Gestion Bancaire Mouna Ben Salah Baklouti
Vendeur de protection : prend le risque de crédit sur l’entité de référence à des fins
d’investissement ou d’arbitrage.
b) coût du transfert
Acheteur de protection : paie une prime fixe régulière au vendeur de protection
Vendeur de protection : Si un évènement de crédit survient, le vendeur de protection devra
dédommager la contrepartie qui s’est protégée.
Les principaux événements de crédit standard sont définis par:
la bankruptcy qui recouvre la faillite de l’entreprise tout comme la liquidation judiciaire,
la mise sous administration judiciaire ou assimilé (receivership) ;
le défaut de paiement sur les intérêts ou le principal aux dates prévues (failure to pay).
Le montant du défaut doit être supérieur à un million de dollars et concerner la dette
financière de l’entité de référence ;
la restructuration défavorable de la dette (restructuring). Réduction du taux ou de
montant des intérêts payables, réduction du principal, report d’échéance pour le paiement
d’intérêts ou du principal.
C’est un contrat par lequel l’acheteur de la protection (A) verse une prime régulière (trimestrielle
dans la majorité des contrats) au vendeur (C) lequel s’engage en cas de survenance d’un
évènement de crédit sur l’entité de référence (B) de le dédommager de la perte subie sur l’actif
sous-jacent.
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Le CDS ne modifie en rien les conditions du contrat initial, l’établissement prêteur (A)
reçoit de l’entité de référence (B) les intérêts et le remboursement du capital prêté tant
qu’aucun évènement de crédit ne se réalise.
Le prêteur (A) n’est pas contraint d’informer l’emprunteur (B) de la mise en place, avec
une contrepartie (C), d’une opération de couverture du risque de crédit attaché à leur
relation commerciale.
L’acheteur de la protection (A) paye au vendeur de la protection (C) une prime régulière
correspondant à la valeur du contrat de CDS exprimée en point de base.
Cette prime annuelle, ou son équivalent, sera d’autant plus élevée que l’emprunteur (B)
présente un mauvais Rating.
En cas de survenance d’un évènement de crédit sur l’entité (B), le versement de cette prime
donne le droit, à l’acheteur de la protection, de recevoir de la part du vendeur de protection (C),
un montant correspondant à la valeur de marché constatée en date de négociation du contrat CDS
sur des dettes émises par un emprunteur ayant le même Rating.
Le swap se décompose en une jambe fixe et une jambe variable :
• la jambe fixe du swap, payée par l’acheteur de protection, rémunère la prise de risque du
vendeur de protection. Les paiements courent jusqu’à l’échéance du contrat, sauf s’il y a
survenance d’un événement de crédit ;
• la jambe variable n’est activée qu’en cas de survenance d’un « événement de crédit » au
cours de la vie du contrat. Elle permet de dédommager l’acheteur de protection pour la
perte subie.
Sur le schéma, cette jambe est représentée par une flèche en pointillé pour signifier qu’elle ne
correspond pas à un flux périodique (et en général à aucun flux, puisque le défaut est un
événement rare).
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Dédommagement lors de l’évènement de défaut, 2 cas de figure
▫ Règlement physique : Il consiste pour l’acheteur de protection à vendre au pair
des titres en défaut pour un montant égal au notionnel du CDS
▫ Règlement en cash : Le vendeur de protection verse à l’acheteur la différence
entre le montant nominal et la valeur de marché des titres de référence.
Le règlement physique (physical settlement)
Il consiste pour l’acheteur de protection à livrer au vendeur de protection un portefeuille de titres
de l’entité de référence, en échange duquel le vendeur de protection paye à l’acheteur de
protection un montant égal au pair.
Il est important, lors de la négociation du contrat, d’identifier quels titres l’acheteur de protection
pourra livrer en cas de survenance de l’événement de crédit.
De manière standard, l’acheteur de protection peut livrer toute dette obligataire (bond) ou tout
prêt bancaire (loan) au vendeur, à condition que la maturité résiduelle ne dépasse pas trente ans
et que les titres soient libellés dans une devise du G7 ou en francs suisses.
Le règlement en numéraire (cash settlement)
Ce mode de règlement permet d’éviter la livraison de titres. Dans ce cas, au moment du
dénouement, le vendeur de protection paie à l’acheteur un montant égal au pair moins la valeur
constatée après défaut d’une obligation de référence. Cette valeur est déterminée à partir des prix
milieu de fourchette des teneurs de marché.
2.2.3 Exemples
Exemple 1
• la prime d’un CDS sur l’entreprise E cote sur le marché 80 points de base (0,80 % de
taux annuel) pour une maturité de 5 ans.
• Le notionnel est de 50 millions d’euros.
• Les primes sont payées à intervalle régulier, généralement tous les trimestres.
À la conclusion de la transaction, il n’y a aucun échange de flux entre les contreparties.
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1ère modalité : « physical settlement »
2ème modalité :« cash settlement »
Si un événement de crédit survient au bout de deux ans, et si le prix de l’obligation de référence
est de 40 %, les flux seront alors les suivants:
Exemple 2 :
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• Au 01/01/10, Merril Lynch achète pour 10 Mns € de dette souveraine grecque (maturité 5
ans, coupon de 7,5%, VN = 100 €)
• Elle achète un CDS de VN = 10 Mns €, prime d’assurance = 4%, payée trimestriellement.
Le règlement sera sous forme d’un Le « cash settelment »
1. règlement au pair
2. règlement à la valeur de marché
• On estime la dévalorisation du crédit a 50%.( le taux actuariel = 8%).
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