1- Les hypothèses du modèle de Garman et Kohlhagen
Garman et Kohlhagen font 5 hypothèses pour demeurer dans le cadre du modèle de
Black, Scholes et Merton:
1. Les variations du taux de change évoluent de manière continue sans connaître de sauts
brutaux.
2. L’échange sur le marché est lui aussi continu et les transactions ont lieu sans
interruption.
3. Le taux de rendement instantané du taux de change est régi par l’équation suivante:
Avec:
– S: le taux de change défini comme étant la valeur d’une unité de devise étrangère en
monnaie locale.
– ds: le taux de rendement instantané du taux de change.
– µ: l’espérance, supposée constante, de taux de rendement instantané du taux de change.
– σ: l’écart -type, supposé constant, de la variation non anticipée du taux de change par
unité du temps.
– dz: un processus de wiener standard, suivant une loi normale, d’éspérance et variance.
4. Les taux d’intérêt sans risque instantanés, domestique et étranger, notés respectivement
rd
et rf sont supposés constants dans le temps. Autrement dit, la structure à terme des taux
d’intérêt est supposée plate dans les deux pays, ce qui signifie que les taux d’intérêt sont
identiques quelle que soit l’échéance.
5. Le marché des changes est parfait: il n’y a pas de coûts de transaction souvent inclus,
par
exemple, dans les prix offert et demandé, ni aucune sorte d’impôts ou taxe. Il n’y a pas
non
plus de restrictions sur les ventes à découvert. On peut considérer que la formule donnée
par
le modèle est une valeur théorique médiane, comprise entre le prix offert et le prix
demandé,
alors que le prix de marché inclut, lui, des couts de transaction et peut changer en
fonction
d’autres paramètre qui ne sont pas pris en compte par le modèle, comme le volume des
transactions.
2- L’évaluation d’une option d’achat européenne sur devise :
Sous les hypothèses précédentes et en utilisant la technique de couverture delta neutre,
Garman et Kohlhagen montrent qu’il est possible de couvrir parfaitement la vente d’une
option d’achat sur la devise étrangère par l’achat d’une certaine quantité d’obligations
d’Etats étrangères ayant comme taux d’intérêt.
Les lecteurs familiers avec le modèle de Black, Scholeset Merton reconnaîtront que cette
quantité est égale au ratio de couverture de l’option d’achat, appelé le delta de l’option.
La composition du portefeuille ainsi formé doit être modifiée en continu jusqu’à
l’échéance afin qu’il reste parfaitement couvert, c’est -à-dire sans risque. À tout instant,
son
rendement instantané est alors égal au taux d’intérêt sans risque
. L’obligation
domestique
pour le portefeuille d’être parfaitement couvert est appelée la
condition d’absence
d’opportunité d’[Link] et Kohlhagen déduisent de cette
condition l’équation aux
dérivées partielles qui
donne la valeur d’un call européen sur devise étrangère:
– C, la valeur de l’option d’achat,
– , la dérivée seconde de C par rapport à S (le taux de change),
– , la dérivée première de C par rapport à S par rapport à t (le temps),
– , la dérivée première de C par rapport à S,
– σ , la volatilité du taux de change.
Avec la condition aux bornes que doit vérifier le call européen à l’échéance (noté T),
condition en vertu de la quelle la valeur de l’option d’achat à l’échéance est égale à:
CT=max [ST- X ; 0]
Où:
– ST, la valeur du taux de change à l’échéance, – X, le prix d’exercice.
La solution de l’équation aux dérivées partielles est une solution analytique qui ressemble
à celle du modèle de Black, Scholes et Merton et qui s’écrit:
Avec:
– Ct, la valeur, à l’instant t, d’un call européen sur devise étrangère payant un taux
d’intérêt r
f,
– St, la valeur de la devise au moment, t, de la cotation de l’option d’achat,
– X, le prix d’exercice de l’option d’achat,
–τ
, la période de temps calculée en années (ou fraction d’année) séparant l’instant de la
cotation t et l’échéance T de l’option d’achat (τ est donc égal à T-t),
– rd, le taux d’intérêt domestique,
– N(.), la fonction de répartition de la loi normale standard N (0,1), c’est -à-dire la
surface sous la courbe de la loi normale et à gauche du point considéré.
La formule de l’équation donnant la valeur de l’option d’achat sur devise révèle que par
rapport au modèle initial de Black, Scholes et Merton, où l’actif sous -jacent (l’action)
distribue un dividende continu un taux , le sous-jacent (la devise) distribue ici un
dividende continu (un intérêt) au taux . Il suffit donc de remplacer dans le modèle de
Garman-Kohlhagen le modèle du Black, scholes et Merton par .
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3- Comment utiliser le modèle de Garman et Kohlhagen pour évaluer un call
européen sur devise?
Pour évaluer correctement un call européen sur devise, il est indispensable de bien
identifier ce qui est étranger de ce qui est domestique au niveau des devises et des taux
d’intérêt. Il ne faut jamais perdre de vue la devise sous-jacente à l’option dont on veut
calculer la valeur. Est- ce un call sur l’euro ou un call sur le dollar? Pour éviter de erreurs
courantes dans ce genre d’exercice, il faut revenir à la définition du taux de change.(la
valeur d’une unité de devise étrangère exprimée en monnaie locale).
Exemple : L’évaluation à New York d’un call sur l’euro par rapport au dollar
Nous situant à New York dans le cadre d’une cotation à l’incertain, l’euro est considéré
comme la devise étrangère et le dollar comme la monnaie locale.
Supposons qu’au moment de calcule de la valeur de l’option d’achat, nous ayons les
valeurs suivantes:
– Le taux de change de l’euro par rapport au dollar, noté , est: 1EUR = USD
0.9513, ou 1EUR=95.13 cents. Si le taux de change est exprimé en dollar (respectivement
en
cent), la valeur de l’option d’achat est elle aussi exprimée en dollar (respectivement en
cent);
– , le taux d’intérêt (étranger) à 3 mois sur l’euro, est égal à 4%,
– , le taux d’intérêt (domestique) à 3 mois sur le dollar, est égal à 6%;
– τ, l’échéance de l’option, est e 3 mois (on suppose que t=0, et donc que τ =T). En
nombre d’années, τ=90/365=0.246;
– X, le prix d’exercice, est égal à USD 0.98 ou 98 cents par euro;
– σ, la volatilité annualisée (par an) de l’euro par rapport au dollar est égale à 10%.
En appliquant la formule: