Economia Monetaria
Giovanni B. Pittaluga
Capitolo 6
La trasmissione della politica
monetaria
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
In questo Capitolo si trattano i seguenti
argomenti:
• L’approccio neoclassico;
• L’interpretazione neoclassica di Keynes;
• I casi di inefficacia della politica monetaria;
• La controrivoluzione monetarista;
• La credit view;
• La trasmissione degli impulsi monetari nell’economia
dell’informazione;
• Il modello monetario neokeynesiano;
• La trasmissione della politica monetaria nell’Eurozona.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’approccio neoclassico
• Nello schema neoclassico le quantità
domandate e offerte dei singoli beni e servizi
dipendono esclusivamente dai prezzi relativi.
• Il livello dei prezzi assoluti è determinato nel
mercato della moneta, la domanda della quale
è spiegata alla luce dell’equazione di
Cambridge.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’approccio neoclassico
• Di questo approccio può darsi una
rappresentazione semplificata nello schema
sottoriportato:
– Mercato dei beni
• Y = I/P + C/P
• Y – C/P = S/P = S(r; M/P)/P
• I/P = I(r)/P
• S/P = I/P
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’approccio neoclassico
– Mercato della moneta
• M = kPy
– Mercato della produzione
• y = f(Nd)
• Nd (W/P) = Ns(W/P)
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’approccio neoclassico
• Mentre le variabili reali sono determinate nel
Mercato dei beni e nel Mercato della
produzione, il livello dei prezzi è determinato
nel Mercato della moneta.
• Dell’approccio neoclassico si può dare una
rappresentazione grafica.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’approccio neoclassico
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’approccio neoclassico
• Il meccanismo di trasmissione dell’approccio
neoclassico può essere così sintetizzato:
M↑ C↑ AD↑ P↑
• Un aumento della quantità di moneta determina
un effetto delle scorte liquide reali (real balance
effect), ovvero un aumento della ricchezza e
conseguentemente della domanda di consumi.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’approccio neoclassico
• L’approccio neoclassico accetta la teoria
quantitativa.
• Quest’ultima è basata sul postulato:
– della proporzionalità tra prezzi e moneta;
– del ruolo causale della moneta;
– della neutralità della moneta;
– della esclusiva dipendenza dei prezzi dalla quantità di
moneta;
– Dell’esogeneità della quantità nominale della moneta.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
• Questa interpretazione va ricondotta ai
fondamentali contributi di Hicks (1937) e
Modigliani (1944), da cui deriva la
formulazione dello schema IS-LM.
• Diversamente da quanto accade nel modello
neoclassico, nello schema IS-LM si pone
l’ipotesi che i prezzi e i salari monetari siano
rigidi ovvero fissi.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
• Pertanto, nello schema IS-LM le variabili
considerate sono espresse in termini nominali,
così come di seguito:
Mercato dei beni
S=sY
I = I0 + I(i)
S = s Y = I0 + I(i)
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
Mercato della moneta
Md = Md (Y ; i )
Ms = M
M = Md (Y ; i )
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
• Nello schema IS-LM le combinazioni di tasso di
interesse e di output in corrispondenza delle
quali si ha equilibrio sia nel mercato dei beni
sia in quello della moneta (e per la legge di
Walras anche in quello dei titoli) sono
determinate dal punto di incontro della curva
IS e della curva LM.
• Nella Figura si rappresentano gli effetti di
un’espansione monetaria.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
• Un adeguato confronto tra il modello
neoclassico e la Sintesi neoclassica di Keynes è
possibile solo integrando lo schema IS-LM con il
mercato della produzione.
• Il funzionamento di quest’ultimo è basato
sull’ipotesi di rigidità verso il basso dei salari
monetari. Questa ipotesi deriva dalla convinzione
di Keynes che i lavoratori contrattino i salari
monetari, anziché quelli reali.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
Mercato della produzione
Y = f( Nd)
Nd = g (W/P)
W = W0
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
• Nella Sintesi neoclassica la Banca centrale può
determinare un aumento dell’output e
dell’occupazione, inducendo un aumento del
livello dei prezzi. Da ciò deriva una
diminuzione del salario reale e, dunque, una
più elevata domanda di lavoro e una
espansione dell’output.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
• La sequenza causale di questo processo è la
seguente:
M↑ i↓ I↑ AD↑ P↑ W/ P↓ N↑ y↑
• Di quanto esposto si può dare una
rappresentazione grafica, ipotizzando che il
sistema sia in equilibrio di non piena
occupazione.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
L’interpretazione neoclassica di Keynes
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
I casi di inefficacia
della politica monetaria
• Nell’ambito della sintesi neoclassica di Keynes,
Hicks (1937) ha enfatizzato due casi in cui si ha
equilibrio di non piena occupazione pur in
presenza di salari monetari flessibili e la
politica monetaria non è in grado di influire sul
livello della domanda aggregata: il caso della
trappola della liquidità e quello di inelasticità
al tasso di interesse della domanda di
investimenti ovvero della rigidità della IS.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
I casi di inefficacia
della politica monetaria
• IL caso di trappola della liquidità
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
I casi di inefficacia
della politica monetaria
• Finora si è ipotizzato che, come implicito
nell’equazione, la domanda di consumi
dipenda solo dal reddito corrente.
• Tuttavia se, come suggerito da Pigou (1943;
1949), la domanda di consumi dipende anche
dall’ammontare di moneta in termini reali
detenuto dai soggetti, la più elevata quantità
di moneta emessa dà luogo ad un effetto di
scorte liquide reali.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
I casi di inefficacia
della politica monetaria
L’effetto Pigou
nel caso
di trappola
della liquidità:
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
I casi di inefficacia
della politica monetaria
• Il caso di IS rigida
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
I casi di inefficacia
della politica monetaria
• Anche in questo caso, secondo Pigou (1943) si
ha un effetto di scorte liquide reali.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
• Negli anni Cinquanta e Sessanta Friedman ed
altri economisti dell’Università di Chicago
assunsero una posizione in netto contrasto
con il mainstream keynesiano della teoria
economica, affermando che la moneta conta,
variazioni di essa cioè hanno riflessi sulla
domanda aggregata e sull’output.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
• Per Friedman (1956) e per i monetaristi i
canali attraverso cui un impulso monetario si
trasmette alle variabili reali non possono
essere ridotti esclusivamente al tasso di
interesse e agli effetti di variazioni di questo
sulla domanda di investimenti, come avviene,
invece, nell’approccio keynesiano.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
• Nell’ambito dell’approccio monetarista si
possono distinguere tre diversi canali
attraverso cui gli impulsi monetari si riflettono
sulle variabili reali: gli aggiustamenti di
portafoglio , gli effetti-ricchezza e le
aspettative sui prezzi futuri.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
• Gli aggiustamenti di portafoglio
Nell’approccio monetarista la moneta presenta
un elevato grado di sostituibilità rispetto a tutte
le attività, e non solo (come accade nel-
l’approccio keynesiano) rispetto alle sole attività
finanziarie.
• Si ha quindi:
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
• Gli effetti ricchezza
Un eccesso di moneta induce i soggetti a
maggiori acquisti di attività finanziarie e reali.
Conseguentemente il prezzo di tali attività
tenderà ad aumentare e con ciò la domanda di
consumi:
M↑ i↓ W↑ C↑ AD ↑
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
• Le aspettative sui prezzi futuri
– Per i monetaristi le aspettative sui prezzi futuri
incidono sul comportamento dei soggetti in
merito alla fissazione dei prezzi e alla definizione
delle richieste salariali.
– Per quanto concerne la domanda di moneta va
rilevato che un aumento dell’inflazione attesa e,
quindi, del costo opportunità atteso dal detenere
scorte liquide, implica una diminuzione della
domanda di moneta in termini reali.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La controrivoluzione monetarista
• Ne deriva uno squilibrio nel mercato della moneta:
l’eccesso di disponibilità liquide induce i soggetti ad
accrescere la domanda di beni di consumo e di beni
capitali. Data una situazione iniziale di equilibrio di
piena occupazione, ciò favorisce un aumento del
livello effettivo dei prezzi. Quello appena descritto è
un caso emblematico di aspettative autorealizzantesi
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La credit view
• Come si è visto nel Cap. 2, data l’esistenza di
asimmetrie informative, per un’impresa il
finanziamento esterno, in particolare quello
bancario, è più costoso del finanziamento interno.
• Secondo Bernanke e Blinder (1988) gli impulsi
monetari si propagano, oltre che attraverso
variazioni del tasso di interesse, attraverso
variazioni del differenziale di costo tra
finanziamenti esterni e finanziamenti interni e alla
quantità di finanziamenti disponibile.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La credit view
• Il differenziale tra il tasso di interesse sui
prestiti e quello di mercato monetario cambia
con la propensione delle banche ad erogare
credito.
• Tale propensione varia in relazione a
cambiamenti delle condizioni del mercato
monetario e finanziario e dei bilanci di banche
e imprese.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La credit view
• I cambiamenti del differenziale tra tasso
d’interesse sui prestiti e tasso d’interesse di
mercato dipendono da due canali:
– il bank lending channel;
– il balance sheet channel.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La credit view
• Il bank lending channel è legato al fatto che, in
corrispondenza di un aumento dei tassi di
mercato, le banche non possono adeguare ad esso
il tasso di interesse sui depositi.
Conseguentemente, la domanda di depositi
diminuisce.
• Le banche, contraendosi la provvista, riducono
l’offerta di prestiti. Il differenziale tra il tasso di
interesse sui prestiti e quello sui titoli si amplia: si
ha, cioè, un credit crunch.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La credit view
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La credit view
• Il credit crunch dopo la crisi finanziaria del
2007-2008
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La trasmissione degli impulsi monetari
nell’economia dell’informazione
• Secondo Greenwald e Stiglitz (2003), data
l’esistenza di asimmetrie informative, le imprese
dipendono in larga misura dalle banche.
• La stretta dipendenza delle imprese dalle
banche ha due conseguenze principali.
• Da un lato, le imprese, nelle fasi recessive,
poiché il rischio di bancarotta aumenta,
tendono a ridurre la produzione. La curva di
offerta aggregata si sposta a sinistra.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La trasmissione degli impulsi monetari
nell’economia dell’informazione
• Dall’altro lato, allorché i margini di profitto
delle imprese si riducono, le banche, in
presenza di un più elevato rischio, ricorrono a
forme di razionamento del credito. Poiché le
imprese ricevono un minor ammontare di
credito, la curva di domanda aggregata si
sposta anch’essa a sinistra.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La trasmissione degli impulsi monetari
nell’economia dell’informazione
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La trasmissione degli impulsi monetari
nell’economia dell’informazione
• Nell’interpretazione di Keynes data dagli
economisti dell’informazione e in primis da
Stiglitz e Greenwald (2003), le fluttuazioni
cicliche vengono a dipendere non tanto da
una caduta della domanda aggregata, come
accade nella sintesi neoclassica, quanto
piuttosto da una diminuzione dell’offerta
aggregata, a cui consegue una caduta
dell’output.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Il modello monetario neokeynesiano
• Nel modello monetario neokeynesiano la moneta è
neutrale nel lungo periodo.
• Tuttavia, nel breve periodo variazioni
dell’impostazione della politica monetaria
determinano variazioni dell’output a causa
dell’esistenza di rigidità nominali (Galì e Gertler,
2007 e Woodford, 2009).
• Tali rigidità consistono nell’inerzia al cambiamento
delle variabili nominali dell’economia.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Il modello monetario neokeynesiano
• Una versione semplificata del modello
monetario neo-keynesiano è basata su tre
blocchi principali: un’equazione che esprime la
curva IS, una equazione che rappresenta la
curva di Phillips (PC) e un’equazione che
rappresenta la politica monetaria (MP).
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Il modello monetario neokeynesiano
• L’equazione della curva IS
yt y* art ut
• L’equazione della curva di Phillips
Pt cyt dEt Pt 1 wt
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Il modello monetario neokeynesiano
• L’equazione della politica monetaria
rt bPt vt
• La politica monetaria è determinata in termini
di r, anziché di M. Conseguentemente la LM è
piatta.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Il modello monetario neokeynesiano
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Il modello monetario neokeynesiano
• Risposta ad uno shock di domanda
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Il modello monetario neokeynesiano
• Risposta ad uno shock di offerta
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
La trasmissione della politica monetaria
nell’Eurozona
• Stima della risposta del Pil reale e dei prezzi ad un
aumento di 1 punto del tasso di interesse di policy.
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 6
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012