Valorisation
Méthodes des comparables (ou analogiques/des multiples)
L’entreprise est évaluée globalement : l’E est valorisée comme un tout
Multiple de sa capacité bénéficiaire : ce multiple dépend des perspectives de
croissance (+), du risque du secteur d’activité (-), du niveau de rentabilité (+)
Marché à l’équilibre : donc comparaison possible
Types de multiples calculés : multiples ou comparables boursiers (E cotées comparables) et
multiples transactionnels ou transactions précédentes (E comparables ayant été cédées
dans des transactions précédentes)
Étapes à suivre
1) Construire un échantillon selon le type de multiples : soit échantillon d’E cotées
comparables ou transactions dont la cible est comparable
2) Calculer un multiple pour chacun des comparables
3) Appliquer la moyenne/médiane de ces multiples à un agrégat comptable de
l’entreprise à valoriser
Critères de sélection des comparables
Commun aux 2 méthodes
- Industrie : même secteur que l’E à valoriser
- Géographie : retenir des entreprises qui opèrent dans la même zone géographique
- Taille : CA proche de l’E à valoriser
- Indicateurs financiers : profil financier similaire à l’E à valoriser
o Taux de croissance (CA)
o Rentabilité opérationnelle (marge opérationnelle ou d’EBITDA)
o Structure financière (dette nette/EBITDA (ration de solvabilité), dette nette/
CP (ratio d’endettement ou gearing))
Supplémentaires pour les transactions comparables
- Temps : transactions récentes (2 ou 3 ans)
- Caractéristiques de la transaction : Retenir des transactions dont les caractéristiques
principales sont proches de la transaction envisagée
o Type d’acquéreur : investor stratégique (corpo ou industriel) ou financier
(fonds de PE)
o Pourcentage acquis : majoritaire (prime d’acquisition-> contrôle de l’E, sa
stratégie opérationnelle) vs minoritaire
Choix du multiple 2 grandes familles de multiples
Valeur d’entreprise (EV) : agrégat avant frais financier
- EV/EBITDA car EBITDA mesure la performance liée à l’activité courante de l’E
- EV/CA lorsque E n’est pas rentable ou EBITDA faible par rapport au CA
- EV/EBIT ou EV/(EBITDA – CAPEX) utilisé dans des secteurs à fortes intensité
capitalistiques pour refléter le cycle d’investissement
Valeur des capitaux propres (VCP) : agrégat après frais financier
- VCP /Résultat net = PER ou P/E ratio
- VCP marché/VCP comptable = Price to book ratio
Calcul du multiple
Comparables boursiers
- On valorise l’E
pour son
avenir et non
pour son passé
- Notes de
brokers sur
bdd tels que
Thomson One
- Sélection 2 ou
3 notes puis
faire la moy
des agrégats
(full year de
l’année en
cours et suivante)
- Bridge publié par E
- Cours de bourse à la cloture de la veille
Transactions précédentes
- Si agrégat
prévisionnel
alors NTM =
next 12 months
sinon LTM =
last 12 months
- EV = VCP +
Bridge but VCP
renvoie au prix
d’acquisition
(prix payé) par
l’acheteur et
non pas la
market cap
Le DCF – La méthode intrinsèque
L’approche intrinsèque repose sur l’actualisation des flux futurs de l’entreprise. Elle se
décline en deux méthodes
Méthode des DCF : actualisation des flux de trésorerie disponible qui reviennent aux
investisseurs
Méthode des DDM (dividend discount model) : actualisation des flux de trésorerie
qui reviennent uniquement aux actionnaires (souvent des dividendes)
Étapes à suivre
1) Flux de trésorerie
- Calcul sur une durée d’horizon explicite de 5 à 7 ans sauf pour start-ups et
concession
- « Free Cash Flow to Firm » / « Free Cash Flow to Equity »
2) Taux d’actualisation
- « WACC » / « Cost of Equity »
3) Valeur terminale
Capturer la valeur de l’E ou des capitaux propres au-delà de l’horizon explicite. We can use
Gordon Shapiro ou l’application d’un multiple à un agrégat normatif
Coût du capital : C’est le coût de financement global de l’E c-à-d le taux de rentabilité
minimal exigé par les pourvoyeurs de fonds de l’E pour financer ses projets compte tenu
de son risque opérationnel. C’est le niveau de rentabilité minimum que doivent dégager
les investissements de l’E afin que celle-ci puisse satisfaire à la fois l’exigence de rentabilité
des actionnaires représenté par le coût des capitaux propres et l’exigence de rentabilité
des créanciers, qui est reflété ici par le coût de la dette.
K CP∗V CP ( 1−τ )∗K D
CMPC = +V D utilisé des valeurs de marché pour VCP et VD mais
V CP +V D V CP +V D
souvent on utilise valeur comptable pour VD.
Le coût du capital ne dépend de la structure financière de l’E (CP et D)
KCP > KD
Le coût du capital dépend du risque de l’actif économique (risque opérationnel)
Coût des capitaux propres : On l’applique au FCFE. C’est le coût de financement de l’E auprès
des actionnaires. Le taux de rentabilité minimal exigé par les actionnaires pour financer l’E. Il
dépend du risque opérationnel et financier.
MEDAF, ẞ endetté, OAT à 10ans
Le beta : C’est une mesure du risque systémique de l’action
ẞ désendetté = Unlevered ẞ = ẞ de l’actif économique = mesure le risque
opérationnel lié à l’exploitation
ẞ endetté = levered ẞ = ẞ des capitaux propres = mesure le risque opérationnel
lié à l’exploitation et le risque financier lié à l’impact de la structure financière
(gearing)
C’est le niveau plus ou
moins élevé du beta qui
explique la variation du
WACC selon le niveau de
risque du business
ẞ désendetté =
ẞ endetté
( 1−τ )∗Dette financière nette
1+
CP
Valeur terminale :
g = taux
d’inflation/taux de
croissance de
l’économie
Moyenne ou médiane des 3 méthodes