MÉTHODES D’ESTIMATION IMMOBILIÈRE
LA MÉTHODE PAR COMPARAISON DIRECTE
LA MÉTHODE HÉDONISTE
LA MÉTHODE DE LA VALEUR INTRINSÈQUE
LA MÉTHODE DE LA VALEUR DE RENDEMENT
APPROCHE FINANCIÈRE
CRONOS FINANCE SA CH. DE LA DAMATAIRE 28 1009 PULLY [Link]
Valeur vénale: La valeur vénale constitue la valeur qu'il est
possible d'obtenir d'un bien en cas de revente, au regard
des conditions actuelles sur le marché.
Dans quels cas a-t-on besoin de son estimation ?
Généralement, pour savoir si le bien immobilier
représente un bon investissement comparé au
marché
Indispensable en cas de litige dans un contexte
patrimonial (donation, succession, divorce..)
Payer ses impôts ou vérifier leur bien-fondé (droits
de mutation, taxe foncière sur les propriétés),
Déclarer annuellement la valeur d'un portefeuille
immobilier inscrit en Bourse
…
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Valeur vénale: La valeur vénale constitue la valeur qu'il est
possible d'obtenir d'un bien en cas de revente, au regard
des conditions actuelles sur le marché.
Qui est apte à effectuer son estimation ? Notaire,
expert ou agent immobilier ?
Source : Lamy Expertise
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Quelques précisions sur le sondage effectué auprès
d’experts de la CEI….
Nombre de personnes ayant répondu: 21 / 100
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LA MÉTHODE PAR COMPARAISON DIRECTE
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• La méthode d’estimation par comparaison directe consiste à évaluer la valeur un bien
immobilier à partir des transactions passées relatives à des comparables.
• 13% des experts immobiliers utilise cette méthode dans la majorité des cas.
• Le choix des comparables se base sur des critères précis, qui peuvent être de toute nature :
positifs, négatifs, qualitatifs, ou quantitatifs…
• Par exemple : surface du bien, qualité de l’emplacement et de la vue, qualité de
construction, équipements, entretiens…
• Il faut procéder à certain ajustement
.
pour tenir compte des différences minimes entre les
biens.
≃ ≃
LA MÉTHODE PAR COMPARAISON DIRECTE 6
Préférable de se baser sur des transactions récentes des comparables afin de ne pas souffrir du
biais d’inflation.
Principales sources: notaires, agents immobiliers, extrait du registre fonciers, Feuilles des Avis
Officiels…
A éviter : les «petites annonces» sur journaux et internet, où la différence entre le prix annoncé et
la valeur vénale biaise les résultats.
.
≃ ≃
LA MÉTHODE PAR COMPARAISON DIRECTE 7
Reflète la réalité du marché Alignement complet sur le
marché passé (qui peut être
.
spéculatif)
Facile à la compréhension Nécessite beaucoup de
données
La fiabilité de cette méthode est donc étroitement liée à la
transparence, la largeur et la stabilité du marché.
Méthode pertinente pour :
Immobilier d’habitation commun
LA MÉTHODE PAR COMPARAISON DIRECTE 8
LA MÉTHODE HÉDONISTE
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La méthode hédoniste suit le même principe que la méthode par comparaison directe puisqu’un
bien immobilier y est comparé avec des milliers d’objets commercialisés.
La méthode hédoniste consiste à étudier statistiquement chaque caractéristique d’un
bien qui influence significativement le prix et en déduire une valeur grâce à une analyse
de régression. Puis, les valeurs des caractéristiques sont additionnées afin d’obtenir
avec une marge plus ou moins faible le prix du marché du bien.
• Les caractéristiques . peuvent être de nature structurelle (nombre de pièces,
équipement, présence d’un jardin…), géographique, environnementale…
• L’analyse de régression requiert l’utilisation de logiciels statistiques qui regroupent
les pools de données ainsi que les modèles utilisés
En suisse, deux principaux logiciels sont utilisés : CIFI/IAZI et UBS en
collaboration avec Wuëst Partner
- Dans notre sondage, aucun expert interrogé n’utilise cette méthode.
LA MÉTHODE HÉDONISTE 10
La méthode hédoniste utilise le principe statistique de la régression linéaire multiple avec la
relation fonctionnelle suivante (pour un échantillon avec i comparables):
V = b0 + b1 X1 + b2 X2+…+biXi+e
Avec V = valeur du bien, Xi = variables explicatives (représentant les caractéristiques telle que la surface, la présence
d’un garage..), e = résidu
Les valeurs de V et Xi sont connus
.
On déduit la valeur des coefficients bi
bi indique l’augmentation ou la
diminution de la valeur vénale
expliquée par un changement de la
valeur d’une caractéristique
particulière, tout le reste supposé
constant.
LA MÉTHODE HÉDONISTE 11
Proximité du marché Dépends de la qualité du pool de
Rapidité données
Applicable à toute
.
la Suisse Nécessite d’être appliqué avec
Critère d’évaluation objective un logiciel développé
qui amène + de précision Détermination des
caractéristiques des immeubles
est faite de façon empirique
Méthode pertinente pour :
Immobilier d’habitation commun
LA MÉTHODE HÉDONISTE 12
LA MÉTHODE DE LA VALEUR
INTRINSÈQUE
APPELÉE AUSSI MÉTHODE DE LA VALEUR RÉELLE, OBJECTIVE OU DU COÛT DÉPRÉCIÉ…
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La méthode de la valeur intrinsèque peut être résumée selon la formule suivante:
Valeur du bien immobilier = (Prix construction à neuve – Dépréciation) + Prix du terrain
Souvent il convient d’ajouter la valeur des équipements, des aménagements extérieurs, les
intérêts intercalaires et taxes d’équipements.
22.2% des experts immobiliers utilisent la méthode intrinsèque dans la majorité des cas.
.
La méthode des promoteurs, utilise les coûts de remise à neuf plutôt que la dépréciation pour
retrouver la valeur actuelle du bien immobilier.
- 9 % des experts immobiliers utilisent la méthode des promoteurs dans la majorité des cas.
LA MÉTHODE DE LA VALEUR INTRINSÈQUE 14
Facile à la compréhension Établie le coût et non la valeur
Utilisée souvent comme Conditions technologiques des
méthode complémentaire,
.
elle bâtiments évoluent sans cesse
sert de garde-fous Ne tient pas compte de la
Ne souffre pas de «biais de demande réelle du bien peut
marché» s’écarter notablement du prix de
marché
Part d’arbitraire +/- significative
Non-reconnaissance des
tribunaux suisse
Le paradoxe de cette méthode est que lorsque les
données du marché existent, mieux vaut utiliser la
méthode par comparaison directe et lorsque ces données
n’existent pas, la techniques des coûts est peu probante
Bernard Thion, Professeur en immobilier LA MÉTHODE DE LA VALEUR INTRINSÈQUE 15
LA MÉTHODE DE LA VALEUR DE
RENDEMENT STATIQUE ET
DYNAMIQUE
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Immobilier vs Finance:
L'immobilier est un constituant fondamental de l'économie réelle (représente
18% du PIB en Suisse).
Il représente la classe d'investissement la plus significative en termes de
valeur avec un montant total de 217 000 milliards de dollars en 2015. Il
équivaut à 36 fois la valeur totale de l'or (environ 6 000 milliards $), 2.3 fois la
valeur de la dette titrisée en circulation (94 000 milliards $) et 3,9 fois la
valeur totale des actions (55 000 milliards $).
Le marché de l'immobilier a une influence significative sur la croissance de la
production, la stabilité financière et le mécanisme de transmission de la
politique monétaire (Mishkin, 2007).
Puisqu’il s’agit d’un biais d’investissement financier, on devrait
pouvoir appliquer les méthodes d’estimation financière à
l’immobilier, notamment la DCF qui est largement utilisé pour le
marché des actions.
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Immobilier vs Finance:
Il y a quelques différences notables entre l’immobilier et les autres
classes d’actifs, comme par exemple :
La liquidité : moins de transactions et coûts + élevés , moins
d’acteurs, barrière à l’entrée + importante
Risque de liquidité difficile à quantifier.
Immobilier de rendement très influencé par la législation
(notamment les lois visant la protection des locataires CO 269, les
règlements de zonage, le droit du bail…)
La nature des cash-flows, p.e la durée de vie (actif immobilier a une
durée de vie limitée contrairement à l’actif financier)
Coût des informations plus important en immobilier
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La méthode de la valeur de rendement statique cherche à déterminer la valeur d’un bien
immobilier en se basant sur le revenu de ce dernier :
𝑹𝒆𝒗𝒆𝒏𝒖 𝒃𝒓𝒖𝒕 (𝑳𝒐𝒚𝒆𝒓)
Valeur du bien immobilier =
𝑻𝒂𝒖𝒙 𝒅𝒆 𝒓𝒆𝒏𝒅𝒆𝒎𝒆𝒏𝒕
15.1% des experts interrogés utilise cette méthode d’estimation dans la majorité des cas.
Le taux d’actualisation peut être perçu comme le rendement locatif jugé approprié et est donc
propre à chaque objet en fonction. de ses caractéristiques. Il peut être déterminé de plusieurs
manières, et entre autre basé :
Sur les observations des comparables sur le marché
Taux d’intérêt de base + primes de risques : taux d’intérêt d’un placement alternatif à
faible risque qui est généralement celui des obligations de la Confédération à 10 ans +
primes de risques
Enquête empirique
Coût moyen du capital pondéré CMPC, ou WACC (utilisé dans 60.9% des cas par les
experts interrogés):
𝑭𝒐𝒏𝒅𝒔 𝑷𝒓𝒐𝒑𝒓𝒆𝒔 𝑫𝒆𝒕𝒕𝒆𝒔
CMPC = * rFP + 𝑭𝒐𝒏𝒅𝒔 𝑷𝒓𝒐𝒑𝒓𝒆𝒔+𝑫𝒆𝒕𝒕𝒆 * rD * (1-τ)
𝑭𝒐𝒏𝒅𝒔 𝑷𝒓𝒐𝒑𝒓𝒆𝒔+𝑫𝒆𝒕𝒕𝒆
Avec rFP le taux de rendements sur les fonds propres et rD les taux d’intérêt sur la dette (taux hypothécaire)
…. LA MÉTHODE DE LA VALEUR DE RENDEMENT 19
Simplicité de calcul et Très sensible au taux
d’application d’actualisation
Orientée vers l’avenir
.
et donc Pas de différenciation au niveau
cohérente avec une logique des bénéfices futurs : on part de
d’investissement l’hypothèse que le bien
immobilier a une durée de vie
illimité et réalise chaque année
des rendements similaires.
Méthode pertinente pour :
Immobilier de rendement
LA MÉTHODE HÉDONISTE 20
L’approche financière en immobilier la plus courante est la méthode des flux de trésorerie
actualisés, discounted cash-flow ou DCF.
La valeur d’un bien immobilier est équivalente à la somme des revenus
annuels actualisés sur un horizon de temps T précisé et d’une valeur
terminale actualisée (qui correspond à une rente perpétuelle).
𝑻 𝑹𝒆𝒗𝒆𝒏𝒖 𝒏𝒆𝒕𝒕 𝑹𝒆𝒗𝒆𝒏𝒖 𝒏𝒆𝒕𝑻+𝟏
V= 𝒊=𝟏,𝟐,….,𝑻 (𝟏+𝒕𝒂𝒖𝒙 𝒅′ 𝒂𝒄𝒕𝒖𝒂𝒍𝒊𝒔𝒂𝒕𝒊𝒐𝒏) 𝒕 +
(𝑻𝒂𝒖𝒙 𝒅 𝒂𝒄𝒕𝒖𝒂𝒍𝒊𝒔𝒂𝒕𝒊𝒐𝒏−𝑻𝒂𝒖𝒙 𝒅𝒆 𝒄𝒓𝒐𝒊𝒔𝒔𝒂𝒏𝒄𝒆) 𝑻+𝟏
′
La DCF est la méthode la plus utilisée par notre échantillon d’expert avec 27.8%.
La méthode DCF permet d’estimer les loyers futurs sur une période précise : supprime
l’hypothèse de constance.
Elle permet également d’estimer les charges futures inhérentes aux propriétaires.
La DCF nécessite donc une analyse approfondie du bien immobilier
mais aussi du marché actuel et futur.
LA MÉTHODE DE LA VALEUR DE RENDEMENT 21
Considérer
l’horizon temps
à retenir
Actualiser et
Déterminer les
additionner les
revenus
revenus
périodiques
périodiques.
nets
nets
Déterminer le
taux
Déterminer la
d’actualisation
valeur
et le taux de
finale/terminale
croissance des
loyers
𝑻 𝑹𝒆𝒗𝒆𝒏𝒖 𝒏𝒆𝒕𝒕 𝑹𝒆𝒗𝒆𝒏𝒖 𝒏𝒆𝒕𝑻+𝟏
V= 𝒊=𝟏,𝟐,….,𝑻 (𝟏+𝒕𝒂𝒖𝒙 𝒅′ 𝒂𝒄𝒕𝒖𝒂𝒍𝒊𝒔𝒂𝒕𝒊𝒐𝒏) 𝒕 +
(𝑻𝒂𝒖𝒙 𝒅′ 𝒂𝒄𝒕𝒖𝒂𝒍𝒊𝒔𝒂𝒕𝒊𝒐𝒏−𝑻𝒂𝒖𝒙 𝒅𝒆 𝒄𝒓𝒐𝒊𝒔𝒔𝒂𝒏𝒄𝒆) 𝑻+𝟏
LA MÉTHODE DE LA VALEUR DE RENDEMENT 22
Revenus actuels 10000
Taux de croissance des
loyers g 0.50%
Charges 20%
Taux d'actualisation r 3.50%
T 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Revenus 10000.0 10050.0 10100.3 10150.8 10201.5 10252.5 10303.8 10355.3 10407.1 10459.1 10511.4
Charges 2000.0 2010.0 2020.1 2030.2 2040.3 2050.5 2060.8 2071.1 2081.4 2091.8 2102.3
Revenus net 8000.0 8040.0 8080.2 8120.6 8161.2 8202.0 8243.0 8284.2 8325.7 8367.3 8409.1
Facteur d'actualisation .
= (1/1+r) et (1/r-g) 1.0 0.9662 0.9335 0.9019 0.8714 0.8420 0.8135 0.7860 0.7594 0.7337 33.3
pour T
Revenus actualisés 8000.0 7768.1 7543.0 7324.3 7112.0 6905.9 6705.7 6511.3 6322.6 6139.3 280304
Valeur vénale 350636
350636 2.50% 2.75% 3.00% 3.25% 3.50% 3.75% 4.00% 4.25% 4.50%
0.425% 475337 431319 395713 366290 341543 320420 302165 286215 272150
0.450% 481336 436203 399784 369746 344524 323025 304467 288269 273998
0.475% 487483 441195 403935 373265 347555 325671 306802 290351 275870
0.500% 493785 446299 408169 376848 350636 328357 309171 292461 277765
0.525% 500247 451517 412490 380498 353770 331086 311574 294599 279684
0.550% 506875 456855 416899 384215 356958 333857 314013 296767 281628
0.575% 513675 462315 421399 388003 360200 336673 316488 298965 283597
LA MÉTHODE DE LA VALEUR DE RENDEMENT 23
Permet + de transparence et de Part d’arbitraire élevée (pour
flexibilité estimer la valeur des paramètres
Rend nécessaire la planification dans le futur)
des flux de liquidité (entrée et Grande part d’incertitude
.
sorties) Complexe et requiert une
Convient également aux objets connaissance parfaite du bien (il
présentant des particularités faut anticiper un nombre
Méthode prospective important de paramètres)
Forte acceptation auprès des Très sensible aux paramètres
institutions de régulation initiaux et particulièrement le
(également imposée par la taux de croissance et
FINMA pour les fonds d’actualisation
immobiliers en Suisse)
Méthode pertinente pour :
Immobilier de rendement
LA MÉTHODE HÉDONISTE 24
APPROCHE FINANCIÈRE: AUTRES
MÉTHODES D’ESTIMATION
IMMOBILIÈRES
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La méthode par options réelles: Les arbres binomiaux
• Inspirée de la théorie sur les options financières (call and put), l’option réelle permet de
prendre une décision stratégique d'investissement relative à un actif sous-jacent non
financier.
• Les arbres binomiaux sont un processus d’évaluation des options proposé par Cox, Ross
et Rubinstein en 1979. Exemple simplifié pour savoir si construire ou non :
Le processus est le
suivante :
1- Création de l’arbre
2- Calcul de la valeur
de l’option au nœud
final de chaque
branche par induction Source: Bernard Belk, Thèse de Master «Maximiser
Avec une probabilité de succès p=0.7
à rebours. l’évaluation et la rentabilité d’un terrain à bâtir. Une
méthode d’options réelles» – Université de Zurich
APPROCHE FINANCIÈRE : AUTRES MÉTHODES 26
La méthode par simulation
• Consiste à simuler un grand nombre de valeurs possibles des paramètres impactant les
cash-flows et de prendre la moyenne des valeurs actualisées.
• La méthode de simulation de Monte-Carlo permet de construire un nombre conséquent
de scénarios (plus de 10000), et permet d’associer à chaque scénario sa probabilité
d’occurrence.
• 2 hypothèses complémentaires :
1- L’indice des prix et l’indice des loyers suivent des mouvements browniens géométriques.
2- Les prix proposés ne s’éloignent pas des prix du marché.
• Exemple simplifié pour estimer la rentabilité R d’un projet immobilier :
Et pour chaque scénario, on calcule la rentabilité :
APPROCHE FINANCIÈRE : AUTRES MÉTHODES 27
Baroni et al.(2005) ont effectué une recherche empirique afin de comparer la DCF et la
méthode de Monte-Carlo et ont trouvé les résultats suivants :
La méthode de Monte-Carlo permet de faire apparaitre l’horizon optimal
d’investissement contrairement à la DCF.
La méthode de Monte-Carlo est moins sensible aux variations des taux (variation de 3-
4% comparé à une variation de 15-20% pour la DCF).
La méthode de Monte-Carlo est également moins sensible aux erreurs d’estimation des
paramètres que la méthode DCF.
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Nous avons également essayer d’ajuster un autre modèle, souvent utilisé dans le marché des
actions, aux prix immobiliers suisses (sur l’indice des prix immobiliers résidentiels Suisse - SWX IAZ
Private Real Estate Price Index ) :
modèle ARIMA – Auto Regressive Integrated Moving Average model
Il s’agit d’un modèle inspiré des techniques d’économétrie moderne et qui peut être également
estimé grâce à la méthode de simulation Monte-Carlo.
Résultats :
Source : Cronos Finance SA
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Enfin, nous avons également essayer de développer un modèle d’estimation des prix immobiliers
en prenant en compte l’impact des variables macroéconomiques, tels que le rendements des fonds
propres et obligataires, les taux hypothécaires, le taux de change CHF/EUR, le PIB, l’inflation, et le
taux de chômage…
Nous avons opté pour des régressions statiques et dynamiques estimés selon la méthode OLS, de
la forme suivante :
Avec Y la variable indépendante représentant les prix immobiliers, X les variables
macroéconomiques, α la constante représentant l’effet des variables manquantes, ainsi que Ɛ
le terme d’erreur.
Nous avons estimé 4 modèles statiques et 4 modèles dynamiques.
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Les modèles ne semblent pas convenir aux données immobilières avec une mesure de qualité
d’ajustement entre 5 et 17% selon les modèles.
Source : Cronos Finance SA
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Néanmoins nous avons trouvé quelques résultats significatifs. Par exemple, pour les régressions
statiques:
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Pour conclure…
Il apparaît clairement qu'il est extrêmement difficile, sinon impossible d'octroyer un prix
unique à un bien immobilier.
La multiplicité des méthodes ne signifie nullement la possibilité d’une meilleure précision mais
le risque d'une confusion ou d'un amalgame.
L'estimation exige une grande précision, une assiduité et une correction adaptée au marché,
conditions de sa validité et de sa valeur.
La nature de méthode d'estimation reste dépendante de l'investissement que l'expert est
disposé ou autorisé par son mandant, mais ce choix est aussi lié à la disponibilité des données
que l'expert peut utiliser.
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Merci de votre
attention.
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