Economia Monetaria
Giovanni B. Pittaluga
Capitolo 3
Gli intermediari finanziari
G.B. Pittaluga, Economia monetaria - Cap. 3
Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
In questo Capitolo si trattano i seguenti
argomenti:
• Le funzioni degli intermediari finanziari;
• La natura «speciale» delle banche;
• La funzione monetaria delle banche;
• Gli intermediari non bancari;
• Le crisi finanziarie;
• La regolamentazione finanziaria;
• Struttura finanziaria e crescita economica;
• Linee di sviluppo dei sistemi finanziari.
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Le funzioni degli intermediari finanziari
• Gli individui che hanno un risparmio negativo
tendono a finanziarsi emettendo strumenti
che sono acquistati da soggetti con risparmio
positivo.
• L’esistenza di mercati imperfetti e costi di
agenzia ostacola il contatto diretto e favorisce
l’esistenza di intermediari finanziari.
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Le funzioni degli intermediari finanziari
• Le funzioni svolte dagli intermediari finanziari
possono essere ricondotte:
– alla trasformazione delle scadenze;
– alla raccolta di informazioni disponibili sul mercato
e alla produzione di nuove informazioni.
– alla riduzione dei costi di transazione grazie allo
sfruttamento di economie di scala.
– alla diversificazione dei rischi.
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Le funzioni degli intermediari finanziari
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La natura «speciale» delle banche
• Nella teoria tradizionale le banche vengono
distinte dagli altri intermediari finanziari per la
loro funzione monetaria, infatti:
– i debiti delle banche (vale a dire i depositi),
diversamente da quelli degli altri intermediari,
sono accettati come mezzo di pagamento;
– le banche possono variare il volume dei loro debiti
e, quindi, della moneta come nessun altro
intermediario finanziario può fare.
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La natura «speciale» delle banche
• Alla teoria tradizionale si contrappone la new
view elaborata negli anni ’60 (Gurley e Shaw,
1960, Tobin, 1963, e Tobin e Brainard, 1963).
• Secondo quest’ultima le banche, come gli altri
intermediari finanziari, trasformano i titoli
diretti in titoli indiretti che meglio
corrispondono alle preferenze dei creditori.
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La natura «speciale» delle banche
• Ciò è possibile in quanto , considerate le loro
dimensioni, gli intermediari finanziari godono
di economie di scala che assumono la forma
di:
– economie di tipo amministrativo nella valutazione
delle tendenze di mercato e nella negoziazione;
– riduzione dei rischi sulle somme concesse a
prestito attraverso l’assunzione contemporanea di
rischi indipendenti.
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La natura «speciale» delle banche
• Nella new view risultano, dunque, capovolte le
conclusioni della teoria tradizionale.
• L’imposizione di vincoli all’attività bancaria non
deriva dalle particolari caratteristiche delle
banche.
• Al contrario, è il ruolo speciale delle banche che
deriva dai vincoli sulla loro attività (come l’obbligo
di riserva, i limiti sul livello del tasso d’interesse
sui depositi ecc.) imposti dalle Autorità.
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La natura «speciale» delle banche
• La new view non spiega, tuttavia, perché larga
parte dell’attivo sia costituita da attività non
negoziabili, ovvero illiquide.
• Una spiegazione di questo aspetto è data
dall’approccio delle asimmetrie informative.
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La natura «speciale» delle banche
• Le asimmetrie informative possono essere di
tipo ex ante o di tipo ex post.
• Le asimmetrie informative ex ante riguardano
il grado di rischio dei potenziali prenditori di
fondi e riguardano, quindi, la fase di selezione
(screening) dei medesimi.
• Per contro, le asimmetrie informative ex post
riguardano il monitoring sull’esito del progetto
o dell’impresa finanziati.
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La natura «speciale» delle banche
• L’ipotesi di asimmetrie informative ex ante è
alla base di alcune spiegazioni del perché
esistono le banche.
• Qui si illustra l’ approccio di Leland e Pyle
(1977).
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La natura «speciale» delle banche
• In particolare, Leland e Pyle (1977) ipotizzano
che:
– gli imprenditori hanno informazioni sulla qualità
dei loro progetti non accessibili ai datori di fondi;
– gli imprenditori per superare questo lemons
problem danno luogo a segnali (signalling) sulla
qualità dei loro progetti;
– si sviluppano così imprese che raccolgono questi
segnali e producono informazioni sulla qualità dei
progetti da finanziare.
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La natura «speciale» delle banche
• Il processo di produzione di informazioni è
soggetto, tuttavia, a due problemi.
• Da un lato, l’informazione, se venduta, viene
ad acquisire le caratteristiche di un bene
pubblico.
• Dall’altro lato, il problema di credibilità
dell’informazione, che inizialmente riguardava
il prenditore di fondi, potrebbe riproporsi per
gli intermediari.
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La natura «speciale» delle banche
• Questi due problemi, secondo Leland e Pyle,
possono essere rimossi se la funzione di
raccogliere informazioni e quella di erogare
credito vengono riunite nella stessa
istituzione: la banca.
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La natura «speciale» delle banche
• Diversi sono gli schemi che spiegano la natura
«speciale» delle banche alla luce dell’ipotesi di
asimmetrie informative ex post. Il più noto tra
questo è il modello di Diamond (1984).
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La natura «speciale» delle banche
• In questo modello si ipotizza che:
– K sia il costo del monitoring in cui incorrono i
datori di fondi;
– il capitale necessario all’imprenditore per avviare
il progetto sia pari a 1;
– N sia il numero dei datori di fondi;
– S sia la perdita attesa per i datori se stipulano
direttamente un contratto di debito con
un’impresa.
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La natura «speciale» delle banche
• Nel contesto descritto, un intermediario che
raccogliesse fondi dai datori finali e finanziasse con
questi un’impresa, sosterrebbe un costo
complessivo di monitoring sull’impresa finanziata
pari a K.
• Tale costo risulterebbe inferiore a quello sostenuto
dai privati, pari a NK, se finanziassero direttamente
l’impresa: infatti, l’intermediario può evitare le
duplicazioni nell’attività di monitoring in cui
incorrono inevitabilmente i privati.
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La natura «speciale» delle banche
• Tuttavia, tra intermediario e datori finali di
fondi tendono a ricrearsi gli stessi problemi di
azzardo morale (moral hazard) che
intercorrono tra datori e prenditori finali.
• In sostanza, i datori finali, se cedono fondi
all’intermediario, dovrebbero esercitare
monitoring sui suoi investimenti e sostenere
costi di delega pari a D.
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La natura «speciale» delle banche
• Tenendo conto di quanto esposto, è possibile
stabilire la condizione in cui risulta
conveniente l’esistenza di un intermediario.
Tale condizione è la seguente:
K D min S, NK
dove K + D è il costo complessivo del ricorso a
un intermediario.
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La funzione monetaria delle banche
• Le spiegazioni finora illustrate riconducono il
carattere «speciale» delle banche alla loro
funzione creditizia.
• Diamond e Dybvig (1983) sottolineano la
funzione monetaria delle banche e a ciò
riconducono il carattere «speciale» di questi
intermediari.
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La funzione monetaria delle banche
• In questo modello si ipotizza:
– l’esistenza di tre periodi: il periodo 0, il periodo 1 e il periodo 2;
– che i soggetti siano avversi al rischio;
– che nel periodo 0 ciascun individuo abbia in dotazione 1 unità di
moneta;
– che egli possa investire tale somma alternativamente in
un’attività liquida a rendimento nullo o in un’attività da cui, dopo
due periodi dal momento dell’investimento, ottiene R > 1;
– che egli, se disinveste una quota i dell’attività redditizia dopo un
periodo, ottenga una somma pari a (1-τ)i, dato che τ è il costo
della dismissione.
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La funzione monetaria delle banche
• Si ipotizza inoltre che:
– vi siano due tipi di consumatori: quelli impazienti
(che consumano al periodo 1) e quelli pazienti
(che consumano al periodo 2);
– i consumatori non sappiano anticipatamente se
sono impazienti o pazienti.
– a livello aggregato, invece, sia nota la quota di
individui pazienti e che essa sia pari a π.
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La funzione monetaria delle banche
• Mettiamo a confronto l’equilibrio del
consumatore in due diverse situazioni: quella
in autarchia e quella nel caso di esistenza di
una banca.
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La funzione monetaria delle banche
• In autarchia il problema di massimizzazione
del consumatore è così espresso:
max E U U C1 1 U C2
i
• Sotto il vincolo:
C1 1 i
C2 1 i iR
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La funzione monetaria delle banche
• Considerando i vincoli di bilancio appena
illustrati:
– , se i=0 si ha C1=C2=1;
– per contro, se i=1, si ha C1=1-t e C2=R.
• Tenendo conto di ciò, possiamo tracciare la
retta di bilancio del consumatore in
“autarchia” come rappresentata nella
seguente Figura.
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La funzione monetaria delle banche
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La funzione monetaria delle banche
• Diversamente dal singolo individuo, una banca
conosce il valore di π. Quindi, se esiste
un’impresa di questo tipo, il problema di
massimizzazione del consumatore può essere
così espresso:
max E U U C1 1 U C2
i
• St. C1 1 i
1 C2 iR
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La funzione monetaria delle banche
• Poiché, dato che π < 1, si ha R/(1- π) > R e
1/π > 1. La retta di bilancio del consumatore,
in presenza di una banca, giace sopra quella
del consumatore in autarchia.
• Ne segue che il punto di equilibrio del
consumatore è comunque superiore nel caso
esista una banca piuttosto che in autarchia.
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La funzione monetaria delle banche
• Nel modello di Diamond e Dybvig un run può
verificarsi anche verso una banca sana solo
per il diffondersi di rumours.
• I run e i panici bancari possono prevenirsi:
– sospendendo i rimborsi dei depositi, quando si
sono presentati agli sportelli i primi πN soggetti;
– introducendo l’assicurazione dei depositi.
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Le funzioni degli intermediari
non bancari
• Gli intermediari finanziari non bancari:
– da un lato, come evidenziato dalla new view,
godono di economie di scala rispetto ai singoli
individui e, quindi, rispetto a questi sostengono
minori costi di transazione;
– dall’altro lato, accrescono l’efficienza del sistema
finanziario, sfruttando meglio dei singoli individui
le informazioni pubblicamente disponibili.
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Le funzioni degli intermediari
non bancari
• Tra gli intermediari finanziari non bancari
rivestono un ruolo rilevante:
– Le imprese assicurative;
– I fondi pensione;
– Gli intermediari nella gestione del risparmio;
– Gli operatori di mercato (broker, dealer, ecc.);
– Le imprese finanziarie
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Le funzioni degli intermediari
non bancari
Gli intermediari non bancari in Italia
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Le crisi finanziarie
• Per crisi finanziaria si intende una situazione in cui
numerose istituzioni o attività finanziarie perdono
improvvisamente larga parte del loro valore.
• Nella prima parte del XX secolo vi furono frequenti e
gravi crisi finanziarie: il crollo della Borsa di Wall Street
del 1929 e la Grande Depressione furono i più
drammatici episodi.
• Nel periodo compreso tra il 1945 e il 1971 non vi sono
state crisi finanziarie.
• Le crisi si sono riaffacciate a partire dagli anni ‘90 in
corrispondenza della globalizzazione finanziaria.
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Le crisi finanziarie
• Nella letteratura le crisi finanziarie sono associate al
verificarsi (o come causa iniziale o come esito finale) di
panici bancari.
• Nella teoria questi ultimi sono spiegati in due modi
diversi.
• In un primo tipo di spiegazioni, ben illustrato da
Kindleberger (1978) e da Bryant (1980) e
analiticamente esposto nel modello di Diamond e
Dybvig (1983), i panici bancari derivano esclusivamente
da rumors e da aspettative che si autorealizzano.
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Le crisi finanziarie
• Un secondo tipo di spiegazioni è espresso da quanti
ritengono che i panici bancari non derivino da
rumours, ma da una cattiva qualità dell’attivo delle
banche (Chari e Jagannathan ,1988; Jacklin e
Bhattacharya, 1988).
• L’idea base di questo punto di vista è che, quando
l’economia va in recessione, la redditività delle
banche diminuisce. In questo contesto, poiché il
valore nominale dei depositi e delle obbligazioni è
fisso, alcune banche possono diventare insolventi.
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Le crisi finanziarie
• Le crisi bancarie, oltre che da panici, possono
essere suscitate da una significativa caduta dei
prezzi di determinate attività (mobiliari o
immobiliari) che segue una bolla speculativa.
• Le bolle speculative sono in genere favorite da
un’espansione anomala del credito bancario.
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Le crisi finanziarie
• Gli shock che interessano una parte del
sistema finanziario, in primis le banche,
tendono a diffondersi ad altra parte del
sistema attraverso forme di contagio.
• Queste possono riguardare sia il passivo che
l’attivo delle banche.
• Sul lato del passivo, il fallimento di una grande
banca può determinare una caduta di fiducia
dei depositanti verso tutto il sistema bancario.
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Le crisi finanziarie
• Il lato dell’attivo può essere veicolo di
contagio attraverso due canali.
• In primo luogo, i rapporti interbancari sono
sicuramente una fonte di contagio: se una
banca fallisce, le istituzioni che detengono
passività della banca riportano
inevitabilmente perdite di conto economico.
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Le crisi finanziarie
• In secondo luogo, il contagio può diffondersi
anche attraverso i mercati finanziari. La caduta
dei prezzi in un mercato può essere percepita
come un segnale negativo circa l’andamento
dei fondamentali comuni non solo di questo
mercato, ma anche di altri mercati.
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Le crisi finanziarie
• Benché le crisi finanziarie si accompagnino
sempre a crisi bancarie, queste ultime, in
alcuni casi, anziché essere la causa prima di
crisi, sono il derivato di crisi che inizialmente si
manifestano nei mercati.
• Le crisi bancarie di tipo derivato possono
essere indotte da crisi del mercato borsistico o
immobiliare, del debito sovrano o da crisi
valutarie.
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Le crisi finanziarie
• Le crisi finanziarie hanno inevitabilmente costi. Di
questi ultimi può essere data una valutazione
stretta o ampia.
• La prima si focalizza esclusivamente sui costi fiscali
sostenuti dallo stato per indennizzare i depositanti
delle banche fallite.
• La seconda valutazione, quella ampia, fa
riferimento ai costi complessivi, e quindi non solo di
natura fiscale, ma anche di natura macroeconomica,
connessi alla crisi finanziaria.
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Le crisi finanziarie
• I fatti
– La crisi finanziaria del 2007-2008 è stata
essenzialmente una crisi di debito.
– In essa possono distinguersi due fasi: una fase
ascendente e una fase discendente.
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Le crisi finanziarie
• Nella fase ascendente si possono distinguere questi
momenti:
• mutui concessi dalle banche a clienti per l’acquisto della
casa a un tasso sub-prime;
• i mutui venivano cartolarizzati da società veicolo e venduti
nella forma di ABS, in particolare di CDO (collateralized debt
obligations), a banche d’investimento;
• le banche d’investimento vendevano questi ABS ad altre
istituzioni finanziarie;
• i prezzi di mercato di queste attività finanziarie
determinavano i rendimenti degli investitori.
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Le crisi finanziarie
Erogazioni e cartolarizzazioni dei mutui
sub-prime (miliardi di dollari)
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Le crisi finanziarie
• Nella fase discendente della bolla si possono
individuare questi momenti:
– all’inizio del 2006 si verificò una caduta dei prezzi degli
immobili e parte dei proprietari delle case non si
dimostrano più in grado di ripagare il mutuo ricevuto;
– gli emittenti di ABS, ovvero le “banche ombra” e le
banche di investimento, a seguito di ciò, registrarono
perdite di bilancio per il mancato pagamento delle rate
di mutuo e per la diminuzione dei prezzi di mercato
degli ABS.
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Le crisi finanziarie
Indice dei prezzi delle abitazioni negli Stati Uniti
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Le crisi finanziarie
• In questo contesto, le banche di investimento
e le cosiddette “banche ombra” cercavano di
procurarsi liquidità sul mercato interbancario.
L’ammontare di fondi trattati in questo
mercato, tuttavia, si rarefaceva per fenomeni
di liquidity hoarding e forme di haircut.
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Le crisi finanziarie
• La rarefazione del credito interbancario, oltre
che sulle “banche ombra”, si rifletteva
principalmente sulle banche di investimento,
vale a dire sulle banche che fanno provvista
all’ingrosso anziché al dettaglio.
• A marzo 2008 la Bear Stearns si trovava in una
situazione di sostanziale insolvenza.
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Le crisi finanziarie
• Per intervento della Federal Reserve la Bear
Sterns fu acquisita dalla J.P. Morgan/Chase.
• Nell’estate del 2008 era diffusa la convinzione
che la crisi fosse superata.
• Tuttavia, nell’autunno del 2008, la situazione
precipitò.
• Il 15 settembre la Lehman Brothers, la quarta
banca d’investimento americana, dichiarava
bancarotta.
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Le crisi finanziarie
• A seguito del collasso di Lehman Brothers la
crisi diventava globale.
• La crisi di fiducia rendeva più acute le forme di
liquidity hoarding e infirmava il buon
funzionamento del mercato interbancario.
• Il comportamento delle banche e dei
risparmiatori favoriva una caduta del
moltiplicatore monetario.
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Le crisi finanziarie
Andamento del moltiplicatore monetario
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Le crisi finanziarie
• Le cause della crisi
• La recente crisi è stata causata da quattro
fattori principali:
– lacune nella regolamentazione finanziaria e nella
vigilanza bancaria;
– «eccesso» di risparmio dei Paesi emergenti;
– la politica monetaria accomodante degli Stati
Uniti;
– La sottovalutazione del rischio di credito.
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Le crisi finanziarie
• La reazione della Fed e della BCE
– Le due banche centrali hanno contrastato il cattivo
funzionamento del mercato interbancario e la
caduta del moltiplicatore monetario, immettendo
un enorme ammontare di liquidità nel sistema;
– a ciò ha fatto seguito una pronunciata
diminuzione del tasso sui mercati interbancari.
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Le crisi finanziarie
Tasso di interesse sui prestiti interbancari
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La regolamentazione finanziaria
• I fallimenti a catena di banche e le crisi finanziarie
comportano elevati costi sociali in termini di caduta
persistente dell’output, di ampia disoccupazione e
di imponenti processi di redistribuzione della
ricchezza.
• La gran parte degli economisti ritiene che i
governanti, perseguendo il massimo benessere
della società, debbano introdurre forme di
regolamentazione al fine di prevenire forme di
fallimento di mercato, come le crisi finanziarie.
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La regolamentazione finanziaria
• Vi sono tre ragioni principali per perseguire
una regolamentazione dei mercati e degli
intermediari finanziari:
– la protezione dei consumatori da situazioni di
monopolio;
– il problema del rischio sistemico.
– la tutela dei consumatori meno informati.
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La regolamentazione finanziaria
• a. La protezione dei consumatori da situazioni di
monopolio
– Diversi aspetti del sistema finanziario sono soggetti
all’esistenza di economie di scala e di network.
– Definire un sistema di regole tese a conservare un
elevato grado di concorrenzialità nei mercati e libertà
di ingresso negli stessi è compito dei regolatori.
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La regolamentazione finanziaria
• b. Il problema del rischio sistemico
– Definiamo rischio sistemico un’ampia gamma di
shock che, colpendo nello stesso tempo
intermediari finanziari e mercati, determinano una
situazione di grave disordine nel sistema
finanziario.
– Due sono gli aspetti fondamentali di un rischio
sistemico: gli shock e i meccanismi di trasmissione.
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La regolamentazione finanziaria
• c. La tutela dei consumatori
Questa terza ragione per ricondurre mercati e
intermediari a un quadro regolamentare riguarda due
diversi aspetti:
– la possibilità che le istituzioni, presso cui i risparmiatori
depositano la loro ricchezza, falliscano, da cui deriva la
regolamentazione e la vigilanza prudenziale;
– la possibilità di un comportamento scorretto degli
intermediari verso i clienti o di un modo di condurre le
operazioni nel mercato finanziario non soddisfacente per i
risparmiatori. Da ciò deriva la regolamentazione della
conduzione delle operazioni.
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La regolamentazione finanziaria
• Vi sono tre approcci possibili alla struttura
della regolamentazione:
– l’approccio istituzionale ;
– l’approccio funzionale;
– l’approccio a obiettivi .
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La regolamentazione finanziaria
La struttura della regolamentazione finanziaria
nei principali Paesi industrializzati
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La regolamentazione finanziaria
• Nella regolamentazione bancaria si possono
seguire due criteri alternativi: il criterio della
proibizione e quello della tassazione.
• Il criterio della proibizione implica una rigida
segmentazione dell’attività degli intermediari
finanziari, che si specializzano, pertanto, in ambiti
ben determinati.
• A partire dagli anni Ottanta al criterio della
proibizione è andato sostituendosi quello della
tassazione.
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La regolamentazione finanziaria
• A seguito degli Accordi del Comitato di Basilea
del 1988, i vincoli di capitale sono divenuti il
fondamento della regolamentazione bancaria.
• Gli Accordi di Basilea iniziali sono stati
revisionati nel 2008. Un’ulteriore revisione
degli Accordi di Basilea è intervenuta, dopo la
crisi del 2007-2008, nel 2010. La versione
rivista degli Accordi dovrebbe entrare in vigore
nel 2019.
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Copyright Ulrico Hoepli Editore S.p.A. 2012
Struttura finanziaria
e crescita economica
• Un sistema finanziario tende a influire sulla
crescita dell’economia attraverso tre canali
principali: la mobilizzazione delle risorse
risparmiate; la riduzione dei costi di raccolta e
la diffusione delle informazioni; la ripartizione
dei rischi tra datori e prenditori di fondi.
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Struttura finanziaria
e crescita economica
• Diverso è il peso che può essere attribuito ai
tre fattori appena illustrati nel favorire la
crescita dell’economia. Ciò ha condotto
inevitabilmente a differenti opinioni sui legami
tra struttura finanziaria e crescita economica.
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Struttura finanziaria
e crescita economica
• Nell’ambito di questo variegato panorama
possiamo distinguere tre posizioni principali:
– la visione orientata alle banche;
– quella orientata ai mercati;
– la visione dei servizi finanziari.
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Linee di sviluppo dei sistemi finanziari
• Secondo la new view il processo di sviluppo
economico, nell’ampliare l’ammontare dei
rischi tra loro indipendenti, favorisce un
significativo ampliamento della gamma dei
titoli diretti. Ciò, consentendo ai singoli
individui una migliore diversificazione dei
rischi, tende a ridurre il ruolo delle banche.
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Linee di sviluppo dei sistemi finanziari
• Riprendendo le tesi della new view, Rybczynski
(1988) individua nell’evoluzione dei sistemi
finanziari tre diverse successive fasi:
– in una prima fase il sistema finanziario è orientato
alle banche;
– In una seconda fase il sistema diventa orientato ai
mercati;
– In una terza fase il sistema è caratterizzato dalla
cartolarizzazione dei prestiti.
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Linee di sviluppo dei sistemi finanziari
• Contro la tesi di un’evoluzione progressiva dei
sistemi finanziari sta la posizione di quanti
ritengono che l’efficienza delle varie strutture
finanziarie vada posta in relazione con le
diverse fasi dello sviluppo economico (Allen e
Gale, 2000) e quella degli economisti che si
riconoscono nella visione orientata alle
banche (Mayer, 1988).
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