Produit dérivés vanilles et exotiques

Séance 1

Rappel :

Les contrats forward : C’est un engagement ferme à acheter ou vendre un actif (sous-jacent) à une date
future donnée pour un prix convenu. Les forward
sont échangés sur le marché OTC entre deux
établissements financiers le plus souvent. Ils sont
très prisés sur le marché des changes.
Les flux des forward (ou payoff) s’écrivent :
𝑝𝑜𝑠𝑖𝑡𝑖𝑜𝑛 𝑙𝑜𝑛𝑔𝑢𝑒 = 𝑆𝑇 − 𝐾
𝑝𝑜𝑠𝑖𝑡𝑖𝑜𝑛 𝑐𝑜𝑢𝑟𝑡𝑒 = 𝐾 − 𝑆𝑇
Avec K le prix de l’actif sous-jacent et S le prix spot
de cet actif à la date T.

Les contrats spots : la transaction est réalisée immédiatement.

Les contrats futures : c’est comme un forward (achat ou vente un actif donné à une date future pour un
prix convenu) sauf qu’ils sont négociés sur les marchés organisés. Cependant la livraison n’est pas une
date mais un mois.

Les options : elles sont échangées sur le marché OTC et sur les marchés organisés. Il en existe deux
types : le call et le put.
Call = donne le droit d’acheter une certaine quantité d’un actif sous-jacent à une date future donnée et
à un prix convenu.
Put = donne le droit de vendre une certaine quantité d’un actif sous-jacent à une date future donnée et
à un prix convenu.
Le prix est appelé pris d’exercice (strike price). On parle d’option américaine si l’exercice peut
survenir à tout moment. On parle d’option européenne si l’exercice survient seulement à la date
d’échéance.
La différence entre une option et un future est que l’option donne le droit et non l’obligation,
contrairement au future, d’acheter ou de vendre.
Les stratégies de base :
Un produit dérivé possède plusieurs indicateurs de sensibilité :
• Le coefficient delta : Sensibilité de la prime au cours de l’actif sous-jacent
• Le coefficient gamma : Sensibilité du delta à la fluctuation de l’actif sous-jacent
• Le coefficient thêta : Sensibilité de la prime à l’écoulement du temps
• Le coefficient véga : Sensibilité de la prime aux variations de la volatilité
• Le coefficient rhô : Sensibilité de la prime à une variation de 1 % du taux sans risque

Delta One :
Le delta one se caractérise en deux étapes :
 Etape 1 : initialisation d’une position
 Etape 2 : débouclage de la position
On dit que l’on est Square lorsque l’on n’a pas de position, ou bien lorsque l’on a débouclé une
position.

Le delta one représente le monde de l’engagement ferme. Ici, le delta est un indicateur de position.
Vente = -1, Achat = +1.
On parle de deux types d’engagement :
1/ L’engagement spot/cash/comptant
2/ L’engagement à terme/future/forward
Il existe néanmoins une relation de capitalisation entre ces deux engagements. En effet, l’engagement
à terme prend la notion de spot capitalisé.

La position de l’étape 1 peut être une position long ou short. Son objectif est en principe de couvrir
une position.
Ex : vente option sur indice / achat future sur le même indice
Un delta égal à 1 sur un call ou un put, signifie que le prix du produit dérivé et de son sous-jacent
varient dans le même sens avec la même amplitude.

Cependant, l’étape 2 est-elle possible ?

En principe non. Néanmoins, la valorisation marked-to-market fait en sorte que l’étape 2 soit
effective. Le marked-to-market établit chaque jour les profits ou pertes des contrats futures. Le
débouclage se fait virtuellement car si les positions étaient débouclées réellement, cela provoquerait un
véritable décalage sur les marchés.

Le marking-to-market est un mécanisme d’ajustement quotidien. C’est comme si on liquidait les

contrats chaque jour pour prendre position sur un contrat de valeur nulle.
Digression
Pour l’achat d’un contrat futur, il faut déposer en garantie des fonds sur un compte de deposit. Cette
garantie constitue la marge initiale. A la fin de chaque journée, le compte est réajusté pour refléter ses
pertes ou ses gains. Si à la fin de la journée on constate des pertes, l’investisseur fait l’objet d’un appel
de marge (margin call). Il doit apporter des fonds pour reconstituer l’offre initiale.
C’est la Chambre de compensation qui enregistre et gère toutes les transactions, tiens les comptes des
membres et réalise les appels de marge.

Initialiser un short, est-ce possible ?

Oui. Les contreparties des longs sont des shorts et les contreparties des shorts sont des longs.
Cependant, dans le cas d’un arrêt des VAD originelles, la volatilité se renforce puisque qu’il ne reste
qu’une possibilité dans l’étape 1 c'est-à-dire l’achat. Les prix sont gonflés artificiellement, des bulles
se créent.

Digression
On peut facilement contourner les VAD non autorisés sur des actions. Pour se faire, il faut shorter
l’indice de référence et acheter toutes les actions de l’indice à l’exception de la valeur que l’on
souhaitait shorter.

Le PER (Price-Earning Ratio) indique en combien de temps la somme des dividendes de l’action
atteint le prix du cours de l’action.
Ex : PER = 20. 20 ans pour que la somme des dividendes soit égale au cours de l’action.

Le prix des futures en fonction de l’échéance

Certains contrats peuvent prendre des représentations graphiques différentes.
On peut par exemple parler de l’or dont son prix évolue favorablement au fil du temps. De cette
croissance né le nom report/contango. A la maturité, le prix du future s’échange à un prix supérieur au
spot attendu. Ici, rouler la position génère un coût.

Cependant, d’autres matières premières, comme le pétrole Brent, ont une courbe décroissante. On
parle ici de déport/backwardation. Ici, rouler la position génère un gain.
Ce phénomène est souvent le cas lorsqu’il y a des tensions sur le marché des marchandises. Si peu de
marchandises sont disponibles, les prix au comptant vont augmenter, car des consommateurs en auront
besoin, alors que les consommateurs qui accepteront de reporter leurs achats à la prochaine échéance
seront récompensés par un prix plus faible. Le court est plus acheté que le long.
Une structure règlementaire fait que la rotation des stocks se fait sous 90 jours. Le cout de portage
n’est pas négatif mais la puissance du marché est plus importante que le coût de portage (effet négatif)
d’où le déport.

Dans un déport, il y a une part de report et dans un report il y a une part de déport.

D’autres encore peuvent avoir une courbe en contango puis en backwardation (ex : le fuel
domestique).
Séance 2 (la matrice straddle)

Arbitrage comptant/terme
Opération qui consiste à profiter des déséquilibres de cours entre les marches au comptant et les
marches à terme.
Cash and Carry : être en position acheteur sur les marché au comptant tout en étant en position
vendeur sur le marché à terme. Ici le déport entraîne un bonus favorisant d’avantage les opérations de
cash and carry.
Reverse cash and carry : vendre des titres au comptant tout en étant acheteur sur le marché à terme.
Ici, le déport entraîne un manque à gagner.

Le Straddle/Stellage
Il s’agit d’une combinaison d’option (il en existe d’autres - Strips/Straps, Strangles) qui consiste à
l’achat d’un call et d’un put de même prix d’exercice et de même échéance.

Si le cours de l’action est proche du prix d’exercice à la date d’échéance des options, le straddle
conduit à une perte.
Une stratégie straddle est appropriée lorsque l’on anticipé une forte variation du cours de l’action mais
ne sachant pas dans quel sens elle va se produire.
Faire du Straddle de terme, c’est faire du delta neutre sans le savoir. En effet, il s’agit d’acheter un
call et d’acheter un put. L’addition des deux donne donc un delta neutre.

En report initial (ACVL) En déport initial (VCAL)

Nov – Dec Nov - Dec
3430 – 3450  report de 20 85 - 83  déport de 2 à la baisse
3450 – 3460  report de 10 84 - 81  déport de 3 à la baisse
+20 -10 = +10 +1 -2 = -1
Ici, nous avons un rétrécissement du spread en Ici, nous avons une augmentation du spread en
report passant de 20 à 10, d’où un Cash and déport passant de 2 à 3, d’où un résultat négatif.
Carry positif.

Le Strangle
Dans une technique de strangle, l’investisseur achète un put et un call de mêmes dates d’échéances
mais avec des strike différents. Le prix d’exercice du call est plus élevé que celui du put. Un strangle
est une stratégie semblable au straddle. L’investisseur va cependant parier sur une variation plus
importante du cours de l’action. Donc pour faire un bénéfice, il va falloir que l’action varie beaucoup
plus que dans un straddle. Cependant, la perte est moins importante si le cours de l’action reste dans
les valeurs centrales car l’investissement initial est moins élevé.
Son profil de gain va également dépendre de la différence de strike entre le put et le call. Plus la
différence est importante, plus la perte est limitée, et plus la variation du cours de l’exercice doit être
importante pour ainsi bénéficier d’un gain.
En revanche, ceux qui vont vendre un strangle pensent l’inverse et croient qu’une forte variation du
cours est improbable.
 Zone de perte

Les strips et straps

Un strip consiste en l’achat d’une position longue call et deux positions longues put dont le strike et la
date d’échéance sont identiques. Concernant le strip, l’investisseur parie sur une forte variation du
cours de l’actif mais estime qu’elle va être plus importante à la baisse.
Un strap est quant à lui l’achat de deux position longue call et d’une position longue put dont le strike
et la date d’échéance sont identiques. Le strap c’est l’inverse du strip. On pense à une forte variation
de l’actif mais cette fois plus à la hausse qu’à la baisse.
Les bull spreads (spread haussier)
Il est constitué de l’achat d’un call à
un prix d’exercice donné et de la vente
d’un call à un prix d’exercice
supérieur mais ayant une même date
d’échéance. Les deux se basent sur le
même sous-jacent.

Ici, le flux initial est négatif pour ainsi

devenir positif.

Un bull spread peut également être

créé en achetant un put avec un prix
d’exercice bas et en vendant un put
avec un pris d’exercice plus élevé.

Ici, le flux initial est positif pour

devenir négatif.

Les bear spreads (spread baissier)

Contrairement au bull spread qui parie sur la hausse du sous-jacent, le bull spread parie quand
à lui sur la baisse du sous-jacent
Il s’agit à la base de la même stratégie
sauf que les prix d’exercice des
options s’inversent.

Il s’agit d’un achat et d’une vente d’un

call avec des prix d’exercice différent
en fonction d’une même date
d’échéance.

Cette fois, c’est la vente qui a le prix

 d’exercice le plus bas par rapport à
l’achat.

Le flux initial est positif pour devenir

négatif.

Il s’agit de l’achat et de la vente de put

avec deux prix d’exercice différent et
une date d’échéance identique.

Le prix d’exercice de la vente du put

est plus faible que le prix d’exercice
de l’achat du put.

Le flux initial est négatif pour devenir

positif.

Les box spreads

Il s’agit d’une combinaison entre un
bull spread créé à partir de call et d’un
bear spread créé à partir de put.
Le long call a le même strike que le
short put et le long put a le même
strike que le short call.

On peut également créer une short box

grâce à un bull spread composé de put
et un bear spread composé de call.

Les butterfly spread (spread papillon)

Il implique des positions sur des options de trois prix d’exercice différents. Les investisseurs utilisent
cette stratégie lorsqu’il pense qu’une forte volatilité du sous-jacent est improbable.
On peut également procéder à des shorts de butterfly spread en effectuant les stratégies inverses de
celles étudiées ci-dessous.

Il peut être créé en achetant un call au

strike K1, en achetant un call au strike
K3, et en vendant deux calls de prix
d’exercice K2.

Le profil de gain se situe autour du

strike deux.

On peut également créer un butterfly

spread à partir de put.

Il faut acheter un put à K1, un put à

K3 et vendre deux put à K2.

Les calendar spreads (spreads calendaires)

Contrairement aux autres stratégies d’option ayant la même date d’échéance, les calendar spreads ont
le même strike mais une date d’échéance différente.
Il existe deux façons de créer un calendar spread : soit par les calls, soit par les puts.
Un reverse calendar spread est l’opposé des stratégies étudiées ci-dessous. Pour les réaliser, il faut
donc faire leur opposé. L’investisseur parie sur une forte volatilité du titre et subit une perte dans le cas
où le cours de l’action se trouve autour du strike.
Il existe également les neutral calendar spread où le strike est choisi très proche du cours actuel de
l’option.
Le bullish calendar spread implique le choix d’un strike supérieur au cours de l’action.
Le bearish calendar spread implique le choix d’un strike inférieur au cours de l’action.
 Achat et vente d’un call de même
strike.
Cependant, la date d’échéance du call
vendu est plus proche que celle du call
acheté.

Achat et vente d’un put de même

strike.
Cependant, la date d’échéance du put
vendu est plus proche que celle du put
acheté.

Les condors
L’achat d’un Condor consiste à
acheter et vendre simultanément deux
strangles sur le même sous-jacent et la
même échéance. L’acheteur du
Condor anticipe une quasi stabilité du
cours du support. Il va donc utiliser
cette stratégie afin de se protéger en
cas de brusques variations de la
valeur. Cette stratégie a une perte
limitée au coût initial (connu à
l’avance). Le coût est moindre car les
primes payées peuvent être quasiment
compensées par les primes reçues.
La vente d’un Condor consiste à
vendre simultanément un strangle et
acheter un autre strangle sur le même
sous-jacent et la même échéance. Le
vendeur du Condor anticipe une forte
variation du cours du sous-jacent.
Séance 3 (les options vanille – plain vanilla options)

On appelle une option vanille dans le sens où ce sont les premières apparues, les plus répandues, et les
plus simples. Elles sont l’opposées des options dites exotiques qui sont des options plus complexes.

Pour rappel, contrairement aux futures, les options sont donnent le droit et non l’obligation d’acheter
(call) ou de vendre (put) un actif sous jacent à un prix et une durée fixés à l’avance. Le vendeur de
l’option s’engage à respecter le contrat si l’acheteur décide de l’exercer. Si l’option n’est pas exercée,
le vendeur emporte la prime d’option.

4 positions de base :
- Long du call  long du long  achat call
Position acheteuse
- Long du put  long du court  achat put
- Short du call  court du long  vente call Position vendeuse
- Short du put  court du court  vente put
Le gamma va différencier les quatre stratégies de base des options.
On parlera alors du prix d’exercice (K, strike), lorsque l’option se transforme en son sous jacent.

On dit qu'une Option d'achat (respectivement de vente) est en dehors de la

Out of the money (en monnaie lorsque le Cours de l'actif sous-jacent est inférieur
dehors de la monnaie) (respectivement supérieur) au Prix d'exercice. Sa Valeur intrinsèque est
alors nulle.
At the money (à la On dit qu'une Option est à la monnaie lorsque le Cours de l'actif sous-
monnaie) jacent est égal au Prix d'exercice (valeur intrinsèque nulle).
In the money (dans la On dit qu'une Option d'achat (respectivement de vente) est dans la
monnaie) monnaie lorsque le Cours de l'actif sous-jacent est supérieur
 (respectivement inférieur) au Prix d'exercice. (valeur intrinsèque
positive).
ATMF option Quand le prix d’exercice d’une option est au niveau du contrat future
ATMS option Quand le prix d’exercice d’une option est au niveau du contrat spot

Prix d’un call

Prix d’un put

Exemple :
La parité Call/Put donnée ici est extraite de la formule de Black et Scholes. Il existe une autre formule
de parité provenant de Black et Merton. En soit la formule et la même mais elle suit un autre point de
vue sur la parité.
𝐶 − 𝑃 = (𝐹 − 𝐾)−𝑟𝑡 ≤=≥ 𝐶 − 𝑃 = 𝑆 − 𝐾 −𝑟𝑡
Dans ce cas, on ne parle pas du spot (S) mais du forward (F). Ici, le forward est actualisé car un
forward actualisé est égal à un spot.

𝐶𝐾 − 𝑃𝐾 = 𝑆𝐾

𝐶𝐾 + 𝑃𝐾 = − 𝑆𝐾
Séance 4 (Les lettres grecques)

1/ Le Delta
Le Delta pause
Dont le chiffre sera en position de l’instrument en question.
Un Delta = 1, c’est le delta d’un future
Un Delta compris entre 0 et 100%, c’est le delta d’une option. Il sera positif (entre 0 et 1) pour un call
et négatif pour un put (entre 0 et -1).
Quand le Delta = 50% ou 0,5, pour les ATMF parce qu’on a autant de chance que le prix du future soit
égale au prix du spot/future.

Le Delta valorisation
C’est la définition du Delta classique, celle que l’on trouve dans les livres et qui se définit comme
égale à la sensibilité de la prime au cours de l’actif sous-jacent. On le nome le Hedge Ratio, soit le
ratio de couverture.

Pour un call européen ne versant pas de dividendes, et d’après la formule précédente de calcul d’un
call, delta est égal à : N(d1)
Pour un delta call d’un actif versant un flux continu : 𝑒 −𝑟𝑇 𝑁(𝑑1), e représentant l’actualisation.

Le delta d’un put européen ne versant pas de dividendes est égal à : N(d1) – 1
Pour un delta put d’un actif versant un flux continu : 𝑒 −𝑟𝑇 𝑁(𝑑1 − 1), e représentant l’actualisation.

Le Delta se calcule ainsi :

𝛿𝐶 𝛿𝑃
∆ 𝐶𝑎𝑙𝑙 = = N(d1) ∆ 𝑃𝑢𝑡 = = N(d1) – 1 = HEDGE RATIO
𝛿𝑆 𝛿𝑆

Avec 𝛿𝐶 et 𝛿𝑃 les variations du call et du put et 𝛿𝑆 la variation du sous-jacent.

Par exemple si un delta call est égal à 0,6, cela signifie que lorsque le cours de l’action varie d’un
faible montant, la valeur de l’option varie de 0,6 fois ce montant.
Ici, lorsque le cours de l’action est
au point A, la valorisation de
l’option est au point B. ∆ est la
pente de la tangent indiquée sur le
graphique. Plus l’action augmente,
plus le prix de l’option augmente et
donc la tangente, delta, augmentera.
Prenons un exemple : un investisseur vend 20 calls sur 100 actions chacun = 2000 actions.
Prix de l’action 100€ et prix de l’option 10€.
La position de l’investisseur peut être couverte par en achetant 0,6 * 2000 = 1200 actions. Le delta
étant de 0,6 et le nombre d’actions de 2000 à la base.
Le gain sur la position en options tient à compenser la perte sur la position en actions. Et vice versa.

Si le cours de l’action augmente de 1€, la valeur de l’option augmentera de : 0,6 *1€ = 0,6 €.
Cette augmentation amène un gain de 1200€ supplémentaire sur l’achat d’action mais une perte 1200€
sur les options puisque la valeur des contrats d’options passerait de : 10€ * 100 * 20 = 20000€ 
10,6€ * 100 * 20 = 21200€. Vu qu’on vend un call, on est perdant.
Même procédé si l’action baisse de 1€ ; on perd sur les actions mais on gagne sur les options.

Pour résumer, l’investisseur perd 1200 ∆𝑆 sur sa position de vendeur d’options lorsque le cours de
l’action augmente de ∆𝑆. Le delta d’une action est égal à 1 (monde de l’engagement ferme), donc
1200 actions ont un delta de +1200. Le delta global de l’investisseur est donc nul. Nous somme bel et
bien en position de delta-neutre.

Cependant, pour avoir un delta-neutre, il faut employer une couverture dynamique. Car une variation
trop importante de l’action entraîne également une augmentation du delta. Donc pour maintenir une
couverture, il va falloir acheter ou vendre des actions en conséquence.

La courbe d’un delta lors d’un achat

ATM
ITM
ATM
OTM

ITM
OTM

Ainsi, plus l’option est OTM, c'est-à-dire lorsque le cours de l’actif sous-jacent est inférieur au prix
d’exercice, plus son delta est faible, proche de 0.
Quand les options sont ITM, ou Deep in the money, c'est-à-dire lorsque le cours du sous-jacent est
supérieur au strike, le delta est alors > 90%. L’impact de la variation du spot est faible, donc
quasiment pas de gamma.
Ainsi on peut remarquer que les futures ne possèdent pas de gamma. Ils n’ont aucune élasticité.

Représentation du delta en fonction du temps

d’échéance et non cette fois en fonction du
prix de l’action.

2/ Le Gamma
Le coefficient gamma représente la sensibilité du delta à la fluctuation de l’actif sous-jacent. C’est la
vitesse d’ajustement du delta. C’est le taux de variation du delta en fonction de la valeur de l’actif sous
jacent.
Si le gamma est faible, le delta varie lentement ; et donc si le gamma est élevé, le delta est très sensible
aux variations du sous-jacent. On peut alors dire que le sous-jacent est très deep in the money.

Il se calcule ainsi :
𝛿 𝛿 𝛿 2𝐶 𝛿 𝛿 𝛿 2𝑃
𝛾 𝐶𝑎𝑙𝑙 = ∗ = 2 𝛾 𝑃𝑢𝑡 = ∗ = 2
𝛿𝑆 𝛿𝑆 𝛿𝑆 𝛿𝑆 𝛿𝑆 𝛿𝑆

Lorsque le cours de l’action varie de S à

S’, la couverture par le delta suppose que
le prix de l’option varie de C à C’. La
différence entre C’ et C’’ constitue l’écart
de couverture. Cet écart va donc dépendre
de la courbure de la relation entre le prix
de l’option et le prix de l’action. Moins la
relation est exponentielle et moins la
courbure sera importante et donc moins
l’écart sera important.
Le gamma va mesurer la courbure.
La relation entre le gamma et le thêta
Lorsque le gamma est positif, le thêta temps à être négatif. Lorsque le gamma est négatif, le thêta tend
à être positif. Plus valeur du gamma augmente, plus la sensibilité du prix de l’option augmente et plus
il est ATM. D’où le thêta négatif puisque l’échéance du contrat est proche.

Option intéressante car

beaucoup de gamma
présent

On peut observer une puissante accélération du gamma lorsque le delta atteint les 28 – 32 et 68 – 72.
Pour une faible augmentation du delta on a une forte augmentation du gamma.
La meilleure stratégie c’est de prendre des options à petit gamma pour revendre des options à gros
gamma (bien chère) tout en sachant qu’un gamma va être plus important lorsque l’option se raccourci
dans le temps (échéance du contrat proche) et qu’elle se situe ATMF. Il va falloir acheter une option
avec un delta avoisinant les 20. Acheter avec une delta inférieur serait trop risqué.

Nous le voyons bien ici,

en fonction de l’échéance,
les gammas vont plus ou
moins converger en étant
ITM, ATM, OTM.

3/ Le thêta
Le coefficient thêta représente la sensibilité du prix de l’option à l’écoulement du temps. C’est
l’impacte du temps sur le prix de l’option.

Il se calcule ainsi :
𝛿𝐶 𝛿𝑃
− =−
𝛿𝑡 𝛿𝑡
Le thêta d’une option est à la base négatif car la valeur de l’option diminue lorsque l’on s’approche de
l’échéance.
En fonction de l’opération un thêta sera négatif ou positif.
Achat : + / -  négatif
Vente : - / -  positif

Représentation :
Voici la courbe du thêta d’un call en fonction
du prix du sous-jacent. Lorsque le call est
OTM, son thêta est quasi, voire, nul. A la
monnaie, c’est ici que le thêta est le plus
important, le plus négatif. Dans la monnaie, il
remonte pour converger vers 0.

Ici nous avons la confirmation de

ce que nous disions auparavant.
Plus un call est proche de son
échéance, plus thêta tend vers 0.
La courbe du OTM est plus plate
que celle du ITM que celle ATM.
Cependant, toutes les trois
convergent vers 0 indubitablement.
 C’est vers la toute
fin de vie d’une
option que sa valeur
va grandement se
déprécier.

4/ Le Véga
Le coefficient véga représente la sensibilité de l’option aux variations de la volatilité. C’est le concept
d’accélération et de décélération en fonction du temps. Il est d’autant plus important quand les options
sont longues dans le temps.

Il se calcule ainsi :
𝛿𝐶 𝛿𝑃
𝑉é𝑔𝑎 𝐶𝑎𝑙𝑙 = 𝑉é𝑔𝑎 𝑃𝑢𝑡 =
𝛿𝜎 𝛿𝜎

Si la valeur absolue du véga est importante, la valeur de l’option est très sensible au moindre
changement de volatilité. Si le véga est faible, un changement de volatilité n’aura qu’un léger impact
sur l’option.
A partir de ces postulats, nous pouvons dresser une matrice :
∆ 𝛾 𝜃 Véga
ACourt ++=+ ++=+ +-=- +
APrêt +-=- ++=+ +-=- +
VCourt -+=- -+=- --=+ -
VPrêt --=+ -+=- --=+ -
Achat Sur Futur +1 0 0 0
Vente Sur Futur -1 0 0 0

Graphique d’un achat de call

Profit
Vega > 0
Thêta < 0
Gamma > 0

Prime
Prix du sous-jacent

Delta = 1
Perte

Delta d’un straddle ATMF = 0 car delta put -50 et delta call +50
Delta d’un straddle ATMS = cela va dépendre de la courbe de prix du sous-jacent. Savoir si le marché
est en report, flat ou en déport.
Si le marché est en report, alors ATMS < ATMF  delta positif. Le delta du call est ITM et le delta
du put OTM.
Si le marché est en déport, alors ATMS > ATMF  delta négatif. Le delta du call est OTM et le delta
put ITM.
Si le marché est flat, alors ATMS = ATMF  delta neutre. Delta Call = Delta Put.

Un strangle 10 = call delta 10 et put delta – 10  delta neutre

Un strangle 50 = call delta 50 et pur delta – 50  delta neutre
Un straddle ATMF peut être appelé strangle 50 puisque l’un équivaut l’autre.
Les synthétiques
Achat call et la vente put

Short put
Long synthétique

Long call

Long
synthétique

Vente call et achat put

K
Short
synthétique
Long put

Short call
Short synthétique

Call synthétique Long du sous-jacent et long put

 Long put K
Long call
synthétique

Long spot
(sous-jacent)

Short du sous-jacent et long call

K
Long put Long call
synthétique

Put synthétique

Short spot
(sous-jacent)

Option à tunnel (collar)

Une option à tunnel est une combinaison de l’achat et de la vente d’options de sens inverse, de
manière à ce que les deux primes se compensent partiellement ou totalement (Zero Cost). Cette
stratégie combinatoire permet de profiter de l’évolution favorable des cours de change sur le marché
entre deux bornes en contrepartie d’une prime réduite voire nulle :
 Un tunnel Import résulte de l’achat
d’un Call et de la vente d’un Put. Il
s’agit d’un long synthétique
Exerce l’option

Abandon
Exerce l’option

Un tunnel Export résulte de l’achat

d’un Put et de la vente d’un Call. Il
s’agit d’un short synthétique.

Exerce l’option

Abandon

Exerce l’option

Tout va dépendre de la monnaie de facturation et aussi de quel côté on se trouve (importateur ou

exportateur).
Quand on exporte, en principe il faut facturer dans la devise de l’importateur.

Ex : Importateur américain et exportateur français.

La facture est donc en USD.
Pour une parité EUR/USD de 1,293 ; 1 M de dollars  773 k€
Pour une parité EUR/USD de 1,300 ; 1 M de dollars  769 k€
Donc pour un exportateur, il faut se couvrir à la HAUSSE de la parité de devise EUR/USD.
On va alors acheter un call EUR et un put USD.

Amorce gestion globale optionnelle :

C’est l’agrégation des grecques en fonction de la stratégie que l’on souhaite faire
 - Stratégie haussière  Δ > 0
- Stratégie baissière  Δ < 0
- Insensibilité évolution spot  Δ neutre

Avoir une approche en Δ neutre c’est agréger les positions en Δ neutre.

Δ neutre, γ positif Achat d’option
Δ neutre, γ négatif Mais, plus on a d’options acheté, plus le γ est positif
plus on a d’options vendu, plus le γ est négatif

A la base, la stratégie d’un Δ neutre, gamma positif est être long d’un straddle ATMF.

Gestion Δ neutre, γ positif

Comment être gamma positif avec 60 options vendues et 40 achetées tout en étant Δ neutre ?
- Les 40 achetées sont plus ATM et les vendues sont plus INT ou OTM (donc plus sur les
ailes). Le gamma des options achetées est donc plus important que le gamma vendu.
- Achat court, vente long en termes d’échéance.

Cependant, il faut une gestion permanente car la volatilité et le temps impactent les options. Une
stratégie d’option que l’on souhaite Δ neutre peut évoluer à la hausse ou à la baisse.
Si le spot augmente  Δ call augmente et Δ put baisse. Il faut alors vendre à la marge.
Si le spot baisse  Δ put augmente et Δ call baisse. Il faut alors acheter à la marge.

Gains

Pertes
Au fur et à mesure des achats et des ventes
pour rester en delta neutre, on va faire des
Zone initiale gains que l’on lock. Ces profits se font via les
achats et les ventes des spots lors de la gestion
en delta neutre
Gestion Δ neutre, γ négatif
Il s’agit de la gestion en essuie-glace c'est-à-dire protéger un Δ neutre γ négatif et éviter les
retracements

Exemple :
Short straddle ATMF à 1,2950 EUR/USD. Le spot passe à 1,3050 EUR/USD.
Δ call 53  55
Δ put – 46  - 44
Le Δ est négatif, - 7, et devient de plus en plus grand étant donné que l’on est short et que le prix spot
augmente.

On achète donc 7 millions EUR/USD à 1,3050 ou alors on peut faire une position synthétique c'est-à-
dire acheter un call synthétique de Δ 7. Pour créer un call synthétique il faut donc acheter spot et
acheter un put (grâce à la parité call – put).

On prend donc un put avec un Δ 25 (début de la courbe de gamma), échéance 2/3 semaines pour
profiter de l’essuie-glace.
Son nominal va être de (pour 100% spot et Δ 25) : 100x – 0,25x = 7  x = 7/0,75 = 9,333 du put et du
call

Gains

Pertes

Au fur et à mesure des achats et des ventes

Zone initiale pour rester en delta neutre, on va faire des
gains que l’on lock
Mais si un retracement se fait, on va alors se faire déchirer. Le meilleur serait donc de passer à une
stratégie avec les cotations en volatilité.

La cotation en volatilité
Elle se définit comme le prolongement de la cotation en synthétique en delta neutre. C’est le pacquage
spot, option tel que delta neutre. C’est travailler directement le gamma sans affecter le delta. Sur les
positions synthétiques on travaille le gamma mais également le delta. Par-dessus on rajoute donc les
cotations en volatilité.
Sur le Reuters Dealing Room on écrit un ordre en cotation en volatilité
In Vol Eur call USD put 25 delta + maturité (par exemple)

SMILE DE VOLATILITE

On appelle courbe de volatilité ou smile de volatilité la fonction qui lie la volatilité implicite des
options au prix d’exercice.

Théoriquement, pour avoir la valeur d'une option, on rassemble des variables et des paramètres.
Ils sont au nombre de 6 par exemple dans le modèle de Black & Scholes

Les variables Les paramètres

Le niveau de l'actif sous-jacent Le prix d'exercice (strike)
Le temps Le taux d'intérêt (continument composé)
Le taux de revenu / dividende (continument
composé)
La volatilité (la dispersion des cours)

Pourtant dans la réalité, on utilise le modèle à l'envers. Sur des marchés d'options, les primes
s'échangent régulièrement, cotées en prix. On achète et on vend des options en payant ou en encaissant
des euros, des dollars, etc. ... Il reste cependant très intéressant de savoir, ayant le prix, quelle aurait
été la volatilité qu'il aurait fallu entrer dans un modèle théorique pour obtenir le prix tel qu'il est sur le
marché.
Pour cela, on prend le cours coté de l'option sur le marché, et on recherche la volatilité qu'il aurait fallu
entrer dans un modèle (Black & Scholes comme standard) pour obtenir un prix théorique qui
corresponde au prix réellement négocié sur le marché. On définit ainsi un nombre, une volatilité
implicite au prix côté selon un modèle (Black & Scholes comme standard).
En "parlant" de volatilité implicite, on enlève l'effet du temps et des mouvements du sous-jacent sur le
prix de la prime d'une option. Cela permet immédiatement et simplement de se faire une idée sur la
cherté du prix d'une option, du niveau de volatilité annualisée entre maintenant et son échéance qui
justifierait que l'on paye ce prix.

La volatilité des options de change

Ici, le smile de volatilité correspond à la distribution de probabilité implicite du deuxième graphique.

La distribution en pointillé est une distribution log-normale avec la même moyenne et le même écart-
type. La distribution implicite a des extrémités plus épaisses que celle de la loi log-normale. Pour
vérifier la cohérence du graphique 2, on prend l’exemple d’un call OTM et de strike K2. L’option
procure un payoff positif seulement si le taux de change parvient à dépasser son strike. La probabilité
de réalisation d’une telle hausse est plus élevée pour la distribution implicite que la log-normale. La
distribution implicite donnera donc un prix plus élevé pour l’option. Or, une valeur de l’option plus
élevée est associée à une volatilité implicite plus importante et c’est ce que l’on peut observer dans le
premier graphique. Le raisonnement est le même pour un put.

La volatilité des options sur actions

Le premier graphique représente généralement la courbe de volatilité utilisée pour évaluer des options
sur actions ou sur indices. On parle alors d’asymétrie de volatilité (volatility skew). Ici, un call OTM
de prix d’exercice K2 a une valeur plus faible lorsque la distribution implicite est utilisée au lieu de la
distribution log-normale. L’option verse un payoff positif seulement si le cours de l’action vient à
dépasser K2. Or, la probabilité d’occurrence de cet évènement est inférieure avec la distribution
implicite. On s’attend donc à un prix plus faible et une volatilité moins importante. Même
raisonnement avec un put.
La raison de ce smile de volatilité provient dans l’effet de levier. Quand les fonds propres d’une
société diminuent, son effet de levier augmente. La volatilité de ses actions fait de même rendant plus
probable une baisse de valeur des actions. Lorsque ses fonds propres augmentent, l’effet de levier et la
volatilité des actions diminuent rendant moins probable une hausse de la valeur des actions.
La volatilité des actions tend à être une fonction décroissante du cours ; on appelle ce phénomène la
« krachophobie ».

La Krachophobie
Avant le krach d’octobre 1987, le smile de volatilité des actions n’était pas celui dessiné dessus. Or
depuis le krach, les traders tiennent compte de la possibilité d’un autre krach évaluant ainsi les options
en conséquence. Lorsque le marché baisse (monte), le biais du graphique tend à être plus (moins)
prononcé.

Le Risk Reversal
On définit le risk reversal comme l’écart de volatilité call / put.
Si Call > Put alors la volatilité du Call – la volatilité Put > 0. Le risk reward est donc positif ; on dit
alors que l’option est faveur call. On est donc faveur call quand la volatilité du call > volatilité du Put
à prix d’exercice constant. On parle alors de faveur Put lorsque la volatilité Put > volatilité Call. Le
risk reversal est donc négative.
Pourquoi la volatilité call / put d’une option n’est pas la même alors qu’elle devrait l’être ? Tout
simplement qu’il y a soit une plus grande demande de call ou bien de put par rapport à l’autre.
 Volatilité

Vol Put Vol ATM Vol Call Prix d’exercice

Ici, le risk reversal = vol call – vol put < 0 puisque la volatilité du put est supérieure. On est donc ici
faveur put. Le risk reversal mesure le skew.

Le butterfly = (vol call + vol put / 2) – vol ATM. Le butterfly mesure la concavité. Si le butterfly est
élevé, il y a alors une forte concavité.

Run de volatilité
C’est la série des volatilités de milieux ATMF (point bas du smile). Il s’agit de la courbure de
volatilité par échéance. C’est l’écart de volatilité par rapport au prix du delta.

Véga non smilé

Véga smilé
Véga ultra smilé
Ecriture Reuters Dealing Room pour un achat en cotation volatilité :
“Hi friend. EUR PUT USD CALL 25 delta 4 100 eur 26/28 FEB 2013”
Bid Ask Achat SG, GS et vente DB. C’est un process d’arbitrage.
9.1 A la base on voulait une opération en gamma mais on a vu une opportunité
GS 8.8
mine d’arbitrage. On va revendre le GS à la DB.
8.90
SG 8.7
mine Ici, si DB fait un prix très attractif c’est qu’il est extrêmement en gamma
BNP 8.95 9.4 négatif. De même pour la SG qui est extrêmement en gamma positif. Ils
DB 9.15 9.6 font se market making pour se retrouver en gamma neutre.

Dialogue avec le market maker SG :

- Mine
- OK
- I buy EUR PUT USD CALL 25 delta 4 100 € 26/28 FEB 13. Call synthétique
I buy 25 EUR USD val date 07 FEB 13 at 1.35
- OK done / - no interest. 1.36
- Spot 1.3550

Option faveur put  achat call et vente du spot

Option faveur call  achat put et achat du spot

I buy 25 EUR 1.3550 val date 07/02/13

I buy EUR PUT USD CALL 1.350 at 0.4 % of 100 eur IE (id est “c’est à dire”) 0.4 EUR val date
07/02/13
L’intérêt d’une cotation en % c’est que l’on a directement le montant de la prime d’option par rapport
au nominal à couvrir.
Si 1% pour 1.3550 = 0.013550. le point mort de l’option = 1.355 + 0.01355 = 1.36855

Dialogue avec GS :
I buy EUR PUT USD CALL 1.3550 4 100 EUR 26/28 FEB 13 at 0.42 % of 100 EUR IE 0.43 EUR
val date 7 FEB 13 IE 0.43 *1.3550 = 56.9 bp of USD

Dialogue avec DB :
I sell EUR PUT USD CALL 1.3550 4 100 EUR AT 0.43% of 100 € IE 0.43 EUR val date 07 Feb 13
IE 0.43 * 1.355 = 58.3 bp of usd.
 Au final, on gagne sur l’arbitrage 10 k€ puisque 0.43 – 0.42 = 1 bp et 1 bp * 100 millions = 10
k€
 BULL BEAR et BOX SPREAD

Il faut être delta positif pour être bull spread.

Au départ le call bull spread est débiteur alors que le put bull spread est créditeur.

En rappel :
 Les bull spreads
Il est constitué de l’achat d’un call à un prix d’exercice donné et de la vente d’un call à un prix
d’exercice supérieur mais ayant une même date d’échéance. Les deux se basent sur le même sous-
jacent. Ici, le flux initial est négatif pour ainsi devenir positif.

Un bull spread peut également être créé en achetant un put avec un prix d’exercice bas et en vendant
un put avec un pris d’exercice plus élevé. Ici, le flux initial est positif pour devenir négatif.

 Les bear spreads

Il s’agit à la base de la même stratégie sauf que les prix d’exercice des options s’inversent. Il s’agit
d’un achat et d’une vente d’un call avec des prix d’exercice différent en fonction d’une même date
d’échéance. Cette fois, c’est la vente qui a le prix d’exercice le plus bas par rapport à l’achat. Le flux
initial est positif pour devenir négatif.

Il s’agit de l’achat et de la vente de put avec deux prix d’exercice différent et une date d’échéance
identique. Le prix d’exercice de la vente du put est plus faible que le prix d’exercice de l’achat du put.
Le flux initial est négatif pour devenir positif.

Position synthétique :
- long synthétique = long call bull spread + short put bear spread
- short synthétique = short call bull spread + long put bear spread

 Les box spreads

Il s’agit d’une combinaison entre un bull spread créé à partir de call et d’un bear spread créé à partir de
put. Le long call a le même strike que le short put et le long put a le même strike que le short call. On
peut également créer une short box grâce à un bull spread composé de put et un bear spread composé
de call.
Une box spread créditrice = bull spread créditeur et bear spread créditeur = call bear spread + put bull
spread spread
Une box débitrice = bull spread débiteur + bear spread débiteur = call bull spread + put bear spread
 LES CONDORS

L’achat d’un Condor consiste à acheter et vendre simultanément deux strangles sur le même sous-
jacent et la même échéance. L’acheteur du Condor anticipe une quasi stabilité du cours du support. Il
va donc utiliser cette stratégie afin de se protéger en cas de brusques variations de la valeur. Cette
stratégie a une perte limitée au coût initial (connu à l’avance). Le coût est moindre car les primes
payées peuvent être quasiment compensées par les primes reçues.

LES BUTTERFLY

Il peut être créé en achetant un call au strike K1, en achetant un call au strike K3, et en vendant deux
calls de prix d’exercice K2. Le profil de gain se situe autour du strike deux.
On peut également créer un butterfly spread à partir de put. Il faut acheter un put à K1, un put à K3 et
vendre deux put à K2.

LES CALENDAR SPREAD

Achat et vente d’un call de même strike. Cependant, la date d’échéance du call vendu est plus proche
que celle du call acheté.
Achat et vente d’un put de même strike. Cependant, la date d’échéance du put vendu est plus proche
que celle du put acheté.

Call ratio backspread

Présentation
Il est aussi connu sous le nom de ratio spread ou reverse call ratio spread. C’est une position bullish
qui implique la vente d’une option call tout en achetant plus d’options call du même sous-jacent à un
strike plus élevé mais une date d’expiration identique. Cette stratégie d’option produit un risque limité
et un potentiel de profit illimité. Cette stratégie recherche spécifiquement un rapide mouvement à la
hausse immédiat.

Composition
Vente d’une option call ITM et achat de deux option call OTM.
Risque / Rendement
Maximum de rendement  potentiel à la hausse illimité et potentiel à la baisse limité
Maximum de risque  limité à la différence entre les deux strikes plus la prime

Put ratio spread

Composition
Vendre 1 ITM (In The Money) option de vente et achat de 2 OTM (Out The Money) options de vente.

Risque / Récompense
Récompense Max  potentiel de hausse limité et illimité sur le potentiel de baisse.
Risques Max  limités à la différence entre les deux strike plus la prime
BONUS
 LES EXOTIQUES

Il s’agit d’options ayant des conditions supplémentaires par rapport aux options vanilla.
Il faut savoir que 90% des options exotiques sont des options à barrières activantes ou désactivantes
(80%) et des options digitales.

Les options à barrières :

Pourquoi une barrière?
Une option à barrière est une option européenne, dont l'existence est conditionnée par l'évolution du
spot face aux barrières au cours de la vie de l'option. Ainsi, une option à barrière activante ne sera
exerçable à l'échéance que, si, au moins une fois au cours de la vie de l'option, le spot atteint ou
dépasse une barrière activante (on dit qu'il touche la barrière). Au contraire, une option à barrière
désactivante cessera définitivement d'exister si, a un moment donné au cours de la vie de l'option, le
spot touche une barrière désactivante.
Comme les barrières restreignent les droits liés à la détention de l'option, une option à barrières aura
une prime généralement inférieure à celle d'une option classique présentant les mêmes
caractéristiques.

Le fonctionnement d'une option à barrière:

Une barrière est un seuil fixé par l'acheteur de l'option en accord avec le vendeur. L'évolution du sous-
jacent face a ce seuil pourra conditionner l'existence de l'option, en particulier la rendre exerçable, ou
la faire cesser d'exister :
- Barriere activante (In) : dès qu'elle est touchée, l'option existe et a toutes les caractéristiques d'une
option classique de mêmes paramètres
- Barriere désactivante (Out) : dès qu'elle est touchée, l'option n'existe plus, et ne pourra donc être
exercée.

Dans ces deux cas, il suffit que le spot atteigne une seule fois le seuil de la barrière (ou le dépasse)
avant l'échéance pour déclencher l'activation ou la désactivation.

Remarque : une option peut comporter plusieurs barrières. Dans ce cas :

- Il suffit qu'une barrière désactivante soit atteinte pour faire disparaître l'option
- L'option existe si une barrière activante est touchée, à condition qu'aucune barrière désactivante ne
soit atteinte

Les différents types d'option à barrières:

Par convention, on nomme les options à barrière en associant le type de l'option au type de barrière
(In/Out).
Les principaux types d'options sont :
- Knock In/Out : une option à barrière est dite 'Knock' si la barrière est en dehors de la monnaie (par
rapport au spot). Par exemple, un 'Call EUR Put USD Knock In' désigne un Call EUR Put USD avec
une barrière activante a la baisse.
- Kick, ou Reverse Knock In/Out : une option a barrière est dite 'Kick' si la barrière est dans la
monnaie (par rapport au spot). Par exemple, un 'Call EUR Put USD Kick Out' désigne un Call EUR
Put USD avec une barrière désactivante à la hausse.

Enfin, on parle d’une option KO / RKO Down & Out ou Up & Out c'est-à-dire que pour la Down
l’option se désactive vers le bas alors que pour la Up, elle se désactive vers le haut.
On parle d’une option KI / RKI Down & In ou Up & In c'est-à-dire que pour la Down l’option s’active
vers le bas alors que la Up, elle s’active vers le haut.

Options Knock-In :
Une option est dite 'Knock-In' lorsqu'elle est assortie d'une barrière activante, en dehors de la monnaie
par rapport au spot prévalant lors de la conclusion de l'option :
- un Call Knock-In aura une barrière plus basse que ce spot et que le prix d'exercice de l'option
- un Put Knock-In aura une barrière plus haute que ce spot et que le prix d'exercice de l'option

La barrière est en dehors de la monnaie, c'est-à-dire a un niveau où virtuellement l'option ne serait pas
exercée. Le spot doit toucher au moins une fois la barrière avant l'échéance pour activer l'option et la
rendre de fait exerçable. En contrepartie, la prime d'une option Knock-In est généralement moins
élevée que celle d'une option de change classique.

Achat d'un Call EUR Put USD Knock-In:

Le client achète le Call EUR (Put USD) Knock-In :
Nominal : 1 M EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0500 (le spot est de 1,0300)
Barriere activante : 1,0100
Prime : 0,35% du nominal, soit 36 bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est supérieur a 1,0500, et si le spota touché 1,0100 durant la vie de l'option, alors
le détenteur exerce le Call, et achète des EUR contre USD au cours de 1,0500 (le cours effectif d'achat
est alors de 1,0536). Dans tous les cas contraires, le Call Knock-In n'est pas exercé à l'échéance.
Achat d'un Put EUR Call USD Knock-In:
Le client achète le Put EUR (Call USD) Knock-In :
Nominal : 1 M EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0100 (le spot est de 1,0300)
Barriere activante : 1,0500
Prime : 0,26% du nominal, soit 27 bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est inférieur a 1,0100, et si le spot a touché 1,0500 durant la vie de l'option, alors
le détenteur exerce le Put, et vend des EUR contre USD au cours de 1,0100 (le cours effectif de vente
est alors de 1,0073). Dans tous les cas contraires, le Put Knock-In n'est pas exercé à l'échéance.

NB : on construit selon les mêmes principes et par symétrie les profils de gain des vendeurs d'options
Knock-In. Remarquons que les profils des options Knock-In sont les mêmes que ceux des options de
change classiques, à la condition que la barrière soit touchée.
Si elle ne l'est pas:
- l'opérateur ayant pris position avec sous-jacent ne bénéficie pas de couverture de change
- l'opérateur ayant pris position sans sous-jacent perd le bénéfice du gain qu'il aurait réalisé avec une
option classique, de même paramètres.

Avantages des options Knock-In:

- à l'achat : prime généralement moins élevée que pour une option classique de mêmes paramètres.
- à la vente : perception de la prime, et moindre risque d'exercice.

Risques des options Knock-In:

- à l'achat : non couverture éventuelle de la position de change.
- à l'achat : coût de la prime si l'option n'est pas activée.
Options Knock-Out :
Une option est dite 'Knock-Out' lorsqu'elle est assortie d'une barrière activante, en dehors de la
monnaie par rapport au spot prévalant lors de la conclusion de l'option :
-un Call Knock-Out aura une barrière plus basse que ce spot et que le prix d'exercice de l'option
-un Put Knock-Out aura une barrière plus haute que ce spot et que le prix d'exercice de l'option

La barrière est en dehors de la monnaie, c'est-à-dire à un niveau où virtuellement l'option ne serait pas
exercée. Il suffit que le spot touche au moins une fois la barrière durant la vie de l'option pour
désactiver l'option. En contrepartie, la prime d'une option Knock-Out est généralement moins élevée
que celle d'une option de change classique.

Achat d'un Call EUR Put USD Knock-Out:

Le client achète le Call EUR (Put USD) Knock-Out :
Nominal : 1 M. EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0500 (le spot est de 1,0300)
Barriere désactivante : 1,0000
Prime : 1,18% du nominal, soit 122bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est supérieur a 1,0500, et si le spot n'a jamais touché 1,0100 durant la vie de
l'option, alors le détenteur exerce son Call, et achète des EUR contre USD au cours de 1,0500 (le cours
effectif d'achat est alors de 1,0622). Dans tous les cas contraires, le Call Knock-Out n'est pas exercé à
l'échéance.

Achat d'un Put EUR Call USD Knock-Out:

Le client achète le Put EUR (Call USD) Knock-Out :
Nominal : 1 M. EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0100 (le spot est de 1,0300)
Barrière désactivante : 1,0600
Prime : 0,68% du nominal, soit 70bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est inférieur a 1,0100, et si le spot n'a jamais touché 1,0600 durant la vie de
l'option, alors le détenteur exerce le Put Knock-Out, et vend des EUR contre USD au cours de 1,0100
(le cours effectif de vente est alors de 1,0030). Dans tous les cas contraires, le Put Knock-Out n'est pas
exercé à l'échéance.

NB : on construit selon les mêmes principes et par symétrie les profils de gain des vendeurs d'options
Knock-Out.
Remarquons que les profils des options Knock-Out sont les mêmes que ceux des options de change
classiques, tant que la barrière n'est pas touchée. Si la barrière est touchée :
- l'opérateur ayant pris position avec sous-jacent perd sa couverture de change
- l'opérateur ayant pris position sans sous-jacent perd le bénéfice du gain qu'il aurait réalisé avec une
option classique, aux mêmes paramètres.

Avantages des options Knock-Out:

- à l'achat : prime généralement moins élevée que pour une option classique de mêmes paramètres.
- à la vente : perte éventuelle de la couverture de change et moindre risque d'exercice.

Risques des options Knock-Out:

- à l'achat : perception de la prime, et moindre risque d'exercice.
Options Kick-In :
Une option est dite 'Kick-In', ou encore 'Reverse Knock-In' lorsqu'elle est assortie d'une barrière
activante, dans la monnaie par rapport au spot prévalant lors de la conclusion de l'option :
- un Call Kick-In aura une barrière plus haute que ce spot et que le prix d'exercice de l'option
- un Put Kick-In aura une barrière plus basse que ce spot et que le prix d'exercice de l'option

La barrière est dans la monnaie, c'est-à-dire à un niveau où virtuellement l'option serait exercée. Il
suffit que le spot touche la barrière une seule fois durant la vie de l'option pour activer l'option et la
rendre de fait exerçable.
En contrepartie, la prime d'une option Kick-In est généralement moins élevée que celle d'une option de
change classique.

Achat d'un Call EUR Put USD Kick-In:

Le client achète le Call EUR (Put USD) Kick-In :
Nominal : 1 M EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0500 (le spot est de 1,0300)
Barrière activante : 1,0800
Prime : 1,23% du nominal, soit 127 bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est supérieur a 1,0500, et si le spot a touché 1,0800 durant la vie de l'option,
alors le détenteur exerce le Call, et achète des EUR contre USD au cours de 1,0500 (le cours effectif
d'achat est alors de 1,0627). Dans tous les cas contraires, le Call Kick-In n'est pas exercé à l'échéance.

Achat d'un Put EUR Call USD Kick-In:

Le client achète le Put EUR (Call USD) Kick-In :
Nominal : 1 M EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0100 (le spot est de 1,0300)
Barrière activante : 0,9800
Prime : 0,72% du nominal, soit 74 bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est inférieur a 1,0100, et si le spot a touché 0,9800 durant la vie de l'option, alors
le détenteur exerce le Put, et vend des EUR contre USD au cours de 1,0100 (le cours effectif de vente
est alors de 1,0026).Dans tous les cas contraires, le Put Kick-In n'est pas exercé à l'échéance.

Achat d'un Put EUR Call USD Kick-In:

Le client achète le Put EUR (Call USD) Kick-In :
Nominal : 1 M EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0100 (le spot est de 1,0300)
Barrière activante : 0,9800
Prime : 0,72% du nominal, soit 74 bp EUR/USD
Si, à maturité, le spot est inférieur à 1,0100, et si le spot a touché 0,9800 durant la vie de l'option, alors
le détenteur exerce le Put, et vend des EUR contre USD au cours de 1,0100 (le cours effectif de vente
est alors de 1,0026). Dans tous les cas contraires, le Put Kick-In n'est pas exercé à l'échéance.

NB : on construit selon les mêmes principes et par symétrie les profils de gain des vendeurs d'options
Kick-In.
Remarquons que les profils des options Kick-In sont les mêmes que ceux des options de change
classiques, à la condition que la barrière soit touchée. Si elle ne l'est pas:
- l'opérateur ayant pris position avec sous-jacent ne bénéficie pas de couverture de change
- l'opérateur ayant pris position sans sous-jacent perd le bénéfice du gain qu'il aurait réalisé avec une
option classique, de mêmes paramètres.

Avantages des options Kick-In:

- à l'achat : prime généralement plus faible que pour une option classique de mêmes paramètres.

Risques des options Kick-In:

- à l'achat : non couverture éventuelle pour l'acheteur.

Options Kick-Out :
Une option est dite 'Kick-Out' lorsqu'elle possède une barriere désactivante dans la monnaie par
rapport au spot prévalant lors de la conclusion de l'option :
- un Call Kick-Out aura une barriere plus haute que ce spot et que le prix d'exercice de l'option
- un Put Kick-Out aura une barriere plus basse que ce spot et que le prix d'exercice de l'option

La barriere est dans la monnaie, c'est-à-dire à un niveau où virtuellement l'option serait exercée. Il
suffit que le spot touche la barrière une seule fois durant la vie de l'option pour désactiver l'option. En
contrepartie, la prime d'une option Kick-Out est sensiblement moins élevée que celle d'une option de
change classique.

Achat d'un Call EUR Put USD Kick-Out:

Le client achète le Call EUR (Put USD) Kick-Out :
Nominal : 1 M. EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0500 (le spot est de 1,0300)
Barrière désactivante : 1,1200
Prime : 0,63% du nominal, soit 65bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est supérieur a 1,0500, et que le spot n'a jamais touché 1,1200 durant la vie de
l'option, alors le détenteur exerce le Call Kick-Out, et achète des EUR contre USD au cours de 1,0500
(le cours effectif d'achat est alors de 1,0565). Dans tous les cas contraires, le Call Kick-Out n'est pas
exercé à l'échéance.

Achat d'un Put EUR Call USD Kick-Out:

Le client achète le Put EUR (Call USD)
Kick-Out : Nominal : 1 M EUR
Echéance : 3 mois
Prix d'exercice : 1,0100 (le spot est de 1,0300)
Barrière désactivante : 0,9500
Prime : 0,34% du nominal, soit 35bp EUR/USD

Si, à maturité, le spot est inférieur a 1,0100, et que le spot n'a jamais touché 0,9500 durant la vie de
l'option, alors le détenteur exerce le Put Kick-Out, et vend des EUR contre USD au cours de 1,0100 (le
cours effectif de vente est alors de 1,0065). Dans tous les cas contraires, le Put Kick-Out n'est pas
exercé à l'échéance.

NB : on construit selon les mêmes principes et par symétrie les profils de gain des vendeurs d'options
Kick-Out
Remarquons que les profils des options Kick-Out sont les mêmes que ceux des options de change
classiques, tant que la barrière n'est pas touchée. Si la barrière est touchée :
- l'opérateur ayant pris position avec sous-jacent perd sa couverture de change
- l'opérateur ayant pris position sans sous-jacent perd le bénéfice du gain qu'il aurait réalisé avec une
option classique, de mêmes paramètres.

Avantages des options Kick-Out:

- à l'achat : prime sensiblement moins élevée que pour une option classique de mêmes paramètres.
- a la vente : perception de la prime, et moindre risque d'exercice.

Risques des options Kick-Out:

- à l'achat : perte éventuelle de la couverture de change.
Evolution des grecques pour les KO et les RKO

Evolution des grecques pour les KI et les RKI

Les grecques des RKI, KI vont converger vers celles des options vanilla. Et cette convergence se fait
plus vite du coté RKI que KI. Une option KI, RKI activée devient une option vanilla.

Option double KO
Option qui possède un coté regular et un coté reverse.
Exemple : EUR/USD spot = 1,29 ; strike = 1,30
Pour un call double KO avec barrières à 1,25 / 1,35. Le 1,25 est regular et le 1,35 est reverse.
Si l’influence de la barrière reverse est plus importante que la regular, la double KO sera alors plus
reverse. Plus l’échéance est longue et plus son comportement sera reverse. L’impact du mauvais sens
est toujours plus important que celui du bon sens.

Les KIKO cylender

Aussi appelé collar (pour les options cap / floor), combo, tunnel, R/R. Ce type de produit cherche une
logique de prime 0.
Dans un tunnel vanilla. Spot = 1,29 / call = 1,32 financé par un put = 1,26.
A la base, le tunnel permet de couvrir un niveau de recette USD pour des exportateurs européen (à titre
d’exemple) car la monnaie de facturation se fait en fonction de l’emprunteur. On va alors se couvrir
contre le risque de change.