MAKALAH SEKURITAS PASAR EFISIEN

Dosen Pengampu:
Tri Jatmiko Wahyu Prabowo, S.E., [Link]., Ph.D

Disusun oleh:
Hilmansyah 12030119120007
Reza Cahya E S 12030119120010
Feky Henry S 12030119130156
Shafira Dikla 12030119130220
Afita Rizki 12030119130264
Luvina Rahmahadi 12030119140175

DEPARTEMEN AKUNTANSI
FAKULTAS EKONOMIKA DAN BISNIS
UNIVERSITAS DIPONEGORO SEMARANG
2022
 DAFTAR ISI

4.1 OVERVIEW ....................................................................................................................... 3

4.2 PASAR SEKURITAS EFISIEN .......................................................................................... 3
4.2.1 Arti Efisiensi ..................................................................................................................... 3
4.2.2 Bagaimana Harga Pasar Sepenuhnya Mencerminkan Semua Informasi yang Tersedia? . 4
4.2.3 Rangkuman ....................................................................................................................... 6
4.3 IMPLIKASI DARI PASAR SEKURITAS YANG EFISIEN UNTUK PELAPORAN
KEUANGAN ............................................................................................................................. 6
4.3.1 Implikasi ........................................................................................................................... 6
4.3.2 Rangkuman ....................................................................................................................... 7
4.5 MODEL BIAYA MODAL .................................................................................................. 8
4.5.1 Model Penetapan Harga Aset Modal ................................................................................ 8
4.5.3 Ringkasan ....................................................................................................................... 14
4.6 ASIMETRI INFORMASI .................................................................................................. 14
4.6.1 Melihat Lebih Dekat pada Asimetri Informasi .............................................................. 14
4.6.2 Rangkuman ..................................................................................................................... 15
4.7 SIGNIFIKANSI SOSIAL PASAR SEKURITAS YANG BEKERJA DENGAN BAIK . 15
4.8 KESIMPULAN .................................................................................................................. 17

2
4.1 OVERVIEW
Dalam bab ini, kami mempertimbangkan implikasi dari perilaku investor rasional untuk
pasar sekuritas. Teori pasar sekuritas yang efisien memprediksi bahwa harga sekuritas yang
dihasilkan memiliki beberapa sifat yang menarik. Intinya, harga-harga ini “sepenuhnya
mencerminkan” pengetahuan kolektif dan keahlian pemrosesan informasi investor. Proses di mana
harga melakukan ini rumit dan tidak sepenuhnya dipahami. Namun demikian, garis besar umum
prosesnya mudah dilihat, dan kami akan berkonsentrasi pada ini.

4.2 PASAR SEKURITAS EFISIEN

4.2.1 Arti Efisiensi
Dalam Bab 3, kita mempelajari keputusan investasi optimal dari investor rasional. Sekarang
pertimbangkan apa yang terjadi ketika rasionalitas ini menggambarkan rata-rata perilaku semua
investor yang berinteraksi di pasar sekuritas. Ketertarikan kami adalah pada karakteristik harga
pasar sekuritas yang diperdagangkan di pasar dan bagaimana harga ini dipengaruhi oleh informasi
baru. Investor harus memutuskan berapa banyak keahlian akuntansi dan informasi yang akan
diperoleh, dan kemudian membentuk perkiraan subjektif mereka sendiri tentang kinerja masa
depan perusahaan. Selanjutnya, perkiraan ini akan membutuhkan revisi ketika informasi baru
datang. Setiap investor kemudian menghadapi trade-off biaya-manfaat sehubungan dengan berapa
banyak informasi yang harus dikumpulkan. Ada berbagai sumber informasi yang relevan — pers
keuangan, kiat dari teman dan rekan, perubahan kondisi ekonomi, saran dari analis dan penasihat,
dll. Kita dapat menganggap investor rasional sebagai yang terus-menerus merevisi probabilitas
keadaan subjektif mereka saat informasi tersebut diterima. Dari sudut pandang kami, sumber
utama informasi hemat biaya adalah analisis yang cermat terhadap laporan triwulanan dan tahunan.
Empat poin tentang efisiensi sangat penting. Pertama, harga pasar efisien sehubungan
dengan diketahui Informasi publik. Dengan demikian, definisi tersebut tidak menutup
kemungkinan adanya informasi orang dalam. Orang yang memiliki informasi orang dalam, pada
dasarnya, tahu lebih banyak daripada pasar. Jika mereka ingin mengambil keuntungan dari
informasi orang dalam mereka, orang dalam mungkin dapat memperoleh keuntungan berlebih atas
investasi mereka dengan biaya tersebut dari luar.

3
 Poin kedua yang terkait adalah bahwa efisiensi pasar adalah konsep relatif. Pasar efisien
relatif terhadap stok informasi yang tersedia untuk umum. Tidak ada definisi yang menunjukkan
bahwa pasar mahatahu dan bahwa harga pasar selalu mencerminkan nilai dasar yang nyata.
Namun, definisi efisiensi menyiratkan bahwa begitu informasi baru atau yang dikoreksi
tersedia untuk umum, harga pasar akan dengan cepat menyesuaikannya. Penyesuaian ini terjadi
karena investor rasional akan berebut untuk merevisi keyakinan mereka tentang kinerja masa
depan segera setelah informasi baru, dari sumber apa pun, diketahui. Akibatnya, pengembalian
dan risiko yang diharapkan dari portofolio mereka yang ada akan berubah dan mereka akan
memasuki pasar untuk memulihkan tradeoff risiko-pengembalian optimal mereka.
Implikasi ketiga adalah bahwa investasi adalah permainan yang adil jika pasar efisien. Ini
berarti bahwa investor tidak dapat mengharapkan untuk mendapatkan pengembalian berlebih atas
sekuritas, atau portofolio sekuritas, di atas dan di atas pengembalian normal yang diharapkan dari
sekuritas atau portofolio itu, di mana pengembalian normal yang diharapkan memungkinkan
risiko. Salah satu cara untuk menetapkan tolok ukur pengembalian normal adalah melalui model
penetapan harga aset modal.
Implikasi terakhir, mengingat efisiensi pasar, harga pasar sekuritas harus berfluktuasi secara
acak dari waktu ke waktu. Artinya, tidak boleh ada korelasi serial pengembalian saham. Jadi, jika
sebuah perusahaan melaporkan kabar baik hari ini, harga sahamnya harus naik untuk
mencerminkan berita ini pada hari yang sama. Jika, dengan tidak adanya berita lebih lanjut,
harganya terus naik selama hari-hari berikutnya, ini adalah bukti inefisiensi. Alasan mengapa
fluktuasi harga bersifat acak adalah bahwa segala sesuatu tentang nilai perusahaan dapat
mengharapkan, seperti sifat musiman bisnisnya, pensiunnya kepala eksekutifnya, atau keuntungan
yang diharapkan dari kontrak baru yang besar, akan sepenuhnya tercermin dalam harga
sekuritasnya oleh pasar yang efisien segera setelah ekspektasi terbentuk.
4.2.2 Bagaimana Harga Pasar Sepenuhnya Mencerminkan Semua Informasi yang Tersedia?
Wawasan yang menarik tentang pertanyaan ini dapat diperoleh dari contoh dalam Beaver
(1981, hlm. 162, Tabel 6-1). Contohnya berkaitan dengan peramalan hasil pertandingan sepak
bola. Itu Chicago Daily News, selama 1966–1968, mencetak prediksi setiap minggu dari masing-
masing staf olahraganya tentang siapa yang akan memenangkan pertandingan sepak bola
perguruan tinggi akhir pekan itu. Tabel 4.1, diambil dari Beaver, merangkum hasil prediksi ini.

4
 Perhatikan poin-poin berikut dari Tabel 4.1. Pertama, ada sejumlah peramal yang berbeda
(15 atau 16) dan sejumlah besar prakiraan dibuat (619 selama tiga tahun). Kedua, tidak ada satu
individu peramal yang mendominasi dalam hal kemampuan peramalan. Para peramal terbaik pada
tahun 1966 berada jauh dibawah daftar di tahun-tahun berikutnya, dan sebaliknya. Ketiga,
perhatikan kinerja yang konsisten dari perkiraan konsensus. Perkiraan konsensus juga diterbitkan
setiap minggu oleh Chicago Daily News Dan, untuk setiap pertandingan, terdiri dari tim yang
difavoritkan untuk menang oleh mayoritas dari perkiraan tersebut. Jelas bahwa peramalan
konsensus memiliki kualitas yang melampaui kemampuan peramalan peramal individu dari mana
konsensus tersebut berasal.
Untuk menerjemahkan contoh ke dalam konteks pasar sekuritas, kita dapat menganggap para
peramal sebagai investor dalam sekuritas dan prakiraan sebagai berbagai keputusan beli/jual
mereka. Perkiraan konsensus analog dengan harga pasar, karena merupakan jenis rata-rata dari
berbagai keputusan peramalan individu.
Harus ditekankan bahwa argumen ini mengasumsikan bahwa keputusan individu adalah
independen, sehingga perbedaan individu membatalkan pengaruhnya terhadap harga. Jika hal ini
tidak terjadi, argumen efisiensi rusak. Jadi, jika peramal sepak bola kita berkumpul untuk bekerja
dan menyepakati ramalan konsensus, ramalan mereka tidak akan independen jika mereka
mencerminkan pandangan, katakanlah, anggota kelompok yang dominan dan persuasif. Demikian
pula, jika jumlah investor yang cukup menunjukkan bias kolektif dalam reaksi mereka terhadap
informasi baru tentang suatu perusahaan, harga saham yang dihasilkan akan menjadi bias.

5
 Misalnya, sebuah perusahaan mungkin telah melaporkan pola peningkatan pendapatan. Jika
investor mengharapkan pertumbuhan pendapatan di masa depan berlanjut hanya karena
pertumbuhan di masa lalu, momentum harga saham mungkin berkembang. Kemudian, harga
saham mungkin “terlalu tinggi”, didorong oleh kenaikan harga di masa lalu daripada oleh evaluasi
informasi yang rasional oleh investor independen.
4.2.3 Rangkuman
Dalam pasar sekuritas yang efisien, harga sepenuhnya mencerminkan semua informasi yang
tersedia, dan perubahan harga di pasar tersebut akan berperilaku secara acak dari waktu ke waktu.
Efisiensi didefinisikan relatif terhadap stok informasi. Jika stok informasi ini tidak lengkap,
katakanlah karena informasi orang dalam, atau salah, maka harga sekuritas akan salah. Dengan
demikian, efisiensi pasar tidak menjamin bahwa harga sekuritas sepenuhnya mencerminkan nilai
perusahaan yang sebenarnya. Namun, hal itu menunjukkan bahwa harga tidak bias relatif terhadap
informasi yang tersedia untuk umum dan akan bereaksi cepat terhadap informasi baru atau yang
direvisi.
Kuantitas dan kualitas informasi yang tersedia untuk umum akan ditingkatkan dengan
pelaporan tepat waktu dan pengungkapan penuh. Namun, investor individu mungkin memiliki
keyakinan sebelumnya yang berbeda dan/atau dapat menafsirkan informasi yang sama secara
berbeda. Namun demikian, secara kasar, kita dapat menganggap perbedaan ini sebagai rata-rata,
sehingga harga pasar memiliki kualitas yang lebih baik daripada kualitas pemrosesan informasi
individu yang berdagang di pasar. Argumen ini mengasumsikan, bagaimanapun, bahwa investor
mengevaluasi informasi baru secara independen.

4.3 IMPLIKASI DARI PASAR SEKURITAS YANG EFISIEN UNTUK PELAPORAN

KEUANGAN
4.3.1 Implikasi
Terdapat empat implikasi utama dari pasar sekuritas efisien untuk pelaporan keuangan,
yaitu:
1. Kebijakan akuntansi yang diadopsi oleh perusahaan tidak berdampak pada harga
sekuritas selama kebijakan tersebut tidak memberikan efek perbedaan cash-flow,
Kbijakan khusus yang digunakan diungkapkan dan informasi yang sesuai diberikan
sehingga pembaca dapat membandingkan antara kebijakan yang berbeda-beda.

6
 2. Pasar sekuritas efisien selalu berkaitan dengan pengungkapan penuh. Jika
manajemen perusahaan memiliki informasi relevan tentang perusahaan dan jika
informasi diungkapkan dengan sedikit atau no cost, manajemen harus dapat
mengungkapkan informasi tersebut atas dasar waktu jika tidak hal ini memastikan
bahwa informasi siap diketahui investor dari sumber-sumber lain.
3. Efisiensi pasar mengimplikasikan bahwa perusahaan tidak seharusnya terlalu
berkonsentrasi pada investor naif. Maksudnya yaitu bahwa informasi laporan
keuangan tidak perlu dipresentasikan secara sederhana sehingga semua investor dapat
mengerti. Alasannya yaitu jika sejumlah investor mengerti tentang informasi yang
diungkapkan, maka hal tersebut cukup untuk meyakinkan bahwa harga pasar saham
adalah sama dengan jika semua investor mengerti akan pengungkapan tersebut.
4. Akuntan harus dapat menyediakan informasi yang berguna, kos-efektif karena
akuntan bersaing dengan penyedia informasi yang lain, seperti analisis keuangan,
media, pengungkapan oleh karyawan perusahaan, dan seterusnya.

Jadi, argument pasar efisien adalah bahwa selama perusahaan mengungkapkan kebijakan
yang dipilihnya, dan beberapa tambahan informasi dibutuhkan untuk merubah dari satu metode ke
yang lain, investor mampu membuat perhitungan untuk melihat perbedaan dalam pelaporan dari
laba bersih yang dilaporkan. Deskripsi yang jelas dan singkat dari kebijakan akuntansi yang
signifikan sebuah perusahaan sebaiknya termasuk bagian yang terintegrasi pada laporan keuangan.
4.3.2 Rangkuman
Beaver mengemukakan pendapatnya bahwa pasar sekuritas yang efisien memiliki beberapa
implikasi terhadap pelaporan keuangan. Pertama, manajer dan akuntan tidak harus memperdulikan
kebijakan akuntansi yang digunakan oleh perusahaan, kecuali kebijakan tersebut memiliki efek
perbedaan pada arus kas secara langsung. Kedua, Pasar sekuritas efisien selalu berkaitan dengan
pengungkapan penuh. Jika manajemen perusahaan memiliki informasi relevan tentang
perusahaan, maka manajemen harus segera mengungkapkan informasi tersebut, jika tidak, maka
dampaknya adalah informasi siap diketahui investor dari sumber-sumber lain yang belum
terpercaya. Ketiga, perusahaan tidak seharusnya terlalu berkonsentrasi pada investor naif.
Maksudnya yaitu bahwa informasi laporan keuangan tidak perlu dipresentasikan secara sederhana
sehingga semua investor dapat mengerti. Alasannya agar investor mendapatkan informasi yang

7
menarik mengenai pasar sekuritas yang efisien dari berbagai sumber, tidak hanya dari laporan
keuangan.

4.5 MODEL BIAYA MODAL

4.5.1 Model Penetapan Harga Aset Modal
Kita sekarang berada dalam posisi untuk memformalkan hubungan antara harga pasar yang
efisien dari sekuritas, risikonya, dan tingkat pengembalian yang diharapkan dari sekuritas itu. Kita
akan melakukannya melalui model penetapan harga aset modal Sharpe-Lintner yang terkenal
(CAPM; Sharpe, 1964; Lintner, 1965).
Pertama, kita perlu beberapa pendahuluan. Tentukan Rjt, tingkat pengembalian bersih atas
saham perusahaan j untuk periode waktu t, sebagai

di mana:
Pjt adalah harga pasar saham perusahaan j pada akhir periode t.
Djt adalah dividen yang dibayarkan oleh perusahaan j selama periode t.
Pj, t-1 adalah harga pasar saham perusahaan j pada awal periode t.
Ini adalah konsep pengembalian yang digunakan dalam Examples 3.1 dan 3.2. Ini adalah
tingkat pengembalian bersih, mengingat harga pasar pembukaan dikurangi dengan pembilangnya.
Kami juga dapat mendefinisikan gross rate of return sebagai 1 + Rjt, di mana

Karena satu-satunya perbedaan antara dua konsep tingkat pengembalian adalah 1, kita dapat
menggunakannya secara bergantian. Bahkan, untuk menyesuaikan dengan praktik umum, kami
biasanya akan merujuk pada tingkat pengembalian bersih dan kotor sebagai pengembalian
sederhana.

8
 Kita dapat menganggap pengembalian sebagai ex post atau ex ante. Ex post, kita berada di
akhir periode t dan melihat ke belakang untuk menghitung pengembalian yang benar-benar
direalisasikan selama periode tersebut, seperti pada Equation 4.1. Atau, kita dapat berdiri di awal
periode t (yaitu, pada waktu t - 1) dan memikirkan ex ante atau pengembalian yang diharapkan
sebagai

Artinya, expected return untuk periode t didasarkan pada harga yang diharapkan pada akhir
periode ditambah dividen yang diharapkan selama periode tersebut, dibagi dengan harga saat ini.
Perhatikan bagaimana rumus ini mencerminkan efisiensi pasar sekuritas. Artinya, harga yang
diharapkan sepenuhnya mencerminkan semua informasi yang tersedia untuk umum pada waktu t-
1.
Sekarang, pertimbangkan ekonomi dengan sejumlah besar investor rasional dan
menghindari risiko. Asumsikan bahwa ada aset bebas risiko dalam perekonomian, dengan
pengembalian Rf untuk periode t. Asumsikan juga bahwa pasar sekuritas efisien dan biaya
transaksi adalah nol. Kemudian, CAPM Sharpe-Lintner menunjukkan bahwa

di mana βj adalah beta dari saham j dan E(RMt) adalah pengembalian yang diharapkan dari
portofolio pasar untuk periode t. Beta didefinisikan sebagai

di mana Cov(j,M) adalah kovarians antara pengembalian atas saham j dan pengembalian
portofolio pasar. Kovarians ini mengukur sejauh mana pengembalian saham j berubah ketika
pengembalian pasar berubah. Misalnya, saham dengan beta tinggi mengalami perubahan
pengembalian yang luas relatif terhadap pengembalian pasar. Saham maskapai penerbangan dan
produsen pesawat adalah contohnya, karena industri ini sensitif terhadap keadaan ekonomi.
Perusahaan makanan cepat saji dan utilitas listrik akan beta rendah, karena permintaan untuk

9
produk mereka kurang dipengaruhi oleh tingkat kegiatan ekonomi. Jadi beta menangkap bagian
dari risiko saham yang disebabkan oleh faktor ekonomi. Risiko ini disebut risiko sistematis.
Var(M) adalah varians dari pengembalian di pasar. Ini adalah perangkat standarisasi untuk
membuat beta lebih sebanding. Misalnya, sejauh varians bursa saham Kanada, AS, Eropa, dan
lainnya berbeda, dibagi dengan varians bursa membantu dalam membandingkan risiko sistematis
perusahaan.
Perhatikan bahwa model ini dalam hal pengembalian yang diharapkan pasar. Equation 4.3
menyatakan bahwa pada awal periode t, pengembalian yang diharapkan perusahaan j untuk
periode tersebut sama dengan konstanta Rf(1-βj) ditambah konstanta lain βj dikalikan
pengembalian yang diharapkan pada portofolio pasar. E(Rjt) juga dapat diartikan sebagai biaya
modal ekuitas perusahaan, karena mewakili pengembalian yang diharapkan yang diminta oleh
pasar atas saham perusahaan tersebut.
Sebenarnya, pasar tidak memiliki ekspektasi—individu memilikinya. Salah satu cara untuk
memikirkan ekspektasi pasar adalah bahwa harga saham berperilaku seolah-olah pasar memiliki
ekspektasi tertentu tentang kinerjanya di masa depan. Lebih mendasar lagi, harga pasar suatu
saham mencakup rata-rata ekspektasi semua investor yang terinformasi, seperti ramalan konsensus
dalam contoh sepak bola Beaver (Section 4.2.2) mencakup ekspektasi rata-rata para peramal.
Tidak sulit untuk melihat intuisi model. Karena investor yang rasional akan sepenuhnya
melakukan diversifikasi ketika biaya transaksi nol, satu-satunya ukuran risiko dalam rumus
tersebut adalah βj. Risiko spesifik perusahaan tidak mempengaruhi harga saham karena
menghilang dalam portofolio yang terdiversifikasi sepenuhnya. Juga, perhatikan bahwa semakin
tinggi βj, semakin tinggi pengembalian yang diharapkan, hal-hal lain sama. Ini konsisten dengan
penghindaran risiko, karena investor penghindar risiko akan membutuhkan pengembalian yang
diharapkan lebih tinggi untuk mengkompensasi risiko yang lebih tinggi.
Perhatikan juga peran harga pasar saat ini Pj,t-1 dalam model. Pengembalian yang diminta
pasar atas saham j untuk periode t—yaitu, E(Rjt) dalam Equation 4.3—hanya merupakan fungsi
dari Rf, RMt, dan βj. Harga pasar perusahaan j saat ini tidak muncul. Namun, dalam Equation 4.2,
dengan harga ekspektasi akhir periode Pjt dan dividen Djt, kita melihat bahwa Pj,t-1 dalam penyebut
akan menyesuaikan sehingga ruas kanan Equation 4.2 sama dengan E(Rjt). Artinya, harga saham
saat ini akan menyesuaikan sehingga pengembalian yang diharapkan sama dengan pengembalian
yang diminta oleh pasar untuk saham itu seperti yang diberikan oleh Equation 4.3.

10
 Sekarang kita dapat melihat bagaimana informasi baru mempengaruhi harga saham
perusahaan j. Misalkan pada waktu t — 1 (sekarang) beberapa informasi spesifik perusahaan baru
muncul yang meningkatkan ekspektasi investor terhadap Pjt (dan mungkin juga Djt) tanpa
mempengaruhi Rf, βj, atau E(RMt). Ini akan membuat Equation 4.2 tidak seimbang, karena E(Rjt)
dari Equation 4.3 tidak berubah. Dengan demikian, Pj,t-1, harga saat ini, harus naik untuk
memulihkan kesetaraan. Hal ini tentu saja sesuai dengan efisiensi pasar, yang menyatakan bahwa
harga pasar suatu sekuritas akan segera bereaksi terhadap informasi baru.
Untuk tujuan kami, ada tiga kegunaan utama rumus CAPM. Pertama, ini menunjukkan
dengan jelas bagaimana harga saham bergantung pada ekspektasi investor terhadap harga saham
dan dividen di masa depan. Jika ekspektasi ini berubah (pembilang Equation 4.2), harga saat ini
Pj,t-1 (penyebut) akan segera berubah untuk mencerminkan ekspektasi baru ini.
Untuk perubahan ekspektasi tertentu, dan mengingat Rf dan E(RMt), jumlah perubahan harga
saat ini hanya bergantung pada beta saham. Dengan kata lain, semakin besar perubahan ekspektasi,
semakin besar perubahan harga, hal-hal lain sama.
Kedua, dengan kembali ke pandangan pengembalian ex post, CAPM memberi kita cara
untuk memisahkan pengembalian yang direalisasikan atas suatu saham menjadi komponen yang
diharapkan dan tidak terduga. Untuk melihat ini, pertimbangkan versi model berikut, di mana kita
sekarang berada di akhir periode t dan melihat ke belakang:

Versi CAPM ini disebut model pasar. Ini menjelaskan pengembalian realisasi Rjt atas saham
perusahaan dengan menguraikannya menjadi pengembalian yang diharapkan awal periode (αj +
βjRMt) dan pengembalian tak terduga atau abnormal €jt. Pengembalian yang diharapkan berasal
dari CAPM, dengan aj = Rf(1-βj). €jt menangkap dampak pada Rjt dari semua peristiwa selama
periode t yang tidak diharapkan pada awal periode. Menurut definisi di pasar yang efisien, E(jt) =
0, karena informasi baru datang secara acak. Namun, dalam periode t berapa pun nilai realisasi €jt
tidak harus nol. Nilai realisasinya akan tergantung pada informasi apa yang datang. Dengan
demikian, model pasar memungkinkan pemisahan ex post dari pengembalian realisasi Rjt menjadi
komponen yang diharapkan dan tidak diharapkan atau tidak normal.
Ketiga, model pasar menyediakan cara yang nyaman bagi peneliti dan analis untuk
memperkirakan beta saham. Perhatikan bahwa model pasar disajikan dalam bentuk persamaan

11
regresi. Dengan memperoleh sampel terbaru dari data masa lalu pada Rjt dan RMt, koefisien model
regresi dapat diperkirakan dengan regresi kuadrat terkecil. Jika kita berasumsi bahwa pasar mampu
membentuk ekspektasi RMt yang tidak bias (sehingga RMt adalah proksi yang baik untuk E(RMt),
yang tidak dapat diobservasi), dan jika kita berasumsi bahwa βj stasioner dari waktu ke waktu,
maka koefisien RMt dari regresi kuadrat terkecil adalah perkiraan yang baik dari β j. Selanjutnya,
kewajaran estimasi dapat diperiksa dengan membandingkan koefisien estimasi ai dengan Rf(1 —
βj)—keduanya harus serupa.
Seperti yang akan kita lihat di Chapter 5, banyak penelitian empiris dalam akuntansi
membutuhkan estimasi beta yang akurat, dan kita akan kembali ke estimasinya di Section7.12.1.
Untuk saat ini, penting untuk disadari bahwa CAPM menyediakan cara yang penting dan berguna
untuk memodelkan ekspektasi pasar atas pengembalian saham dan biaya modal perusahaan. Juga,
ini menunjukkan dengan jelas bagaimana informasi baru mempengaruhi harga saham saat ini.
4.5.2 Kritik terhadap Model Penetapan Harga Aset Modal
Untuk referensi nanti, kami sekarang mempertimbangkan beberapa asumsi yang mendasari
CAPM. Penting untuk mempertimbangkan hal ini di sini karena CAPM adalah contoh dari jenis
model ekonomi matematis yang telah menerima kritik keras karena kegagalan untuk memprediksi
mispricing saham dan kehancuran pasar 2007-2008 berikutnya yang dijelaskan dalam Section 1.3.
Pertimbangan asumsi ini akan membantu kita untuk lebih memahami kritik ini.
Pertama, CAPM mengasumsikan ekspektasi rasional. Artinya, investor diasumsikan
mengetahui beta saham, yang dapat dianggap sebagai parameter keputusan dasar yang tidak
diketahui. Sebagai masalah praktis, ini mungkin tidak diketahui secara akurat, menciptakan
sumber risiko estimasi bagi investor (ingat dari Section 2.3 bahwa kami mendefinisikan risiko
estimasi sebagai risiko yang muncul karena tidak mengetahui nilai sebenarnya dari parameter yang
mendasari yang mempengaruhi keputusan). Misalnya, seperti dijelaskan di atas, model pasar dapat
digunakan untuk memperkirakan beta. Namun, perkiraan ini tidak mungkin sepenuhnya akurat,
terutama jika hanya beberapa periode data yang tersedia untuk estimasi. Juga, beta perusahaan
dapat berubah. Kemudian, investor harus melalui proses pembelajaran pengumpulan bukti dan
revisi keyakinan sebelum diperoleh perkiraan akurat dari nilai barunya. Proses pembelajaran ini
mungkin memakan waktu, di mana saham mungkin salah harga relatif terhadap nilai pasar efisien
yang sebenarnya. Sejauh risiko estimasi ini tidak terdiversifikasi (dalam portofolio yang
terdiversifikasi, estimasi beta yang terlalu tinggi untuk beberapa saham dapat diimbangi oleh

12
perkiraan yang terlalu rendah untuk yang lain), investor akan menuntut pengembalian yang lebih
tinggi daripada CAPM, untuk mengkompensasi risiko tambahan ini.
Kedua, CAPM tidak menganggap bahwa pasar sekuritas mungkin berisi investor rasional
dengan tingkat kecanggihan yang berbeda. Memang, diskusi kami sebelumnya telah membedakan
antara investor informasi dan pedagang kebisingan. Namun, pada kenyataannya, pasar sekuritas
mengandung lebih dari satu kelas investor rasional. Bertentangan dengan kenyataan ini, CAPM
mengasumsikan pengetahuan umum. Artinya, tidak hanya semua orang tahu βj tetapi semua orang
tahu bahwa semua orang tahu βj dll. Pentingnya asumsi pengetahuan umum adalah bahwa CAPM
kemudian mengesampingkan kemungkinan bahwa beberapa investor (misalnya, dana lindung
nilai) akan mendapat informasi yang lebih baik. daripada yang lain (misalnya, investor rasional
biasa). Jika demikian, investor yang lebih canggih mungkin merasa bahwa investor biasa, dengan
pengetahuan yang lebih rendah tentang 13i, akan membuat keputusan investasi yang salah.
Investor yang memiliki informasi lebih baik ini kemudian akan mengambil keuntungan dari
mispricing saham yang dihasilkan, daripada membuat keputusan investasi yang terdiversifikasi
yang mendasari CAPM.
Ketiga, seperti yang disebutkan, CAPM mengasumsikan bahwa biaya transaksi pembelian
dan penjualan sekuritas adalah nol. Artinya, mengasumsikan pasar likuid sempurna. Ingat (Chapter
1, Note 22) bahwa pasar likuid adalah pasar di mana investor dapat dengan cepat dan dengan biaya
yang wajar membeli atau menjual sejumlah sekuritas pada harga pasar saat ini. Jelas, investor
menyukai pasar dengan tingkat likuiditas yang tinggi.
Namun, secara realistis, pasar tidak sepenuhnya likuid—selalu ada biaya untuk membeli dan
menjual saham, seperti biaya perantara dan the bid-ask spread. Juga, tergantung pada tingkat
likuiditas, transaksi besar itu sendiri dapat mempengaruhi harga. Selanjutnya, likuiditas pasar
dapat bervariasi dari waktu ke waktu, menciptakan risiko likuiditas. Risiko ini menjadi jelas
selama krisis pasar sekuritas 2007-2008 (Section 1.3), ketika harga likuiditas muncul.
Akhirnya, CAPM mengasumsikan rasionalitas investor. Asumsi ini telah lama
dipertanyakan, dan kami mempertimbangkannya secara rinci dalam Chapter 6.
Jika pemodelan ekonomi dari peran informasi di pasar modal adalah untuk pulih dari kritik
yang telah dibuat terhadapnya, maka perlu untuk mempertahankan rasionalitas investor, atau
mengembangkan model untuk menggabungkan perilaku rasional dan non-rasional. Juga, model
yang lebih realistis, yang mengendurkan asumsi ekspektasi rasional, pengetahuan umum, dan

13
likuiditas pasar yang sempurna, harus dikembangkan. Beberapa model jenis ini dijelaskan dalam
Bab 6.
4.5.3 Ringkasan
Terlepas dari berbagai kekhawatiran tersebut, CAPM merupakan titik awal yang baik untuk
memahami peran informasi di pasar modal. Asumsinya tentang investor yang terdiversifikasi
konsisten dengan banyak strategi investasi, dan terus digunakan oleh perusahaan dan peneliti untuk
memperkirakan biaya modal.

4.6 ASIMETRI INFORMASI

4.6.1 Melihat Lebih Dekat pada Asimetri Informasi
Terdapat dua jenis utama dari asimetri informasi, yaitu adverse selection dan moral hazard.
Pertama, asimetri informasi merupakan alasan penting ketidaklengkapan pasar. Pada kasus yang
ekstrem, kemungkinan pasar akan gagal akibat dari asimetri informasi. Sebagai contoh adalah
pasar untuk polis asuransi. Jika kita merupakan investor yang cenderung untuk menolak adanya
risiko, maka kita akan mempertimbangkan kembali atas keputusan untuk membeli asuransi
tersebut.
Dalam kondisi ideal, nilai pasar perusahaan benar-benar mencerminkan semua informasi.
Ketika keadaan tidak ideal, nilai pasar mencerminkan semua informasi yang dapat diperoleh secara
publik, bila pasar sekuritas dalam keadaan efisien. Perbedaan mengenai keduanya termasuk inside
information. Kemampuan orang dalam memperoleh keuntungan dari keuntungan informasi yang
mereka dapatkan merupakan masalah yang merugikan. Pengungkapan penuh akan mengurangi
masalah ini, yang akan membuat laporan keuangan lebih bermanfaat bagi para investor dan
meningkatkan kerja pasar sekuritas. Bila laporan memerlukan biaya yang besar, maka inside
information akan tetap terjadi.
Runtuhnya Enron dan WorldCom merupakan contoh dari dampak buruk asimetri informasi
dalam pasar sekuritas. Akibatnya, kepercayaan pengguna laporan keuangan atas informasi yang
disediakan dalam laporan keuangan hilang karena kenyataannya berbanding terbalik dengan
ekspektasi yang diharapkan oleh investor. Penurunan besar dalam harga saham terjadi karena
investor mengurangi jumlah saham yang mereka bayarkan atau dalam kasus yang ekstrem adalah
menarik diri sepenuhnya dari pasar sekuritas.

14
 Terdapat berbagai langkah yang dapat diambil oleh pemerintah atau badan akuntansi untuk
mengembalikan kepercayaan publik setelah gagalnya pasar. Langkah-langkah ini melibatkan
peningkatan pengungkapan untuk memberikan informasi perusahaan secara spesifik bagi publik
dan mengurangi terjadinya bias yang dihasilkan dari informasi yang salah. Dengan demikian,
pelaporan keuangan dapat digunakan untuk mengontrol masalah atas resiko estimasi yang salah,
yang pada akhirnya dapat meningkatkan kinerja pasar sekuritas dan ketidaklengkapan yang ada di
dalamnya.
4.6.2 Rangkuman
Dalam kondisi ideal, nilai pasar perusahaan benar-benar mencerminkan semua informasi.
Ketika keadaan tidak ideal, nilai pasar mencerminkan semua informasi yang dapat diperoleh secara
publik, bila pasar sekuritas dalam keadaan efisien. Perbedaan mengenai keduanya termasuk inside
information.
Kemampuan orang dalam memperoleh keuntungan dari keuntungan informasi yang mereka
dapatkan merupakan masalah yang merugikan. Kemungkinan adverse selection menciptakan
risiko estimasi untuk investor. Jika risiko sepenuhnya tidak didiversifikasi, hal tersebut
meningkatkan modal biaya perusahaan atas CAPM. Pengungkapan penuh akan mengurangi
masalah ini, yang akan membuat laporan keuangan lebih bermanfaat bagi para investor dan
meningkatkan kerja pasar sekuritas. Bila laporan memerlukan biaya yang besar, maka inside
information akan tetap terjadi.

4.7 SIGNIFIKANSI SOSIAL PASAR SEKURITAS YANG BEKERJA DENGAN BAIK

Pada ekonomi kapitalis, pasar sekuritas secara sosial pasar dapat bekerja dengan baik, harga
saham mendekati nilai fundamental. Perusahaan akan berinvestasi dalam proyek modal sampai
profitabilitas marginal dari investasi lebih lanjut sama dengan biaya marjinal, sehingga
menciptakan alokasi modal yang efisien. Harga sekuritas tidak sepenuhnya mencerminkan nilai
fundamental karena informasi dari orang internal.. Investor biasa akan menyadari risiko estimasi
yang dihasilkan dari pemilihan yang merugikan dan perdagangan orang dalam. Investor mengakui
bahwa pasar bukanlah "level playing field" dan menarik diri dari pasar atau menurunkan jumlah
yang bersedia mereka bayar untuk sekuritas apa pun. Sehingga perusahaan dengan proyek
investasi berkualitas tinggi tidak akan menerima harga tinggi untuk sekuritas berinvestasi relatif
kurang terhadap tingkat yang efisien secara sosial. Apabila terlalu banyak investor menarik diri,

15
pasar menjadi tipis atau, setara, kehilangan kedalaman, di mana kedalaman adalah jumlah saham
yang dapat dibeli atau dijual investor tanpa mempengaruhi harga pasar.
Bukti empiris tentang pentingnya pasar yang bekerja dengan baik untuk alokasi modal yang
efisien disediakan oleh Wurgler (2000), memperkirakan efisiensi alokasi modal untuk 65 negara
selama tahun 1963-1995 dan menemukan bahwa negara-negara dengan informasi yang lebih
spesifik perusahaan dimasukkan ke dalam harga saham menikmati efisiensi alokasi modal yang
lebih besar.
Pengaruh kualitas pelaporan terhadap alokasi modal dikaji oleh Fransiskus, Huang, Khurana,
dan Pereira (FHKP; 2009), hal-hal lain yang setara, lebih mudah untuk mendapatkan pembiayaan
semakin tinggi kualitas pelaporan keuangan di negara mereka. FHKP memperkirakan bahwa jika
dua negara memiliki pelaporan kualitas tinggi yang serupa, tingkat pertumbuhan berdasarkan
industri di setiap negara harus serupa (yaitu, sangat berkorelasi) jika kualitas pelaporan merupakan
penentu signifikan dari kemampuan memanfaatkan modal. Jika kualitas pelaporan rendah di satu
atau kedua negara, korelasi tingkat pertumbuhan diprediksi akan lebih rendah, karena kemampuan
untuk mendapatkan pembiayaan untuk pertumbuhan maka lebih bergantung pada faktor-faktor
lain (misalnya, tingkat pembangunan ekonomi, arus masuk modal), yang berbeda di setiap negara.
Pasar dapat memberikan insentif bagi masing-masing perusahaan untuk merilis informasi
orang dalam melebihi ketentuan peraturan. Perusahaan dengan kebijakan pengungkapan penuh
yang kredibel di luar peraturan minimum dapat menikmati harga saham yang lebih tinggi dan biaya
modal yang lebih rendah.
Biddle, Hilary, dan Verdi. Yaitu, manfaat bagi perusahaan pengungkapan berkualitas tinggi
untuk meningkatkan efisiensi investasi. Bahwa informasi orang dalam menciptakan masalah
lemon yang meningkatkan biaya modal perusahaan, yang menyebabkan kurangnya investasi
relatif terhadap tingkat yang efisien secara sosial. Juga menunjukkan bahwa overinvestment akan
menghasilkan jika manajer menggunakan ukuran perusahaan sebagai sarana untuk meningkatkan
reputasi dan kompensasi mereka.
Dapat disimpulkan bahwa manfaat sosial dari pasar sekuritas yang bekerja dengan cukup
baik akan tercapai jika dua kondisi berikut terpenuhi:
● Semua informasi yang berguna tersedia untuk umum, setidaknya hingga kemampuan
penalti dan insentif untuk memotivasi pelaporan berkualitas tinggi secara hemat biaya.
● Harga pasar sekuritas efisien relatif terhadap informasi yang tersedia untuk umum

16
4.8 KESIMPULAN
Perilaku investor yang rasional dilandasi teori pasar sekuritas yang efisien. Namun, tidak
semua investor memberi reaksi yang sama terhadap informasi tersebut. Perbedaan dari reaksi
individu tidak mempengaruhi karena informasi tersedua untuk umum dan model investor rasional,
dan harga pasar sekuritas efisien mewakili perilaku investor rata- rata. Implikasi pasar sekuritas
yang efisien untuk akuntan yaitu pengungkapan penuh. Para ahli telah memperkenalkan konsep
pedagang kebisingan atau the concept of noise traders. Meskipun dilakukan pengungkapan penuh,
akan ada beberapa informasi dari internal yang dapat menciptakan kerugian informasi. Akuntan
dapat meminimalisir kerugian dengan mendorong keputusan standar yang berguna dan mendorong
perusahaan untuk mengungkapkan informasi sebanyak biaya efektif. Sehingga harga keamanan
mendekati nilai fundamental dan memberi keuntungan bagi investor dan perusahaan, dan
meningkatkan alokasi modal yang langka dalam perekonomian

17