CORSO DI LAUREA IN

ECONOMIA
Innovazione e Sostenibilità:
Proposta di un modello di valutazione strategica integrato
con i criteri ESG.

Relatrice/Relatore Laureando
Marianna Gilli Marco Schettino

Anno Accademico 2024/2025

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Abstract
L’obiettivo di questo elaborato è analizzare i tradizionali strumenti finanziari per la
valutazione dei progetti innovativi, riflettere sui limiti dei modelli quantitativi, capire in
che modo possano essere integrati con i criteri di sostenibilità (ESG) e affiancati ad una
visione strategica appropriata che riconosca l’impatto ambientale e sociale come un
nuovo paradigma per la creazione di valore.
L’obiettivo è costruire un ragionamento solido su come valutare l’innovazione proponendo un
approccio integrato alla strategia e alla sostenibilità, andando oltre i classici metodi finanziari
conosciuti.

È possibile “misurare” l’innovazione? Come farlo senza perdere di vista la sua natura
dinamica e trasformativa, soprattutto quando il successo è legato a benefici intangibili come la
reputazione e la resilienza?

Mediante un approccio teorico e critico basato su riflessioni maturate attraverso lo studio della
letteratura economica, la tesi si compone di un percorso articolato in quattro capitoli;
dapprima si analizza il quadro teorico dell’innovazione e il suo legame con la sostenibilità; si
approfondiscono poi i metodi di valutazione tradizionali, sia quantitativi che qualitativi;
successivamente si propone un framework per integrare i criteri ESG nel processo decisionale
e, infine, si offre una riflessione critica su ciò che i numeri da soli non riescono a catturare,
ossia il ruolo della visione strategica manageriale

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Indice

Introduzione ......................................................................................... 5
Capitolo 1 – Il Quadro Teorico: dall’Innovazione alla Sostenibilità
................................................................................................................ 7
1.1. L’innovazione come motore strategico del vantaggio competitivo ................................7
1.2. Le forme e i modelli dell'innovazione ............................................................................8
1.3. Il nuovo paradigma: dalla finalità strategica (Stakeholder) alla sua quantificazione
(ESG) ...............................................................................................................................10

Capitolo 2 - La Valutazione dei Progetti di Innovazione: i Metodi

Tradizionali ........................................................................................ 12
2.1. La sfida della selezione: perché valutare è un processo critico ..................................12
2.2. L'approccio quantitativo: i metodi finanziari (VAN e TIR) ............................................12
2.3. L'approccio qualitativo: dal Business Plan ai modelli di scoring ..................................13
2.4. Impatti su performance, rischio e competitività: i limiti della "cassetta degli attrezzi" ..16

Capitolo 3 – Oltre i Numeri: un Framework di Valutazione

Integrato con i Criteri ESG .............................................................. 17
3.1. I Meccanismi Finanziari del Valore ESG ....................................................................17
3.2. Dalla Teoria alla Pratica: il Principio di Materialità ......................................................18
3.3. L'Integrazione Metodologica: il VAN "Potenziato" e la Checklist Strategica ................19

Conclusioni ......................................................................................... 22
Bibliografia ......................................................................................... 24

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4
Introduzione
Al giorno d’oggi, parlare di innovazione è diventato imprescindibile quando si discute
di imprese e strategie di crescita. Nella quotidianità il concetto di innovazione si ritrova
continuamente in ormai tutti gli ambiti della società: educazione, sanità, sostenibilità,
comunicazione, servizi digitali, prodotti di consumo, ma è all’interno della realtà
aziendale che si manifesta la sua natura più complessa. Innovare non significa solo
“essere moderni”, adattarsi al progresso tecnologico, ma comporta fare scelte
strategiche, investire risorse, navigare nel campo dell’incertezza, poiché non sempre è
chiaro se un nuovo progetto riuscirà a portare benefici concreti o si rivelerà un
fallimento.

Da qui nasce un quesito apparentemente semplice ma molto rilevante:

Come si può valutare un progetto innovativo in un’ ottica che tenga insieme
profitto e sostenibilità?

Questo interrogativo è il punto di partenza della presente tesi; con una visione
superficiale si potrebbe pensare che basti applicare qualche formula economica per
predire l'esito di un progetto innovativo, ma effettuarne una valutazione è in realtà
molto più complesso. I modelli tradizionali, basati su previsioni di flussi di cassa, sono
spesso miopi, faticano a quantificare il reale valore di benefici intangibili come il
miglioramento della reputazione o l’accesso a nuovi mercati “green” i cui risultati,
oltretutto, spesso si manifestano solo dopo diversi anni, considerando che i mercati sono
in continua evoluzione e cambiamento, oltre ad essere influenzati da variabili
difficilmente prevedibili. D'altro canto, è pero fondamentale riconoscere che molte idee
innovative possiedono un valore significativo anche in assenza di un profitto
immediato, qualora contribuiscano a rafforzare l’identità dell’impresa, migliorandone la
reputazione e aprendo in questo modo nuove opportunità di sviluppo.

L’importanza dell’innovazione è stata ben sintetizzata da Peter Ferdinand Drucker, uno

dei pensatori e scrittori più noti e più influenti in materia di teoria e pratica
del management, il quale scrive:

«L’innovazione è lo strumento specifico dell’imprenditoria. L’atto che favorisce il

successo con una nuova capacità di creare benessere.»1

1
Drucker, P. F. Innovation and Entrepreneurship, Harper & Row, New York, 1985

5
Questa frase racchiude l’essenza del presente lavoro di tesi, soprattutto se vediamo la
parola “benessere” in chiave più ampia: l’innovazione di successo non può essere più
solo quella che genera valore economico, ma deve essere lo strumento che va a definire
l’impresa stessa, che crea un valore condiviso: per l’impresa, per la società e per
l’ambiente.

Nella realtà aziendale innovare, può voler dire migliorare un processo esistente, adattare
un metodo, trovare una soluzione più efficiente o semplicemente guardare a un
problema da un punto di vista diverso. L’innovazione diventa il centro della strategia
aziendale, alimentando il miglioramento continuo di ogni aspetto dell’attività: dai
processi produttivi all’organizzazione interna, dalla comunicazione alla gestione di
risorse umane, fino all’espansione verso nuovi mercati.

Proprio per questo la valutazione di un progetto innovativo non può limitarsi a

un’analisi numerica o ad una previsione finanziaria, ma serve un approccio più ampio,
che tenga conto della strategia aziendale, del contesto competitivo e di tutti gli elementi
immateriali che spesso determinano il successo di un’idea.

Il presente elaborato si propone di analizzare come i modelli di valutazione possano

evolvere per rispondere alla necessità di integrare i criteri di sostenibilità come elementi
centrali nel processo decisionale. Partendo dall’esame degli strumenti economico-
finanziari tradizionali, si intende argomentare la necessità di un approccio integrato,
capace di coniugare il rigore quantitativo con una valutazione più ampia del contesto
aziendale: l’inclusione sistematica dei criteri ESG e delle condizioni strategiche da cui
nasce un’idea innovativa.

In quest’ottica, il tema della valutazione dell’innovazione viene affrontato come nodo

critico del rapporto tra finanza e strategia, cercando di raccontarne gli aspetti più
importanti e significativi.

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Capitolo 1 – Il Quadro Teorico: dall’Innovazione alla Sostenibilità
1.1. L’innovazione come motore strategico del vantaggio competitivo
Al concetto di innovazione si deve riconoscere una duplice natura: è una minaccia
costante alla sopravvivenza dell’impresa e, al tempo stesso, il suo più potente strumento
di creazione di valore; ambivalenza che rende l’innovazione un elemento tanto
affascinante quanto difficile da gestire.

Comprendere come l’impresa possa trasformare la forza distruttiva dell’innovazione in

un vantaggio competitivo duraturo richiede di mettere in dialogo due prospettive
fondamentali del pensiero economico e strategico moderno: quella di Joseph A.
Schumpeter e quella di Michael E. Porter.

Schumpeter è il primo economista a descrivere il capitalismo, non come un sistema

statico, bensì come un processo dinamico di trasformazione continua, il cui motore è
l’innovazione, intesa come introduzione di nuove combinazioni produttive: nuovi
prodotti, nuovi processi, nuove organizzazioni o nuovi mercati. Questa trasformazione
repentina porta alla definizione famosa di “distruzione creatrice”, un ossimoro che
descrive perfettamente il movimento incessante in cui i vecchi equilibri economici
vengono demoliti e sostituiti da configurazioni più efficienti e avanzate. Secondo questa
teoria, l’imprenditore passa da essere un semplice gestore di risorse, ad essere la figura
cardine del cambiamento, colui che infrange routine consolidate, interpreta bisogni
latenti e costruisce nuovi paradigmi competitivi. L’innovazione, però, non è affatto una
scelta discrezionale, ma una condizione di sopravvivenza poiché questa forza
innovatrice che consente la crescita economica rappresenta una minaccia per le imprese
che presentano un’incapacità di innovare, per cui vengono espulse dal mercato.
(Schumpeter,1942).

Porter fornisce una traduzione strategica a livello microeconomico alla prospettiva di

Schumpeter, secondo cui l’impresa per sopravvivere in un contesto di turbolenza
innovativa, deve costruire un vantaggio competitivo sostenibile, ovvero una posizione
difendibile che le consenta di ottenere una redditività superiore alla media del settore.

Sono due le strategie che vengono individuate per conseguire tale vantaggio: la
leadership di costo, ottenuta attraverso l’efficienza e la riduzione dei costi senza
compromettere la qualità percepita del prodotto; e la differenziazione, basata
sull’unicità del prodotto o del servizio, che consente di applicare un premium price.

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L’innovazione è, quindi, il modo attraverso cui queste strategie possono essere
perseguite in modo efficace: l’innovazione di processo consente di migliorare la
produttività e ridurre i costi; quella di prodotto permette di costruire un vantaggio
competitivo attraverso unicità e valore percepito. Si può così definire l’innovazione,
come l’anello di congiunzione tra la distruzione creatrice e il vantaggio competitivo
sostenibile: da un lato rappresenta la forza esogena che sconvolge i mercati, dall’altro la
risposta endogena che consente all’impresa di governare tale cambiamento e trarne
beneficio (Porter, 1985).
1.2. Le forme e i modelli dell'innovazione
Una volta stabilito che l’innovazione è la leva fondamentale del vantaggio competitivo,
è necessario analizzarne le diverse forme. La letteratura manageriale ha proposto
diverse tassonomie per classificarne la portata giacché l’impatto strategico di un nuovo
progetto non è uniforme.

La distinzione più intuitiva è quella basata sull’intensità del cambiamento (Schilling &
Izzo, 2017):

L’Incremental Innovation rappresenta la maggior parte dell’attività innovativa di

un’impresa; apporta miglioramenti costanti a prodotti, servizi o processi già esistenti,
muovendosi lungo una traiettoria tecnologica consolidata. È una forma di innovazione
essenziale per difendere le posizioni di mercato acquisite, ottimizzare l’efficienza e
rispondere alle richieste immediate dei clienti.

La Radical Innovation rappresenta l’estremo opposto, una netta rottura con l’esistente.
Ha il potenziale per creare mercati interamente nuovi o di ridefinire quelli esistenti, dal
momento che si basa su una nuova scoperta scientifica o una tecnologia completamente
nuova; rende obsolete le competenze e gli asset delle imprese dominanti.

Esiste un paradosso ricorrente che questa dicotomia, sebbene utile, non riesce a
spiegare: perché le imprese leader di un settore spesso falliscono di fronte all’emergere
di nuove tecnologie? La risposta a questa domanda viene data da Clayton M.
Christensen(1997) con il suo concetto di Disruptive Innovation:

Spiega l’esistenza di un ulteriore divisione cruciale. La Sustaining innovation, che può

essere sia radicale che incrementale, servendo i clienti più esigenti e profittevoli del
mercato principale, si pone l’obiettivo di migliorare le prestazioni dei prodotti esistenti.

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La Disruptive Innovation inizialmente non viene valutata come un’innovazione
“migliore” secondo i parametri tradizionali; al contrario, al suo esordio offre prestazioni
inferiori sui parametri chiave, ma è resa attraente per una nicchia di nuovi consumatori
o per clienti meno esigenti che il leader di settore ignora perché introduce un pacchetto
di attributi diverso, spesso è più semplice, economica o più accessibile.

Qui emerge il famoso “Dilemma dell’innovatore”: le imprese leader sono sempre più
incentivate a soddisfare i loro migliori clienti, i quali pretendono sempre prodotti più
performanti; investire in una tecnologia disruptive, quindi rivolgersi a un mercato
marginale, potrebbe apparire come una decisione strategica ed economicamente
irrazionale; eppure il vantaggio si vede nel lungo periodo, infatti, evolvendo
rapidamente, la tecnologia disruptive arriva ad un punto in cui le sue prestazioni
diventano “sufficientemente buone” per il mercato di massa, “distruggendo” dal basso il
mercato dei leader che non hanno saputo reagire in tempo.

Comprendere l’analisi di Christensen è strategicamente vitale, riesce a spostare il focus

dalla pura performance tecnologica (Radical vs. Incremental) alla dinamica di mercato
(Sustaining vs. Disruptive). La sfida principale per un’azienda, non è semplicemente
innovare, ma saper gestire un portafoglio bilanciato: deve sia eccellere
nell’ottimizzazione del presente, sia, al contempo, nella capacità di esplorare e
rispondere a ciò che potrebbe distruggere quel presente.

In particolar modo le imprese che operano in settori ad alta intensità tecnologica devono
saper anticipare il cambiamento. Studi sul modello adottato da leader come Apple,
evidenziano come la capacità di deviare dalle regole tradizionali del “gioco
concorrenziale” consente di creare un valore superiore per i clienti (Calvosa, 2011).

L’azienda di Cupertino, infatti, non crea semplicemente nuovi prodotti, ma interi

ecosistemi di valore dove convergono in un’offerta integrata: hardware, software,
servizi e design. Il principio di innovazione passa da essere uno strumento competitivo
ad un vero e proprio principio organizzativo, che coinvolge tutte le funzioni aziendali.

Per un’azienda la sfida non è più solo “innovare”, ma saper gestire la coesistenza tra
l’ottimizzazione del presente (Incremental) e la costruzione di nuovi mondi
(Disruptive).

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1.3. Il nuovo paradigma: dalla finalità strategica (Stakeholder) alla sua quantificazione
(ESG)
I quadri teorici analizzati in precedenza, pur fondamentali, si concentrano sul come
competere (Schumpeter,1982; Porter,1985) o sul come gestire la discontinuità
tecnologica (Christensen,1997). Ad oggi, però, il cambiamento più radicale del contesto
competitivo non è solo tecnologico, ma finalistico; riguardante il quesito: Per chi
l’impresa crea valore?

Il paradigma strategico si è spostato irreversibilmente da una visione shareholder-

oriented, focalizzata soprattutto sulla massimizzazione del profitto a breve termine per
gli azionisti, ad una visione stakeholder-oriented. Questa apertura ai portatori di
interessi (dipendenti, clienti, fornitori, comunità, ambiente) non deve essere interpretata
come buonismo, ma come una necessità strategica per la sopravvivenza
(Cafferata,2005). In quest epoca di ipercompetizione e discontinuità, la capacità di
governare le relazioni, con questa rete di attori così complessa, risulta fondamentale e
diventa la fonte primaria del vantaggio competitivo e della stessa creazione di valore nel
lungo periodo.

Questo cambiamento di finalità strategica genera, tuttavia, un problema di misurazione:

se il fine dell’impresa non è più solo il profitto, come può il management valutare i
propri investimenti innovativi? In sintesi:

Come si misura il successo di una strategia stakeholder-oriented?

La risposta del mercato, a questa esigenza di misurazione, sono i criteri

ESG(Enviromental, Social, Governance) che trasformano la necessità strategica in un
set di dati analizzabili, permettendo a investitori e manager di valutare la performance
aziendale su parametri non strettamente finanziari.

Alla prova dei fatti, le più avanzate ricerche accademiche dimostrano come i rating ESG
non vengono trattati come semplici etichette, ma analizzati come dati complessi,
applicando articolati algoritmi di raggruppamento per mappare i pattern spaziali e
temporali dei punteggi; questi dimostrano come la performance di sostenibilità sia una
variabile dinamica, influenzata in modo misurabile dalle coordinate geografiche e dai
rischi e policy ambientali specifici del territorio in cui opera (Morelli et al., 2024).

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Questo consolidamento di una nuova “scienza” della misurazione della sostenibilità
pone il management di fronte a un vuoto metodologico. Sono cambiate le finalità
strategiche e i sistemi di misurazione della performance ex-post si sono evoluti, ma gli
strumenti di valutazione ex-ante, usati per decidere oggi se finanziare o meno un
progetto innovativo, sono rimasti ancorati ad un paradigma precedente.

Se come dimostra il paper di Morelli et al., il valore ESG ha dinamiche spaziotemporali

proprie, come possono i modelli di valutazione tradizionali, che ignorano queste
dimensioni, stimare correttamente il valore di un progetto?

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Capitolo 2 - La Valutazione dei Progetti di Innovazione: i Metodi
Tradizionali
2.1. La sfida della selezione: perché valutare è un processo critico
Per stimare correttamente il valore di un progetto tenendo conto dei criteri ESG,
bisogna analizzare il quadro operativo. L’innovazione per un’azienda è una serie di
decisioni concrete di investimento; poiché non tutti i progetti innovativi possono essere
perseguiti, data la scarsità delle risorse disponibili-capitale, talento tecnico, tempo
manageriale- diventa centrale la fase di selezione: un processo ad alto rischio che funge
da filtro strategico per allocare risorse solo alle iniziative che promettono di generare un
maggior valore, in linea con gli obiettivi iniziali (Schilling & Izzo, 2017).

La valutazione è intrinsecamente complessa, infatti, l’innovazione è un investimento

caratterizzato da incertezza radicale. Ancor di più nel caso di innovazioni dirompenti o
radicali, i manager sono chiamati a prendere decisioni sulla base di informazioni
incomplete, stime di mercato inaffidabili e traiettorie tecnologiche non ancora definite.

Le imprese si trovano di fronte a due rischi opposti: il rischio di Falso Positivo dove le
risorse sono investite in un progetto che si rivelerà un fallimento commerciale o tecnico;

e il rischio di Falso Negativo quando si scarta un progetto che avrebbe potuto avere un
grande successo, magari perché i suoi ritorni non erano immediatamente quantificabili,
lasciando campo libero ai concorrenti.

Per mitigare questi rischi, le imprese hanno sviluppato una serie di strumenti di
valutazione, che possono essere classificati in: quantitativi e qualitativi.

2.2. L'approccio quantitativo: i metodi finanziari (VAN e TIR)

La finanza aziendale utilizza un approccio dominante nella valutazione degli
investimenti che si basa sull’analisi dei flussi di cassa attualizzati (Discounted Cash
Flow). Alla base del concetto un investimento è valido solo se i flussi di cassa futuri che
genererà, una volta “scontati” per tenere conto del rischio e del valore temporale del
denaro, sono superiori all’esborso iniziale.

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I due metodi principali all’interno di questo criterio sono il Valore Attuale Netto (VAN)
e il Tasso Interno di Rendimento (TIR).

Il VAN è considerato il metodo finanziariamente più corretto e affidabile; misura il

valore creato da un progetto, calcolato come la somma algebrica di tutti i flussi di cassa
futuri attesi, attualizzati a un tasso (il costo opportunità del capitale, k), al netto
dell’investimento iniziale (I₀).
𝐵𝑡
VAN=∑𝑛𝑡=1 − 𝐶0
(1+𝑘)𝑡

Un progetto risulta economicamente conveniente se il suo VAN>0, poiché significa che

la sua redditività è superiore a quella di un investimento alternativo a pari rischio.

Il TIR è il secondo metodo più diffuso ed è definito come il tasso di attualizzazione che
rende il VAN di un progetto esattamente uguale a zero. In sintesi, rappresenta il tasso di
rendimento implicito di un progetto. Un investimento viene accettato se il suo TIR>k
perché indica che il rendimento generato supera il costo delle risorse impiegate.

Entrambi questi strumenti si basano su un presupposto fondamentale: la capacità di

stimare con ragionevole precisione i flussi di cassa futuri; il che è possibile per
un’innovazione incrementale, ma diventa pura speculazione se si parla di innovazione
dirompente, il cui mercato ancora non esiste e i cui costi sono incerti. Quindi sebbene
questi strumenti offrano un’illusione di rigore e oggettività, il loro utilizzo nel contesto
dell’innovazione è problematico (Schilling & Izzo, 2017).

2.3. L'approccio qualitativo: dal Business Plan ai modelli di scoring

Data l’insufficienza dei soli modelli quantitativi, è risultato necessario lo sviluppo di un
approccio qualitativo(Schilling & Izzo, 2017). In questo senso il documento più formale
e onnicomprensivo è il Business Plan. Esso rappresenta il tentativo di dare una forma
organica all’idea innovativa tenendo conto sia dell’analisi strategica che di quella
puramente finanziaria; All’interno, infatti, le proiezioni economico-finanziarie sono
l’output finale di un’analisi qualitativa approfondita che le giustifica e le supporta.
Analisi che tipicamente include: lo studio del mercato di riferimento, dei bisogni dei
clienti e l’analisi della concorrenza (apportato tramite matrice SWOT) la definizione
della strategia di marketing e commerciale, la valutazione della fattibilità tecnica e
l’adeguatezza del team e delle risorse organizzative.

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Il business plan risulta, quindi, essenziale per un’analisi di fattibilità completa di un
singolo progetto, ma la sua natura narrativa e complessa lo rende poco agile per un
confronto rapido tra decine di potenziali progetti. Per questo, il management ricorre a
strumenti qualitativi più snelli, tentando di distillare la complessità del Business plan in
metriche comparabili.

Il metodo più diffuso è l’uso di Domande-Filtro(Screening questions), a differenza delle

semplici checklist, queste sono griglie di analisi strutturate che guidano il management a
sviscerare la complessità del progetto. Le domande sono raggruppate in tre aree critiche
(Schilling & Izzo, 2017):

1. Il ruolo del cliente dove si analizza:

- il potenziale del mercato(ampiezza, segmenti),

-l’effettivo utilizzo del prodotto(i benefici offerti rispetto i sostituti),

- la sua adozione(compatibilità, facilità di impiego, strategie di prezzo);

2. il ruolo della capacità dell’impresa è un punto cruciale. Il progetto viene valutato

in base:

-alla sua coerenza con le competenze chiave esistenti,

-al suo impatto sul posizionamento dei concorrenti,

-alla sua capacità di costruire le capacità future necessarie per l’intento

strategico dell’impresa;

3. infine i tempi e i costi del progetto, si valuta:

-il time-to-market (l’auspicabilità di essere first mover),

-la maturità del mercato,

-la stima dei costi di sviluppo e produzione;

Queste domande-filtro possono evolvere in un modello di scoring più sofisticato, in cui

a ogni risposta viene assegnato un punteggio e ogni fattore viene ponderato in base alla
sua importanza strategica, in modo da ottenere un punteggio finale comparabile.

Se le checklist e gli scoring servono per il singolo progetto, la Mappa del portafoglio
R&S (fig.1) serve per valutare l’equilibrio strategico dell’intero portafoglio di
innovazione.

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 Figura 1: Mappa del
portafoglio R&S

Fonte: Schilling, M. A., &

Izzo, F.. Gestione
dell'innovazione. 4ª ed.,
McGraw-Hill Education,
Milano, 2017, adattamento
da S. C. Wheelwright e K. B.
Clark, Revolutionizing
Product Development, New
York: Free Press, New York
1992.

I progetti vengono classificati per assicurare che l’impresa non investa eccessive risorse
in progetti a breve termine e basso rischio (derivati), ma allochi risorse sufficienti ai
progetti breakthrough o di ricerca, vitali per la sopravvivenza futura.

L’importanza fondamentale di questi metodi qualitativi è racchiusa nell’esempio del

Sonic Cruiser di Boeing. Come riportato da Schilling e Izzo, il progetto fu portato
avanti nonostante un’analisi quantitativa probabilmente negativa; la giustificazione fu
puramente strategica e qualitativa, infatti, se Boeing non avesse avviato un progetto
complesso ogni 12-15 anni, “l’esperienza e le competenze necessarie sarebbero andate
perdute”, non venendo trasmesse alla nuova generazione. L’approccio qualitativo ha
permesso, dunque, di catturare un valore strategico intangibile, cioè il rafforzamento
delle capacità di sviluppo, che un calcolo finanziario avrebbe ignorato; tuttavia, questo
approccio si scontra con il nuovo paradigma. Il limite degli strumenti qualitativi
tradizionali non è la loro soggettività, ma il fatto che sono stati progettati per catturare
un valore intangibile interno(coerenza strategica e core competencies).

Oggi la sfida è integrare un valore che è allo stesso tempo esterno, strategico e
quantitativo; i vecchi strumenti qualitativi essendo rivolti all’interno e non sono
equipaggiati per dialogare con le nuove metriche quantitative della sostenibilità, la cui
rilevanza è innegabile.

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2.4. Impatti su performance, rischio e competitività: i limiti della "cassetta degli
attrezzi"
L’accettazione cieca dei metodi finanziari e qualitativi tradizionali non è neutrale, ma
produce distorsioni sistemiche che impattano direttamente sulla strategia aziendale.
I limiti emergono su tre fronti critici:

1. Una definizione miope di “Performance”: I metodi del Discounted Cash Flow

sono strutturati per misurare un solo tipo di performance: la generazione dei
flussi di cassa netti. Così facendo, qualsiasi beneficio non immediatamente
monetizzabile, come un miglioramento della reputazione o un aumento della
resilienza della catena di fornitura, viene trattato come se valesse zero.
Metodologia in netto contrasto con la visione stakeholder-oriented, dove questi
elementi intangibili sono una componente fondamentale del valore
creato(Cafferata,2005).

2. Una valutazione parziale del rischio: in questi stessi modelli quantitativi, il

rischio è confinato quasi interamente nel tasso di attualizzazione k, che riflette il
rischio di mercato e finanziario ed ignora completamente le nuove e più
insidiose categorie di rischio ESG, ossia:
-Rischio Ambientale: come l'introduzione di una carbon tax che rende un processo produttivo
obsoleto; costi futuri di bonifica; rischi fisici legati al clima.

-Rischio Sociale: interruzioni della supply chain dovute a problemi etici presso i fornitori;
perdita di "licenza di operare" da parte della comunità (Henisz, Koller, Nuttall, 2019).

-Rischio di Governance: sanzioni per non conformità normativa. Paradossalmente, un progetto

non sostenibile, ma con flussi di cassa immediati, apparirà "sicuro" a un'analisi VAN, nonostante
nasconda passività strategiche enormi.

3. In conclusione l’effetto combinato di questi limiti genera un potente bias anti-

strategico. I metodi finanziari tradizionali favoriscono matematicamente i
progetti incrementali, con ritorni certi e vicini nel tempo, a scapito
dell’innovazione dirompente o sostenibile, i cui benefici sono a lungo termine e
difficili da quantificare(Schilling & Izzo, 2017).
Si genera così, a livello finanziario, una versione pratica del “Dilemma
dell’Innovatore”(Christensen,1997): i metodi di valutazione stessi spingono
l’impresa a rifiutare le innovazione che ne garantirebbero la sopravvivenza
futura.

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Capitolo 3 – Oltre i Numeri: un Framework di Valutazione Integrato
con i Criteri ESG
3.1. I Meccanismi Finanziari del Valore ESG
La principale obiezione all’integrazione della sostenibilità nella finanza aziendale è
sempre stata la sua presunta “impalpabilità”. Per superare questa barriera è necessario
comprendere i meccanismi di trasmissione attraverso cui una solida performance ESG
impatta direttamente le variabili finanziarie chiave.

Sono cinque le leve attraverso cui l’ESG crea un valore finanziario tangibile(Henisz et.
al, 2019).

La prima è la crescita della top-line (Ricavi). Automaticamente una forte proposta ESG,
da elemento reputazionale, diventa un driver commerciale. Consente l’accesso a nuovi
mercati e comunità, dove la “licenza di operare” è sempre più subordinata alla
performance sociale e ambientale. Inoltre permette di fidelizzare segmenti di
consumatori (B2C) e clienti aziendali (B2B) disposti a riconoscere un premium price
per prodotti sostenibili e filiere trasparenti.

Il secondo canale è la riduzione dei costi operativi. Questa è l’area in cui la Green
Innovation trova la sua applicazione immediata. L'innovazione di processo volta a
migliorare l'efficienza energetica, ridurre il consumo di acqua, ottimizzare gli
imballaggi o minimizzare i rifiuti si traduce in una riduzione immediata dei costi
operativi, aumentando la marginalità(Henisz et al., 2019).

La terza leva è la riduzione degli interventi normativi e legali. Spesso viene

sottovalutata, ma una gestione ESG proattiva garantisce una maggiore liberta strategica,
riducendo il rischio di sanzioni, multe o contenziosi e, soprattutto, anticipa le future
regolamentazioni, evitando che l’impresa si trovi ad operare sotto la minaccia di
interventi governativi restrittivi che ne limitano la competitività.

In linea con la visione stakeholder(Cafferata, 2005), segue l’aumento della produttività

legata al capitale umano. Le imprese con un forte “scopo” (purpose) dimostrano una
capacità migliore di attrarre e trattenere i migliori talenti, riducendo i costi di turnover e
aumentando la motivazione e l’impegno dei dipendenti con un impatto diretto sulla
produttività(Henisz et al., 2019).

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Infine il quinto driver è l’ottimizzazione degli investimenti e degli asset; attraverso una
lente ESG permette al management di allocare il capitale in modo più efficiente. Aiuta a
orientare gli investimenti verso le opportunità ad alto potenziale, come le green-tech, e a
evitare di immobilizzare il capitale in stranded assets (asset incagliati); per esempio un
impianto produttivo ad alte emissioni, seppur efficiente oggi, è uno stranded asset in un
mondo che punta al Net Zero, poiché una futura normativa lo renderà antieconomico,
distruggendo il suo valore.
3.2. Dalla Teoria alla Pratica: il Principio di Materialità
Datosi per assodato che le performance ESG siano un driver diretto di valore
finanziario(Henisz et al., 2019), collegando perfettamente profitti e scopo. Le categorie
Environmental, Social and Governance sono incredibilmente ampie e comprendono
centinaia di mercati potenziali, dal consumo dell’acqua alla diversità nel consiglio di
amministrazione, dalla privacy dei dati alla trasparenza fiscale. Se un’impresa tentasse
di misurare e gestire ogni singolo fattore ESG cadrebbe in una paralisi decisionale,
disperdendo molte risorse in un “rumore di fondo” burocratico. Si apre così una nuova e
complessa sfida operativa, rendere strategica la valutazione ESG. Per venirne a capo è
necessario un filtro: il principio di “Materialità”.

Nella sua concezione finanziaria, un fattore ESG è materiale se ha, o potrebbe avere, un
impatto significativo sulla performance operativa o finanziari di un’azienda e, di
conseguenza, sul suo valore a lungo termine(Kotsantonis, Pinney, Serafeim, 2016).
L’evoluzione normativa, specialmente in Europa, ha introdotto un concetto ancora più
sofisticato: la “Doppia Materialità”.

Questa prospettiva scompone la materialità in due direzioni:

La materialità finanziaria(outside-in): come i rischi e le opportunità ESG possono

influenzare il valore dell’impresa.

La materialità di impatto (inside-out): come le attività dell’impresa impattano

sull’ambiente e sulla società.

Ai fini della nostra analisi, l’integrazione della sostenibilità nei modelli di valutazione
finanziaria dei progetti, è la materialità finanziaria ad essere cruciale, poiché ci permette
di identificare i fattori ESG che hanno un legame causale con i flussi di cassa, il rischio
e la crescita(Kotsantonis et al., 2016).

La materialità, inoltre, è intrinsecamente specifica per settore; per un'azienda chimica o

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mineraria, i fattori Environmental (gestione delle emissioni, uso dell'acqua, bonifica dei
siti) sono altamente materiali. Essi impattano direttamente sui driver "Riduzione Costi"
(efficienza energetica), "Rischio Normativo" (carbon tax) e "Ottimizzazione Asset"
(evitare stranded assets come impianti inquinanti destinati alla chiusura) (Henisz et al.,
2019).

Al contrario, per un'azienda tecnologica o una banca, i fattori ambientali diretti hanno
una materialità finanziaria bassa. Per loro, i fattori critici sono Social (sicurezza e
privacy dei dati dei clienti, gestione dei talenti) e di Governance (etica dell'IA,
cybersecurity). Questi fattori impattano su leve di valore diverse: "Crescita della Top-
Line" (la fiducia del cliente è l'asset principale) e "Rischio Normativo" (le multe per
violazione della privacy, come il GDPR, sono un rischio miliardario).

Un framework di valutazione integrato, quindi, non inizia applicando una generica

checklist da 50 voci, ma inizia con un’analisi di materialità per identificare dai 3 ai 5
fattori ESG chiave che impattano i 5 driver di valore in quello specifico settore e
contesto geografico(Morelli et al., 2024). Questo filtro trasforma la valutazione ESG da
un semplice esercizio di conformità a un potente strumento di analisi strategica e di
allocazione del capitale.
3.3. L'Integrazione Metodologica: il VAN "Potenziato" e la Checklist Strategica
Una volta compresi i meccanismi finanziari del valore ESG (Henisz et al., 2019) e
identificati i fattori materiali (Kotsantonis et al., 2016), la sfida si sposta sul piano
operativo; bisogna prendere gli strumenti del capitolo 2, la disciplina finanziari del
VAN e il rigore strategico delle checklist (Schilling & Izzo, 2017), e potenziarli per
colmare il vuoto metodologico. L’integrazione deve avvenire sia sul fronte quantitativo
che su quello qualitativo, trasformandoli da filtri obsoleti a motori di una valutazione
coerente con il nuovo paradigma.

Il primo passo è una rivalutazione dell’approccio qualitativo. Le checklist e i modelli di

scoring non sono più un semplice contorno del VAN, ma diventano il gateway
strategico che precede qualsiasi calcolo finanziario. La loro funzione si espande, oltre a
catturare un valore intangibile interno, devono verificare l’allineamento con la nuova
finalità aziendale. Una checklist potenziata deve validare la coerenza del progetto con la
visione stakeholder-oriented (Cafferata, 2005) e la sua capacità di impattare
positivamente sui fattori ESG materiali identificati.

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Una volta superato questo screening, il progetto deve essere sottoposto alla disciplina
finanziaria. L’evoluzione più radicale avviene nel potenziamento del Valore Attuale
Netto (VAN). La critica che viene fatta ai metodi DCF, infatti, non è che la formula sia
matematicamente sbagliata, ma che i dati che tradizionalmente vengono immessi siano
incompleti o distorti.

Il VAN potenziato corregge le sue tre variabili chiave (flussi di cassa, tasso di sconto,
tempo) per riflettere la realtà del paradigma ESG.

La correzione più diretta è quella dei flussi di cassa che devono internalizzare le
esternalità, traducendo i cinque driver principali in termini monetari. Nei ricavi si
stimeranno i flussi positivi della top-line growth; nei costi si inseriranno i risparmi
operativi da efficienza ambientale e i guadagni di produttività. Ma soprattutto, si
dovranno prezzare i rischi futuri, inserendo come costi nei progetti non sostenibili le
stime di carbon-tax, sanzioni o costi di smantellamento di stranded assets (Henisz et al.,
2019). In questo modo, un progetto “pulito”, seppur con un investimento iniziale più
alto, può risultare finanziariamente superiore rispetto ad uno “sporco”.

Questa correzione dei flussi di cassa porta a una revisione della seconda variabile, il
tasso di attualizzazione k, la misura del rischio. I modelli tradizionali catturano solo il
rischio finanziario e di mercato. Tuttavia, come dimostrato dall’intera analisi,
un’eccellente performance ESG è una forma di mitigazione del rischio, quindi un
progetto allineato a queste policy a un’esposizione al rischio minore (Morelli et al.,
2025). Di conseguenza, un progetto sostenibile giustifica un tasso k inferiore, che
aumenta matematicamente il VAN, premiando la visione a lungo termine.

Infine, la visione a lungo termine impone un ripensamento dell’orizzonte temporale.

I modelli tradizionali, afflitti da short-termism (valutazioni dai 3 ai 5 anni), uccidono
l’innovazione strategica, i cui benefici si manifestano su un arco temporale più lungo.
Un’analisi potenziata deve imporre orizzonti temporali coerenti con la vita utile
dell’impatto strategico, un impianto green avrà sempre un valore di continuità più alto
rispetto a un impianto tradizionale destinato a diventare uno stranded asset (Henisz et
al., 2019).

Attraverso questa triplice e organica correzione del modello quantitativo, preceduta da

un rigoroso screening qualitativo, si può dire che la “cassetta degli attrezzi” non sia stata
solo “riparata” ma rifondata. Il management non è più costretto a navigare “a vista” ma
possiede ora una bussola e una mappa per allocare il capitale in modo rigoroso
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attraverso la sostenibilità, non più un onere da gestire, ma un motore di innovazione e
competitività da valorizzare.

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Conclusioni
Questo percorso di tesi è partito dal constatare una profonda frattura metodologica, nel
management strategico contemporaneo, tra la finalità dell’impresa e i suoi strumenti di
valutazione. Da un lato, la consapevolezza strategica si è evoluta, non vedendo più
l’innovazione come una “distruzione creatrice” di matrice tecnologica, ma come una
risposta a una nuova potente forza dirompente: la transizione verso la sostenibilità.

Dall’altro lato, l’insieme di strumenti è rimasto pericolosamente obsoleto. L’analisi

critica dei metodi tradizionali ha sottolineato come questi non siano affatto neutrali e
soprattutto come i modelli DCF, con la loro struttura matematica, siano afflitti da un
vizio sistematico verso il breve termine. Ignorando i rischi e le opportunità ESG, essi
“ripudiano” matematicamente i progetti di innovazione sostenibile e di lungo periodo,
favorendo un’inerzia strategica che nel nuovo paradigma è fatale. Allo stesso modo, la
metodologia qualitativa è progettata per cogliere un valore intangibile interno, non per
dialogare con le nuove metriche esterne della sostenibilità.

Il contributo centrale di questo lavoro è stata la costruzione di un framework di

valutazione ibrido per colmare il “vuoto metodologico”, un problema operativo che
paralizza le imprese, costringendole a scegliere tra ciò che è strategicamente giusto e ciò
che è finanziariamente sostenibile. Si è dimostrato come una solida performance ESG
crei valore finanziario tangibile attraverso cinque driver specifici, dalla crescita dei
ricavi all’ottimizzazione degli asset.

Questo ha permesso di potenziare gli strumenti tradizionali: l’approccio qualitativo è

stato ridefinito come un gateway strategico per verificare l’allineamento del progetto ai
fattori ESG materiali; l’approccio quantitativo è stato radicalmente corretto attraverso
un VAN “potenziato”, i flussi di cassa sono stati adeguati per includere i costi evitati e i
ricavi addizionali, inoltre il tasso di sconto k è stato abbassato per riflettere la minore
rischiosità dei progetti resilienti.

L’implicazione manageriale di questa tesi è netta. La sostenibilità cessa di essere un

onere da gestire o un vincolo da subire, diventando un asset strategico da valorizzare e il
principale driver di innovazione e competitività. Il framework proposto è uno strumento
pratico che fornisce al management la disciplina finanziaria e il linguaggio necessari per
giustificare le decisioni strategiche nel lungo periodo e permette di superare la paralisi
decisionale, consentendo all’impresa di innovare attraverso la sostenibilità.

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Sebbene questo lavoro si sia concentrato sulla necessità di strumenti rigorosi, la
riflessione finale non può che andare oltre i numeri; il VAN potenziato più sofisticato
resta comunque un supporto, non un oracolo. Restituisce, quindi, al management la
responsabilità più alta: quella di usare questi dati per informare e non per sostituire
l’intuito strategico e la visione di lungo periodo, unici veri motori della capacità di
governare il cambiamento.

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Bibliografia
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