Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Concepts
■ Rendements historiques des actifs et taux d’actualisation
■ Cash flows : Cas spéciaux
■ Capitalisation
■ Extensions
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Lecture 3: Capitalisation et actualisation
Concepts
■ Rendements historiques des actifs et taux d’actualisation
■ Cash flows : Cas spéciaux
■ Capitalisation
■ Extensions
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Taux d’actualisation et rendements
■ La valeur actualisée d’un cash flow dépend du taux d’actualisation/du
rendement espéré sur le marché financier.
■ Le rendement espéré est déterminé par le temps et le risque du cash flow.
❑ Nous allons étudier ultérieurement le lien entre le rendement et le risque.
■ Dans un premier temps, il est possible d’utiliser les rendements historiques
de plusieurs actifs pour estimer les rendements espérés en fonction du
temps et du risque.
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Taux d’actualisation et rendement des actifs
■ 𝑃0 le prix de l’actif en début de période.
■ 𝑃1 le prix à la fin de période– uncertain.
■ 𝐷1 le dividende à la fin de période– uncertain.
■ Rendement de l’actif sur la période:
𝐷 + 𝑃1 − 𝑃0 𝐷1 + 𝑃1
𝑟= 1 = − 1.
𝑃0 𝑃0
■ Rendement espéré : 𝑟̅ = 𝐸[𝑟].
■ Pour l’actif sans risque, 𝑟𝐹, le taux dans risque, reflète la valeur de la
monnaie (time value of money).
■ Pour un actif risqué, son rendement diminué du taux sans risque, 𝑟 − 𝑟𝐹,
est le rendement excédentaire (excess return).
■ Le rendement excédentaire espéré , 𝜋 = 𝑟̅ − 𝑟𝐹, indique la prime du risque
sur l’actif ou le prix du risque.
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Rendements historiques et risque
Rendement d’un investissement de 1$ sur le marché des capitaux
américain(1926-2018)
(2019 SBBI Yearbook)
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Lecture 3: Actualisation et capitalisation
Rendement historique et risque
Rendement moyen1926 to 2018 (Nominal)
Asset Mean (%) S D (%) Premium (%)
T-bills 3.4 3.1
Long term Treasury bonds 5.9 9.8 2.5
Long term corporate bonds 6.3 8.4 2.9
Large stocks 11.9 19.8 8.5
Small stocks 16.2 31.6 12.8
Inflation 3.0 4.0
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1Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Concepts
■ Rendements historiques des actifs et taux d’actualisation
■ Cash flows : Cas spéciaux
■ Capitalisation
■ Extensions
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Cash flows : cas spéciaux
On considère les cash flows suivants:
■ Annuité
■ Annuity avec croissance constante
■ Perpétuité
■ Perpétuité avec croissance constante
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Cash flows
Annuité Un cash flow constant sur T période (à partir de la période 1)
𝐴 𝐴 𝐴
PV = + + ⋯+
1 + 𝑟 (1 + 𝑟)2 1+𝑟 𝑇
𝐴 𝐴
1 + r × PV = 𝐴+ + ⋯+
(1 + 𝑟) 1 + 𝑟 𝑇−1
𝐴
𝑟 × PV = 𝐴 −
(1 + 𝑟)𝑇
1 1
PV (Annuité ) = 𝐴 × 1−
𝑟 (1 + 𝑟)𝑇
FV (Annuité) = (1 + 𝑟)𝑇× PV (Annuité)
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Cash flows
Example.
■ Une compagnie d’assurance vend des annuités de $10,000 par an sur
20 ans.
■ On suppose 𝑟 = 5%.
■ À quel prix l'entreprise devrait-elle la vendre ?
1 1
PV = 10,000 × × 1− = 10,000 × 12.46
0.05 1.0520
= 124,622.1
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Cash flows
Annuité avec taux de croissance constant g
1 1+𝑔 (1 + 𝑔)𝑇−1
PV (Annuité avec croissance) = 𝐴 × + + ⋯+
1+𝑟 (1 + 𝑟)2 (1 + 𝑟)𝑇
𝑇
1 1+𝑔
1− if 𝑟 ≠ 𝑔
𝑟−𝑔 1+𝑟
=𝐴 ×
𝑇
if 𝑟 = 𝑔
1+𝑟
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Cash flows
Exemple. Epargne retraite.
■ On suppose qu’une personne âgée de 30 ans, souhaite lancer un plan
d’épargne retraite pour recevoir un capital de $2 millions à l’âge de 65 ans.
■ A la fin de chaque année le montant épargné augmente de 5%.
■ Combien devrait-il commencer à économiser maintenant, en supposant que
r = 8%?
35
𝐴 1.05 2,000,000
1− =
0.08 − 0.05 1.08 (1.08)35
2,000,000
(1.08)35
⇒𝐴= = 6,472.96
20.898
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Cash flows
Example. Une personne à gagné en lotterie une option qui paie $100,000 par
an sur 20 ans. Peut-on considérer cette personne comme millionnaire? On
suppose r = 10%. 1 1
PV = 100,000 × 1− = 100,000 × 8.514
0.10 1.1020
= 851,356
■ Si on paie sur 50 ans?
1 1
PV = 100,000 × 1− = 100,000 × 9.915
0.10 1.1050
= 991,481
■ Si une perpetuité?
100,000
PV = = 1,000,000
0.10
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Lecture 3: Actualisation et capitalisation
Cash flows
Perpétuité Une annuité avec maturité infinie
𝐴
PV (Perpetuity) =
𝑟
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Cash flows
Perpétuité avec taux de croissance constante
𝐴 ,
PV (Perpétuité avec croissance) = 𝑟>𝑔
𝑟−𝑔
Exemple. Super Growth Inc. versera l'année prochaine un dividende annuel
de 3 $. On s'attend à ce que le dividende croisse de 5 % par an indéfiniment.
Pour les entreprises de cette catégorie de risque, le rendement attendu est de
10 %. Quel devrait être le prix par action de Super Growth ?
3 3(1 + 0.05) 3(1 + 0.05)2 3
PV = + + + ⋯ = = 60
1.10 1.102 1.103 0.10 − 0.05
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Concepts
■ Rendements historiques des actifs et taux d’actualisation
■ Cash flows : Cas spéciaux
■ Capitalisation
■ Extensions
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Lecture 3: Actualisation et capitalisation
Capitalisation
Les intérêts peuvent être crédités/débités sur une fréquence qui n’est pas
forcément annuelle.
■ Comptes bancaires et cartes de crédit : quotidiennement
■ Prêts : mensuellement
■ Obligations: semestriellement ...
Pour un même taux d'intérêt annoncé, le taux d'intérêt annuel effectif peut
différer, selon la fréquence à laquelle les intérêts sont reçus/versés.
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Lecture 3: Actualisation et capitalisation
Capitalisation
10% APR Compounded Annually,
Convention de cotation: Semi-Annually, Quarterly, and Monthly
■ Taux annuel (APR),
■ Capitalisé sur 𝑘 périodes,
■ Intérêts par période est APR/𝑘,
■ Le taux effectif diffère du APR.
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Capitalisation
Exemple. Les CD de Bank of America sur 1 an, offrent 5% APR, avec une
capitalisation semestrielle. Si vous investissez $10,000, combien d'argent
aurez-vous à la fin de l'année ? Quel est le taux d'intérêt annuel effectif que
vous gagnez ?
■ Le taux de 5% ne correspond pas au taux annuel effectif.
■ Il sera utilisé pour calculer le taux d’intérêt à 6 mois :
1
(5%)( ) = 2.5%
2
■ Investir $10,000, au bout d’une année :
$10,000 1 + 0.025 1 + 0.025 = $10,506.25
■ Le second semestre, vous allez gagner des intérêts sur les intérêts.
■ Le taux annuel appliqué, le taux annuel effectif :
2
𝑟EAR = 1 + 0.025 − 1 = 5.0625%
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
APR (taux d’intérêt annuel)
■ Soit 𝑟𝐴𝑃𝑅 le taux d’intérêt annuel et 𝑘 le nombre de périodes de
capitalisation par an. In one year, one dollar invested today yields:
𝑟𝐴𝑃𝑅 𝑘
1+
𝑘
■ Le taux annuel effectif, 𝑟𝐸𝐴𝑅 est :
𝑟𝐴𝑃𝑅 𝑘 𝑟𝐴𝑃𝑅 𝑘
1 + 𝑟𝐸𝐴𝑅 = 1+ ⇔ 𝑟𝐸𝐴𝑅 = 1 + −1
𝑘 𝑘
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Lecture 3: Actualisation et capitalisation
APR & EAR
Exemple. Suppose 𝑟𝐴𝑃𝑅 = 5%., 𝑒 ≈ 2.71828
𝑘 Value of $1 in a year 𝑟𝐸𝐴𝑅
1 1.050000 5.0000%
2 1.050625 5.0625%
12 1.051162 5.1162%
365 1.051268 5.1267%
8,760 1.051271 5.1271%
⋮ ⋮ ⋮
∞ 𝑒0.05 = 1.051271 5.1271%
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Lecture 3: Capitalisation et actualisation
Prêt immobilier (hypothèque)
Exemple. Intérêt fixe sur prêt hypothécaire USA.
■ Avance 20% du prix, et emprunter le reste d’une banque en utilisant le bien
comme garantie;
■ Effectuer un paiement mensuel fixe pendant toute la durée de l'hypothèque;
■ Possibilité de rembourser par anticipation.
Supposons que vous ayez acheté une maison pour 500 000 $ avec un
acompte de 100 000 $ et financé le reste par un prêt hypothécaire à taux fixe
de trente ans à 8,5 % taux annuel, capitalisé mensuellement.
■ Le montant payé mensuellement sera déterminé:
𝑀
400,000 = σ360
𝑡=1 0,085 𝑡
[1+ ]
12
𝑀 360
𝑀
= 1 − 1/ 1 + 0.085/12 = (0.9212)
(0.085/12) 0.085/12
⇒ 𝑀 = 3,075.65
■ Taux annuel effectif appliqué (EAR):
1 + 0.085/12 12 − 1 = 1.08839 − 1 = 8.839%
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Paiements hypothèque
■ Paiement mensuel
t (month) Payment Interest Principal Remaining Principal
1 3,075.65 2,833.33 242.32 399,757.68
2 3,075.65 2,831.62 244.04 399,513.64
3 3,075.65 2,829.89 245.77 399,267.88
⋮ ⋮ ⋮ ⋮ ⋮
120 3,075.65 2,514.38 561.27 354,410.19
121 3,075.65 2,510.41 565.25 353,850.23
⋮ ⋮ ⋮ ⋮ ⋮
240 3,075.65 1,766.40 1,309.25 248,065.24
241 3,075.65 1,757.13 1,318.53 246,746.71
⋮ ⋮ ⋮ ⋮ ⋮
359 3,075.65 43.11 3,032.54 3,054.02
360 3,075.65 21.63 3,054.02 0.00
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Lecture 3: Actualisation et capitalisation
Paiement hypothèque
■ La mensualité totale est constante sur la période du prêt;
■ Le pourcentage du paiement du principal augmente avec le temps.
■ Le pourcentage du paiement des intérêts diminue avec le temps.
100%
80%
60%
40%
20%
0%
1
61
16
31
46
76
91
166
286
106
121
136
151
181
196
211
226
241
256
271
301
316
331
346
Principal ------ Interest ------
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Concepts
■ Rendements historiques des actifs et taux d’actualisation
■ Cash flows : Cas spéciaux
■ Capitalisation
■ Extensions
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Lecture 3: Actualisation et Capitalisation
Extensions
■ Taxes
■ Devises
■ Prévisions des cash flows
■ Choisir le bon taux d'actualisation pour chaque flux de trésorerie :
■ Taux sans risque (time value)
■ Prise en compte du risque (risk premium)
𝐸[𝐶𝐹1] 𝐸[𝐶𝐹2] 𝐸[𝐶𝐹 𝑇 ]
PV 𝐶𝐹1, 𝐶𝐹2, … , 𝐶𝐹𝑇 = + + ⋯+
(1+𝑟1) 1+𝑟2 2 1+𝑟𝑇 𝑇
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