I.
Le modèle APT (Arbitrage Pricing Theory)
Le modèle APT, ou Arbitrage Pricing Theory, est une théorie financière qui détermine le
rendement attendu d'un actif financier basé sur la relation entre son risque et plusieurs facteurs
de marché. Contrairement au modèle CAPM (Capital Asset Pricing Model) qui repose sur un
seul facteur de risque (le marché global), l'APT prend en compte plusieurs sources de risque
systématique.
1. Formule de Base
La formule de base de l'APT pour le rendement attendu d'un actif financier iii est donnée par :
E(Ri)= Rf +∑j=1K βij λj
E(Ri) : rendement attendu de l'actif i
Rf : taux sans risque
βij : sensibilité de l'actif iii au facteur j
λj : prime de risque associée au facteur j
K : nombre de facteurs de risque
Décomposition des termes
Taux sans risque Rf : C'est le rendement d'un actif sans risque, comme les obligations
d'État à court terme. Il représente la partie du rendement attendu qui est indépendante
de tout risque.
Sensibilité aux facteurs βij : Chaque actif financier a une sensibilité différente à chaque
facteur de risque. Cette sensibilité est représentée par le coefficient βij, qui mesure la
réaction du rendement de l'actif aux changements dans le facteur j.
Prime de risque λj : Chaque facteur de risque j a une prime de risque associée λj, qui
représente le rendement supplémentaire attendu pour chaque unité de risque liée à ce
facteur.
2. Relation d'évaluation linéaire
L'équation de base peut être réécrite pour un actif iii spécifique comme suit :
E(Ri)=Rf+βi1λ1+βi2λ2+⋯+βiKλK
Cela signifie que le rendement attendu d'un actif est égal au taux sans risque plus une somme
pondérée des primes de risque, où les poids sont les sensibilités de l'actif aux différents facteurs.
3. Modèle empirique
Dans une application empirique, on peut estimer les sensibilités βij et les primes de risque λj
en utilisant des données historiques sur les rendements des actifs et les facteurs de risque. Une
régression multiple est souvent utilisée pour cette estimation : 𝑅𝑖 = ∝ 𝑖 + ∑𝑘𝑗=1 𝛽𝑖𝑗𝐹𝑗 + 𝜀𝑖
Ri=αi+∑j=1K βijFj+ϵi
4. Portefeuilles d'Arbitrage
Un portefeuille d'arbitrage est construit pour avoir une richesse initiale nulle et être sans risque,
en satisfaisant les conditions suivantes :
X⋅1= 0
X⋅B= 0
Où X est le vecteur des poids des actifs dans le portefeuille, 1 est un vecteur de uns, et B est la
matrice des coefficients de sensibilité des actifs aux facteurs communs.
Ces conditions assurent que le portefeuille n'utilise pas de richesse initiale et qu'il est insensible
aux facteurs de risque communs, respectivement.
Références Web et Bibliographiques
1. Bibliographie
o Elton, Edwin J., and Gruber, Martin J. "Modern Portfolio Theory and Investment
Analysis." Wiley, 1995.
2. Webographie
o Investopedia. "Arbitrage Pricing Theory (APT)." Investopedia.
o Corporate Finance Institute. "Arbitrage Pricing Theory (APT)." Corporate
Finance Institute.
II. FAMA-FRENCH
Le modèle Fama-French est une extension du modèle d'évaluation des actifs financiers
(CAPM), développé par Eugene Fama et Kenneth French. Ce modèle vise à expliquer les
rendements des portefeuilles d’actions en utilisant plusieurs facteurs de risque. Le modèle le
plus couramment utilisé est le modèle Fama-French à trois facteurs, mais il existe aussi des
versions avec cinq ou même six facteurs.
Formule du Modèle à Trois Facteurs
Le modèle à trois facteurs peut être exprimé par l'équation suivante :
Ri =αi+βi1 (Rm−Rf) + βi2SMB+βi3HML+ϵi+Rf
Ri est le rendement du portefeuille ou de l'action i.
Rf est le taux sans risque.
Rm est le rendement du marché.
SMB (Small Minus Big) est le rendement de portefeuilles d’actions de petites
capitalisations moins le rendement de portefeuilles d’actions de grandes capitalisations.
HML (High Minus Low) est le rendement de portefeuilles d’actions à haut ratio valeur
comptable/valeur de marché (value stocks) moins le rendement de portefeuilles
d’actions à bas ratio (growth stocks).
αi est l'alpha de Jensen, représentant la performance du portefeuille non expliquée par
les facteurs.
βi1, βi2, et βi3 sont les coefficients de sensibilité aux facteurs de marché, SMB et HML,
respectivement.
ϵi est le terme d'erreur.
Explications des Facteurs
1. Rendement du Marché (Rm− Rf) : Ce facteur représente le rendement du marché par
rapport au taux sans risque. Il est similaire au facteur utilisé dans le CAPM.
2. SMB (Small Minus Big) : Ce facteur capture le risque associé à la taille de l'entreprise.
Il est calculé comme la différence de rendement entre les entreprises de petite
capitalisation et celles de grande capitalisation.
3. HML (High Minus Low) : Ce facteur capture le risque lié à la valeur comptable/valeur
de marché des entreprises. Il est calculé comme la différence de rendement entre les
entreprises avec un ratio valeur comptable/valeur de marché élevé (actions de valeur) et
celles avec un ratio faible (actions de croissance).
Extension à Cinq Facteurs
Le modèle Fama-French à cinq facteurs ajoute deux nouveaux facteurs pour mieux expliquer
les rendements des actions :
Ri =αi + βi1 (Rm−Rf) + βi2SMB + βi3HML + βi4RMW + βi5CMA + ϵi +Rf
RMW (Robust Minus Weak) est le rendement des entreprises avec une rentabilité
opérationnelle robuste moins celles avec une rentabilité faible.
CMA (Conservative Minus Aggressive) est le rendement des entreprises avec des
politiques d'investissement conservatrices moins celles avec des politiques agressives.
Sources
Investopedia - Fama and French Three-Factor Model : Investopedia
Research Papers - Fama and French : Fama-French Research Papers
Bibliographie
Fama, E. F., & French, K. R. (1992). The Cross-Section of Expected Stock Returns.
Journal of Finance, 47(2), 427-465.
Fama, E. F., & French, K. R. (1993). Common Risk Factors in the Returns on
Stocks and Bonds. Journal of Financial Economics, 33(1), 3-56.
III. Le modèle Cox-Ross-Rubinstein (CRR)
Le modèle Cox-Ross-Rubinstein (CRR) est un modèle utilisé pour évaluer les options
financières en utilisant un processus de prix binaire. Ce modèle suppose qu'un actif sous-jacent
peut suivre deux trajectoires possibles à chaque période : une hausse ou une baisse. Le prix de
l'actif à chaque période est représenté par une variable aléatoire, et le modèle peut être utilisé
pour plusieurs périodes pour former un arbre binomial.
1. Description du modèle
a. Actif sous-jacent initial : S0 est le prix de l'actif à la période initiale.
b. Facteurs de montée et de descente :
o u : facteur de montée (hausse de l'actif)
o d : facteur de descente (baisse de l'actif)
o Avec une probabilité p, l'actif monte (rendement u) et avec une probabilité
q=1− p, l'actif descend (rendement d).
c. Prix de l'actif sur plusieurs périodes : Par exemple, sur trois périodes :
S1=S0 × u ou S0× d
S2 peut être S0 × u2, S0 × u× d, ou S0 × d2
S3 peut être S0 ×u3, S0 × u2× d, S0 × u2× d , S0 × u ×d2, ou S0 × d3
d. Espérance du prix de l'actif :
E(S1)=(up + dq)S0
E(S2)=(up + dq)2S0
E(S3)=(up + dq)3S0
e. Probabilité de montée neutre au risque (π) : Pour que le modèle respecte l'absence
d'arbitrage et pour ajuster les probabilités de montée et de descente à des probabilités
neutres au risque, on utilise la formule :
π = (1+r)-d / (u-d) pour l'actualisation discrète
π= (er – d) / (u−d) pour l'actualisation continue
f. Évaluation des options :
(1+ r) (πcu+ (1− π) cd)
Pour une option d'achat (call), le prix est donné par : c=1/
Pour une option de vente (put), le prix est : p=1/1+ r (πpu+ (1− π) pd)
Ces formules permettent de calculer la valeur actuelle d'une option en fonction des probabilités
ajustées au risque, des facteurs de montée et de descente, et du taux sans risque.
Bibliographie
- Cox, J.C., Ross, S.A., Rubinstein, M. (1979). "Option Pricing: A Simplified
Approach." Journal of Financial Economics, 7(3), 229-263.
- Hull, J. (2017). "Options, Futures, and Other Derivatives." 10th Edition, Pearson
Education.
IV. Le modèle de Black et Scholes
Le modèle de Black-Scholes, développé par Fischer Black, Myron Scholes et Robert Merton,
est un modèle mathématique utilisé pour déterminer le prix des options. Il repose sur plusieurs
hypothèses, notamment que les cours des actions suivent un processus de Wiener géométrique,
qu'il n'y a pas de restrictions sur les ventes à découvert, pas de frais de transactions ou d'impôts,
et que le marché fonctionne en continu sans opportunités d'arbitrage.
1. Équation aux Dérivées Partielles de Black-Scholes-Merton
L'équation aux dérivées partielles (EDP) de Black-Scholes-Merton est au cœur du modèle et
est donnée par :
rf = [(∂f+∂t) / rS (∂f / ∂s)] + [(2 / 1)] σ2. S2 (∂2.f / ∂S2)
f est la valeur de l'option,
S est le prix de l'actif sous-jacent,
r est le taux sans risque,
σ (sigma) est la volatilité de l'actif sous-jacent,
t est le temps.
Cette équation décrit l'évolution temporelle de la valeur des produits dérivés liés à un actif ne
versant pas de dividendes.
a. Formules de Black-Scholes pour les Options
Les solutions de cette EDP pour des options européennes donnent les formules suivantes pour
une option d'achat (call) et une option de vente (put) :
Option d'achat (call) :
C0=S0N (d1) – K e – rT N (d2)
C est le prix de l'option d'achat.
S0 est le prix actuel de l'actif sous-jacent.
K est le prix d'exercice de l'option.
r est le taux d'intérêt sans risque.
T est le temps jusqu'à l'échéance de l'option.
N(⋅) est la fonction de répartition cumulative de la loi normale standard.
Option de vente (put) :
p0 = K e−rTN (−d2) − S0N (−d1)
P est le prix de l'option de vente.
Les autres variables sont définies comme ci-dessus.
Avec :
𝐥𝐧 (𝐒𝟎 / 𝐊) + (𝐫 + 𝛔𝟐/𝟐) 𝐓
𝒅𝟏 = 𝛔√𝐓
𝐥𝐧 (𝐒𝟎 / 𝐊) + (𝐫 + 𝛔𝟐/𝟐) 𝐓
𝒅𝟏 = = d1 − σ√T
𝛔√𝐓
Hypothèses du Modèle
Les principales hypothèses du modèle de Black-Scholes incluent :
Processus de Wiener géométrique : Les prix des actifs suivent une marche aléatoire
avec des rendements log-normaux.
Marché sans friction : Pas de frais de transaction, d'impôts ou de restrictions sur les
ventes à découvert.
Absence d'opportunités d'arbitrage : Les opportunités d'arbitrage sont inexistantes.
Constance des paramètres : Le taux sans risque, la volatilité et le prix de l'actif sont
constants dans le temps.
Bibliographie
- Black, F., & Scholes, M. (1973). "The Pricing of Options and Corporate Liabilities."
Journal of Political Economy, 81(3), 637-654.
- Hull, J. C. (2017). "Options, Futures, and Other Derivatives." 10th Edition, Pearson.