
avaliar até que ponto a empresa tem capacidade de cumprir com as
suas obrigações perante bancos e outras instituições de crédito;
 em terceiro, porque, como já mencionamos, convém haver um certo
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equilíbrio entre passivos e activos de longo prazo na empresa, sendo

de evitar o financiamento de activos de longo prazo recorrendo a
empréstimos de curto prazo.

Então, em termos visuais teríamos:

No passivo de longo prazo encontramos normalmente empréstimos

bancários cujo vencimento é superior a um ano e empréstimos que os sócios
fazem à sociedade (os chamados suprimentos). Estes empéstimos servem
para financiar os activos de longo prazo, tais como terrenos, máquinas e
outros bens duradouros. Na maior parte dos casos, estes empréstimos estão
sujeitos a juros.

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 No passivo de curto prazo temos os empréstimos bancários necessários para
fazer face a necessidades de tesouraria e a investimento em fundo de
maneio, tais como mercadorias e matérias-primas. Além destes empréstimos
de curto prazo, as empresas recorrem também a créditos cedidos pelos
fornecedores sob a forma de prazos de pagamento alargado, tal como
vimos no artigo anterior. As facilidades de pagamento cedidas por
fornecedores não costumam estar sujeitas a juros, sendo uma das formas
preferidas de financiamento de empresa.

E quanto ao financiamento por capitais próprios, qual será o seu custo?

Embora os sócios da empresa não possam exigir o pagamento de juros pelo
investimento que realizam na empresa, será legítimo assumir que esperem
obter lucros. Seja sob a forma de dividendos seja pela valorização do
património da empresa, os sócios esperam sempre um retorno do seu
investimento.
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E porque os sócios se expõem a um risco maior do que os credores da

empresa (em caso de falência ou dissolução da empresa, os sócios são os
últimos a serem ressarcidos do investimento que realizaram, depois de
cumpridas as obrigações com todos os credores e na maioria dos casos a
falência conduz a uma situação em que nada sobra após liquidadas as
dívidas perante terceiros), vão certamente exigir uma taxa de retorno
superior à taxa de financiamento por capitais alheios. Não poderia ser de
outra forma, pois em função de maior risco, os investidores esperam retornos
superiores, caso contrário não teriam incentivo para se exporem, preferindo
activos de nível de risco inferior com o mesmo retorno.

É então legítimo assumir que o financiamento por capitais próprios é mais

oneroso do que o financiamento por capitais alheios. E sendo assim, seria
fácil de concluir que o custo médio ponderado do capital (a média
ponderada entre custo de capitais próprios e alheios) é menor quanto maior
for a proporção de capitais alheios na empresa. Acontece, no entanto, que
a partir de um certo grau de endividamento, alguns problemas vão sendo
criados, levando os credores a exigir um juro maior pelos empréstimos que
concedem à empresa.

Esses problemas são normalmente associados à perda de controlo de gestão

da empresa, que é posta em causa quando o grau de endividamento é
muito elevado, ou seja, quando a empresa se endivida em excesso começa
a ser difícil de manter o controlo sobre ela, pois os credores vão ganhando
influência na gestão. Por outro lado, os credores apercebendo-se do maior
nível de risco a que se expõem quando financiam a empresa, vão exigir
taxas de juro maiores e levantando mais obstáculos à concessão de crédito.

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 Então, como podemos ver no gráfico seguinte, é verdade que o custo
médio ponderado do capital (k) diminui à medida que a proporção de
capitais alheios aumenta (D/E), até um certo limite. A partir desse limite, o
custo médio ponderado do capital volta a aumentar, pelas razões expostas.
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8.5.1. O impacto da alavancagem financeira na rentabilidade dos

capitais próprios

A proporção de capitais alheios no financiamento da empresa é conhecida

por alavancagem financeira (ou leverage) e, como vimos, tem uma grande
influência no custo médio ponderado do capital. Mas a importância da
alavancagem financeira não fica por aqui, ela é importante principalmente
porque, quando bem utilizada, permite obter uma maior rentabilidade dos
capitais próprios.

Vejamos o seguinte exemplo: uma empresa que gera €100.000 de resultados

líquidos por ano e tem um activo líquido de €500.000. Esta empresa está a
financiar o seu activo recorrendo a 100% de capitais próprios. No entanto,
tem também a possibilidade de recorrer a 20%, 40%, 60% ou 80% de capitais
alheios, conforme entender, suportando uma taxa de juro de 10%. Qual é o
impacto desta decisão na rentabilidade dos seus capitais próprios?

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 Como podemos ver, quanto mais a empresa recorre a financiamento
externo, maior será a rentabilidade dos seus capitais próprios. O rácio de
endividamento deverá assim ser cuidadosamente analisado sempre que se
analisa a rentabilidade da empresa, sendo certo que um superior nível de
rentabilidade pode ser alcançado à custa de mais dívida (e, naturalmente,
mais risco).

8.5.2. O rácio "debt to equity"

Este é talvez o rácio mais utilizado na análise da estrutura financeira de

empresas. A fórmula de cálculo é a seguinte:
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A partir desta fórmula mais usual, outras fórmulas específicas são adoptadas
pelos analistas. Uma das mais comuns consiste em retirar do numerador
aquele passivo que não suporta juros, ficando o numerador a expressar
apenas a dívida sujeita a custo financeiro. Os adeptos desta metodologia de
cálculo são normalmente os bancos, pois o que lhes interessa directamente
é avaliar a capacidade da empresa pagar os empréstimos que contrai.

Outra variante do cálculo deste rácio consiste em incluir apenas os passivos

de longo prazo, fazendo a análise de passivos de curto prazo em conjunto
com o fundo de maneio e os activos de curto prazo.

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 8.5.3. Rácio de autonomia financeira

Podemos obter uma imagem instantânea da estrutura financeira da

empresa a partir deste rácio. É uma das formas mais expeditas de analisar o
grau de alavancagem da empresa de uma forma simples, pois os valores
são directamente retirados do balanço e não carecem de ajustamentos em
função da permanência dos capitais nem em função do pagamento (ou
não) de juros. A fórmula é a seguinte:
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8.6. Rácios de Avaliação de Empresas

Quando um investidor se interessa pela aquisição ou alienação de uma

empresa, interessa-se particularmente pela parte residual do Balanço - a
diferença entre o activo e o passivo - a que chamamos de Capital Próprio.
Este é o valor da empresa, do ponto de vista contabilístico e representa todo
o seu património.

Avaliar empresas, deste ponto de vista, seria fácil. Uma auditoria cuidada ao
balanço permitiria afastar as dúvidas sobre a veracidade dos números e
apontar inequivocamente o valor da empresa...

Porque é que o valor contabilístico da empresa pode ser diferente do seu

real valor?

A razão prende-se com os chamados activos intangíveis, que nem sempre

estão totalmente expressos no balanço. Embora a contabilidade tenha
evoluído muitíssimo enquanto ciência nos últimos anos, ainda não foi capaz

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 de acompanhar o reconhecimento e mensuração de determinados factos
com impacto no património das empresas. Assim, não sabemos quanto vale
objectivamente, por exemplo, uma marca, uma carteira de clientes ou o
capital intelectual da empresa.

Mas sabemos que estes factores tendem, cada vez mais, a explicar o valor
das empresas do século XXI. É por isso que um investidor interessado na
aquisição de uma empresa considera a sua reputação no mercado, a sua
capacidade de inovar e a qualidade da sua equipa de gestão - ainda que
estes activos não sejam mencionados no balanço! E é também por isso que
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frequentemente está disposto a pagar mais pela empresa do que a sua

Situação Líquida, pagando o chamado goodwill.

O mercado também avalia a empresa

Além da subjectividade que acabamos de expor, o valor das empresas

também está sujeito à avaliação constante do mercado e à força das suas
leis da oferta e da procura. Também o mercado vai julgar o valor da
empresa de forma diferente do valor expresso na contabilidade.

É pois frequente encontrarmos grandes disparidades entre o valor

contabilístico das empresas e o valor pelo qual são compradas e vendidas
no mercado. O exemplo mais evidente desta diferença é a flutuação ao
segundo das cotações das acções nos mercados de capitais.

Claro que não é pelo facto das cotações flutuarem ao segundo que o valor
da empresa se altera exactamente da mesma forma. Isto acontece porque
o mercado tende a incorporar expectativas quanto ao futuro da empresa e
a reagir a rumores e outros factores subjectivos, distorcendo a formação do
preço das acções: ora sobreavalia a empresa ou lhe cota o valor por baixo.

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 O mercado tem muitas flutuações erráticas de curto prazo, que não são
sempre explicadas de forma "racional" (ver a este propósito o artigo "A teoria
da eficiência perfeita do mercado e a teoria random walk").

Os rácios de avaliação de empresas

Neste contexto, os investidores socorrem-se de indicadores para reduzir a

subjectividade na avaliação de empresas. A experiência demonstra que a
utilização cuidada dos rácios financeiros permite tomar decisões mais
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fundamentadas e acertadas.

Então os indicadores mais básicos serão os seguintes:

8.6.1. Valor nominal das acções - corresponde ao valor facial das

acções.

O valor do capital social de uma empresa será o valor nominal das acções
multiplicado pelo número de acções.

O valor nominal das acções é pois um valor arbitrário e tende a ser baixo
quando usado na avaliação de empresas.

Exemplo: se uma empresa tem um capital social de 5 milhões de euros e tem

1 milhão de acções em circulação, o valor nominal de cada acção é de €5.

8.6.2. Valor contabilístico - corresponde ao capital próprio da

empresa dividido pelo número de acções.

Também é conhecido na gíria financeira por book value. Incorpora todos os

activos da empresa deduzidos de passivos. Esta informação é importante e

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 deve ser testada. Só se deve fazer fé no valor contabilístico da empresa se a
contabilidade da empresa não tiver sido manipulada.

Exemplo: o Capital Próprio da empresa é de 12 milhões de euros e a

empresa tem um milhão de acções em circulação. O valor contabilístico por
acção é de €12.

8.6.3. Valor de mercado - corresponde ao valor pelo qual as

acções da empresa são transaccionadas no mercado (a
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cotação).

O valor de mercado é o valor pelo qual pode comprar ou vender acções

representativas do capital da empresa.

Exemplo: a cotação da empresa é de €15. Se a empresa tem um milhão de

acções em circulação e se pretender comprar a totalidade do capital da
empresa, teria de pagar 15 milhões de euros.

Estes três valores são os mais básicos a ter em conta na avaliação das
empresas e já nos dão muita informação. Por um lado, porque são
facilmente identificáveis, e por outro, porque permitem analisar as diferenças
entre eles. Se, a empresa tem um valor de mercado muito acima do valor
contabilístico, por exemplo, poderemos estar perante uma empresa sobre
avaliada. Deste modo, chegamos a um dos rácios mais importantes na
avaliação de empresas:

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 8.6.4. Price-to-book value: é o valor da cotação dividido pelo valor
contabilístico.

Tem tendência a ser superior à unidade porque o mercado valoriza

determinados activos que não figuram no balanço.
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8.6.5. Earnings per share (EPS)

Também conhecido como resultados por acção, representa o rácio entre

Resultados Líquidos e o número de acções. Este indicador é dos mais usados
pelos investidores pois permite ter uma aproximação do lucro que cada
acção proporciona ao seu detentor.

Exemplo: a empresa gerou lucros de €1.000.000 num determinado exercício.

Se o número de acções for de 1 milhão, o EPS é de um euro, o que permite
assumir que cada acção proporciona um euro de lucro por ano.

O mercado costuma apreciar subidas no EPS, pelo que avaliar o crescimento

deste indicador ao longo dos anos é fundamental.

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 8.6.6. Price-to-earnings ratio (PER): É o valor da cotação dividido
pelo EPS.

Usando o rácio anterior, permite comparar dados de duas empresas

diferentes. Repare que no caso anterior não é possível comparar o EPS de
duas empresas diferentes, pois o rácio depende do número de acções
representativas do capital da empresa, que é, obviamente, arbitrário. Assim,
não faz sentido afirmar que a empresa A vale mais do que a empresa B
porque tem um EPS superior.
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Mas se dividirmos a cotação da empresa (o preço das acções) pelo EPS,

então estaremos em condições de comparar duas empresas diferentes. O
PER, que também é conhecido por ‘múltiplos' é dado pela expressão:

Exemplo: as acções da empresa estão cotadas a €15 e o seu EPS é de €1.00.

O PER será de 15. Este valor é uma aproximação do número de anos que o
investidor levará a recuperar o seu investimento nesta empresa; neste caso,
a empresa levaria 15 anos a proporcionar lucros equivalentes ao seu preço
actual.

O PER pode ser calculado para empresas individualmente ou para o

mercado no seu todo sendo, neste caso, um indicador importante da forma
como o mercado está a subvalorizar ou sobrevalorizar as empresas.

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 8.6.7. Price-to-cash flow (PCF)

É o rácio entre a cotação e o fluxo líquido de tesouraria (cash flow) de um

determinado exercício.

Este indicador diz-nos quantas vezes é a cotação superior ao cash flow que
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a empresa é capaz de gerar anualmente. Assim, se a cotação for de €15 e a

empresa gerou um fluxo líquido de tesouraria de €750.000, sendo o capital
representado por um milhão de acções, o PCF será de 20.

Como medida de performance da empresa, o fluxo líquido de tesouraria

funciona muito bem contra manipulações contabilísticas pois como
representa a diferença entre o dinheiro entrado e saído na empresa, é uma
medida muito objectiva e independente das políticas contabilísticas que a
empresa adoptar.

8.6.8. Dividend yield

É o valor dos dividendos distribuídos aos accionistas dividido pela cotação.

Este rácio representa a taxa de retorno do investimento por via de
dividendos.

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 Dividendos são a quantia de lucros que a empresa decide atribuir aos
accionistas.

Se uma empresa tem um Resultado Líquido (lucro) de €1.000.000 num

determinado exercício, ela pode decidir distribuir €250.000 aos detentores de
capital, permanecendo os restantes €750.000 na empresa, para futuros
investimentos, por exemplo. Neste caso, diz-se que o dividend pay-out é de
25%, pois a política de dividendos consiste em distribuir 25% dos lucros aos
accionistas.
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8.7. Cálculo e Análise do Cash-Flow

O cálculo dos Cash-Flows Futuros, o Valor Actual Líquido (VAL), o Desconto

de Cash-Flow Futuros (Discounted Cash-Flows), a Taxa Interna de Retorno
(TIR) e o Custo Médio Ponderado do Capital (CMPC ou WACC - Weighted
Average Cost of Capital) são ferramentas essenciais na prática de gestão e
administração empresarial, tendo por objectivo a avaliação de
investimentos, e negócios, e a sua respectiva viabilização e preparação.

O termo Cash-Flow (fluxo de caixa), representa a diferença entre as entradas

e saídas de dinheiro de uma empresa durante um determinado período de
tempo, calcula-se através da elaboração do Mapa de Cash-Flow
(demonstração dos fluxos de caixa, ou mapa de tesouraria) complementa a
informação do Balanço e da Demonstração de Resultados ilustrando os
fluxos de capital na empresa no momento em que são gerados.

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 O mapa de Cash-Flow permite identificar atempadamente situações graves
de ruptura de tesouraria que podem levar à falência de uma empresa.

Divide-se em 3 tipos de fluxos, provenientes de:

 Actividades operacionais

+ Recebimentos de clientes

- Pagamentos a fornecedores
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- Pagamentos ao pessoal

= Fluxo gerado pelas operações

+/- Pagamentos/recebimentos do IRC

+/- Outros recebimentos/pagamentos relativos à actividade operacional

= Fluxo gerado antes das rubricas extraordinárias

+ Recebimentos relacionados com as rubricas extraordinárias

- Pagamentos relacionados com as rubricas extraordinárias

= Fluxo das actividades operacionais

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  Actividades de investimento

+ Recebimentos provenientes de investimentos financeiros, imobilizações

corpóreas e incorpóreas, subsídios de investimento, juros e proveitos
similares, dividendos, etc.

- Pagamentos respeitantes a investimentos financeiros, imobilizações

corpóreas e incorpórea, etc.

= Fluxo das actividades de investimento

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 Actividades de financiamento

+ Recebimentos provenientes de empréstimos obtidos, aumentos de

capital, prestações suplementares, subsídios e doações, venda de
acções ou quotas próprias, cobertura de prejuízos

- Pagamentos respeitantes a empréstimos obtidos, amortizações de

contratos de locação financeira, juros e custos similares, dividendos,
redução do capital e prestações suplementares, aquisição de acções ou
quotas próprias, etc.

= Fluxo das actividades de financiamento

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 Conjuntamente, estes três fluxos permitem explicar a variação de caixa e
seus equivalentes.

O método de valorização dos Fluxos de Caixa Descontados, Discounted

Cash-Flow (DCF), é utilizado para estimar a atractividade, e viabilidade, de
um investimento. Esta análise usa projecções dos futuros cash-flows,
chegando assim ao valor presente dos cash-flows futuros. Se o valor dos
cash-flows descontados for maior que o valor do investimento, a
oportunidade deve ser considerada (VAL - Valor Actual Liquido).
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Os Cash-Flows podem ser:

 Não Constantes e Finitos

Legenda:

i = Taxa de Actualização/Taxa de Desconto/Retorno Exigido

n = Período

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  Constante e Finitos
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Sendo:

 Constantes e Infinitos

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  Uniformemente Crescentes e Infinitos
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Legenda:

 g ("growth" - crescimento) = Taxa de Crescimento constante,

normalmente dado pela Taxa de Inflação.

Ou:

Legenda:

 RL = Resultado Liquido
 RD = Resultado Distribuído pelos Accionistas
 (RL-RD) = Resultado Retido
 RCP = Rentabilidade do Capital Próprio. Custo do capital (%)

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 Se calcularmos fórmula assumindo o VAL=0 obtemos uma taxa de
actualização denominada por TIR (Taxa Interna de Retorno, igualmente
conhecida por IRR - Internal Rate of Return) que é a taxa necessária para
igualar o valor de um investimento (VAL) com os seus respectivos retornos
futuros ou saldos de caixa.

O Efeito de Endividamento, mais precisamente a Rendibilidade Esperada de

um Activo (o já mencionado "retorno esperado"), é a taxa a que a empresa
financia as suas operações de financiamento, que podem ser financiadas
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por Capitais Próprios e/ou por Capitais Alheios, e que deve ser assumido
como o "i".

Legenda:

 CA= Capital Alheio (Dívida) - Dívida da entidade (debt) (%)

 CP= Capital Próprio - Património líquido da entidade (equity) (%)
 A= CA+CP
 RCA= Rentabilidade do Capital Alheio. Custo da dívida antes de
impostos (%)

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 Sendo o Custo do Capital Próprio dado por:

Tendo em atenção que se uma empresa se financiar só com Capitais

Próprios:
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Ou

Em que:

Rf= Taxa de juro sem risco (Taxa de retorno esperada para um investimento
sem risco). Normalmente utiliza-se a média das taxas das Obrigações do
Tesouro (OT) como referência.

ß= Beta da acção (Calculado como a covariância entre a rentabilidade da

acção e o índice onde se insere).

Sendo que a relação rentabilidade e o risco, relativamente a um activo em

geral, quanto maior for o risco a ele associado, maior será a rendibilidade

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 exigida pelos potenciais investidores. Quanto maior o beta, maior o prêmio
de risco, e consequentemente o retorno exigido também é maior. Um beta
de 1 corresponde a uma empresa com volatilidade média face ao
mercado. Quanto menor o beta, menor o risco da empresa e menor o
retorno esperado dos investidores, pelo que, em última instância, o custo dos
seus capitais próprios (compostos por acções) também será menor
(chamada de acção defensiva). Pelo contrário, se o beta é superior a 1, o
risco da empresa é maior, pelo que os investidores exigirão um retorno
também superior, passando o custo dos capitais próprios a ser também
maior (chamada de acção ofensiva).
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Segundo o CAPM, a taxa de retorno requerida pelos investidores (que

corresponderá ao custo dos capitais próprios) deve ser igual à soma da taxa
isenta de risco com o beta multiplicado pelo prémio de risco do mercado.

(Rp-Rf)= Taxa de prémio de risco (Taxa de retorno esperada acima da taxa

livre de risco a título de prémio pelo risco de mercado (risco sistemático). Esta
taxa pode ser encontrada através da diferença entre a taxa média do
índice de referência e média das taxas das Obrigações do Tesouro. Quanto
maior o risco, maior deve ser a taxa de prémio de risco. Esta taxa é
considerada como a remuneração do accionista pelo risco de mercado).

O mais correcto, e assumindo o cálculo dos Cash-Flows com risco, é

descontar à taxa WACC, é igualmente muito usada pela determinar a
possibilidade de oportunidades de expansão da empresa ou de fusões e
aquisições.

O WACC calcula a média ponderada dos custos das fontes de

financiamento, em que o peso de cada uma é considerado em cada
situação, sendo que na fórmula seguinte apresenta-se liquida de imposto.
Desta forma é possível aferir qual é o custo de cada unidade de moeda que
financia a entidade.

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  T= Taxa de IRC (%)

Em conclusão, se a taxa TIR do projecto for maior (>) que a taxa WACC da
Empresa então o projecto é Viável.
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 9. Avaliaçao de Empresas
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Conhecer o valor de uma empresa é uma ferramenta fundamental para

qualquer gestor. Existem inúmeras ópticas de avaliação de empresas, donde
se destacam a óptica patrimonial, a óptica do mercado, a óptica financeira
ou do rendimento (ou Discounted Cash Flow) e a óptica mista ou
económica.

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 É importante ter em consideração alguns conceitos de valor da empresa:

 Enterprise Value (EV) ou Valor do Negócio ou Valor de Rendimento da

Exploração: é o valor dos activos afectos à exploração, mediante a
capacidade de geral lucro, isto é, cash-flows futuros.
 Firm Value (FV) ou Valor da Empresa:
 Firm Value=Enterprise Value (EV)+Valor dos elementos extra
exploração
 Equity Value (EQV) ou Valor dos Capitais Próprios: é o valor da
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empresa para os seus sócios ou accionistas.

Valor de cada acção:

 Valor de uma Quota:

Equity Value ×Percentagem (%)de Capital detido pelos Sócios

Assim a sequência do cálculo da avaliação de empresas consiste em

calcular o Valor do Negócio (Enterprise Value) adicionar o valor dos activos
extra exploração, e obtemos o Valor da Empresa (Firm Value). Se quisermos
obter o Valor dos Capitais Próprios só temos de subtrair, ao Firm Value, o valor
do Passivo de Financiamento (são as dividas relacionadas com a obtenção
de recursos financeiros, são normalmente de médio ou longo prazo -
exemplo: dívidas a entidades bancárias, empréstimos obrigacionistas).

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 Nas empresas cotadas podemos utilizar este mesmo método mas
inversamente. Consiste em somar à Capitalização Bolsista (Valor de Cotação
das acções multiplicado pelo número de acções) o Passivo de
Financiamento, obtendo assim o Firm Value. Se subtrairmos o valor dos
elementos extra-exploração ficamos com o valor de Mercado do Negócio
(Enterprise Value).

O Valor da Empresa, segundo a óptica patrimonial, é a riqueza investida

pelos sócios/accionistas, e acumulada até à data da avaliação. Acaba por
ser o valor que se encontra no balanço da empresa, o que torna esta óptica
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pouco credível e insuficiente.

A óptica de mercado tem como conceito central o de Capitalização

Bolsista, só se aplica a empresas cotadas e consiste em multiplicar a cotação
das acções pelo seu número total. Nas empresas não cotadas pode-se
utilizar o Método dos Múltiplos, ou comparativo, em que se comparam os
indicadores da empresa com a respectiva média sectorial, representativa do
universo em que se insere a empresa.

Permite às empresas obterem uma aproximação de qual seria a cotação

provável das suas acções (se fossem introduzidas em bolsa), tendo em
atenção que a sua liquidez é menor.

O método dos Discounted Cash-Flows, ou a óptica financeira ou do

rendimento, é o valor actual dos cash-flows futuros (a taxa de actualização
utilizada é a WACC - Weight Average Cost of Capital) . Importante nota o
conceito de valor do negócio, que consiste no valor actual dos valores de
exploração futuros (FCFF - Free Cash-Flow to the Firm). As empresas
recomendadas normalmente são aquelas em que a óptica financeira
apresenta valores superiores à óptica de mercado.

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 Por fim a óptica mista ou económica, o valor da empresa é dado pela soma
do valor patrimonial (visto anteriormente) e do goodwill (o valor imaterial da
empresa, que reflecte a capacidade da empresa de gerar lucros anormais,
igualmente chamadas "Rendas Económicas" relativas a vantagens
comparativas da empresa). Neste sentido importa salientar o conceito de
EVA® - Economic Value Added (Valor Económico Acrescentado) que é a
diferença entre o lucro normal (ou Encargo de Capital, que é o Activo
Económico Inicial (Capital Investido no Início) - ou final do exercício anterior -
multiplicado pela taxa WACC do próprio exercício) e o lucro realmente
obtido, dizendo qual o lucro acima do normal exigível, e o conceito de
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MVA® - Market Value Added (Valor de Mercado Acrescentado) que não é

mais do que a actualização dos EVA® futuros, que corresponde ao conceito
de Goodwill ou de VAL (Valor Actual Liquido) na análise de investimento.
Numa empresa cotada em bolsa o MVA® será a diferença entre o valor
segundo o mercado e o capital investido (Invested Capital ou Activo
Económico que é o Capital Fixo Liquido de Exploração somado das
necessidades de fundo maneio (NFM = Clientes+Existências - Fornecedores).

Assim sendo o cálculo do EVA® do ano é calculado subtraindo ao Resultado

Operativo do ano, liquido de imposto, o Lucro Normal:

(RO x (1-t)) - (Capital Investido no Início x WACC do ano)

Podemos igualmente calcular a Margem de Criação de EVA® (EVA®

Spread). É a Rentabilidade do Capital Investido (ROIC - Return on Invested
Capital) subtraída do WACC do ano:

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 Assim sendo podemos calcular o EVA® multiplicando o Capital Investido no
Início pelo EVA® Spread.

Importante ter em atenção que independentemente do modelo/óptica

utilizada, a avaliação de empresas é um exercício falível, de qualquer forma
é crucial o uso de várias ópticas para se ter um conhecimento mais
aprofundado da empresa e das suas potencialidades.

10. Fundo de Maneio

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Quem faz a gestão de uma

empresa entende a importância
da perfeita gestão do fundo de
maneio. A par com o Capex, o
Fundo de Maneio, é o principal
local onde a empresa se vê
forçada a investir uma grande
parte da sua liquidez, e tendo
em atenção que a maioria das
falências acontecem por falta
de liquidez e não por insolvência técnica, é fácil de perceber a sua
relevância na perfeita gestão de uma organização.

Resumidamente, o Capex (Capital Expenditure- em português, despesas de

capital ou investimento em bens de capital), designa o montante de
investimentos realizados em equipamentos e instalações de forma a manter
a produção de um produto ou serviço ou para manter em funcionamento
um negócio ou um determinado sistema. O capex ocorre quando uma
empresa compra activos (imobilizado), ou investe em activos já existentes,

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 que possuam uma vida útil superior ao exercício em que ocorre a compra ou
investimento, estando sujeitos a um reconhecimento do respectivo custo ao
longo de vários exercícios, via amortizações, tendo em vista trazer benefícios
futuros.

Por oposição, o Opex (Operational Expenditure - despesas operacionais),

refere-se ao custo associado à manutenção dos equipamentos e aos gastos
de consumíveis e outras despesas operacionais, necessários à produção e à
manutenção em funcionamento do negócio ou sistema. Por exemplo, a
aquisição de uma máquina é Capex, enquanto os custos com a sua
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manutenção é Opex.

Relativamente ao Fundo Maneio, é uma margem de segurança para evitar

rupturas de tesouraria. Não é mais do que a parte excedente do activo
circulante que cobre o passivo circulante, ou seja, a parte dos activos fáceis
de liquidar que cobre os passivos que exigem liquidação a curto prazo.

Os Activos Circulantes são o conjunto de contas do activo com bastante

liquidez, que se antecipa serem convertidas em dinheiro num prazo menor
que um ano. É a soma das contas do Balanço: Clientes, Existências, Títulos
Negociáveis e Caixa.

É preciso ter em atenção que as contas de Clientes e Existências fazem parte

das Necessidades de Fundo Maneio, tendendo a consumir mais recursos à
medida que a empresa cresce, pois à medida que se vende mais, torna-se
maior a necessidade de financiar clientes e de ter existências em stock,
como veremos seguidamente.

Os Passivos Circulantes, por sua vez, são as obrigações que normalmente são
pagas dentro de um ano: dívidas com fornecedores de mercadorias ou
matérias-primas, impostos, empréstimos bancários com vencimento nos
próximos 360 dias, encargos sociais, provisões (despesas incorridas, geradas,

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 ainda não pagas, mas já reconhecidas pela empresa: imposto de renda,
férias, 13° salário etc.), salários, títulos a pagar.

Resumindo, o fundo de maneio é a parte dos capitais permanentes que não

é absorvida no financiamento do imobilizado líquido, indo cobrir as
necessidades de financiamento do ciclo de exploração.

O cálculo do Fundo Maneio:

Activo Circulante - Passivo Circulante

Ou,
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Capitais Permanentes - Imob.Líquido

Então as necessidades de fundo de maneio, consistem em:

Clientes + Existências - Fornecedores

A sua variação positiva resulta numa aplicação de cash flow, ou seja,

consome capital. Portanto subidas de clientes ou existências, normais com o
aumento da actividade, são ao mesmo tempo negativas por consumirem
recursos, ao passo que subidas de fornecedores providenciam recursos (e
descidas, consomem-nos por ausência e necessidade de substituição).

Se os Clientes deixarem de pagar, ou se começarem a pagar tarde, as

empresas ficam em dificuldades, uma vez que os seus credores (funcionários,
Estado, fornecedores) não apresentarão grande flexibilidade em termos de
prazos de pagamento.

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 Mas então como podemos fazer face ao crescimento das Necessidade de
Fundo Maneio?

Existem várias medidas que uma empresa pode tomar para limitar o
investimento que tem de fazer em Fundo Maneio. Enquadrando-se em 3
campos:

 Minimização das quantidades e valores em stock;

 Minimização dos prazos e montantes em recebimento;
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 Maximização dos prazos e montantes de pagamento.

Alguns exemplos mais concretos:

 Aumentar o controlo de stocks;

 Utilizar filosofias de aprovisionamento just-in-time. Sendo para tal
necessário melhorar os processos produtivos, e/ou estabelecer
relações com fornecedores próximos, para consequentemente
minimizar stocks;
 Venda de mercadorias em consignação, com a consequente menor
necessidade de financiar stock
 Esforço na gestão de recebimentos, cobranças, de forma a minimizar
saldos de clientes e prazos de recebimento
 Incentivos ao recebimento mais rápido via descontos de pronto
pagamento
 Uso de factoring para antecipar recebimentos (se o custo não for
proibitivo)
 Estabelecimento de relações fortes com fornecedores, de forma a
obter mais crédito, com prazos mais longos.

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 11. Uma analise mais pormenorizada
da Margem Bruta
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O lucro e a margem bruta são igualmente importantes porque determinam

quanto dinheiro resta de cada euro de vendas para pagar salários,
encargos sociais, publicidade, expansão, redução de dívidas e pagamentos
de dividendos aos accionistas. Mas muitas vezes, gestores e investidores
ficam realmente obcecados com o valor das margens porque pensam que
são o objectivo mais importante a atingir. É preciso entender um bocadinho
de contabilidade e finanças para perceber que nem sempre é o caso. Este
artigo pode tornar-se um bocado complexo no que diz respeito à
decomposição dos factores de rentabilidade de uma empresa, pelo que
não é minimamente recomendado para principiantes. No entanto, vou

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 tentar demonstrar da forma mais simples possível como os diferentes
componentes da rentabilidade dos capitais próprios interagem entre si.

A margem bruta não é o mais importante.

A margem bruta não pode ser a sua obsessão permanente porque é apenas
uma parte dos dois rácios financeiros mais importantes: rentabilidade dos
capitais próprios e rentabilidade do activo. É possível que uma empresa com
uma margem bruta de 20% ser mais rentável do que uma empresa com uma
margem bruta de 80%. Isto pode parecer loucura mas tem a ver com a
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decomposição do valor da rentabilidade dos capitais próprios (ROE).

Em 1919, um gestor financeiro da DuPont descobriu como segregar as

componentes individuais da rentabilidade dos capitais próprios. Hoje,
designamos esta abordagem por análise DuPont. Explicar esta análise é um
tema a desenvolver noutro dia mas o resultado é que uma empresa que
roda mais rapidamente os seus activos pode gerar mais lucros em termos
absolutos em relação ao capital investido do que uma empresa com uma
rotação inferior e uma margem maior.

Pense na questão da seguinte forma: se dois miúdos vendem chocolates e

um deles, o João, ganha 5 cêntimos por cada unidade vendida e o outro, o
Guilherme, ganha 10 cêntimos por unidade, é do senso comum que o João
terá de vender duas vezes mais do que o Guilherme para que os lucros
sejam idênticos.

Mas se o João atrair muitos mais clientes do que o Guilherme devido aos seus
preços incrivelmente baixos, pode obter um lucro superior em termos
absolutos, mesmo com uma margem bruta unitária inferior. Isto é, se o João
vender 100 chocolates e ganhar €5.00 (100 chocolates x €0.05 por chocolate
= €5.00 de lucro total) e o Guilherme vender apenas 25 chocolates (25

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 chocolates com uma margem unitária de €0.10 = €2.50 de lucro total). O
João realizou o dobro do lucro embora a margem bruta do Guilherme seja o
dobro da sua!

As margens brutas dos modelos de negócio da Wal-Mart e da Microsoft

Vejamos os exemplos reais da Wal-Mart e da Microsoft que ajudarão a

compreender melhor este conceito.

O modelo de negócio baseado em margens baixas: uma das formas que a

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Wal-Mart encontrou para obter taxas de rentabilidade dos capitais próprios

de 60% ou mais durante décadas deveu-se ao seu enfoque na grande
rotação dos activos em conjunto com baixas margens brutas. Sam Walton
era obcecado com a rotação dos activos e usava uma grande
alavancagem para expandir o seu portefólio imobiliário, mais do que
compensando o facto de as suas margens serem muito inferiores às da
concorrência. Essa é uma das razões para que a empresa de investimentos
da sua família, a Walton Entreprises LLC, valer mais de 90 biliões de dólares
actualmente. Da facturação de 408.214 biliões de dólares o ano passado,
103.557 biliões foram margem bruta, ou seja 25.37%.

O modelo de negócio baseado em elevadas margens: a Microsoft, por outro

lado, gera margens brutas astronómicas. Dos 62.484 biliões de dólares de
facturação anual, 50.089 biliões foram margem bruta. Isto corresponde a
uma margem de 80.16%.

Agora, se quer realmente surpreender-se, pense no facto de a Microsoft -

que gera margens brutas de 80.16% ou 50.089 biliões de dólares por ano -
obtém lucros líquidos do que a Wal-Mart, que produziu 103.557 biliões de
dólares de margem bruta com a sua margem unitária de 25.37%.

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 Qual é a razão? Os gastos de distribuição, gerais e administrativos. A Wal-
Mart dispõe de uma rede global de lojas que necessitam de electricidade,
água, seguros, parques de estacionamento, prateleiras, e muito mais. A
Microsoft precisa de um único campus em Washington para distribuir os seus
produtos electronicamente ou através de retalhistas.

Sumário da análise da margem bruta

É isto que torna a análise dos negócios tão interessante:

 A Microsoft tem uma margem bruta de 80.16% vs. a Wal-Mart de

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25.37%
 A Wal-Mart tem um lucro bruto de 103.557 biliões de dólares, que é
mais do dobro do da Microsoft (50.089 biliões de dólares), porque o seu
volume de facturação é muito, muito superior ao da Microsoft.
 A Microsoft produz um lucro líquido (18.76 biliões de dólares) maior do
que o da Wal-Mart (14.335 biliões de dólares) porque não requer
grandes gastos de estrutura para gerir o seu negócio.

Margens brutas diferentes para empresas diferentes

Empresas como a Target e a Wal-Mart têm modelos de negócio com

margens muito diferentes do que empresas como a Microsoft e a Google.
Uma margem maior nem sempre produz mais dinheiro.

Percebe porque não pode ficar obcecado com as margens brutas? Tem de
decidir qual o modelo de negócio que a sua empresa precisa e insistir nesse
modelo enquanto funcionar bem. Isto quer dizer que ninguém na Wal-Mart
deve estar a pensar em aumentar as margens brutas se isso se conseguir à
custa de uma rotação de activos menor porque isso colocaria em causa a
grande rentabilidade dos capitais próprios que a empresa tem sido capaz

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 de gerar desde a sua fundação nos anos 60. Do mesmo modo, não faz
sentido para a Microsoft tentar mais volume de facturação através de
preços baixos.

Isso não significa que não possa oferecer adoçantes de margem. Eu

conheço uma empresa de vestuário famosa que vende uns adereços
pequeníssimos com 90% de margem. Quantos mais adereços os clientes
compram, por apenas alguns euros cada, maior é o lucro porque estas jóias
adicionais são "lucro puro" no verdadeiro sentido da palavra.

Não seja míope em relação às margens brutas até ter determinado

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exactamente que modelo de negócio se ajusta melhor à sua empresa. Por

vezes, a melhor forma de gerar o máximo retorno do investimento é
baixando as margens em troca de maior rotação dos activos. Outras vezes,
a melhor forma é aumentando as margens vendendo menos. É aqui que
entram o bom juízo de valor a experiência; terá de decidir por si próprio.

Desta maneira, quando estiver a analisar uma empresa, preste atenção às

mudanças nas margens brutas. Pode ser sinal de mudança de estratégia. A
última coisa que lhe interessa é uma surpresa.

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 12. O que e o EVA (Economic Value
Added)?
O EVA® - Economic Value
Added - é provavelmente
a ferramenta de gestão
mais badalada junto de
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académicos, consultores e
gestores nos últimos anos.
Grande parte do seu
sucesso deve-se ao
marketing inovador da
empresa que o criou, a
Stern Stewart & Co., que registou inclusivamente o nome “EVA” como marca,
gerando assim uma aura de misticismo e complexidade em seu torno.

No entanto, o EVA apresenta um conjunto de características que o tornam

mais completo e preciso do que as tradicionais métricas de avaliação da
performance das empresas, pelo que implementá-lo na sua empresa poderá
trazer benefícios reais. Veja neste artigo como pode ser implementado com
relativa facilidade.

O EVA® (Economic Value Added) pode definir-se como os proveitos gerados

por uma empresa depois de subtraídos os custos inerentes ao seu
funcionamento e os custos do capital nela investido. Consideram-se como
custos de capital não só os custos de financiamento por capitais alheios
como também os custos dos capitais próprios.

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 Neste aspecto reside a principal contribuição do EVA para a quantificação
do lucro. Ao admitir que os capitais próprios não são gratuitos, ao contrário
do que acontece com o sistema de contabilidade tradicional, o EVA
fornece uma visão mais verdadeira do valor criado pelas empresas.

Vejamos um exemplo prático para simplificação: suponhamos que

determinada empresa investe 20.000€ em equipamento produtivo com o
qual espera obter uma margem bruta de 5.000€ anuais e que suporta custos
de manutenção e seguros anuais no valor de 1.500€. Vamos admitir que
financia este investimento com um empréstimo bancário de 8.000€ a uma
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taxa anual de 5% e que o restante é financiado com capitais próprios. Será

que este projecto cria ou destrói valor?

Contabilidade Economic Value Added

Tradicional EVA

Margem bruta 5.000€ 5.000€

Manutenção e Seguros 1.500€ 1.500€

Amortizações (10 anos) 2.000€ 2.000€

Custos financeiros 400€ 400€

Resultados antes
1.100€ 1.100€
impostos

Custo do capital próprio 0€ 1.200€

I.R.C. (25%) 275€ 275€

Lucro 825€ -375€

Neste caso, embora a visão da contabilidade tradicional nos forneça um

lucro de 825€, o valor económico criado na perspectiva EVA é negativo (-
375€). A diferença reside no custo do capital próprio, que para o cálculo foi
considerado como sendo de 10% ao ano. Assim, este projecto não gera
valor suficiente para remunerar os capitais investidos.

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 Ao contrário do que acontece com os capitais alheios, que têm um custo
conhecido sob a forma de uma taxa de juro, o custo dos capitais próprios é
indirecto: ele traduz as expectativas dos investidores quanto ao retorno dos
seus investimentos. De certa forma, poder-se-ia argumentar que o cálculo do
custo dos capitais próprios é subjectivo, mas ignorá-lo de todo impedir-nos-ia
de revelar o real valor criado por uma empresa para os seus proprietários.

Para calcular o custo dos capitais próprios, podemos adoptar o seguinte

raciocínio: um investidor exige uma taxa de retorno tomando em
consideração o risco associado à empresa e o retorno esperado de
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empresas com características idênticas. Em linguagem da teoria financeira

poderia traduzir-se esta ideia através da soma de uma taxa de juro de
mercado sem risco com um prémio de risco específico da empresa. No
nosso exemplo seria 3.5% + 6.5%=10%.

Para implementar o EVA na sua empresa não bastará no entanto

acrescentar mais uma linha à Demonstração de Resultados. São necessários
determinados ajustamentos à contabilidade para que seja possível apurar
não o lucro determinado pelos princípios contabilísticos, mas antes o
verdadeiro cash-flow gerado pela empresa.

Entende-se, segundo a lógica do EVA, que o cash-flow é uma medida mais

eficaz da performance da empresa pelo que se devem eliminar as
distorções ao cash flow criadas pela contabilidade. De outro modo
considera-se que alguns custos contabilísticos são verdadeiros investimentos
sob o ponto de vista económico, dado o seu carácter de permanência, e
que devem ser reconhecidos como tal.

Existem cerca de 160 ajustamentos possíveis a fazer à contabilidade, no

apuramento do EVA. Ajustamentos estes que poderão passar pela
capitalização de custos com investigação e desenvolvimento, alugueres

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 operacionais e amortizações de goodwill. Poderão também desconsiderar
determinados custos contabilísticos como as provisões, uma vez que não
correspondem a uma efectiva saída de cash-flow e podem ser manipuláveis
com alguma facilidade.

Mais do que obter uma precisão científica com estes ajustamentos, é

importante salvaguardar a simplicidade e a consistência dos valores ao
longo do tempo. De nada servirá um indicador se não for relativamente fácil
explicá-lo a gestores não – financeiros ou se for demasiado oneroso
implementá-lo. Por isso, normalmente não se fazem mais do que 10
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ajustamentos à contabilidade para o cálculo do EVA. Como regra só se

devem fazer os ajustamentos que forem materialmente relevantes e cuja
informação esteja facilmente disponível.

Valerá a pena implementar o EVA?

Sendo o EVA uma ferramenta de gestão é necessário que a gestão de topo

e os proprietários da empresa a compreendam e acreditem que os
benefícios superem os custos de implementação. Algumas características
desta ferramenta são inegáveis, nomeadamente:

 Conduz a melhores decisões de gestão porque se concentra na

verdadeira criação de valor, o que não acontece com outros
indicadores de gestão tradicionais;
 O conceito do EVA é simples e fácil de comunicar, mesmo a pessoas
não familiarizadas com a área financeira;
 Para o implementar, tudo o que necessita são as demonstrações
financeiras produzidas regularmente pela contabilidade;
 É possível subdividir o EVA por áreas funcionais, funcionando assim
como um bom mecanismo de motivação e responsabilização das
pessoas.

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  Como principais limitações poderíamos apontar a dificuldade no
cálculo do custo do capital e os ajustamentos à contabilidade,
embora com a ajuda de técnicos financeiros qualificados esta
questão seja facilmente ultrapassável, pelo que não deverá desistir por
isso. O simples facto de analisar e tratar cuidadosamente da
informação financeira levanta em muitos casos questões que estavam
escondidas e que subitamente se tornam visíveis.

Uma vez implementado na sua empresa, o EVA deverá ser comunicado e

discutido por todos. Para testar a sua eficácia, deverá ser possível perguntar
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a um gestor qual o valor do EVA do mês anterior e obter uma resposta

pronta.

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 Bibliografia

- NEVES, João Carvalho das; Análise Financeira: métodos e técnicas; texto

Editora; 6ªedição; ISBN 972-47-0008-9

- SOLNIK, Bruno; Gestão Financeira, Publicações Europa-América1998, ISBN

972-1-04040-1; p. 50-68
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