c/ Le modèle de Bates

Selon le modèle de Bates :

´Le modèle de Bates est une approche actuarielle de valorisa0on
des sociétés. Il permet de valoriser une société́ en tenant compte de la valeur d’une entreprise est égale à la somme des dividendes
ses bénéfices futurs et de son taux de distribu0on des dividendes futurs actualisés sur n années plus une valeur terminale
(payout ra)o), et pas simplement du dividende comme dans les actualisée à l’année n.
modèles précédents.
L’équa>on de départ du modèle est :
n
Dt Vn
´Ce modèle a pour objec>f de mieux décrire le futur. Pour ce faire, il V0 = å +
(1+ k) (1+ k)n
t
introduit : t=1

- Une ou plusieurs périodes successives au cours desquelles le taux

de croissance des résultats et donc du dividende est constant. 𝐕0: valeur actuelle
𝐃t: dividende pour lʹannée t
- Une valeur terminale qui borne l’horizon d’actualisa>on sur une k: taux dʹactualisa>on
période finie et correspondant dans la pra>que à la revente du >tre
Vn: valeur terminale
sur le marché.
Ingénierie Financière-W Kammoun 77 Ingénierie Financière-W Kammoun 78

77 78

c/ Le modèle de Bates c/ Le modèle de Bates

• La démarche de Bates s’inspire de la formule de Fisher en reprenant à

son compte les hypothèses de Gordon-Shapiro (le taux de Hypothèses
distribu-on des dividende stable, la valeur actuelle des ac-ons
correspond à la somme des dividendes versés et actualisés, et de la 1) Le dividende à une croissance constante entre l'année 0 et l'année n au
valeur de revente) mais abandonne la référence à l'infini de GS taux (g) Dt = D0(1+g)t

• La méthode de Bates met à la disposi>on de l'évaluateur un modèle 2) Le taux de distribu>on (d) est constant
simple qui sert à valider la cohérence des valeurs obtenues par Dt = [Link]
d'autres méthodes.
3) une augmenta>on constante du résultat au taux g
Bt = Bo (1+g)t
• CeEe valorisa>on s'inscrit dans une RÉFÉRENCE COMPARATIVE À LA
VALEUR D'ENTRÉE (VO) ET À LA VALEUR DE SORTIE (VN). 4) Bates abandonne la référence à l'infini de GS

Ingénierie Financière-W Kammoun 79 Ingénierie Financière-W Kammoun 80

 c/ Le modèle de Bates c/ Le modèle de Bates
1) La croissance constante du dividende au taux (g)
%
2) la constance de la distribu7on des dividendes (d) V% (1 + k)% V! (1 + k)% (1 + k)% (1 + g)"
3) une augmenta7on constante du bénéfice au taux (g) ∗ = ∗ − d∗ ∗#
(1+k)n 𝐵0(1 + g)% B! (1 + g)% (1 + g)% (1 + k)"
"#$
4) Horizon fini

La formule de Fischer devient alors sous ces hypothèses de Bates : %

V% V! (1 + k)% (1 + k)% (1 + g)"
= ∗ − d∗ ∗#
% Bn B! (1 + g)% (1 + g)% (1 + k)"
D" V% "#$
V! = # + 0
(1 + k)" (1 + k)% ("#&)
"#$ ∑)'(" est la somme d’une suite géométrique de
% %
("#$)0
𝑔)&
V! = #
d.B&
+
V%
⇒ V! = #
d.B! ∗ (1 +
+
V%
premier terme (1+g)/(1+k), de n termes et de raison
(1 + k)" (1 + k)% (1 + k)" (1 + k)%
"#$ "#$
(1+g)/(1+k)
% (356)' (356) (356)(
V! d ∗ (1 + 𝑔)& V% 1 => ∑4123 = *[ –1]
=# + ∗ (357)' (687) (357)(
𝐵! (1 + k)" (1 + k)% 𝐵!
"#$ 9( 9) (357)( (357)( (356) (356)(
= ∗ − d∗ ∗ *[ –1]
("#$)/ Bn ;) (356)( (356)( (687) (357)(
En multipliant toute l’expression par on obtient :
("#&)/
V% (1 + k)% V! (1 + k)% (1 + k)% (1 + g)"
% */ < * ("#$)/ ("#&) ("#$)/
∗ = ∗
(1+k)n 𝐵0(1 + g)% B! (1 + g)%
− d∗
(1 + g)%
∗#
(1 + k)"
"#$
Bn = +< ∗ ("#&)/ − d ∗ (&,$) * [1- ("#&)/ ]
Ingénierie Financière-W Kammoun Ingénierie Financière-W Kammoun 82

81 81
82

c/ Le modèle de Bates
Analyse de la valeur de l’entreprise: PER
9( 9) (357)( (356) (357)(
= ∗ −d∗ * [1- ] • PER = Cours de l’ac-on / Bénéfice par ac-on (BPA)
Bn ;) (356)( (687) (356)(
• PER = Capitalisa-on boursière / Bénéfice net
Avec :
("#$)/ " ("#&)
soit ∶ A = ("#&)/ et B = "- ∗ (&,$) * (1- A) • Capitalisa-on boursière = cours * nombre d’ac-ons
V0 Vn
• BPA= Bénéfice net / nombre d’ac-ons
Soit, PER0 = = m et PERn = =M
B0 Bn • le PER exprime le nombre d'années pendant lesquelles il faudra
détenir l'ac>on pour qu'elle soit remboursée par les bénéfices de
M = m*A – 10 d*B PER% = A∗PER! − 10 d∗B l'entreprise
ÞIl s’apparente au délai de récupéra>on de l’inves>ssement puisqu’il
PER % + 10 d∗B indique le nombre d’années qu’il faut pour récupérer
PER ! =
𝐴 l’inves>ssement ini>al
ÞSelon ceEe interpréta>on plus le PER est faible mieux c’est =>
Ce modèle propose une rela7on simple entre le PER d'entrée « m » et le PER de basique
sor2e « M », en u7lisant les tables de Bates, qui permeDent de de déterminer A et B,
en fonc7on des paramètres n, g et k.
Ingénierie Financière-W Kammoun 83 Ingénierie Financière-W Kammoun 84
 Détermina8on du PER d’entrée et Valeur actuelle
Analyse de la valeur de l’entreprise: PER • Le calcul de la valeur actuelle de l’entreprise (à travers PER0)
suppose une connaissance préalable de la valeur du PER de sor>e

• Par ailleurs, le PER représente bien plus qu’une mesure de la • Le PER de sor0e peut être déterminé par le PER du secteur ou du
performance passée de l’entreprise : marché. En effet, l’entreprise concernée appar>ent à un secteur
ou à un échan>llon de référence dont les caractéris>ques (PER,
ØLe cours présent des ac>ons intègre déjà les prévisions des pay-out ra>o, le taux de croissance des bénéfices) sur n années et
inves>sseurs puisqu’il intègre l’info passée, présente et le taux de rentabilité exigé sont connus.
future.
le PER est un indicateur de la qualité de l’entreprise et un facteur
de comparabilité avec des entreprises de même type quand il est
ØEn conséquence, il est plus juste d’interpréter
calculé sur la base d’une moyenne des cours établie sur une
le PER comme une mesure de l’op>misme des inves>sseurs
période suffisamment longue.
concernant les perspec>ves de croissance de l’entreprise.
• les prévisions du secteur et ceux de la société se confondent, ce
qui permet de considérer que le PER du secteur est égale au PER
de la société à l’année n.
Ingénierie Financière-W Kammoun 85 Ingénierie Financière-W Kammoun 86

85 86

Détermina4on du PER d’entrée et Valeur actuelle Détermina4on du PER de sor4e

PERn + 10 * d * B
PER0 = Le modèle de Bates sert aussi à an>ciper la valeur de sor>e d’un >tre
A
si on suppose que l’on est en mesure de l’acheter à un prix donné.
• Le modèle de Bates renseigne sur le PER auquel on doit
acheter un >tre pour pouvoir aSeindre un objec>f de • Tout d’abord, on calcule le PER d’achat (PER0 = m =V0/B0 )
rentabilité compte tenu du PER de sor>e et des perspec>ves
de croissance et de distribu>on de l’entreprise. • Ensuite, on calcule M= PERn (PERn = mA - 10 d B) en se référant
aux valeurs A et B données par les tables de Bates et en fonc>on
• La valeur des fonds propres de l’entreprise s’ob>ent en de n, k et g ;
mul>pliant la valeur du PER d’entrée par le résultat de
l’année en cours. • Une fois PERn connu, plusieurs cas sont envisageables :
Ø PER raisonnable ==> le prix d’achat est acceptable
PER = Cours / BPA= V/Bénéfice Ø PER irréaliste ==> décider de ne pas acheter le >tre ou de
l’acheter en acceptant un rendement inférieur.
V0 = PER0 * B0
Ingénierie Financière-W Kammoun 87 Ingénierie Financière-W Kammoun 88
 Limites du modèle de Bates

- Les tables de Bates, ne prévoient que la croissance des bénéfices, mais ne

Applica8on 7
prévoient pas ni la décroissance, ni les pertes,
• Soit, le PER actuel est de 45, la rentabilité exigée par l’inves>sseur
- Le modèle de Bates est difficilement u>lisable pour les entreprises non cotées.
est de 20% et le taux de croissance aSendu des BPA pendant les
- Il n'est pas toujours facile d'avoir des prévisions de bénéfices et de
cinq ans est de 25%. Le taux de distribu>on (pay out) des bénéfices
distribu>on des dividendes, est de 40%.
• Quel est le PER dans 5 ans qui permet d’aSeindre la rentabilité
- La prévision du PER final est difficile car il est
Ø soumis à une certaine vola>lité,
souhaitée ?

Ø Peut être manipulé par les entreprises en annonçant à l’avance des

dividendes importants et en amorçant une dynamique de croissance
boursière.

Ø sta>que : il ne prend pas en compte l’environnement économique (taux

d’intérêt, infla>on, évolu>ons monétaires, impôts…) qui sont des facteurs
essen>els qui expliquent les mouvements boursiers.
Ingénierie Financière-W Kammoun 89 Ingénierie Financière-W Kammoun 90

89 90

SECTION 2
___________________________________________________
Evalua4on par l’actualisa4on des flux économiques

Ingénierie Financière-W Kammoun 94 Ingénierie Financière-W Kammoun 95

 1. Les étapes d’une évaluaHon par le modèle des cash-flows actualisés

1. Analyse historique et stratégique de la société et de son secteur d’ac7vité en

Flux de trésorerie Flux de trésorerie disponible recherchant les sources de créa7on de valeur.
disponible pour pour l’ac>onnaire : Equity Cash
l’entreprise : Free Cash flow (ECF) 2. Détermina7on du taux d’actualisa2on
flow (FCF)
3. Prévision des cash-flows futurs (issu du Business plan) sur une période de
référence (cash flow indépendamment de la poli7que de financement) en restant
DCF to Equity cohérent avec les données historiques (taux de croissance, évolu7on des
DCF to firm inves7ssements, poli7que de financement…).

4. Calcul de la valeur de l’entreprise par une actualisa2on des différents flux

cons7tués des cash-flows disponibles et de la valeur résiduelle associée à
l’entreprise.
Coût moyen pondéré du capital K Coût des capitaux propres KCP
5. Es7ma7on de la valeur des ac2ons (des capitaux propres) après déduc7on de
VCP = Valeur des capiatux propres l’endeDement.
VCP = VE- EndeCement financier Net
6. Interpréta7on des résultats par une comparaison sectorielle et par une analyse de
Dans le cadre de ce cours, nous allons nous concentrer seulement sensibilité des résultats aux hypothèses retenues.
sur les FCF Ingénierie Financière-W Kammoun 96 Ingénierie Financière-W Kammoun 97

96 97

2. L’esHmaHon du coût de capital

2- L’estimation du coût du capital 2.1. Le coût moyen pondéré du capital

Les entreprises ont besoin de ressources pour financer leurs inves>ssements,

leur besoin en fonds de roulement et leurs insuffisances de trésorerie. Ces
ressources trouvent leur origine en interne par la réten>on des bénéfices et à
l’extérieur de l’entreprise sous la forme de de^e (D) et/ou de capitaux propres
(CP).

Quelle que soit la forme de financement choisie, les ressources ne sont pas
gratuites, elles représentent le coût du capital pour l’entreprise.

Tous les apporteurs de capitaux, qu’ils soient créanciers ou ac>onnaires, vont

déterminer la rentabilité qu’ils exigent sur les fonds apportés à l’entreprise en
fonc>on du risque perçu sur ledit inves>ssement.

Ce coût de capital ou encore la rentabilité exigée par les acHonnaires et

créanciers compte tenu du risque de l’entreprise correspond au taux
d’actualisa>on
Ingénierie Financière-W Kammoun 98 Ingénierie Financière-W Kammoun 100
 2. L’esHmaHon du coût de capital

2.2. Le coût moyen pondéré du capital AJUSTE 2. L’es0ma0on du coût de capital

Certaines des hypothèses retenues par Modigliani et Miller (1958) dans leur 2.2. Le coût moyen pondéré du capital AJUSTE
première proposi>on sont abandonnées et le coût moyen pondéré du capital
est reformulé par MM (1963) afin de tenir compte de l’impôt.

En présence d'un impôt sur les sociétés (TIS), le CMPC ajusté devient : Le calcul du CMPC nécessite l’évalua>on respec>ve d’une
structure financière « cible », du coût des capitaux propres
CMPC =𝒌𝒄𝒑
𝑪𝑷
+ 𝒌𝑫 (𝟏 − 𝑻𝑰𝑺 )
𝑫 (kCP) et du coût de la deSe (kD).
𝑪𝑷=𝑫 𝑪𝑷=𝑫

KCP coût des capitaux propres Le coût du capital est difficile à es>mer, c’est pourquoi il est
Kd est le coût de la dette : taux auquel l’entreprise pourrait refinancer aujourd’hui sa dette préférable d’u>liser le MEDAF pour l’es>mer.
existante.

Le coût de la deEe calculé après impôts >ent compte de la déduc>bilité des

charges financières et donc de l'économie d'impôt qui en résulte.

==> La fiscalité met en évidence les effets de la poli-que d'endeWement sur

Ingénierie Financière-W Kammoun 101 Ingénierie Financière-W Kammoun 102

la valorisa-on de l'entreprise.
101 102

2- L’es4ma4on du coût du capital par le MEDAF :

Es4ma4on du coût du capital par le MEDAF

• Le MEDAF a pour objet de déterminer le rendement d’un -tre i en • Si l’entreprise est cotée, 𝜷 des ac>ons est es>mé à par>r de ses
fonc-on du risque du marché : rendements historiques et des rendements d’un indice de
kcp =Rcp =Rf + 𝜷𝒄𝒑 (Rm – Rf) marché.
• Rf = Taux sans risque (rendement des obliga>ons de l ’Etat)
• Si l’entreprise n’est pas cotée :
• Rm : rendement espéré du marché =(I1 – I0))/I0 avec I est l’indice de marché
auquel le >tre appar>ent • Soit on u>lise les rendements d’une société comparable en terme de
• Rm – Rf : prime de risque du marché risque et de structure financière, ainsi le 𝜷cp est parfois remplacé
par 𝜷comparable
• 𝜷𝒄𝒑 : mesure la sensibilité des fluctua>ons du cours du >tre par rapport
• Soit on es>me le bêta sectoriel qui représente la Moyenne des bêta
aux varia>ons de l’indice de marché : c’est aussi le risque systéma>que du des entreprises du secteur qui donnera une es>ma>on très fiable si
>tre les ac>vités de l’entreprise sont le parfait reflet de celles du secteur,
ainsi le 𝜷cp est parfois remplacé par 𝜷sectoriel
?AB (D)* ;D+ )
• 𝛽?@=
FGHD+
avec Rcp=(Cours1 – Cours0))/Cours0

Ingénierie Financière-W Kammoun 103 Ingénierie Financière-W Kammoun 104

 2- L’es4ma4on du coût du capital par le MEDAF
Le MEDAF incorpore à travers 𝜷𝒄𝒑(Rm – Rf) la rémunéra0on • Le bêta désendeSé est u>le pour comparer des sociétés
des risques (économique et financier) qui affectent les capitaux avec des structures de capital différentes car il s'aSache au
propres de l’entreprise. risque lié aux ac>ons.

• Si l’entreprise est endeSée • Le bêta désendeSé est généralement inférieur au bêta

𝜷𝒄𝒑 = 𝜷𝒅 (𝜷 endeSée) représente le risque économique et endeSé. Cependant, le bêta désendeSé peut être supérieur
financier qui affecte les capitaux propres. au bêta endeSé lorsque la deSe neSe est néga>ve (i.e.
lorsque la société a plus de cash que de deSe).

• Si l’entreprise n’est pas endeSée,

• Plusieurs bêtas peuvent être calculés pour une valeur
• 𝜷𝒄𝒑= 𝜷𝒔𝒅 (sd : sans deSe ou désendeSé) représente le seul donnée. Les principales variables communes qui affectent
risque économique ==> 𝜷𝒔𝒅 est donc représenta>f du risque les calculs de bêta sont la période de référence, la date, la
des capitaux propres de l’entreprise non endeSée qui est aussi fréquence de relevé des cours de clôture et l'indice de
le risque de l’ac>f économique de l’entreprise appelé 𝜷𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 référence.
désendétée.
Ingénierie Financière-W Kammoun 105 Ingénierie Financière-W Kammoun 106

105 106

Es4ma4on des bêtas par la formula4on de MM

• Vernimmen suggère de raisonner de la façon suivante. La valeur de
l’actif économique étant égale à la valeur des capitaux propres plus la
valeur de l’endettement net,
Dans le cas où le 𝜷𝑫 de la dette est nul, le 𝛽Q?RST est donné par :

𝟏 𝑫
• 𝜷𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 = 𝜷𝑪𝑷 𝑫 𝐞𝐭 𝜷𝑪𝑷 = 𝜷𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 𝟏 +
𝟏5 𝑪𝑷
𝑪𝑷

• Le ß de l’actif économique est égal à la moyenne pondérée par les • En présence d’impôt, et dans le cas où le 𝜷𝑫 de la dette est nul, le 𝛽Q?RST est donné par :
valeurs des ß des capitaux propres et de l’endettement net :
𝑪𝑷 𝑫 𝜷𝑪𝑷
𝜷𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 = 𝜷𝑪𝑷 + 𝜷𝑫 • 𝜷𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 = 𝑫 𝜷𝒔𝒅 = 𝜷𝒅 / [1+ D/C *(1-T)]
𝑫 + 𝑪𝑷 𝑫 + 𝑪𝑷 𝟏5(𝟏8𝑻𝑰𝑺 )
𝑪𝑷
avec 𝜷𝑪𝑷 = Bêta de l’entreprise ende^ée (𝛽P )
Et 𝜷𝑫 : Bêta de la de^e • 𝜷𝑪𝑷 = 𝜷𝑨𝒄𝒕𝒊𝒇 𝟏 + (𝟏 − 𝑻𝑰𝑺)
𝑫
𝜷𝒅 = 𝜷𝒔𝒅 [1+ D/C *(1-T)]
𝑪𝑷

Ingénierie Financière-W Kammoun 107 Ingénierie Financière-W Kammoun 109

 • La formule de MEDAF est toujours valable quelque soit le niveau
d'endeEement de La société. Le bêta reflétera le risque, en étant plus
élevé s'il est calculé sur les rendements d'une société endeEée.
Applica'on
On souhaite mesurer le coût des capitaux propres de la société X
• Maintenant il arrive qu’on ne puisse pas observer directement ce bêta sachant que Rf = 4,8% ; Rm = 10% ; T= 1/3
ac>on car l’entreprise n'est pas cotée par exemple. On doit donc
calculer le bêta sur des ac>ons de sociétés du même secteur.
L’entreprise comparable a 30% de deSe dans sa structure de
• Or ce bêta reflète l'endeEement de ta société cotée et non celui de la capital alors que X en a 45%.
société (il se peut même que la société ne soit pas endeEée).
• On doit donc désendeEer ce bêta ac>on en calculant le bêta de l'ac>f Calculer le coût des capitaux propres sachant que 𝜷𝒅 𝒄𝒐𝒎𝒑𝒂𝒓𝒂𝒃𝒍𝒆 =
économique non endeEé 𝜷𝒔𝒅 = 𝜷𝒅 / [1+ D/C *(1-T)] (ici D/CP
0,484 .
correspond au niveau d'endeEement de la société cotée).
• Puis on réendeEe le bêta ac>f économique pour abou>r au bêta Commenter
ac>on endeEé de la société, avec son niveau d'endeEement
𝜷𝒅 = 𝜷𝒔𝒅 [1+ D/C *(1-T)] ici D/CP correspond au niveau
d'endeEement de ta société). Tu appliques ce bêta dans la formule du
Medaf : Kcp = rf + bêta ac>on * (Rm - rf)
Ingénierie Financière-W Kammoun 110 Ingénierie Financière-W Kammoun 111

•.
110 111

3. L’es-ma-on et la prévision des cash-flows futurs : FCF

3. L’esHmaHon et la prévision des cash-flows futurs : FCF
La première étape dans l’es>ma>on des cash-flows est la défini>on de la La méthode couramment u>lisée pour la prévision des cash-flows futurs
période de prévision. est la méthode du pourcentage des ventes.
3.1. La période de prévision
CeEe méthode consiste à prévoir le niveau des ventes dans le futur sous
Le futur de l’entreprise est divisé en deux périodes : une période de prévision différentes hypothèses de croissance et à considérer que certains postes
explicite, entre 1 et T, et une période de prévision implicite ou période post- clés dans le calcul des cash-flows, comme les consomma>ons
prévision, entre T et n. intermédiaires ou encore le BFR, représenteront le même poids par rapport
aux ventes dans le futur que les poids observés dans le passé.
Durant la période de prévision explicite, habituellement de 5 ans, les cash-
flows sont esHmés chaque année avec une précision raisonnable.
Plusieurs possibilités s’offrent à l’évaluateur pour es>mer les flux futurs,
Au-delà, il est difficile de prévoir les cash-flows disponibles jusqu’à l’infini. Sur mais le type de flux le plus souvent retenu est le Free Cash-Flow (FCF).
ce^e période, une valeur terminale ou résiduelle va remplacer la valeur des
cash-flows disponibles entre la dernière année de l’horizon d’évalua>on Les free cash-flows ou cash-flows disponibles pour l’entreprise
implicite et l’infini. correspondent aux flux de liquidité générés par l’exploita-on
indépendamment de toutes décisions financières.
Ingénierie Financière-W Kammoun 113 Ingénierie Financière-W Kammoun 114
 Les Cash-flows disponibles pour l’entreprise ou Free Cash-Flows représentent 4-Détermination de la valeur de l'entreprise
les liquidités disponibles pour tous les bailleurs de fonds après les dépenses en
inves>ssements indispensables à la pérennité de l’ac>vité.
Ce^e méthodologie sépare les décisions d’inves>ssement définies par le calcul
des cashflows disponibles des décisions de financement.

Les flux seront déterminés de la façon suivante :

Résultat d’exploitaHon ou EBIT (Earnings Before Interest & Taxes)

– Impôt corrigé (REX*t)
= Résultat d’exploitaHon minoré de l’impôt corrigé (REMIC) Ø Le recours à une valeur terminale évite d’avoir à réaliser des prévisions des
+ DotaHons aux amorHssements et aux provisions flux de trésorerie sur une longue période.
= Cash-flows d’exploitaHon ou Gross Cash-Flows
– VariaHon du BFR (variations liées aux décalages de trésorerie)
–InvesHssement prévus (InvesHssements Bruts* –Cession neCe d’impôt)
= Cash-flows disponibles pour l’entreprise ou Free Cash-Flows

*Inves3ssements Bruts = Invest fin – Invest début + DAM

Ingénierie Financière-W Kammoun 115 Ingénierie Financière-W Kammoun 123

115 123

[Link] de la valeur des capitaux propres

Ø Les hypothèses nécessaires à la détermina>on de la valeur terminale:

ü Au terme de la première période d’es>ma>on, la société est parvenue Ainsi, dans ce cadre d’hypothèses, la valeur V0 est égale à :
à sa phase de maturité. Ses flux de trésorerie disponibles vont
connaître une croissance stable, au taux g, jusqu’à l’infini.

ü L’es>ma>on de la valeur résiduelle se fait à par>r du dernier flux

es>mé sur la période explicite.

Rappel: Modèle de GS
V0 = D1 / (k-g)
D1 = D0(1+g)
Ingénierie Financière-W Kammoun 124 Ingénierie Financière-W Kammoun 125
 4. Détermination de la valeur des capitaux
propres (A partir de la VE)
Pour créer de la valeur, une entreprise doit donc :
Valeur des Capitaux propres
Valeur de l’entreprise (VE) 1. Augmenter les cash-flows générés par ses projets d’investissement : réduire ses
coûts, à gérer de façon optimale ses délais clients et fournisseurs et se désengager
Endettement financier net des investissements non rentables).

2. Augmenter le taux de croissance de ses ventes (augmentation des quantités

vendues et/ou une augmentation des prix grâce à une politique marketing plus
• Pour valoriser les ac7ons de l’entreprise, notées VCP , il faut soustraire de la agressive, au développement de nouveaux marchés, à l’élargissement des réseaux
valeur de l’entreprise es7mée par le modèle DCF la valeur comptable de de distribution, à une politique commerciale plus combative ou encore par des
l’endeDement dans la structure financière de l’entreprise (D)
campagnes publicitaires ciblées).

• Vcp = VE – EndeOement financier Net 3. Et réduire le coût du capital : recherche d’une structure financière optimale
• EndeOement financier net = DeOes financières à CT et LMT – Trésorerie permettant de bénéficier des avantages d’un financement par endettement (les
excédentaire (y compris les VMP) économies d’impôt) sans en subir trop les inconvénients.

Ingénierie Financière-W Kammoun 126 Ingénierie Financière-W Kammoun 127

126 127

Avantages & Inconvénients de la méthode de l’actualisaHon des FTD

Application
Avantages
SA KLIP a réuni les informa>ons suivantes pour les 5 prochains exercices, dans la
• La méthode de l’actualisa>on des FTD bénéficie d’un grand intérêt dans la
Perspec>ve d’une acquisi>on de l’entreprise SILEX (Somme MD)
mesure où elle >ent par>culièrement compte des spécificités propres à
Entreprise SILEX 1 2 3 4 5
l’entreprise : risque lié à l’ac>vité, perspec>ves de croissance ou encore
39 000 39 000 45 000 45 000 45 000
dépenses d’inves>ssement. 15 000 15 000 18 000 18 000 18 000
1 000 - 3000 - -
20 000
• Sa mise en œuvre amène l’évaluateur à analyser les sources poten>elles de
créa>on de valeur et à se pencher sur : La valeur de l’entreprise SILEX, au terme de la 5ème année sera obtenue en
actualisant sur un nombre de periods infini un cash flow moyen estimé à 20 000.
ü L’avenir de l’entreprise ; Au moment de l’évaluation, l’entreprise Silex a contracté une dette (montant 80 000
ü L’évolu>on de sa posi>on concurren>elle ; ; taux d’intérêt : 8,5 %) sur une durée de 3 ans, remboursement infine. Le taux des
ü La tendance du marché dans lequel elle opère. dettes de même nature est de 7% sur le marché financier. Le montant des
Inconvénients investissements prévus constitue la variation des investissements.
La SA KLIP a évalué le coût du capital de l’entreprise SILEX à 9,5%, compte tenu du
ü Lourdeur de la mise en œuvre (processus itéra>f complexe) niveau de risque inhérent à l’activité.
ü Nécessite des prévisions longues et fiables Taux IS= 1/3
ü Non adaptée pour évaluer les établissements de crédit
Ingénierie Financière-W Kammoun 128 Ingénierie Financière-W Kammoun 132
Déterminer la valeur de l’entreprise SILEX