ÉCOLE DOCTORALE DE L’UNIVERSITÉ ANTILLES-GUYANE

THÈSE

Présentée pour obtenir le grade de

DOCTEUR DE L’UNIVERSITE DES ANTILLES ET DE LA GUYANE

Spécialité: Sciences Economiques

Par
Eddy Nicolas LABOSSIERE

Directeur de thèse : CELIMENE Fred

Titre:

CREDIBILITE ET EFFICACITE DE LA POLITIQUE MONETAIRE

EMPHASE SUR HAÏTI

Soutenue publiquement le, 11 Juillet 2013, devant le Jury :

M. Prénom NOM Université d’origine Fonction

Kinvi LOGOSSAH UNIVERSITÉ ANTILLES-GUYANE Examinateur

Jovis Wolfe BELLOT UNIVERSITE D’ETAT D’HAÏTI Rapporteur
Celestin MAYOUKOU UNIVERSITÉ ANTILLES-GUYANE Rapporteur
Michel LELART DIRECTEUR DE LA RECHERCHE AU CNES

i
 REMERCIEMENTS

Mes remerciements vont d’abord à mon directeur de thèse qui m’a aidé à choisir parmi plusieurs
sujets celui qui à son avis était le plus pertinent. Il m’a aussi encouragé à poursuivre avec cette
thèse en dépit d’un environnement délétère, celui d’après le tremblement de terre du 12 janvier
2010, qui a causé les dégâts que nous connaissons tous. De plus sa rigueur scientifique et son
expérience m’ont été d’un grand secours sur le plan méthodologique, ses remarques et
observations appropriées m’ont permis d’avancer et d’achever ce travail commencé en 2008.

Je veux aussi remercier les professeurs DORNISSE et MOISE, pour leur aide combien précieuse
dans l’utilisation des outils économétriques en particulier les modèles VAR, ARMA, VECM et la
manipulation du logiciel e-views, qu’il trouve ici l’expression de nos considérations distinguées.

Nous devons ajouter à la liste le nom du très jeune économiste, technicien en finances publiques
au MEF, Monsieur Moïse CELICOURT qui a formaté le texte, faire les corrections appropriées
dans le fonds et dans la forme de notre thèse, qu’il en soit ici remercié.

Finalement, j’adresse un très grand remerciement aux différents membres de ma famille en

particulier mes filles et fils : Theolyndah, Judy Colette, Reynaldo, Thiphany, Laura, Kerry et ma
compagne Rose pour leur patience et leur compréhension.

Ces remerciements seraient incomplets si je ne devais pas exprimer mes profondes gratitudes à
l’endroit de mon père et ma mère qui auraient été en joie d’être témoin oculaire et auriculaire de
l’accomplissement d’un rêve.

ii
 Crédibilité et efficacité de la politique monétaire

Résumé

A partir de 1996 pour combattre une inflation galopante, Haïti a mis en place une politique de
ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation. La forte inflation a pris naissance dans
l’accumulation du déficit budgétaire et le financement monétaire de celui-ci par le seigneuriage.
Cette pratique du financement par l’impôt inflationniste engendre donc un problème de
crédibilité, en dépit de la double circulation monétaire caractérisée par un niveau élevé de
dollarisation de l’économie qui a atteint 50% dès 2004. La politique monétaire mise en œuvre
vise à éviter le biais inflationniste et différentes approches pour améliorer la crédibilité ont été
considérées. La crise économique commencée en 2007 dans les pays développés, est née de
l’instabilité des marchés financiers et a obligé la mise en place de politique monétaire non
conventionnelle afin d’éviter la trappe de liquidité. Cette crise a donné lieu à une accumulation de
réserves internationales et un faible taux d’intérêt dans les économies des pays émergents et
les économies des pays sous-développés. Il devenait évident que le fondement théorique de la
stratégie de politique monétaire demeure la recherche à la fois de la stabilité monétaire et la
stabilité des marchés financiers afin de conserver la crédibilité et l’efficacité de la politique
monétaire des banques centrales. L’utilisation abusive faite par la FED aux USA de
l’assouplissement quantitatif, fait craindre une crise de la dette souveraine des Etats, la création
de bulle spéculative, et un retour à la récession.

Avec le cas d’Haïti, les anticipations ne sont pas rationnelles à cause des erreurs de prévisions.
Une analyse jointe des taux des banques, en utilisant un modèle VECM, ne nous a pas permis de
trouver un taux d’équilibre de long terme entre eux. Le test de Seo conclu que les chocs ont
affecté la dynamique de ces taux. Les accords avec le FMI ont permis une très faible amélioration
de l’efficacité de la politique monétaire avec l’accumulation de réserves dans la foulée de la crise
qui a démarré en 2007.

Mots clés : Crédibilité, efficacité, anticipation d’inflation, politique monétaire non

conventionnelle, instabilité des marchés financiers, seigneuriage, dollarisation, VECM

iii
 Credibility and efficiency of monetary policy

Abstract

Since 1996 in order to fight inflation, Haiti put in place a monetary policy targeting money
supply with inflation target. Inflation high gets started from budget deficit accumulation and
monetary financing by seigniorage. This practice of financing by inflationary taxes implies a
problem of credibility of monetary policy even with a double monetary circulation and a
dollarization of the economy reaching 50% since 2004. The monetary policy implementation
aims to avoid inflation bias and different approaches for improving credibility has been
considered. The economic crisis started in 2007 created by the instability of the financial markets,
forced the establishment of non-conventional monetary policy to avoid the liquidity trap. This
crisis has resulted in an accumulation of international reserves and low interest rate in emerging
economies and the economies of underdeveloped countries. It became more and more evident
that the theoretical basis of the monetary policy strategy remains looking for both, monetary
stability and the stability of the financial markets, in order to maintain the credibility and
efficiency of the monetary policy of central banks. The misuse made by the FED in the USA of
quantitative easing, rise concerns about a crisis of sovereign debt of the Sates, the creation of
speculative bubble, and a possible return to the recession.

With the case of Haiti, the expectations are not rationales because of forecast errors. A joint
analysis of banks interests’ rates using a VECM model has not enabled us to find a long run
equilibrium rate between them. The Seo test concluded that chocks affect the dynamic of both
rates. The agreements with the IMF allowed improving weakly the monetary policy efficiency
with the accumulation of international reserves in the wake of the crisis which started in 2007.

Key Words: Credibility, efficiency, anticipation of inflation, financial crisis 2007, instability in
the financial markets, seigniorage, dollarization, VECM.

iv
 TABLE DES MATIERES

REMERCIEMENTS ............................................................................................................................. ii

LISTE DES TABLEAUX ................................................................................................................... xi

LISTE DES GRAPHIQUES ............................................................................................................. xiii

LISTE DES SIGLES.......................................................................................................................... xiv

INTRODUCTION GENERALE ......................................................................................................... 1

Objectif et problématique de la recherche ..................................................................................... 14

CHAPITRE I. POLITIQUE MONETAIRE : SEIGNEURIAGE, LE CIBLAGE IMPLICITE DE

L’INFLATION EN HAÏTI, LA DOUBLE CIRCULATION MONETAIRE ................................ 17

Introduction ..................................................................................................................................... 18

Section 1. Les années de seigneuriage et politique monétaire................................................. 19

1.1.1. Le déficit public, les causes et son financement..................................................... 21

1.1.2. Le seigneuriage comme outil de financement des dépenses publiques ..................... 27

1.1.3. La relation entre le seigneuriage et le profit de la banque centrale........................... 31

1.1.4. Le seigneuriage et l’inflation. ...................................................................................... 40

[Link]. Thème de l’étude du seigneuriage ......................................................................... 41

[Link]. Synthèses de quelques travaux théoriques ............................................................ 44

[Link]. Analyses économétriques et résultats ................................................................... 45

[Link].1- Validation empirique pour le cas d’Haïti de l’approche VAR bi-varié. ...... 45

[Link].2- Les variables et les sources des données ....................................................... 45

[Link].3- Méthodologie .................................................................................................. 46

1.1.5. Conclusion ..................................................................................................................... 52

Section 2. La politique de ciblage de la base monétaire ........................................................... 56

1.2.1. Le ciblage de la base monétaire .................................................................................. 56

1.2.2. Adoption des cibles monétaires dans le monde ......................................................... 58

v
 1.2.3. Mise en œuvre et calcul de la cible monétaire ............................................................ 59

1.2.4. L’instabilité des fonctions de demande de monnaies ................................................. 60

1.2.5. L’explication par les innovations financières. ............................................................. 62

1.2.6. Conclusions sur le ciblage monétaire .......................................................................... 63

Section 3. Le ciblage de la masse monétaire en Haïti. ............................................................. 63

1.3.1. L’inflation et ses dynamiques...................................................................................... 65

1.3.2. La croissance économique ............................................................................................ 68

1.3.3. La dominance fiscale .................................................................................................... 69

1.3.4. Le taux d’intérêt ............................................................................................................ 72

1.3.5. Le taux de change.......................................................................................................... 73

Section 4. La double circulation monétaire ............................................................................... 75

1.4.1. La dollarisation en Haïti ............................................................................................... 76

1.4.2. Les faits stylisés de la dollarisation en Haïti ............................................................... 77

1.4.3. Les effets de la dollarisation sur les économies .......................................................... 77

1.4.4. Comparaison de la volatilité des variables macroéconomiques Haïtiennes avant et

après la dollarisation de facto. ................................................................................................ 78

Conclusion. .................................................................................................................................. 83

CHAPITRE II-. CREDIBILITE EN MATIERE DE POLITIQUE MONETAIRE AVANT ET

APRES LA CRISE DE 2007.............................................................................................................. 86

Introduction ..................................................................................................................................... 87

Section 1. Modélisation concernant la crédibilité. ................................................................... 89

2.1.1. La notion d’incohérence temporelle ............................................................................ 89

2.1.2. Le modèle de base ......................................................................................................... 90

Section 2. Comment lutter contre le problème de crédibilité ................................................... 95

2.2.1. La discrétion .................................................................................................................. 95

vi
 2.2.2. La règle ou la norme ..................................................................................................... 97

2.2.3. La tricherie ..................................................................................................................... 99

2.2.4. Une politique alternative............................................................................................. 100

2.2.5. La comparaison des quatre politiques ........................................................................ 101

2.2.6. Les jeux répétés ........................................................................................................... 102

Section 3. La nomination d’un gouverneur de banque centrale indépendant ........................ 105

2.3.1 Le gouverneur conservateur ........................................................................................ 105

2.3.2. Les contrats de performance ....................................................................................... 110

2.3.3. La mise en place d’une cible d’inflation optimale .................................................... 113

Section 4. Revue de la littérature empirique sur la crédibilité ................................................ 115

2.4.1. La prédominance fiscale ............................................................................................ 115

2.4.2. L’incohérence dynamique .......................................................................................... 115

2.4.3. Le manque de transparence ....................................................................................... 116

2.4.4. Incertitudes politiques et les chocs ............................................................................. 117

Section 5. Comment promouvoir la crédibilité ....................................................................... 118

2.5.1. Les modèles de réputation .......................................................................................... 118

2.5.2. L’envoi des signaux .................................................................................................... 118

2.5.3. Les annonces ............................................................................................................... 119

2.5.4. Les zones cibles ........................................................................................................... 120

Section 6. Solution aux biais inflationniste ............................................................................. 121

2.6.1. Les réformes institutionnelles..................................................................................... 121

2.6.2. Les règles de politique monétaire .............................................................................. 122

2.6.3. L’indépendance de la banque centrale ....................................................................... 122

2.6.4. La restructuration de la dette ...................................................................................... 124

2.6.5. La cohérence et coordination des politiques ............................................................. 125

vii
 2.6.6. L’assistance étrangère ................................................................................................. 125

Section 7. Les efforts pour améliorer la crédibilité en Haïti avant et après 1996. ................ 126

2.7.1. La réputation ................................................................................................................ 126

2.7.2. L’assistance étrangère ................................................................................................. 126

2.7.3. L’information symétrique ........................................................................................... 127

2.7.4. La réalisation des réformes institutionnelles ............................................................. 127

2.7.5. La coordination des politiques monétaires et budgétaires ........................................ 127

2.7.6. Le renforcement extérieur........................................................................................... 128

2.7.7. Le ciblage monétaire ................................................................................................... 128

Section 8. La crise de 2007 : Cadre conceptuel et théorique de la politique monétaire. ...... 128

2.8.1. Le consensus avant la crise : Politique monétaire conventionnelle. ........................ 129

2.8.2. Pendant la crise : Politique monétaire non conventionnelle. .................................... 130

2.8.3. Stabilisation financière et émergence d’un nouveau consensus. ......................... 135

2.8.4. Réactions face à la crise dans les pays avancés, les pays émergents et en
développement ....................................................................................................................... 138

2.8.5. La stabilité financière doit-elle être un objectif final de la Banque Centrale. .... 141

Conclusion ................................................................................................................................. 145

CHAPITRE III. MESURE, ANALYSE ET INTERPRETATION DES ANTICIPATIONS

D’INFLATION. LES CHOCS ET EFFICACITE DE LA POPITIQUE MONETAIRE ............. 148

Introduction ................................................................................................................................... 149

Section 1. Théorie des anticipations : cadre théorique ............................................................ 149

3.1.1. Les anticipations .......................................................................................................... 149

3.1.2. L’analyse des anticipations d’inflation faites par les agents économiques privés
Haïtiens................................................................................................................................... 151

Section 2. Les anticipations d’inflation en Haïti ..................................................................... 152

3.2.1. Une enquête d’inflation en Haïti ................................................................................ 152

viii
 3.2.2. L’analyse des anticipations d’inflation ...................................................................... 154

3.2.3. Les différentes analyses pour qualifier les anticipations .......................................... 157

3.2.4. La qualité des anticipations d’inflation en Haïti ....................................................... 159

Section 3. Les anticipations et la crédibilité ............................................................................ 167

3.3.1. Un état de la littérature théorique ............................................................................... 167

3.3.2. La crédibilité du ciblage monétaire en Haïti avec un objectif d’inflation ............... 171

3.3.3. Les anticipations par le marché .................................................................................. 172

3.3.4. Les caractéristiques de la courbe des rendements .................................................... 173

3.3.5. Certaines contraintes pour la construction de la courbe des taux. ........................... 173

3.3.6. Les différentes formes des courbes de taux ............................................................... 173

3.3.7. Le déplacement des courbes de taux ......................................................................... 175

3.3.8. La base théorique des courbes de taux ....................................................................... 175

3.3.9. Les courbes de rendement en Haïti ............................................................................ 177

Section 4. Les chocs : Efficacité de la politique monétaire .................................................... 179

3.4.1. Les périodes de chocs politiques et/ou économiques ............................................... 180

3.4.2. L’évolution des taux directeurs de la banque centrale haïtienne et ceux des banques
commerciales ......................................................................................................................... 182

Section 5. L’efficacité du ciblage de la base monétaire avec un objectif d’inflation : une

approche empirique ................................................................................................................... 185

3.5.1. Une revue de la littérature empirique sur l’efficacité du ciblage de l’inflation ...... 186

3.5.2. Le modèle utilisé ......................................................................................................... 188

3.5.3. Les estimations du modèle et les premiers résultats ................................................. 189

3.5.4. Les tests de changement structurel de SEO(1998) : Résultats et commentaires.... 192

Section 6. L’effet des chocs politiques et économiques sur les anticipations du marché et
celles des agents économiques privés. ..................................................................................... 193

3.6.1. Chocs politiques : élection contestée 2001, coup d’état en 2004 ............................. 194
ix
 3.6.2. Chocs politiques, avant et pendant le gouvernement intérimaire : Pillage et opération
Bagdad .................................................................................................................................... 196

3.6.3. Chocs économiques..................................................................................................... 196

Conclusion ................................................................................................................................. 197

CONCLUSION GÉNÉRALE .......................................................................................................... 201

BIBLIOGRAPHIE ............................................................................................................................ 210

x
 LISTE DES TABLEAUX

Tableau 1 : Déficit budgétaire de 2003 à 2009 (Millions de Gourdes) ............................................. 7

Tableau I. 1 : Le Seigneuriage (Millions de Gourdes) ..................................................................... 18

Tableau I. 2: Tarifs douaniers Haïti et CARICOM........................................................................... 21

Tableau I. 3: Les taux d’intérêt sur les bons BRH à 91 jours........................................................... 24

Tableau I. 4 : Evolution du déficit budgétaire, du Produit intérieur brut des paiements d’intérêt
sur les Bons à 91 jours et des dépenses publiques (Millions de Gourdes) ...................................... 25

Tableau I. 5 : Evolution du financement interne et externe (Millions de Gourdes) ....................... 26

Tableau I. 6 : Création Monétaire, Revenus Fiscaux, Seigneuriage et Inflation en Haïti. ............. 34

Tableau I. 7 : Financement Gouvernement par la BRH (Millions de Gourdes) ............................. 38

Tableau I. 8 : Répartition du seigneuriage en % du PIB entre secteur privé et public ................... 39

Tableau I. 9 : Déficit budgétaire et seigneuriage en millions de gourdes. ...................................... 48

Tableau I. 10 : Test de racine unitaire sur la période 1991-2008..................................................... 54

Tableau I. 11 : Test de Co-intégration de Johansen sur la période 1991-2008. .............................. 55

Tableau I. 12 : Test de causalité de Granger : ................................................................................... 55

Tableau I. 13 : Pays appliquant le ciblage de la masse monétaire dans le monde. ......................... 58

Tableau I. 14 : Dette interne et externe par rapport au PIB .............................................................. 70

Tableau I. 15 : Dépréciation de la gourde, déficit budgétaire, Entrées de capitaux ....................... 74

Tableau I. 16 : Evolution des dépôts en dollars us par rapport à l’ensemble des dépôts ............... 77

Tableau I. 17 : Statistiques descriptives au fur et à mesure que la dollarisation............................. 81

Tableau II. 1 : Résultats des quatre politiques................................................................................. 101

Tableau III. 1 : Le choix du nombre de retards ............................................................................... 162

Tableau III. 2 : les résultats du test de stationnarité. ....................................................................... 163

Tableau III. 3 : Le choix du nombre de retards pour les anticipations des agents ........................ 166
xi
Tableau III. 4 : Les résultats du test de stationnarité ...................................................................... 166

Tableau III. 5 : Les courbes de rendement en Haïti ........................................................................ 178

Tableau V. 1 : Tests de Co-intégration ............................................................................................ 189

Tableau V. 2 : Tests de restriction sur les paramètres de long terme. ........................................... 190

Tableau V. 3 : Tests de stabilité. ...................................................................................................... 192

xii
 LISTE DES GRAPHIQUES

Graphique 1 : Taux d’inflation en glissement annuel ......................................................................... 1

Graphique 2 : Financement du Gouvernement par la BRH en pourcentage du PIB ........................ 3

Graphique 3 : Evolution du taux de change de la gourde par rapport au dollar US ......................... 4

Graphique 4 : Déficit Budgétaire en pourcentage du PIB .................................................................. 5

Graphique 5 : Taux de croissance du PIB réel .................................................................................... 5

Graphique 6 : Service de la dette en pourcentage du PIB .................................................................. 6

Graphique I. 1 : Evolution en pourcentage des paiements d’intérêt sur dette totale par rapport aux
dépenses totales. .................................................................................................................................. 20

Graphique I. 2 : Dépenses publiques en pourcentage ....................................................................... 23

Graphique I. 3 : Evolution comparée des taux d’inflation effectifs et ciblés. ................................. 65

Graphique I. 4 : Evolution de la dominance fiscale en Haïti. .......................................................... 71

Graphique I. 5 : Profondeur Financière ............................................................................................. 72

Graphique III. 1 : Le taux d’inflation mensuel anticipé et réalisé. ................................................ 160

Graphique III. 2 : L’erreur d’anticipation mensuelle. ..................................................................... 161

Graphique III. 3 : Taux d’inflation annuel anticipé et réalisé ........................................................ 164

Graphique III. 4 : L’erreur de prévision .......................................................................................... 165

Graphique IV. 1 : Evolution des taux directeurs de la BRH et ceux des banques commerciales.
............................................................................................................................................................ 182

Graphique IV. 2 : Anticipations par le marché ............................................................................... 194

Graphique IV. 3 : Taux d’inflation anticipée .................................................................................. 195

Graphique IV. 4 : Anticipation par le marché 2007- 2008 ............................................................. 196

xiii
 LISTE DES SIGLES

AGD: Administration Générale des Douanes

CEMEP: Conseil de Modernisation des Entreprises Publiques

CARICOM: Marché Commun de la Caraïbe

BRH: Banque de la République d’Haïti

MEF: Ministère de l’Economie et des Finances

FED : Federal Reserve des Etats-Unis

FMI: Fonds Monétaire International

IHSI: Institut Haïtien de Statistique et d’Informatique

PIB: Produit Intérieur Brut

OCDE: Organisme de Coopération et de Développement Economique

IPC: Indice Prix à la Consommation

MCE: Modèle à Correction d’Erreur

ADF: Augmented Dickey Fuller

VAR: Vector Autorégressif

BM: Banque Mondiale

MEF: Ministère de l’Economie et des Finances

BID: Banque Interaméricaine de Développement

AHE : Association Haïtienne des Economistes

VEC : Vecteur à Correction d’Erreur

MVCE : Modèle de Vecteur à Correction d’Erreur

INSEE : Institut National de la Statistique et des Etudes Economiques

CAMELS: Capital Asset Management Earnings Liquidity Sensitivity

NEC : Nouvelle Economie Classique

xiv
GNB : Grenn Nan Bouda

MINUSTAH : Mission des Nations-Unis pour la Stabilisation en Haïti

ARCH : Autoregressive Conditional Heteroskedasticity

CNSA : Conseil National de la Sécurité Alimentaire

xv
INTRODUCTION GENERALE

Haïti, pays moins avancé de l’Amérique, fait face à une inflation relativement élevée depuis le
milieu des années 1980. Au cours des deux dernières décennies, plusieurs politiques de
désinflation, (ralentissement du rythme de l’inflation) furent mises en place avec l’aide de
différents types d’instruments, les résultats escomptés ont souvent été mitigés. Dès 1996, dans le
cadre de la mise en application de sa politique monétaire pour combattre l’inflation, la BRH
(Banque de la République d’Haïti), remplissant la fonction de banque centrale, adopta une
politique de ciblage de la base monétaire avec un objectif d’inflation, dans le même temps, d’un
point de vue institutionnel la BRH accède à une relative autonomie administrative. Plus de douze
ans plus tard, Haïti en dépit de l’appui du fonds monétaire internationale (FMI), arrive à obtenir
très peu de succès durable dans la stabilisation du niveau d’inflation, qui a été cependant ramené
autour de 9% en glissement annuel en 2005-2006 contre plus de 42% en 2003-2004. Le
graphique 1, indique le niveau élevé du taux d’inflation en Haïti pour la période 1991 à 2008,
avec un sommet, de plus de 50% en 1993-1994.

Graphique 1 : Taux d’inflation en glissement annuel

Source : BRH

Avant d’analyser en détail les périodes de mise en œuvre de la politique monétaire en Haïti, il est
impératif de préciser les grandes orientations de l’économie Haïtienne sur la période 1960-2008.

1
Dans les années 1960 et au début des années 1970, le pays a connu un climat relativement
favorable du point de vue économique1, le taux de croissance du PIB avoisinait les 3% en
moyenne annuelle. Le secteur agricole en pleine croissance avec des exportations qui ont atteint
des niveaux records pour des produits tels que : le café, le cacao et le riz. Au cours de cette
période le secteur tourisme a connu une forte expansion. Ces deux secteurs ont été les véritables
moteurs de croissance de l’économie. Nous devons aussi noter qu’Haïti suivait un schéma de
développement autocentré et planifié. Les prix de certains produits étaient en partie administrés
par les « Magasins de l’Etat » et le taux de change était fixé à 5 gourdes pour un dollar US ceci
depuis l’accord de 19192 signé avec le gouvernement des États-Unis. Tout au cours des années
1970, une stratégie de développement basée sur une politique de substitution aux importations fut
mise en place, impliquant des investissements importants dans l’agro-industrie, l’industrie légère.
On assista aussi à la mise en place d’une politique tout à fait volontariste en matière de dépenses
publiques d’investissement, mentionnons en terme de réalisations : la construction de l’usine
hydroélectrique de 60 mégawatts à Péligre, la mise en place des infrastructures industrielles et la
construction d’un aéroport international.

Mais, vers la fin des années 1970, quand la conjoncture économique mondiale a commencé à
changer suite au premier choc pétrolier, cette stratégie a commencé à s’essouffler, Haïti n’a pas
su prendre les mesures nécessaires à cette époque. L’économie a commencé à faire face à une
inflation qui s’est accélérée pour atteindre les 15% en 1979 contre 8% en 1970.

Les causes de cette inflation sont multiples. Signalons d’une part, une monétisation du déficit
budgétaire. Le graphique 2, montre le financement total du gouvernement par la BRH en
pourcentage du PIB. Le taux de financement du gouvernement par la BRH, dans une moindre
mesure par les dons de la communauté internationale dépassent en moyenne les 10% du PIB.
Dans un tel contexte la masse monétaire n’a cessé de croître.

1
Bulletin AHE #1, Avril 2002, page 23
2
La convention de 1919 avec l’occupation Américaine, établit une parité fixe de 5 gourde pour 1$us
2
La dépréciation de la gourde d’autre part en est la seconde cause. Haïti étant importateur net, le
déficit de la balance des paiements3, en particulier celui de la balance commerciale devient
chronique.

Graphique 2 : Financement du Gouvernement par la BRH en pourcentage du PIB

Source : BRH

Les autres facteurs qui expliquent la persistance d’une inflation en Haïti aux cours des quinze
dernières années sont principalement, les facteurs qui interviennent sur les coûts, notamment
l’absence d’un mécanisme d’indexation des salaires et des prix. Les facteurs qui interviennent sur
la demande comme un manque de maîtrise du solde budgétaire avant paiements d’intérêt, la
dépréciation continue sur le long terme de la gourde comme l’indique le graphique 3, les
conditions d’arbitrage favorable à l’épargne (la dollarisation et des taux d’intérêts positifs).

3
Voir les rapports annuels de la BRH de 1996 à 2008
3
 Graphique 3 : Evolution du taux de change de la gourde par rapport au dollar US

Source : BRH

Les facteurs monétaires jouent un rôle prépondérant, avec un financement monétaire très
significatif de la banque centrale du déficit budgétaire du gouvernement. Le graphique 4, montre
le déficit budgétaire en pourcentage du PIB, ce déficit dépasse les 30% du PIB en gourde
constante en 2004.

Les chocs externes sont aussi à l’origine du processus inflationniste en Haïti. Citons
l’augmentation du prix du baril de pétrole, du prix des matières premières, en particulier des
produits alimentaires et les changements dans les taux d’intérêts aux Etats Unis.

4
 Graphique 4 : Déficit Budgétaire en pourcentage du PIB

Source : MEF/BRH
Au cours des années 1990 et 2000 l’économie a dû faire face à de sérieux problèmes, la chute de
la production agricole accompagnée d’une croissance économique qui se ralentit, le graphique 5,
indique un taux de croissance moyen quasi nul et souvent négatif du PIB de 1991 à 2008.

Graphique 5 : Taux de croissance du PIB réel

Source : MEF

5
Haïti n’était plus capable de payer sa dette extérieure. Le graphique (6) montre la part du service
de la dette dans le PIB, le service de la dette en pourcentage du PIB est très élevé et a atteint un
sommet de 35% en 2005. Dans un tel contexte, le pays s’est engagé sous la pression des
institutions internationales telles la Banque Mondiale et le Fonds Monétaire International, avec
un programme d’ouverture économique dans le cadre de différents programmes d’ajustement
structurel4 en particulier ceux de 1986-1989, 1996-1998 et le CCI 5 en 2004-2006.

Graphique 6 : Service de la dette en pourcentage du PIB

Source : MEF/BRH

Ces programmes, fondamentalement ont trois axes essentiels : la réduction des interventions de
l’Etat au strict minimum dans l’économie, la construction d’un marché libre / concurrentiel et
l’ouverture de l’économie Haïtienne sur l’extérieur suivi de son intégration dans le système
économique mondial et régional. Par conséquent le schéma de développement autocentré des
années 1970 et début des années 1980 a été abandonné en faveur d’une stratégie de croissance

4
Ajustement structurel, programmes mis en place par le MFI avec la BRH pour stabiliser l’économie Haïtienne
5
Cadre de coopération intérimaire, plan de développement d’Haïti mis en place avec les experts de la Banque
Mondiale
6
tirée par les exportations des produits textiles de la sous-traitance internationale avec la CBI et les
lois Hope6.

Aux problèmes économiques se sont ajoutées des crises politiques. Mentionnons, 1986 le
renversement du gouvernement des Duvalier, 1987 annulation des élections présidentielles suite
au massacre des électeurs, de 1988-1989 deux coups d’état, en 1990 élection d’un gouvernement
constitutionnel et son renversement moins de douze mois après par un coup d’état et en 2004 un
autre coup d’état ayant un caractère civil.

Des problèmes de gestion macroéconomique, d’instabilité politique et de mauvaise gouvernance

institutionnelle, économique, politique et sociale n’ont pas permis de tirer les résultats positifs
attendus de ces politiques d’ajustement structurel 7.

La Politique monétaire est marquée par la prédominance Fiscale au cours des périodes 2002-
2005, avec un déficit budgétaire sans précédent. De la fin de 2005 grâce au retour à l’équilibre
budgétaire du gouvernement intérimaire, la politique monétaire obtient un peu plus de crédibilité.
De 2006-2008, les trois premières années du deuxième gouvernement de M. Préval, malgré un
effort de stabilisation macroéconomique, on assista au retour progressif du déficit budgétaire à la
fin de 2008 et à la prédominance de la politique fiscale sur la politique monétaire. Le tableau 1,
indique l’évolution du déficit budgétaire 2003 à 2009 en millions de gourdes.

Tableau 1 : Déficit budgétaire de 2003 à 2009 (Millions de Gourdes)

2003-2004 2004-2005 2005-2006 2006-2007 2007-2008 2008-2009

-3,038.0 -713.0 -1,174.0 -3,787.0 -4,007.0 -734.0

Source : BRH
Ce bref résumé de la situation politico- économique d’Haïti permet de dresser plusieurs constats :

6
CBI et Hope sont des accords commerciaux entre Haïti et les USA, permettant à certains produits textiles Haïtiens
d’être exportés vers les Etats Unis sans payer de taxe à l’exportation.
7
Actes du colloque sur les impacts économiques et politiques de la mondialisation, septembre 2004, page 321
7
Dans le champ de la politique, la constitution de 1987 8 fait naître l’espoir de la mise en place
d’une structure étatique et démocratique. Cependant cette constitution n’a pas permis
l’émergence de gouvernements stables et répondant aux desideratas de la majorité de la
population. Ces dernières années ont été marquées par des gouvernements non constitutionnels
mise à part les parenthèses de M. Préval.

Cette instabilité politique va de pair avec des politiques économiques inefficaces menées en
dehors de toute discipline budgétaire et fiscale. Ainsi, les responsables n’ont pas pu mettre en
place des plans de stabilisations crédibles pour redresser l’économie. Comme conséquence, le
pays a enregistré un déficit chronique de la balance des paiements, un déficit budgétaire tout
aussi chronique, une dépréciation continue de la monnaie nationale, une chute considérable de la
production nationale consécutive à la mise en application d’une politique libérale mal gérée.

Dans ce contexte, les politiques de désinflation se heurtaient souvent au problème de

l’incohérence Temporelle, faute de politique transparente en matière de stabilité des prix ou de
politique monétaire s’inscrivant dans la durée et menée par une banque centrale réellement
indépendante du pouvoir politique 9. La politique de désinflation planifiée sans règles fixes et
explicites n’a pu être optimale dans les périodes suivant son adoption. En dépit d’une nouvelle
approche de la BRH utilisant les bons BRH et les opérations de marché ouvert, en remplacement
des outils tels que : les coefficients de réserves obligatoires et les taux d’intérêts utilisés au cours
de la période d’avant 1996 dans la conduite de la politique monétaire, de bons résultats dans la
lutte contre l’inflation10 se faisaient toujours attendre.

Théoriquement, la notion d’incohérence temporelle est la première situation où le problème de

crédibilité est apparu suite aux travaux de Kydland & Prescott (1977), Calvo (1978) ceux de
Barro&Gordon (1983) et de Kenneth Rogoff (1985). La littérature concernant la crédibilité et
ses problèmes s’est développée dans le temps et différentes solutions ont été proposées pour
éviter ces problèmes.

8
En 2011 cette constitution du 10 mars 1987 a été amandée
9
La loi organique du 17 octobre 1979 créant la BRH
10
Edgard ROSEMOND ‘’Incidence du financement inflationniste sur le bien être’’ BRH - Avril 1993, page 5.
8
Une solution souvent proposée pour résoudre le problème d’incohérence temporelle, de
crédibilité, est le ciblage implicite ou explicite de l’inflation.

Suivant Landais (2008), certaines Banques Centrales dans le monde (vingt-deux en 2005),
pratiquent une forme ou une autre de « ciblage d’inflation » et leur nombre n’a cessé de s’élever
depuis 1990, date de l’introduction de la procédure par les banques centrales de Nouvelle Zélande
et du Chili. Une institution aussi vénérable que la Banque d’Angleterre s’en est fait une
spécialité.

Il s’agit donc d’une nouvelle politique monétaire basée sur un ancrage nominal de l’économie,
suite aux échecs des politiques monétaires de ciblage de change et de ciblage monétaire. Il existe
plusieurs façons de la définir. Baltengsperger et AL (2007), Barnanke et Mishkin (1997) en
donnent une définition assez simple, à savoir, l’annonce officielle d’une cible d’inflation
quantitative ou d’un intervalle de cible à atteindre dans une période déterminée.

Barnanke et AL (1999) considèrent le ciblage de l’inflation comme une « discrétion contrainte »

combinant les avantages accordés à la discrétion et la définissent comme un cadre de politique
monétaire plutôt qu’une règle pour la politique monétaire.

Kuttner et Posen (1999) en donnent une définition un peu plus opérationnelle, c’est un ciblage
qui tient compte d’un calendrier spécifique, la publication régulière de rapports d’inflation
expliquant les causes de la pression inflationniste et la capacité à réagir à court terme aux chocs
économiques. Pour ces derniers, l’adoption du régime du ciblage d’inflation constitue un test
pour vérifier si la communication de la Banque Centrale avec le public peut se substituer à des
règles simples et strictes. Il s’agit donc d’un aspect pratique du débat « règles contre discrétion ».

Mishkin et Scmidt-Hebbel (2001) ont une interprétation plus avancée et définissent le ciblage
d’inflation comme un ensemble d’éléments spécifiques comprenant : un engagement
institutionnel pour la stabilité des prix, l’absence de dominance fiscale, l’absence d’autres
ancrages nominaux, l’indépendance des instruments de politique, la transparence et la
responsabilité dans la conduite de la politique monétaire.

Svensson (2002), le définit comme une politique monétaire basée sur trois éléments : un objectif
chiffré d’inflation (ou un intervalle) sans ancrage nominal, un rôle central des prévisions
9
d’inflation dans le processus de décision monétaire et une grande transparence dans le processus
de décision de la Banque Centrale.

Le ciblage d’inflation est un cadre de politique monétaire caractérisé par une annonce publique
de cibles quantitatives officielles de taux d’inflation pour une ou plusieurs périodes et par des
engagements explicites d’un objectif de long terme de la politique monétaire qui est l’inflation
faible et stable.

Sherwin (2004) en donne la définition suivante à savoir, une annonce publique officielle du taux
d’inflation pour une certaine période et une politique monétaire dont l’objectif première est une
inflation faible et stable.

Pour le FMI (2005), il s’agit d’institutions ou de banques centrales qui adoptent le ciblage
d’inflation officielle et publient leurs prévisions d’inflation.

Du fait d’une certaine inertie de l’ajustement des variables nominales et de l’inflation anticipée
par les différents agents économiques, le ciblage d’inflation est une stratégie monétaire qui
s’opère sur un horizon de moyen terme. Elle peut être caractérisée par cinq éléments, Mishkin
(2000) :
• L’annonce publique d’un niveau d’inflation à atteindre ;
• Un engagement institutionnel de stabilité des prix en tant que premier objectif de la politique
monétaire ;
• Une totale autonomie des moyens, accordée à la banque centrale pour mettre en place sa
stratégie ;
• Une transparence accrue de sa politique monétaire à travers une communication publique des
objectifs et des décisions ;
• L’accroissement de la responsabilité de l’institution bancaire pour atteindre ses cibles
d’inflation.

En définitif, la politique de ciblage d’inflation consiste en un cadre de politique monétaire avec

l’annonce d’une cible d’inflation, un engagement à respecter cette cible annoncée par la Banque
Centrale et en une stratégie de communication et de transparence. Le ciblage d’inflation vise
l’action sur l’inflation, il est alors l’objectif final de la politique monétaire. La Banque Centrale
10
utilise les taux d’intérêts à court terme comme instruments pour conduire sa politique monétaire,
dans presque tous les pays adoptant le ciblage d’inflation.

Du point de vue théorique, le ciblage d’inflation serait un cadre pour la politique monétaire et qui
apporte une certaine rigidité permettant de canaliser et de modifier les anticipations des agents
privés de l’économie afin d’éviter le problème de l’incohérence temporelle.

Le but est l’ancrage des anticipations d’inflation sur la cible proposée, parce que l’inflation est
déterminée concrètement par le comportement des agents de l’économie qui eux agissent en
fonction de leur anticipation d’inflation future.

Il est donc fondamental pour la Banque Centrale que les agents croient en sa capacité à atteindre
ses objectifs d’inflation pour que ceux-ci puissent se réaliser, d’où l’importance de la
communication entre les agents économiques et la Banque Centrale.

La Banque Centrale doit rendre son action très nettement prévisible et lisible pour les agents
économiques et donc, de faire une bonne gestion de la volatilité sur les marchés. Il s’agit donc
d’une règle de décision qui vise à accroître la transparence relative à la politique menée par la
Banque Centrale comme l’indique Bernanke (2000) : celle-ci va donc fournir toute information
utile concernant sa stratégie, ses analyses, ses décisions de politique monétaire ainsi que ses
procédures et les résultats de son évaluation régulière des évolutions économiques de façon claire
et en temps voulu.

Les règles annoncées doivent aider la Banque Centrale à renforcer sa crédibilité dans la mesure
où celle-ci va être moins incitée à jouer sur l’arbitrage à court terme entre les variations de la
production et l’inflation, afin de ne pas créer de biais inflationniste. De plus, cela peut aider les
agents économiques privés et les marchés à comprendre le mode de réponse systématique de la
politique monétaire aux évolutions économiques, aux chocs et à anticiper l’orientation globale de
la politique monétaire à moyen terme.

Les agents privés peuvent ainsi élaborer des anticipations efficaces et plus exactes à condition
qu’ils sachent bien sûr utiliser toute information disponible, c'est-à-dire qu’ils fassent des
anticipations rationnelles. Dans ce cas, cela va permettre une mise en œuvre plus rapide des

11
modifications de la politique monétaire dans les variables économiques, financières et une
accélération des ajustements économiques améliorant ainsi l’efficacité de la politique.

L’efficacité de la politique monétaire repose alors en grande partie sur la capacité de la Banque
Centrale à influencer, voire « piloté » ces anticipations (Woodford, 2003a, 2005a, Bernanke,
2004b). De ce point de vue, la transparence de la Banque Centrale joue un rôle très important.
Elle indique aux agents privés de l’économie que la Banque Centrale est responsable des résultats
qu’elle obtient, d’où une discipline plus importante dans la mise en œuvre de la politique
monétaire : « la politique monétaire est plus efficace lorsque les marchés en comprennent les
objectifs et le rapport entre ces objectifs et les mesures prévues ».

Une fois que la Banque Centrale annonce ses objectifs d’inflation destinés à offrir à la politique
monétaire un point d’ancrage nominal qui prouve l’attachement de la Banque Centrale à la
stabilité des prix, elle a des engagements. Dans le but de renforcer ces engagements un certain
nombre de procédures et d’organisations institutionnelles sont spécifiés parmi lesquelles la plus
importante est l’indépendance de la Banque Centrale. Les pays adoptant la politique de ciblage
d’inflation ont tous des Banques Centrales indépendantes, ce qui contribue à les rendre plus
crédible sur leurs engagements. Une Banque Centrale réellement indépendante n’a qu’un unique
objectif, la stabilité des prix, ce qui élimine du coup tout risque de conflit avec d’autres objectifs.

De ce fait, les agents privés vont faire davantage de confiance à la Banque Centrale en ce qui
concerne le respect de ses objectifs, ainsi un bon ancrage des anticipations serait assuré.

L’efficacité et la réussite d’une politique monétaire, plus particulièrement d’une politique de

ciblage d’inflation ou de la base monétaire dépendent alors de sa crédibilité. Dans la littérature, il
existe plusieurs travaux théoriques et empiriques consistant à évaluer les effets et le rôle de la
crédibilité sur la politique de désinflation. Ceux-ci affichent tous le même résultat. Une politique
de désinflation est crédible si elle est anticipée rationnellement par les agents privés et si les
anticipations coïncident avec l’action réellement menée. Donc, la crédibilité d’une Banque
Centrale ou la réussite de sa politique est basée sur la confiance des agents privés dans la
détermination et la capacité de la Banque Centrale à suivre la politique monétaire et à atteindre
les objectifs qu’elle a annoncés.

12
En outre, un niveau élevé de crédibilité pour une Banque Centrale impliquerait des coûts
transitoires de désinflation qui seraient plus faibles que lorsque le niveau de crédibilité est bas.
Une politique monétaire très crédible contribuerait à réduire les coûts reliés à la désinflation dans
l’éventualité où les autorités monétaires voudraient abaisser le taux d’inflation de long terme. Un
autre avantage est que la réaction des autorités monétaires à d’éventuelles pressions
inflationnistes serait moins forte en présence d’une crédibilité accrue, puisque les cibles
d’inflation occuperaient alors une place importante dans la formation des anticipations des agents
économiques. Dans ce contexte, un écart du taux d’inflation par rapport aux cibles établies aurait
un faible impact sur les anticipations à plus long terme, étant donné que les agents s’attendent à
ce que l’autorité monétaire réagisse afin d’atténuer ces pressions sur l’inflation.

La crise financière commencée en 2007, est venue mettre en question en particulier dans les
économies des pays développés, cette politique monétaire dite conventionnelle décrite ci-dessous,
pour faire place à une politique monétaire dite non conventionnelle, avec l’assouplissement
quantitatif et du crédit, en relation avec des problèmes d’instabilité financière causés par
l’incapacité du système de prévoir le bulles spéculatives

En dépit des résultats apparemment faibles de la politique de désinflation commencée

systématiquement à partir de 1996, Haïti continue après la crise financière de 2007, sa politique
de ciblage en adoptant un objectif monétaire, en ciblant la base monétaire avec un objectif
d’inflation. La BRH ciblait un taux d’inflation généralement autour de 8% l’an en moyenne au
cours de la période 1996-2008 et utilise comme instruments intermédiaires : les bons BRH et les
opérations de marchés ouverts. Cette politique, à son tour, est considérée comme une stratégie
pour solutionner le problème de crédibilité.

Comme d’autres économies de petites tailles, la crise financière mondiale commencée en 2007 a
eu impact modéré sur la politique monétaire conduite par la BRH, elle s’est soldée par une
accumulation des réserves de change internationale, qui représentent un véritable trésor de guerre
pour la banque centrale en cas d’attaque spéculative contre la monnaie nationale la Gourde. .

13
 Objectif et problématique de la recherche
Dans ce travail notre objectif sera d’étudier la crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire
mise en place dans les économies développées et en développement, dans la foulée de la crise
économique de 2007, avec une emphase sur l’économie Haïtienne.

La problématique11 du travail est : dans la conduite de la politique monétaire, un pays donné à

travers sa banque centrale, peut-il améliorer la crédibilité et l’efficacité de sa politique
monétaire en particulier dans le contexte de la crise commencée en 2007?

Problématiques spécifiques

1- La crise financière commencée en 2007, a-t-elle un effet sur la crédibilité et l’efficacité

de la politique monétaire dans les pays développés, émergents et en développement ?

2- Le volume relativement élevé du Seigneuriage pouvant impliquer un biais inflationniste

ne constitue-t-il pas un facteur affaiblissant le degré de crédibilité de la politique
monétaire adoptée en Haïti ?
3- La dollarisation (la double circulation monétaire) de plus en plus significative de
l’économie Haïtienne, ne renforce- t- elle pas la crédibilité de la politique monétaire mise
en place par la BRH ?
4- La politique monétaire suivie par la BRH, gère- elle bien les chocs dans le sens d’une
certaine efficacité de cette politique monétaire ? permet-t-elle d’ancrer les anticipations
des agents privés (et du marché des banques commerciales) de manière unique afin
d’éviter un problème de crédibilité lié à la notion d’anticipations auto-réalisatrices ?

Ce travail est structuré comme suit. Au chapitre I, Nous sommes intéressés à la mise en œuvre
de la politique de ciblage implicite de l’inflation et/ou du ciblage de la base monétaire en Haïti.
Nous essayerons d’abord de comprendre pourquoi Haïti a mis en œuvre une telle politique de
désinflation. On a vu qu’Haïti a fait face à une inflation chronique et élevée pendant de longues
années. L’origine de cette inflation résidait en grande partie dans le financement du déficit

11
Les hypothèses sont déduites de la problématique.
14
budgétaire du gouvernement par la création monétaire de la Banque Centrale, avec l’apparition
de seigneuriage comme facteur affaiblissant très fortement le degré de crédibilité des politiques
monétaires adoptées.

Le seigneuriage et son évolution seront un premier point sur lequel nous insisterons pour ensuite
mettre l’accent sur la manière dont Haïti a pu passer d’une politique monétaire basée sur
l’augmentation des coefficients de réserves obligatoires et le plafonnement des taux d’intérêts, au
ciblage implicite de l’inflation après 1996. Dans un deuxième temps, après avoir examiné de près
la politique de ciblage implicite de l’inflation dans le cadre de la double circulation monétaire, les
avantages qu’elle procure et les critiques qui lui sont adressées, nous analyserons les raisons pour
lesquelles tous les autres pays ont adopté un ciblage explicite de l’inflation. Nous essayerons de
comprendre les mécanismes de cette politique en Haïti avec les propriétés et les circuits de
transmission. Nous terminerons le chapitre par un premier bilan du ciblage de l’inflation en Haïti.
Nous verrons que cette politique en tant que politique monétaire n’a pu améliorer le degré de
crédibilité de la Banque Centrale Haïtienne étant donné que certaines conditions ne sont pas
réunies. En particulier les contraintes liées au mécanisme de fonctionnement du marché financier
Haïtien et la dollarisation de facto de l’économie Haïtienne.

Au chapitre II, nous allons voir en quoi la politique de désinflation réussie est fondamentale
pour améliorer le degré de crédibilité de la banque centrale Haïtienne.

Dans ce cas, nous proposons une revue de la littérature sur l’évolution de la théorie de la
crédibilité en utilisant un modèle économique. A partir de ce modèle, on mettra en évidence en
premier lieu les origines du problème de la crédibilité, pour ensuite appliquer ce modèle à chaque
solution proposée contre le problème de l’incohérence temporelle, le souci est bien sûr la
recherche de la meilleure solution. En second lieu, notre point de départ sera les travaux
empiriques concernant les moyens d’améliorer la crédibilité qui fait que le ciblage d’inflation est
une solution au problème de la crédibilité, en d’autres termes en quoi le ciblage d’inflation est
une solution au problème de la crédibilité. Nous terminerons ce chapitre par une revue de la
littérature empirique concernant les méthodes servant à mesurer la crédibilité. Un accent
particulier sera mis sur l’impact de la crise financière commencée en 2007 sur la crédibilité des

15
politiques monétaires et la mise en place d’une approche micro prudentielle et macro prudentielle
pour faire face au problème d’instabilité des marchés financiers.

Dans le chapitre III, on mesurera la crédibilité de la politique monétaire de ciblage de l’inflation

en tenant compte des anticipations des agents privés et du marché des banques commerciales.
Cette approche s’explique par le fait que les anticipations adaptatives selon Friedman (1973) et
les anticipations rationnelles suivant Lucas (1976) jouent un rôle déterminant dans le succès de la
politique monétaire de ciblage de l’inflation.

Comme les anticipations des agents privés ne sont pas toujours rationnelles, nous allons
considérer une mesure imparfaite de la crédibilité qui consiste à calculer le différentiel entre deux
taux d’inflation : celui obtenu et la cible fixée par les autorités monétaires. Il est bien sûr admis
qu’un différentiel très faible signifie que l’erreur de prévisions est insignifiante, ce qui confère un
degré de crédibilité élevé de la Banque Centrale.

Avec le marché en particulier celui des banques commerciales, la courbe de rendement sera
utilisé pour mesurer le degré de crédibilité. Une courbe de rendement inversée est un signe de
l’existence des anticipations à la baisse du taux d’inflation et donc d’une Banque Centrale
crédible.

Dans une deuxième partie de ce chapitre III, nous mettrons en évidence les chocs
sociopolitiques et/ou économiques influençant l’efficacité et du coup, la crédibilité de la politique
monétaire de la BRH et du MEF. On aura à identifier les différents chocs qui ont eu lieu durant la
période 1996-2009.

Puis, on analysera les mécanismes de transmission de la politique monétaire de la BRH utilisant

les taux d’intérêts de court terme sur les bons BRH comme outil intermédiaire, afin de vérifier si
les chocs ne perturbent pas l’efficacité de la politique monétaire

16
CHAPITRE I. POLITIQUE MONETAIRE : SEIGNEURIAGE, LE CIBLAGE
IMPLICITE DE L’INFLATION EN HAÏTI, LA DOUBLE CIRCULATION
MONETAIRE

17
Introduction
Dans l’introduction générale nous avons déjà mentionné que le déficit budgétaire du
gouvernement a joué un rôle déterminant dans les différents épisodes d’inflation qu’a connus
Haïti. Pour financer son déficit, le gouvernement utilise en général les moyens suivants :
endettement en émettant les bons BRH, la création monétaire c'est-à-dire en ayant recours à la
création monétaire de la Banque Centrale pour financer les dépenses courantes et aussi afin de
racheter des bons antérieurement émet d’autres bons, d’où une monétisation de la dette,
finalement en obtenant un appui budgétaire sous forme de dons ou une aide à la balance des
paiements des bailleurs de fonds internationaux.

En période de crises politiques comme c’est souvent le cas, le gouvernement ne pouvant avoir
accès au financement international à cause de sanctions prises contre Haïti, le Seigneuriage est
souvent préféré pour financer le déficit budgétaire du gouvernement. En politique monétaire le
revenu réel qui provient de la création monétaire est appelé Seigneuriage 12.

Au cours de la période allant de 1935 à 2008, le Seigneuriage est systématiquement utilisé pour
financer le déficit. Le tableau I.1, indique le plafond d’émission monétaire en gourdes et décrit
donc pour Haïti l’évolution du Seigneuriage au cours de la période mentionnée.

Tableau I. 1 : Le Seigneuriage (Millions de Gourdes)

Années 1935 1936 1983 1990 1995 2001 2004 2008

Seigneuriage 20,00 25,00 950,00 1,700 6,575 7,774 12,524 19,224

Source : BRH
C’est seulement à partir de 1996 qu’une décision a été prise en matière de politique monétaire.
Désormais une politique de ciblage implicite de l’inflation par le contrôle de la masse monétaire,
est mise en place à la suite des échecs répétés des différentes politiques de désinflation qui
manquaient de crédibilité à cause du problème d’incohérence temporelle.

Il s’agit d’une politique monétaire impliquant certaines conditions devant être satisfaites, parmi
lesquelles la minimisation de la dominance fiscale. La question qui se pose est de savoir

12
Maurice Obstfeld et Kenneth Rogoff “ foundations International Macroeconomics”, 1996 MIT, pages 517-527
18
comment Haïti qui souvent finance son déficit budgétaire par le seigneuriage, peut-elle adopter
une telle politique ? Dans une telle condition, cette politique monétaire, a-t-elle une chance de
réussir et d’améliorer le degré de crédibilité de la Banque Centrale Haïtienne ?

Pour répondre à ces questions, on doit d’abord comprendre pourquoi Haïti a mis en place une
telle politique et ensuite vérifier si cette politique a pu améliorer la crédibilité.

Dans un premier temps, nous reviendrons sur le concept de seigneuriage qui constitue l’un des
modes de financement du déficit budgétaire du gouvernement toujours très populaire. Dans un
deuxième temps, on va examiner le régime de ciblage implicite de l’inflation et le contrôle de la
masse monétaire avec sa définition, ses conditions d’adoption ainsi que les avantages et critiques
qui lui sont adressés. On va aussi examiner les expériences de ciblage implicite de l’inflation
dans d’autres pays.

En dernier lieu, on va s’intéresser à l’expérience Haïtienne de ciblage implicite de l’inflation en

insistant sur le passage à cette nouvelle politique monétaire à partir de 1996. On aura à vérifier si
cette politique monétaire a pu faire ses preuves en étudiant la relation entre le seigneuriage et
l’inflation dans un contexte de double circulation monétaire. On fera un premier bilan
macroéconomique à propos de l’efficacité et de la crédibilité de la politique monétaire utilisant
comme principal instrument les bons BRH.

Section 1. Les années de seigneuriage et politique monétaire

Le taux d’inflation a été relativement élevé pendant de nombreuses années en Haïti, cette
inflation persistante avait pour origine le financement du déficit public par la création monétaire
comme l’ont montré les différents rapports de la Banque Mondiale et du Fonds Monétaire sur
Haïti13

Ce déficit important était dû aussi bien aux dépenses budgétaires qu’aux dépenses sur comptes
courants ou extra budgétaires. Les dépenses sur comptes courants comprennent le financement
des investissements publics pour les petits projets de la présidence, pour la résolution des

13
IMF, Country report No 09/77, March 2009
19
problèmes d’insécurité et le dédommagement des coopératives 14qui ont fait faillite à la suite de
l’éclatement de la bulle spéculative qu’elles avaient créées, etc.

Par ailleurs, la part des paiements d’intérêt au titre de la dette publique dans les dépenses totales
a augmenté considérablement à partir de 1998, avec une moyenne de 7,1% comme le montre le
graphique I.1. Un endettement public accru qui se traduit par une hausse des taux d’intérêts sur le
marché monétaire et une hausse des prix des biens et services a provoqué un climat favorable au
seigneuriage.

Graphique I. 1 : Evolution en pourcentage des paiements d’intérêt sur dette totale par
rapport aux dépenses totales.

Sources : BRH, MEF, FMI

Dans la littérature sur le seigneuriage il est clairement démontré que ce dernier constitue une
source de problème pour la crédibilité de la politique monétaire dans la mesure où, plus le
seigneuriage est important, plus le degré de crédibilité est faible, car il existe une relation
positive entre le seigneuriage et le taux d’inflation (voir le modèle de Cagan sur : seigneuriage et
inflation) 15 . Ainsi dans une économie où le seigneuriage est important, les agents économiques

14
AHE, Bulletin, Volume 1 #5 janvier 2004
15
Maurice Obstfeld et Kenneth Rogoff “ foundations International Macroeconomics”, 1996 MIT, pages 515

20
privés ne croient pas à la réussite d’une politique de désinflation. Le financement du déficit
budgétaire par le seigneuriage affaiblit la crédibilité des politiques monétaires mises en œuvre 16.

Maintenant, on va essayer de voir le poids du seigneuriage dans l’économie Haïtienne pour se

faire une idée de son impact sur la crédibilité des politiques monétaires. Pour cela, on va se
focaliser dans un premier temps sur le déficit public d’Haïti et de son financement, dans un
deuxième temps, on va mesurer, étudier l’évolution du seigneuriage, son impact sur l’inflation.

1.1.1. Le déficit public, les causes et son financement

A la fin des années 1980 et au cours de la première moitié des années 1990, devant l’incapacité
du pays à payer sa dette externe, un programme de stabilisation économique fut mis en place dès
1983 et suivi de trois programmes d’ajustement structurels qui furent implantés successivement
1987, 1991 et 1995. L’économie a donc été libéralisée par l’élimination des barrières tarifaires
avec 67% des droits de douane à l’importation ramenés à 0% pour certains produits, comme le
montre le tableau I. 2. On notera que les autres pays du CARICOM ont un tarif plus élevé. La
stratégie de développement axée sur la substitution à l’importation mise en place dans les années
1970 a été abandonnée et le rôle de l’État dans l’économie était devenu insignifiant, ce dernier
devait s’en tenir uniquement à sa mission Régalienne, une manière de se conformer aux
exigences de la mondialisation telle que prônée par des institutions internationales telles la
Banque Mondiale et le Fonds monétaire international.

Tableau I. 2: Tarifs douaniers Haïti et CARICOM

Produits Riz Farine Sucre Mais Banane Sorgho Lait Œuf Viande
poulet

Haïti 3% 0% 3% 15% 0% 0% 0% 0% 5%

CARICOM 40% 5% 25% 40% 30% 40% 30-35% 40% 40%

Source : Tarifs Douaniers 1987& 1995, AGD, Haïti.

16
Edgard ROSEMOND ‘’Incidence du financement inflationniste sur le bien être’’ BRH - Avril 1993, page 8
21
A partir de 1999, on peut parler d’une nouvelle approche en matière de déficit budgétaire en Haïti
car depuis cette date le déficit est causé en grande partie par les dépenses de fonctionnement de
l’administration publique alors qu’avant il était dû aussi au fait que l’état finançait certaines
entreprises publiques.

Par décret en date du 1998, le CEMEP 17 fut créé avec comme mission de moderniser, privatiser
les entreprises publiques. L’état qualifié de mauvais gestionnaire se désengage de plus en plus de
l’activité économique pour se concentrer davantage sur sa mission de régulateur, ceci au nom du
libéralisme économique et la mondialisation. L’objectif visé avec le CEMEP est d’une part, faire
baisser la contribution financière de l’Etat dans les entreprises publiques, pour ensuite éliminer la
part des dépenses publiques du budget au titre des investissements dans ces entreprises, d’autre
part faire augmenter les recettes de l’État à partir des impôts prélevés sur les entreprises
publiques privatisées.

Ces décisions qui avaient pour but la réduction du rôle de l’État dans l’économie au nom du
libéralisme n’ont pas produit tout à fait les résultats attendus, le déficit budgétaire qu’on voulait
contrôler a considérablement augmenté pour atteindre un sommet de 35% en 2003, pour chuter
spectaculaire au premier trimestre de 2004. Mais à partir du deuxième trimestre de 2004 les
dépenses publiques ont recommencé avec leur croissance, comme le montre le graphique I.2.

17
Le journal officiel « le moniteur » du 25 mai 2004 # 15
22
 Graphique I. 2 : Dépenses publiques en pourcentage

Sources : BRH, MEF, FMI

Plusieurs raisons expliquent cette hausse du déficit budgétaire dans les années 1990, mentionnons
en particulier, la faiblesse de la production nationale, la grande ouverture de l’économie
Haïtienne et la libéralisation des taux d’intérêt en 1991 18.

On peut aussi noter que les lois de finance des années 1990 et 2000 qui prévoyaient l’endettement
interne de l’État, non pas comme un instrument conjoncturel utilisé en cas de besoin, mais
comme une source structurelle de financement budgétaire.

Les différentes lois de finances des années 1980 prévoyaient la possibilité d’endettement du
Trésor jusqu’à 100% de son déficit,

Ainsi le Trésor utilisait de plus en plus l’endettement comme source de financement avec comme
conséquence une hausse des taux d’intérêt sur les bons BRH qui passaient de 12% sur les bons à
30 jours à 22% entre 1996 à 1999.

Le tableau I.3, indique l’évolution des taux d’intérêt sur les bons BRH, plus particulièrement sur
les bons à 91 jours qui sont utilisés comme instruments de politique monétaire. Ces taux ont
atteint des niveaux record en 2001 et 2003. La volatilité de ces taux traduit le dynamisme de la

18
Marc L. Bazin Des idées pour l’action, Tome I, Mai 2008, page 52
23
BRH et en particulier sa capacité de réaction aux changements de l’environnement monétaire et
inflationniste.

Tableau I. 3: Les taux d’intérêt sur les bons BRH à 91 jours

Années 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Bons 91 30% 28% 31% 27% 27% 27% 27% 17%

Source : BRH
Avec la monétisation de la dette, la part des paiements d’intérêts dans les dépenses publiques a
commencé à croitre pour atteindre les 8.3% en 2001 contre 7.1% en 1998, comme indiqué dans le
graphique I.1 ci-dessus.

Selon les directives du FMI, le programme de départ volontaire de 2001 au sein de

l’administration publique, a permis de maîtriser avec un peu de succès les dépenses publiques au
titre des dépenses pour le paiement des salaires du personnel. Cependant à la fin de 2001 force est
de constater que la dette publique interne utilisée comme politique de financement par le Trésor a
amplifié le déficit budgétaire.

A partir de 2002, les taux d’intérêts sur les Bons BRH à 90 jours augmentent considérablement et
le poids du financement du secteur public augmente suite à l’endettement et à la politique de taux
d’intérêts élevé, ce qui a permis de consolider la structure financière des banques commerciales
qui sont les seules à pouvoir bénéficier des bons BRH, leurs principales sources de rentabilité.

Comme nous l’indique le tableau I.4, il y a une forte corrélation entre l’évolution du déficit et
l’évolution des paiements d’intérêts sur les bons BRH, ce qui nous montre encore une fois que la
hausse de la dette publique est l’une des raisons principales de la hausse du déficit.

24
Tableau I. 4 : Evolution du déficit budgétaire, du Produit intérieur brut, des paiements
d’intérêt sur les Bons à 91 jours et des dépenses publiques (Millions de Gourdes)

Année /Variables Déficit Taux d’intérêt PIB en Dépenses

Budgétaire en sur les bons Millions de publiques en
Millions de BRH Gourdes Millions de
Gourdes Gourdes

1995-1996 1189 19,40% 46647 4459

1996-1997 312 17,90% 54005 4265

1997-1998 999 21% 62997 5171

1998-1999 960 11% 69254 5732

1999-2000 2136 21% 77580 6572

2000-2001 2709 23% 85700 7639

2001-2002 3150 22% 94028 9070

2002-2003 4122 12% 119758 10843

2003-2004 3038 27% 140387 11171

2004-2005 713 7,40% 168034 14854

2005-2006 1174 18,90% 200456 18563

2006-2007 1310 17% 229466 18962

2007-2008 2988 15% 281751 23790

Sources : BRH, IHSI
Au fur et à mesure que l’endettement public est devenu une source de financement pour l’État, la
part des intérêts à payer est devenue de plus en plus importante dans le PIB et dans les dépenses.
Ce n’est qu’en 2005-2006, avec le gouvernement intérimaire appliquant une politique anti-
inflationniste, couplée avec une politique budgétaire restrictive dont la finalité est d’arriver à un
excédent budgétaire, que la part des déficits dans le PIB commence à baisser.

Mais avec la crise financière internationale de 2007, l’augmentation du prix du baril de pétr ole et
des prix des matières premières, les catastrophes naturelles qui ont frappé le pays avec quatre

25
 cyclones en Août 200819, le déficit budgétaire reviendra à nouveau pour atteindre un niveau
record de 4% du PIB.

On notera cependant que jusqu’en 1995, la BRH finançait le Trésor par des avances à court
terme, et qui constituait un type de Seigneuriage. Puisque l’État ne remboursait pas l’emprunt et
qu’il était également dispensé de paiements d’intérêts. A partir de cette date, la Banque Centrale a
commencé à financer de moins en moins le Trésor pour enfin cesser totalement tout financement
après 1996.

On remarque dans le tableau I.5, que de 1999 à 2008, l’endettement externe dans le financement
du budget se fait aussi par l’appui budgétaire, sous forme de dons, et que le gouvernement utilise
de plus en plus l’endettement interne pour rembourser une partie de sa dette externe.

Tableau I. 5 : Evolution du financement interne et externe (Millions de Gourdes)

Années 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Interne 2,162.0 2,821.0 3,311.0 3,384.0 3,049.0 -126.0 -167.0 -1,758 -681.0

Externe -26.0 -112.0 -161.0 738.0 -11.0 839.0 1,341.0 448.0 3,669.0
Source : BRH
Cet endettement permanant du secteur public, mise à part la parenthèse 2005-2006, fait monter
les taux d’intérêts et le taux d’inflation.

On peut aussi noter que, le seigneuriage, au sens monétaire du terme, a un poids important depuis
1935 jusqu'à 1995 dans le financement du déficit budgétaire de l’État. A partir de 1996 la Banque
Centrale devenant relativement un peu plus autonome, et une nouvelle politique monétaire est
mise en œuvre avec la mise en circulation des bons BRH devant servir au financement des
déficits budgétaires du gouvernement.

N.B. Le taux servi sur les bons BRH à échéance de 91 jours peut être considéré aujourd’hui
comme le taux de référence utilisé par les banques commerciales pour les opérations de
trésorerie. Il permet aussi de déterminer le taux de réescompte pratiqué par la BRH pour les mises

19
Plan d’action pour le relèvement et le développement national d’Haïti, 2010, page 3
26
en pension de bons. De fait, le taux moyen des adjudications est devenu le taux directeur de la
BRH.

1.1.2. Le seigneuriage comme outil de financement des dépenses publiques

Dans les pays en développement ou le marché financier est très faiblement développé,
l’endettement de l’Etat occupe souvent une part importante dans le PIB, l’Etat n’a souvent pas
une grande capacité d’emprunt sur le marché financier international, le déficit budgétaire est alors
financé par la création monétaire source d’inflation. La monnaie nationale se déprécie, le pouvoir
d’achat de la population baisse et ceux qui détiennent de la monnaie nationale sont alors taxés, il
s’agit de la fameuse taxe inflationniste dont parle TOBIN et les experts en économie monétaire.
Le revenu réel que l’Etat gagne consécutivement à cette taxe s’appelle le « Seigneuriage ».

Des Economistes tels Cagan (1956), Sargent & Wallace (1981) etc. ont analysé le seigneuriage
comme étant à la fois une source de revenu pour la Banque Centrale et pour le Gouvernement 20.

Il existe une littérature très abondante sur le concept du seigneuriage, cependant deux approches
différentes ont été en général retenues. Il s’agit de l’approche monétaire et celle du coût
d’opportunité.

Cagan (1956) et Bailey (1956), ont développé l’approche monétariste. Pour eux, il s’agit d’une
mesure relative aux encaisses réelles. Avec un taux de croissance et un taux d’intérêts du marché
constants, la demande de monnaie nominale demeure aussi constante. Quand le taux d’inflation
augmente, le taux d’intérêt nominal augmente aussi et les encaisses réelles monétaires diminuent.
Dans un tel cas, les agents économiques vont augmenter leur demande de monnaie nominale pour
conserver leur demande de monnaie réelle à son niveau initial. Ils vont donc thésauriser et
consommer moins. Cette situation fait que l’Etat va créer sa propre monnaie dans le but de
financer sa consommation au lieu de s’endetter. De ce point de vue on parle de seigneuriage actif
qui en définitif n’est autre qu’une taxe sur les encaisses réelles.

L’autre approche, celle du coût d’opportunité de la monnaie, a été développée par Phelps(1973)
qui définit le seigneuriage comme le taux d’intérêt nominal multiplié par les balances monétaires

20
N Gregory Mankiw, Monetary Policy, The University of Chicago Press, page 185
27
réelles. Le revenu obtenu par le gouvernement est alors équivalent à la perte du taux d’intérêt du
secteur privé.

Les premiers travaux ont examiné le financement inflationniste du point de vue du coût du bien
être par rapport aux autres moyens alternatifs du financement du déficit public. Mentionnons
l’analyse coût/bénéfice faite par Aghevli (1977) qui montre que dans les pays en développement,
les programmes de développement peuvent être financés par la taxe inflationniste à cause de
l’inefficacité du système fiscal.

Oliviera (1967) et Tanzi (1977, 1978) concluent que l’inflation est apparue suite au seigneuriage
qui peut baisser les revenus d’impôt réel.

De Haan, Zelhorst, Roukens mettent en œuvre les différentes approches qui tentent d’analyser
la taxe inflationniste, utilisant la théorie de maximisation des revenus du gouvernement, la
taxation optimale et l’hypothèse de dominance fiscale.

Enfin mentionnons les travaux empiriques de Sargent (1982), Dornbusch&Fischer (1986),

Vonwijn Bergen(1982), Buiter(1990) et Easterly & Schmidt-Herel(1996), qui ont montré que
l’inflation est souvent causée par l’augmentation du revenu de seigneuriage du gouvernement
afin de financer le déficit budgétaire souvent très élevé

Après avoir mis en facteur l’importance du Seigneuriage dans le financement du déficit

budgétaire des gouvernements dont celui d’Haïti, nous allons maintenant calculer le
Seigneuriage.

Plusieurs approches existent pour mesurer le seigneuriage. La première est l’approche standard
qui elle est subdivisée en deux : monétariste qui mesure le seigneuriage en tant que revenu obtenu
par le gouvernement en augmentant la monnaie de base (seigneuriage = ∆M=Mt – Mt-1 avec M le
stock de monnaie de base). Ensuite, l’approche « coût d’opportunité » dite approche de finance
publique, qui consiste à mesurer le seigneuriage comme la multiplication du taux d’intérêt
nominal par le stock de la monnaie réel (Seigneuriage = Mt-1* it,t-1 où i est le taux d’intérêt
nominal).

28
La deuxième approche renvoie à celle de la taxe inflationniste qui est égale à la baisse de la
valeur réelle du stock de la monnaie de base à cause de l’inflation. Le seigneuriage total est alors
égal à la somme de la taxe inflationniste qu’on appelle le seigneuriage actif et du seigneuriage
passif, calculé à partir de la hausse de la valeur réelle de la base monétaire.

Cette deuxième approche implique que le seigneuriage est souvent assimilé au revenu généré au
moyen de la création de la base monétaire dans une économie. A titre d’illustration, suivant la
présentation d’Agénor (2000)21, avec M le stock nominal de base monétaire et P le niveau des
prix, le seigneuriage définit comme la variation du stock réel de la base monétaire, et peut
s’écrire de la façon suivante :

M M M 1 M P1 M 1 M M M M 1
= = - = +
P P P P P1 P P P P1

M P
Avec = m (le stock de monnaie détenu par le public) et = (le taux d’inflation),
P P

Le seigneuriage s’écrit : M/P = (P-1/ P) m-1 + m=( /(1- ))m-1 + m

Cette dernière équation indique que le seigneuriage est équivalent à la somme de la « variation du

stock réel de monnaie qui se serait produite avec le stock nominal constant à cause de
l’inflation » et celle du stock réel de monnaie (∆m). Le premier terme représente la taxe
inflationniste avec m-1 la base d’imposition et π/ (1-π) le taux d’imposition. Quant au second
terme, il traduit l’idée que le gouvernement perçoit une taxe à travers la création monétaire. Cette
taxe sera d’autant plus importante qu’elle découle d’une variation autonome des encaisses réelles
en monnaie de la banque centrale suite à une mesure de politique financière administrée
(plafonds de taux d’intérêt, réserves obligatoires, etc.).

La taxe d’inflation représente la mesure conventionnelle du seigneuriage. Ce revenu provient du

fait que la banque centrale peut créer de la monnaie centrale pour un volume correspondant à un
niveau de la croissance économique sans accroitre son endettement du secteur privé. Comme
nous avons mentionné plus haut, différentes mesures ont été proposées pour son évaluation. Par
21
Agenor Pierre Richard, Hoffmaister A.W “Money, Wages and Inflation in middle-income developing countries”
working paper, 1997. No. WP/97/174.
29
exemple, des auteurs comme Friedman (1953) ou Bailey (1956) proposent de multiplier le
niveau des encaisses monétaires réelles détenues par les agents non financiers par le taux
d’inflation. Par contre pour d’autres auteurs (Cagan, 1956, Marty, 1967), la taxe d’inflation est
déterminée par le produit entre le taux de croissance de la masse monétaire et le niveau des
encaisses monétaires réelles détenues par le public. La mesure de la taxe inflationniste à la
Friedman(1953) semble mieux adaptée dans les pays qui ont une forte inflation alors que la
seconde semble prendre davantage en compte le niveau de subordination de la Banque Centrale
aux autorités gouvernementales, notamment dans la définition des conditions de la création
monétaire. En effet, la prise en compte du taux de croissance de la masse monétaire permet de
souligner à quel point l’Etat peut jouer sur la création monétaire principalement pour le
financement des déficits publics lorsque la Banque Centrale respecte fidèlement les directives.

La seconde composante du seigneuriage est souvent assimilée aux économies de paiements

d’intérêt réalisées par les gouvernements à travers leurs capacités à émettre des dettes ne générant
pas des intérêts du fait que les encaisses monétaires sont des engagements non rémunérés de la
banque centrale. En se constituant des encaisses monétaires, les agents non financiers renoncent
implicitement (compte tenu de leur contrainte budgétaire) à détenir d’autres actifs financiers
porteurs d’intérêt. De ce fait, le seigneuriage est assimilé au coût d’opportunité lié à la détention
de la monnaie. Cette mesure, donnée par le produit du taux d’intérêt nominal, par le niveau
d’encaisse monétaire réel, est souvent utilisée dans l’évaluation du seigneuriage lorsque le taux
d’inflation est modéré. Toutefois, de nombreuses études ont souligné l’insuffisance de cette
évaluation sommaire car elle ne tient pas compte des contraintes de production de la monnaie. En
effet, selon certains auteurs, dès lors que la banque centrale achète des bons du Trésor et supporte
les coûts d’administration et de gestion de la monnaie, l’évaluation du seigneuriage en terme de
coût d’opportunité doit prendre en compte la contrainte budgétaire de la banque centrale
(Drazen, 1989 ; Klein&Neumann(1990) ; Neumann(1992) ; Hochreiter&Rovelli (2001).

Pour autant, le fait de considérer la banque centrale comme une entreprise qui présente un résultat
en fin d’exercice, ne signifie pas que son profit est égal au seigneuriage.

Dans les relations de la BRH et le MEF, cette distinction prend tout son sens. Il convient
d’adapter la méthode de calcul du seigneuriage provenant des opérations financières de la Banque
30
Centrale. Il s’agit donc d’établir clairement la distinction entre le profit de la Banque Centrale et
le seigneuriage.

Avant d’analyser la relation entre le seigneuriage et le profit de la banque centrale, mentionnons

que la banque centrale ne distribue pas seulement des crédits au secteur public et en donne aussi à
des banques commerciales et à des institutions privées. Une fois qu’il y a création de monnaie de
base, les dépôts nominaux des banques perdent de leur valeur et les banques essayent de
composer cette perte par des crédits qu’elles prennent auprès de la banque centrale. Donc, cette
dernière donne une part de revenu du seigneuriage comme crédits au secteur privé. C’est pour
cette raison qu’Anand &Wijnbergen (1989) proposent un nouveau concept de monnaie de base
qu’ils appellent « monnaie de base ajustée » calculée à partir de la différence entre la monnaie de
base et les crédits donnés aux banques commerciales et aux institutions du secteur privé.

1.1.3. La relation entre le seigneuriage et le profit de la banque centrale

Comme le notent Klein & Neumann (1990), généralement ces deux mesures ne sont pas égales.
Trois principales raisons semblent expliquer cette différence. D’abord, il y a la prise en compte
de la taille du bilan de la banque centrale car le total de celui-ci est en général supérieur à la
somme de la monnaie de la banque centrale émise dans l’économie. En effet, il arrive que la
banque centrale décide de ne pas distribuer ses bénéfices (si elle en réalise), préférant par
exemple consolider ses réserves. Ainsi, en élargissant son capital, elle accroit pour un même
montant ses actifs, le revenu qu’elle réalise est de ce fait supérieur à celui qu’elle aurait réalisé si
son capital ne correspondait qu’à la somme de la monnaie centrale émise.

Ensuite, vient la structure de l’actif du bilan de la banque centrale (titres de créances sur
l’étranger, réserves internationales et des créances sur les établissements de crédit). Si elle
effectue des opérations sur les marchés de capitaux pour assurer la stabilité de la monnaie,
suivant l’évolution du prix de ses actifs sur l’extérieur (taux de change, cours de l’or, taux
d’intérêt sur les marchés internationaux, etc.), la banque centrale peut réaliser des plus-values ou
enregistrer des pertes. Elle peut aussi dans les mêmes conditions réaliser des bénéfices ou des
pertes sur les actifs domestiques. Ainsi, les plus-values ou les moins-values de la banque centrale
affectent le profit de la banque centrale, indépendamment du revenu associé au monopole
d’émission de billets.
31
Enfin, la troisième raison de la divergence entre profit de la banque centrale et le seigneuriage est
liée aux frais de gestion, c’est-à-dire toutes les charges relatives à l’exécution des tâches de la
banque centrale en tant qu’institution émettrice de billets. En effet, ces charges (entre autres coûts
d’impression, de traitement et de renouvellement des billets, les coûts liés à l’organisation du
système de paiement et de transferts des billets, de même que les coûts associés à la surveillance
du système financier et à l’application de la politique monétaire) contribuent à réduire le profit de
la banque centrale sans incidence directe sur le seigneuriage.

Dans le prolongement des travaux de Klein & Neumann (1990), Medhora(1995) a développé
pour les pays Africains de la zone franc un modèle de seigneuriage en termes de coût
d’opportunité. Il suppose que la Banque Centrale crée de la monnaie (M) en faisant crédit au
secteur privé (LP) et à l’Etat (LG), en acquérant des titres publics (BG) et des titres sur l’extérieur
(R). Un point sur une variable signifie la variation de celle-ci par rapport au temps et est le taux
de change nominal, la création monétaire s’écrit :

M = L P + L G + B G + e R

La fonction de profit de la Banque Centrale (Π) s’écrit en fonction des frais généraux (C) et des
taux d’intérêts nominaux portant sur différents actifs :

Π = -ipLP + IG LG - iBB B + I ReR - C

Avant de développer un modèle de calcul du revenu du seigneuriage pour Haïti. Passons en

revue les travaux réalisés par les cadres de la BRH et les économistes Haïtiens dans ce
domaine.

Pour mettre en évidence la problématique du seigneuriage en Haïti Henry Robert

DUBOIS(1994), un cadre de la BRH, dans un article intitulé « Financement du déficit
budgétaire et inflation en Haïti : une investigation empirique du financement inflationniste avec
anticipations parfaites et simulations sur la période 1980-1991 », utilise le modèle standard de
financement inflationniste et une fonction fiscale augmentée du délai de perception fiscale pour
vérifier l’interaction du déficit budgétaire et du taux d’inflation en Haïti. Les résultats obtenus ne
laissent aucun doute sur la relation de dépendance réciproque entre les deux agrégats et sur les
32
limites du financement inflationniste dans une économie ouverte et de petite taille comme celle
d’Haïti.

Dubois a commencé par mettre en évidence la dimension historique du seigneuriage en Haïti en

rappelant et je cite : la mémoire collective retient l’expérience catastrophique du papier-monnaie
de Salnave en 1868 (plus de 16,000% d’augmentation de la monnaie fiduciaire par rapport à
1847 et de 10,000% de dépréciation en 1869 par rapport à 1867)22. De même que l’augmentation
de 133% en douze mois de l’émission monétaire en 1904 par le régime de Nord Alexis (causant
le doublement du prix moyen du dollar américain à Port-au-Prince), précédée en 1899 du cyclone
Tirésias 23, provoqué par une dépréciation de 100% de la gourde suivie, à quelques mois de
l’occupation, des « bons-Da »24 émis en 1915 par le Président éphémère Davilmar Théodore. Le
papier-monnaie émis pour la première fois en Haïti sous Pétion en 1881 « … illusoirement
garanti par les domaines nationaux ne tarda pas à se déprécier. Il fut complètement retiré de la
circulation en 1819 »25. Un peu plus tard en 1926, papier-monnaie émis sous Boyer perdit
rapidement 150% de sa valeur suite à une émission de 2.5 millions de piastres, selon St John (p.
330) ; pour sa part, le règne de Faustin Soulouque, notamment le sacre de l’Empereur, coûta au
papier-monnaie prés de 400% de sa valeur.

En analysant par une investigation empirique les données du problème du seigneuriage en Haïti,
Dubois (1994) rapporte et je cite « Bien que relativement faibles par rapport aux revenus fiscaux
conventionnels, les revenus tirés de la création monétaire en Haïti sont loin d’être négligeables,
représentant en moyenne 2% du PIB au cours des dix années précédant l’exercice 1991-1992,
comme indiqué au Tableau I. 6 ».

22
Selon Spenser St John, le dollar d’argent sous Salnave « en valait 6500 papier », dépréciation de plus de 21,000%.
23
Alain Turnier, Quand la nation demande des comptes, page 208
24
Mont-Rosier Déjean, Simples propos monétaire, page 70
25
Alain Turnier. [Link] 279
33
 Tableau I. 6 : Création Monétaire, Revenus Fiscaux, Seigneuriage et Inflation en Haïti.

Base Monétaire Revenus Fiscaux Seigneuriage en Inflation en %

en % du PIB en % du PIB % du PIB

1979-1980 14.4 11.0 7.1 17.6

1980-1981 16.3 11.4 3.6 11.0

1981-1982 16.0 12.0 2.4 7.2

1982-1983 14.0 12.3 -0.3 10.3

1983-1984 15.0 12.0 3.2 6.5

1984-1985 15.6 13.0 2.0 10.6

1985-`1986 16.2 11.5 2.1 3.3

1986-1987 21.7 13.0 3.5 -11.4

1987-1988 16.0 12.0 -6.4 4.0

1988-1989 25.0 12.0 10.3 7.0

1989-1990 20.0 9.5 -1.0 21.5

1990-1991 21.0 10.6 1.1 17.3

Moyenne 17.6 11.7 2.3 8.7

Source : IMF- International Financial Statistiques
Dubois a mis l’accent sur la théorie du financement inflationniste. Par le financement
inflationniste, l’émetteur de monnaie prélève un impôt π sur les actifs monétaires réels du secteur
privé. Autrement dit «.Toute monnaie qui n’est pas demandée au niveau courant des prix
explique Dornbusch [P.19], doit être imposée au public par l’inflation ». Les encaisses réelles
actuelles gardées par le public sont ramenées au niveau des encaisses réelles désirées à tra vers
une augmentation du niveau général des prix. La croissance des prix est appelée à durer et même
à augmenter, dépendant des anticipations et des paramètres du modèle, aussi longtemps que dure

34
la croissance monétaire. Nurum Choudhry26 spécifie la fonction de revenus d’inflation Rπ
comme suit :

f(π)= R π = Π M/P= πm

En définitif, pour Dubois : l’examen du financement en Haïti au cours des années 80 intégré au
déficit budgétaire réel amplifié par les délais de perception a montré, en statique comparative.

L’existence d’un taux d’inflation π * = 60,2% l’an qui maximise les

revenus totaux réels d’inflation R11 et le déficit à financer par cette méthode, soit un
seigneuriage = 3% du PIB pour le délai d’ajustements de 20 mois de la fonction de
demande d’encaisses réelles.

L’existence d’un taux d’inflation π ** = 59,6% l’an qui maximise les

revenus totaux réels TR(π) ≡ Rπ + R(π) à la hauteur de 13,8% du PIB pour un délai
d’ajustement de 20 mois de la fonction de demande d’encaisses réelles du secteur privé et
un délai moyen de perception fiscale = ½ mois.
L’existence d’un taux d’inflation faible et stable π 1 pouvant aller jusqu’à
11,5% l’an si le déficit à financer par le seigneuriage est de 1,5% du PIB,

Edgard Rosemond (1994), de son côté a mis en relief l’usage du financement inflationniste par
le gouvernement. Son étude traite essentiellement des coûts de bien-être associés au financement
inflationniste. Tout en admettant que l’inflation est un impôt prélevé sur les encaisses réelles
détenues par le secteur privé, il a voulu démontrer que les coûts dérivés du financement
inflationniste sont appréciables dans le cas d’Haïti.

Le travail de Rosemond est divisé en plusieurs sections. La première section présente le contexte
théorique propre à la dérivation de la perte d’utilité. Dans la seconde section, on retrouve une
appréciation théorique de l’effet de l’excès de dépenses du gouvernement sur l’inflation, dans le
cadre d’un état stationnaire d’abord, puis hors de l’état stationnaire. Il y est également analysé
l’évolution empirique de certaines variables fiscales, d’émission monétaire et de l’emprunt
externe net qui justifie le fondement théorique de la problématique du financement inflationniste.
26
Indiquer par Henry Robert Dubois, document de travail, direction des études économique, BRH, septembre 94,
page 3 ,
35
Les deux dernières sections présentent le modèle empirique servant de base aux calculs de
simulation de la perte de bien-être résultant du financement inflationniste. Fondamentalement, il
est démontré que si le déficit fiscal provoque une inflation passant de zéro à 20%, les coûts en
termes de bien-être mesurés à partir de l’aire sous la courbe de demande d’encaisses réelles
peuvent être considérables, plus de 5% du PIB. Après avoir mis en évidence le seigneuriage ou le
revenu de l’inflation né de la création monétaire, Edgar Rosemond conclut : Nous ne prétendons
nullement cerner de façon exhaustive, voire inférer avec précision, les éventuelles implications
du financement inflationniste sur le bien-être du secteur privé, encore moins pour l’économie
dans son ensemble. Il ajoute, le concept même l’utilité est controversé, et davantage encore son
évaluation quantitative. Mais, la notion de demande, et à un degré moindre de courbe de
demande, exprime des réalités incontournables et généralement admises soumises à l’effet de
l’érosion des encaisses réelles en possession du public en période d’inflation accélérée. Ceci est
d’autant plus important que, dans une économie où les structures du marché financier sont très
déficientes, voire quasi inexistantes, et où la seule possibilité de substitution d’actifs n’existe
qu’entre la monnaie et les biens réels improductifs, le coût d’opportunité adéquate n’est plus le
rendement réel des actifs financiers mais bien le taux d’inflation anticipé.

Il reste évident selon Rosemond que les résultats concernant la nocivité du financement
inflationniste sont probants dans le cas d’Haïti, et que l’inflation causée par la gestion fiscale,
consciemment ou non, engendre des coûts pour les consommateurs et, éventuellement, pour
l’économie entière.

Nous allons à notre tour calculer le revenu du seigneuriage en Haïti pour la période 1991-2008,
c’est-à-dire pour la période allant d’avant et d’après l’introduction des réformes en matière de
politique monétaire, dans le sillage de l’adoption de la politique de ciblage implicite de l’inflation
et utilisant des nouveaux instruments tels les bons BRH et les opérations de marché ouvert. Nous
privilégions deux approches pour calculer le seigneuriage pour Haïti, celle de Gurbuz et celle
d’Erom, cependant, cette dernière semble plus adaptée à la réalité du secteur monétaire Haïtien.

Avec l’approche de Gurbuz, pour calculer le seigneuriage total, on a besoin de deux types de
seigneuriage : le seigneuriage actif et le seigneuriage passif. Le seigneuriage total est obtenu par
la somme de ces deux seigneuriages. Le seigneuriage actif agit plutôt comme une taxe
36
inflationniste, ce que nous avons déjà mentionné. Quand la banque centrale augmente la masse
monétaire, cela veut dire que l’Etat et le secteur privé bénéficient tous les deux de cette situation
sans payer d’intérêt. On peut calculer le seigneuriage actif à partir de la relation :

SAt = π* Bt-1 / Yt

SAt est le seigneuriage actif, π * est le taux d’inflation, Bt est la base monétaire à l’année t, et Yt le
PIB à l’année t.

On entend par seigneuriage passif la variation de la valeur réelle de la base monétaire ou bien
encore, l’augmentation de la demande de monnaie. Il se calcule de la manière suivante :

SPt = Bt - (1+ π) B t-1

Où SPt est le seigneuriage passif.

Dans nos calculs, nous allons considérer deux types de monnaie de base : une monnaie de base
obtenue par la somme de la monnaie en circulation et des réserves totales détenues par les
banques commerciales.

Et la monnaie de base ajustée qui est obtenue par la différence entre la monnaie de base et les
crédits accordés à la fois aux banques commerciales et aux institutions du secteur privé :

B* = B – (DC1 +DC2), avec B* comme étant la base monétaire ajustée, DC 1 , les crédits
accordés aux banques privées commerciales et DC 2, les crédits accordés aux autres institutions
privées.

Pour calculer le seigneuriage, nous retenons deux périodes et une sous période, car deux
événements ont pu influencer les déficits et le seigneuriage en tant qu’outils de financement de
l’Etat. Le premier événement a eu lieu en 1996, année qui marque la mise en circulation des bons
BRH et où l’avance à court terme de la BRH vis-à-vis du Trésor est en grande partie supprimée,
ainsi que les autres financements de la BRH envers le secteur public, le tableau I.7, nous éclaire
sur la tendance du financement du gouvernement par la BRH. La baisse de l’inflation devient un

37
 objectif de la politique monétaire, cet objectif n’est pas modifié malgré les crises économiques
subies en 1991-1994 consécutives à l’embargo27 et 2000-2004

Tableau I. 7 : Financement Gouvernement par la BRH (Millions de Gourdes)

Année 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

BRH (fin) 1,09 1,989 2.349 2,897 3,645 2903 6.0 -334.0 -1,129 -382 2,411

Source : BRH

Le second événement a eu lieu en 2004 avec la chute du gouvernement d’Aristide, et l’arrivée du

gouvernement de Latortue où la BRH a pu jouir d’une indépendance de faite.

On a donc effectué des calculs de seigneuriage pour les périodes 1990-1994 et 1995-2007 et une
sous période 2004-2007

Le tableau I.8, donne la répartition des recettes du seigneuriage entre les secteurs privé et public
pour différentes périodes.

Cette répartition est obtenue à partir de la différence entre la monnaie de base et la monnaie de
base ajustée.

Quand on observe le tableau I.8, on constate que le secteur privé ne profite presque jamais des
recettes du seigneuriage. C’est seulement en 2005 que le secteur privé bénéficie de ce
seigneuriage, pour un montant d’environ 0,05% du PIB. Au cours de cette période la banque
centrale par l’entremise du gouvernement, accorde des crédits au secteur privé (sous forme de
réduction d’impôts) pour que ce dernier puisse compenser ses pertes dues aux actes de
vandalismes28

27
De 1991 à 1994 un embargo fut imposé sur Haïti par les nations unies, suite au coup d’état militaire qui renversa
le gouvernement du président Aristide.
28
Des actes de vandalisme en relation avec ce qui fut baptisé « opération Bagdad », acte de guerre civile déclenché
contre la population par les partisans armés du président Aristide.
38
 Tableau I. 8 : Répartition du seigneuriage en % du PIB entre secteur privé et public

Part de l’Etat Part du secteur privé Seigneuriage total

1990Q3- 1994Q2 8.0 0,0 8.0

1994Q3-2002Q3 2,4 0,01 2,41

2002Q4-2004Q3 9.0 0,0 9.0

2004Q4-2006 Q3 4,6 0,5 5,6

2006Q4-2008Q4 3,2 0,0 3,2

Source : BRH

La deuxième remarque que l’on peut faire à partir de ces résultats est que dans les périodes de
crises 1990-1994 et 2002-2004, le seigneuriage a eu une ampleur considérable, pour atteindre en
moyenne 8% du PIB (au premier trimestre de 2004 le seigneuriage a atteint un pic avec 9% du
PIB). C’est à cette période que deux événements importants ont poussés l’Etat à mettre de la
liquidité en circulation par le seigneuriage. Il s’agit d’abord de la commémoration des 200 ans de
l’indépendance d’Haïti et ensuite des sorties nettes de capitaux à court terme occasionnées par la
rumeur sur la rareté future du dollar us sur le marché.

L’endettement extérieur excessif d’Haïti sous la surveillance du FMI a de nouveau diminué

l’importance du seigneuriage comme source de financement public et ce n’est qu’à partir du
moment où la Banque Centrale d’Haïti est devenu autonome administrativement que le
seigneuriage et des recettes baissent considérablement.

La prise en compte des périodes mentionnées révèle une baisse significative du seigneuriage dans
le PIB entre 2004 et 2006. Les politiques de lutte contre l’inflation menées au cours de cette
période à la faveur des interventions du FMI et des accords passés entre la BRH et le MEF pour
le financement du déficit ont joué un rôle important.

On peut donc constater que la lutte contre l’inflation a baissé considérablement la part du
seigneuriage dans le PIB pour atteindre 3,2% en 2006.
39
L’effet du seigneuriage commence à diminuer d’une façon significative après 2004, date à
laquelle la banque centrale jouissait d’une indépendance relative dans le cadre des réformes
institutionnelles de lutte contre l’inflation initiées par le gouvernement Intérimaire, ces réformes
ont été très bien suivies par le pouvoir public en particulier au cours de l’année 2005, ce qui nous
permet de constater qu’à partir de la mise en œuvre du ciblage implicite de l’inflation, le niveau
de la crédibilité de la politique monétaire est un peu amélioré du point de vue du seigneuriage car
il n’est plus à l’origine de biais inflationniste29 donc d’incohérence temporelle dans l’économie
Haïtienne.

1.1.4. Le seigneuriage et l’inflation.

Nous présentons d’abord dans ce travail une revue de la littérature des principaux travaux ayant
traité de la relation entre le seigneuriage et certains fondamentaux de l’économie en particulier
l’inflation, nous rappellerons les différentes mesures du seigneuriage déjà mentionnées. Ensuite,
nous décrirons les principales causes du seigneuriage dans les pays en voie de développement et
en particulier dans l’économie Haïtienne. Nous mettrons l’emphase sur quelques études
économétriques examinant la relation seigneuriage-inflation. Enfin, à l’aide d’un modèle
économétrique, on tentera d’expliquer les causes qui poussent le gouvernement à recourir au
seigneuriage surtout en Haïti.

L’analyse de la relation entre le seigneuriage et l’instabilité macroéconomique sera abordée en

deux étapes : la première est une analyse économétrique de la validité de cette relation et la
deuxième sera une tentative pour expliquer les résultats obtenus. Nous étudions la stationnarité
des séries à l’aide de la méthode économétrique de test de Dickey-Fuller Augmenté. Ensuite,
nous testons la possibilité de l’existence de relation de Co-intégration entre le seigneuriage et les
différentes variables caractéristiques de l’instabilité macroéconomique comme les dettes
publiques, le déficit budgétaire, l’inflation et d’autres variables macroéconomiques telles le PIB
par tête, le taux de croissance du PIB, le taux d’ouverture de l’économie, la part des dépenses
publiques dans le PIB. Cette étude de relation de Co-intégration de long terme et son existence

29
Henry Robert Dubois, In search of a monetary policy rule in Haiti, from 1996 to 2005, WP no 07/06, june 2006,
page 12 à 14
40
nous permet finalement d’étudier la relation de court terme en utilisant le modèle à correction
d’erreur (MCE).

La littérature se rapportant à la relation entre création monétaire et inflation date des années 1950
et 1970 avec les économistes Cagan(1965), Friedman (1971) et Sargent & Wallace (1973),
comme mentionné ci-dessus Friedman en utilisant la théorie quantitative de la monnaie conclut
que « l’inflation élevée est causée par la croissance de la masse monétaire».

La problématique envisagée ici participe d’un domaine de recherche lancé dans les années 1980
par Mankiw(1987), Grilli (1989) et dans les années 1990 par Trehan & Walsh(1990),
Haan(1993), Andrabi (1997) Kiguel, Neumeyer(1995). Ils partent sur les multiples liens entre
le seigneuriage et l’instabilité macroéconomique en particulier dans les pays en voie de
développement là où le seigneuriage est très utilisé par l’État dans le financement des dépenses
publiques et pour combler le déficit budgétaire, ainsi sera-t-il utilisé comme complément aux
dettes et aux recettes fiscales.

Dans ce travail, nous utiliserons le texte de Cuckierman, Edwards et Tabellini (1992), en

adoptant leurs mesures du Seigneuriage et en essayant de montrer quelles sont les causes qui
poussent l’État à recourir au seigneuriage créateur de l’inflation dans les économies en
développement.

[Link]. Thème de l’étude du seigneuriage

Le seigneuriage est étudié dans le cadre de la recherche des causes de l’inflation d’origine
monétaire. La plupart des économistes admettent généralement depuis la seconde guerre
mondiale que l’inflation élevée découle principalement de la croissance monétaire.

En effet, tout usage abusif du pouvoir de la création monétaire par le gouvernement constitue la
cause principale de la plupart des périodes d’apparition de l’inflation ou d’hyperinflation. Des
épisodes élevés d’inflation apparaissent en Haïti, surtout dans les périodes caractérisées par
l’instabilité politique, de gouvernement inconstitutionnel issu de coup d’état, d’évasion fiscale,
d’intempéries (ouragan, cyclones etc.).

41
Les pays en développement contrairement aux pays développés utilisent énormément le
seigneuriage surtout en période de crise politique afin d’augmenter leur revenu. Les économistes
ont particulièrement mis l’accent sur ce que doit être le niveau optimal du seigneuriage qui
génère une inflation modérée et non des épisodes incontrôlables d’inflation.

Ainsi souvent ces économistes cherchent à déterminer dans les mesures du seigneuriage, celles
permettant d’atteindre un niveau optimal. Le taux d’inflation qui s’accorde avec la théorie
quantitative de la monnaie est le ratio qui exprime la variation de l’offre de la monnaie par
rapport au niveau de l’offre de monnaie courant exprimé par :

Π= (1)

La valeur nominale du seigneuriage est le montant de la nouvelle monnaie crée par le

gouvernement ( ). Donc la valeur réelle du seigneuriage est obtenue à partir de la relation
suivante :

SR = π (2)

La valeur (π) représente le taux d’impôt et ( ) représente la base monétaire, alors le seigneuriage

varie en fonction du niveau de l’inflation.

Comme nous avons déjà indiqué Cagan (1956) propose une mesure qui relie l’encaisse réelle (
) qui est fonction du taux d’intérêt et le volume de production à la croissance du stock de

monnaie gM.

S= =( )( ) (3)

La relation peut s’écrire ainsi :

S= gM (4) avec =L( + gM , )

S= gM L ( + gM , ) (5)

42
gM : représente le taux d’imposition des encaisses réelles égale au taux de croissance de la
monnaie, représente la base d’imposition, L représente la demande d’encaisse réelle et et )

sont les niveaux du taux d’intérêt réel et de la production considérés comme constants.

Deux autres définitions du seigneuriage ont été utilisées par Haan & Zelhorst et Rouken30.

La première est utilisée par Fisher (1982)31, appelée la définition du seigneuriage de Fisher. Elle
représente un ratio de variation de la base monétaire par rapport au PIB nominal. Il en résulte de
ce ratio, un pouvoir de collecte des ressources du gouvernement à partir de la création monétaire.

Déf1 => S1 = (6)

La deuxième définition est utilisée par la Banque Mondiale, appelée la définition de la Banque
Mondiale (1989). Elle définit le seigneuriage comme suit :

Déf2 => S2 = ( ) (7)

M: est la moyenne de la base monétaire entre période finale et initiale.

: Le taux d’inflation.

En effet toutes les mesures du seigneuriage s’accordent sur le fait qu’il s’agit d’une création
monétaire proportionnelle au taux d’inflation.

Mentionnons que toute la littérature sur le seigneuriage l’interprète de la même manière et

s’accorde sur le fait qu’il est un revenu collecté par le gouvernement, et qui constitue une source
de financement supplémentaire à ses dépenses.

30
Haan J, Zelhorst, D. Roukens, O, (1993), ‘Seigneuriage in developing countries” Applied Financial Economics 3,
pp 307-314.
31
Fisher S. (1982). « Seigneuriage and the case for a National Money » Journal of Political Economy (90), pp 295-
313
43
 [Link]. Synthèses de quelques travaux théoriques

Les auteurs Cukierman, Edwards et Tabellini (1992) dans leurs travaux ont fait une œuvre de
pionnier en mettant en évidence l’importance du seigneuriage dans les pays en développement
dans un contexte de création monétaire excessive et d’inflation élevée.

En considérant le cas des pays développés et ceux en développement, ils ont cherché à expliquer
pourquoi le seigneuriage est élevé dans tels pays et très faible dans d’autres. Ils ont essayé
d’étudier la problématique du seigneuriage dans un contexte caractérisé par une politique fiscale
de l’État défaillante, l’instabilité politique, un secteur informel de plus en plus important et avec
un niveau significatif de fraude fiscale. Ainsi ces pays ont recourt au seigneuriage pour collecter
un revenu afin de financer leurs dépenses de fonctionnement et d’investissement.

Sur le plan empirique, Cukierman et Al (1992), avec un échantillon de 79 pays parmi lesquels
des pays en développement ayant des problèmes d’instabilité politique ont mis en évidence le fait
que, plus le pays n’est instable politiquement plus le seigneuriage est élevé.

Pour les travaux qui se rapportent au pays ayant une hyperinflation, Kiguel et Neumeyer (1995)
considèrent que l’inflation élevée est généralement expliquée par le seigneuriage. Ils décrivent
l’expérience de l’Argentine durant les années 1980 en expliquant que l’hyperinflation est causée
par le seigneuriage afin de financer le déficit budgétaire. Des études empiriques ont été faites à
partir des séries temporelles afin d’établir des relations de Co-intégration entre la demande de
monnaie, le taux d’intérêt, le seigneuriage et l’output.

Andrabi (1997) a pu démontrer à partir d’un échantillon de 20 pays de l’OCDE, en adoptant une
technique de séries temporelles avec une étude en coupe transversale pour la période (1959-
1992), qu’une augmentation de l’output augmente une partie du seigneuriage. De plus, les
résultats obtenus montrent que le seigneuriage est négativement relié à la croissance de longue
période et que son utilisation n’est efficace qu’à court terme pour financer les dépenses
publiques.

Reid-Click (1998) pour la période (1971-1990) avec un échantillon de 90 pays en utilisant des
régressions en coupe transversale, en est arrivé à la conclusion que le seigneuriage est en relation

44
avec l’output, et que les pays industrialisés ont un revenu élevé lié à l’impôt lorsque les pays en
développement ont un seigneuriage qui entraine la diminution de leur pouvoir d’a chat. Enfin, il
soutient l’idée que le seigneuriage peut financer les dépenses transitoires de courte période parce
que le recours aux dettes étrangères peut être limité. Donc le recours au seigneuriage est à la fois
complémentaire et suffisant. Mais il faut mentionner qu’à long terme que ce sont les taxes
explicites qui peuvent générer un revenu pour le gouvernement.

[Link]. Analyses économétriques et résultats

[Link].1- Validation empirique pour le cas d’Haïti de l’approche VAR bi-

varié.

Avant de présenter les principaux résultats économétriques, il s’avère nécessaire de savoir si les
séries sont stationnaires ou non.

L’inspection graphique, montre que les séries ont une tendance positive qui retrace des
fluctuations et non une régularité dans la période considérée (1991-2008), ce qui signifie que la
série est non stationnaire.

[Link].2- Les variables et les sources des données

La variable qui sera utilisée dans l’étude est d’abord le seigneuriage que nous désignons par S, il
est mesuré par le ratio de la part de la masse monétaire M (billets et pièces de monnaie) multiplié
par le taux d’inflation le tout divisé par le PIB.

S= (8)

Il existe d’autres mesures du seigneuriage utilisées par les économistes mais ce choix a été
proposé par Cukierman et Al (1992)

Les autres variables liées à l’équilibre macroéconomique :

La part des dettes dans le PIB : DETY= ;

45
La part du déficit budgétaire dans le PIB : DEFY =

Le taux d’inflation (mesuré par la variation de l’IPC) : INF

Les variables de croissance économiques sont :

La part de l’investissement dans le PIB : IY =

Le taux de croissance du PIB = GY

Le taux d’ouverture de l’économie dans le PIB : XMY=

La part des dépenses publiques dans le PIB : DEPY =

Le PIB par tête = Yt

Les variables liées aux trois secteurs :

La part de l’agriculture dans le PIB : AGY

La part de l’industrie dans le PIB : INDY

La part du secteur service dans le PIB : SERY.

Pour conduire cette étude nous considérons la période 1991-2008, les données pour conduire
notre investigation proviennent de trois sources : IHSI, BRH et le MEF.

[Link].3- Méthodologie

On propose une technique à l’aide d’un modèle VAR bi varié caractérisé par les relations de long
terme entre les variables décrites par les équations suivantes avec p=k le nombre de retard :
l’écriture matricielle qui correspond à ce modèle VAR est la suivante :

= + +……+ +

46
Le système à deux équations spécifiques à l’écriture matricielle

= + + +

= + + +

La procédure que nous allons suivre est la suivante : nous débutons avec le test de Dickey-Fuller
(1981) augmenté, afin de vérifier l’existence de racine unitaire dans les différentes séries. Puisque
la théorie de co-intégration de Johansen (1988) exige la présence de variables ayant le même
ordre d’intégration dans une même équation. Le test de causalité de Granger est indispensable
dans la mesure où il détermine la relation de causalité entre les variables.

Ensuite, on procède à l’identification de la relation de Co-intégration entre les variables en

cherchant l’existence d’un vecteur de Co-intégration par la méthode de Johansen. Si le test de
Co-intégration est accepté, on peut déduire la présence d’une vitesse d’ajustement des variables
qui seront expliquées par le modèle à correction d’erreur ( MCE) applicable pour les variables
intégrées d’ordre I (1). Le logiciel e-views est donc utilisé pour faire les estimations.

Etude de la stationnarité des séries : test d’ADF

Le tableau I.10 en annexe, montre que les variables sont intégrées d’ordre (1) à l’exception du
taux de croissance du PIB(GY) et la part du secteur industrie dans le PIB qui sont les seules
variables stationnaires au seuil de 5%.

Le test de relation de Co-intégration

Une fois que les variables sont intégrées d’ordre 1, on peut utiliser la méthode de Johansen
(1988) pour tester l’existence d’une relation stable de long terme entre les variables d’équilibre
macroéconomique, de croissance économique et le seigneuriage.

Les résultats du tableau 11 en annexe, montrent qu’il existe une relation de Co-intégration : le
déficit budgétaire et le seigneuriage. Plus le déficit s’accentue plus l’État recours au seigneuriage
pour financer ses dépenses, comme le montre le tableau I.9.

47
 Tableau I.9: Déficit budgétaire et seigneuriage en millions de gourdes.

Année 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Déficit 960 2,136 2,709 3,150 4,122 3,038 713 1,174 1,310 2,988

Seigneuriage 5,8 6,4 7,774 8,324 11,08 12,524 14,7 15,22 16,04 19,224

Source : BRH

Une autre relation de Co-intégration est entre les dettes et le seigneuriage, en conformité avec les
résultats attendus à savoir, si les dettes publiques sont insuffisantes pour financer les dépenses de
l’État, plus ce dernier recourt au seigneuriage.

Une troisième relation de Co-intégration est entre le PIB per capita et le seigneuriage. Ce test a
montré l’existence de relation de long terme entre le seigneuriage et un indicateur de croissance
économique. Ainsi l’augmentation de la masse monétaire entraine à la fois une augmentation du
PIB per capita et une augmentation de l’inflation. Le pouvoir d’achat des agents économiques
baisse ainsi que leur capacité d’épargner et l’État s’octroie des recettes à partir des revenus les
plus élevés. De ce point de vue, pour les théoriciens, le seigneuriage constitue « un impôt sur
inflation ».

On a aussi trouvé le non existence de la relation de Co-intégration entre le seigneuriage et les

autres variables de croissance économique telles (DEPY, XMY, IY), ce qui est tout à fait logique
pour Haïti.

Il est clair que malgré l’existence de forte corrélation entre le seigneuriage et l’inflation, il
n’existe pas de relation de long terme entre eux. Ainsi l’augmentation de l’inflation causée par le
seigneuriage entame la crédibilité de la politique monétaire conduite par la Banque centrale
(BRH) à réduire l’inflation
48
 L’estimation du modèle à correction d’erreur

Maintenant on effectue une représentation du modèle à correction d’erreur (MCE) qui permet de
distinguer entre la dynamique de long et de court terme. La méthode d’Engel et Granger (1987)
sera utilisée pour faire les estimations. On a démontré à partir des différents tests que les séries
sont intégrées d’ordre (1) et sont Co-intégrées entre elles.

Test sur le nombre de retards

On a donc intérêt à déterminer le nombre de retard optimal dans le cas de la représentation du

VEC, l’ordre optimal est celui qui minimise les deux critères de sélection Akaike (AIC) et
Schwarz (SBC). On remarque que toutes les spécifications des MCE, pour un ordre allant de 0 à
4, montent que (p=1) représente le retard optimal.

Test de causalité de Granger

Avant de passer à la représentation du modèle à correction d’erreur, on effectue entre autres, le

test de causalité de Granger (1968) (voir annexe1, tableau 12).

Analyse du modèle à correction d’erreur

Δ Xt = α Xt-1 + i ΔXt-i + αμ2 + ξ

Le modèle VECM (bi-varié)

ΔXt = α1 + λ1 Zt-1 + Ψ1i ΔXt-i + ΔYt-i + μ1t

ΔXt = α2 + λ2 Zt-1 + ΔXt-i + ΔYt-i + μ2t

Avec Zt-1 le terme de correction d’erreur.

Résultats du modèle 1 : (S et DEFY, avec une constante)

ΔSt =0.4581e (t-1) + 0.4796ΔS(t-1) – 0.022133 ΔDEFY (t-1) – 0.000546

(0.2471) (0.2636) (0.05116) (0.01200)

49
 R2 =0.3754 R2 ajusté =0.1483 N= 16

ΔDEFY t = - 0.4184 e(t-1) - 1.4879ΔS(t-1) -0.2957ΔDEFY (t-1) -0.09916

(0.23067) (1.36939) (0.26477) (0.05118)

R2 = 0.4404 R2 ajusté =0.237027 N= 16

Les paramètres de la composante statique sont significatifs, ce qui signifie que le modèle est dans
sa globalité valide. Les résultats du VEC nous ont montré que la vitesse d’ajustement du
seigneuriage est de signe inattendu, c'est-à-dire positif et statistiquement significatif. La variable
(S) cause au sens de Granger DEFY et par conséquent, contribue à l’ajustement de (S) à sa
valeur optimale.

La vitesse de convergence de la relation entre DEFY et S est affectée d’une valeur significative,
ce qui permet de déduire que le déficit budgétaire peut contribuer à l’ajustement du seigneuriage
S à la vitesse optimale, ainsi l’Etat est poussé à recourir au seigneuriage pour combler son déficit
budgétaire.

Résultats du modèle 2 : (S et PIBT, avec une constante)

ΔSt = 0.356814 e(t-1) + 0.436166 ΔS(t-1) -0.193254ΔPIBT (t-1) +0.866142

(0.26429) (0.25684) (0.26438) (1.90089)

R2 =0.480168 R 2 ajusté = 0.291138 N=16

ΔPIBTt = 0.500039 e(t-1) – 0.003615ΔS(t-1) + 0.500529 ΔPIBT –0.018236

(0.22318) (0.04415) (0.22479) (0.34224)

R2 = 0.986214 R2 ajusté = 0.981201 N= 16.

50
La vitesse d’ajustement du seigneuriage est de signe positif et très statistiquement significatif. Il
s’agit d’une vitesse forte et S cause au sens de Granger le PIBT, donc S contribue à l’ajustement
de la valeur optimale d’équilibre.

Le PIBT cause au sens de Granger S la vitesse relativement faible (0.500039) avec une
significativité remarquable (0.22318), donc PIBT contribue à l’ajustement de S à la valeur
optimale d’équilibre. Ce résultat indique d’une part, plus le PIB par tête est élevé plus l’impôt sur
le revenu est participatif à l’augmentation des recettes fiscales de l’Etat. D’autre part, plus le
seigneuriage est élevé dans une économie inflationniste plus le pouvoir d’achat diminue, et la
base d’épargne devant servir à l’achat de biens et service diminue.

Résultats du modèle 3 : (S et DEPY, avec une constante)

ΔSt = 0.5163e (t-1) + 0.530144Δ S(t-1) +0.002599 Δ DEPT (t-1) – 0.022949

(0.22658) (0.23414) (0.00172) (0.011906)

R2 =0.4734 R2 ajusté = 0.282026 N= 16

Δ DEPYt = 0.1456 e(t-1) -34.4195 ΔS(t-1) -0.2754ΔDEPY(t-1) +10.67849

(0.29339) (18.4096) (0.13017) (2.97641)

R2 =0.393583 R2 ajusté = 0.173068 N=16

On remarque dans ce cas que DEPY ne cause pas au sens de Granger S et la vitesse est
relativement élevée (0.1456), en plus du signe positif, la significativité est remarquable
(0.29339). Il en résulte que les dépenses publiques ne causent pas au sens de Granger le
seigneuriage. En effet les dépenses ne contribuent pas à l’ajustement de S à la valeur optimale :
c’est -à- dire plus l’Etat a besoin de financer ses dépenses de fonctionnement et d’investissement,
plus il recourt au seigneuriage, à cause de l’insuffisance de ses recettes, ainsi l’Etat augmente sa
dette.

Résultats du modèle 4 : (S et DETY, avec une constante)

51
 ΔSt = 0.409259 e(t-1) + 0.417977 ΔS(t-1) -0.015838 Δ DETY(t-1) + 0.004832

(0.25274) (0.25953) (0.05831) (0.01199)

R2 = 0.369058 R2 ajusté = 0.139625 N=16

Δ DETYt = 0.425079 e(t-1) – 1.199080 ΔS(t-1) + 0.191210 Δ DETY(t-1) + 0.060215

(0.28775) (1.41880) (0.30970) (0.060215)

R2 = 0.293691 R2 ajusté = 0.036851 N= 16

Le test de causalité montre que les dettes causent au sens de Granger le seigneuriage. Le terme de
rappel ne répond pas à la déviation de l’équilibre du seigneuriage et des dettes, en clair, le
seigneuriage ne contribue pas efficacement à ajuster les dettes.

Par contre, les dettes sont souvent un indicateur de la faiblesse des recettes de l’Etat, par
conséquent l’Etat se fait financer par la création monétaire ou l’émission de dettes.

En effet, le financement du déficit budgétaire par le seigneuriage de l’Etat a été relativement

faible pour l’économie Haïtienne ces dernières années soit une moyenne de 2% du PIB grâce au
programme d’ajustement signé entre le fonds monétaire international et l’Etat Haïtien 32. La BRH
a tenté dans cette foulée d’améliorer la crédibilité de la politique monétaire en limitant la création
monétaire afin de maintenir le taux d’inflation à son niveau le plus bas possible.

1.1.5. Conclusion

Les tests économétriques et le modèle VAR bi-varié, permettent de mettre en évidence les liens
entre le seigneuriage et les variables d’instabilité macroéconomique ou de croissance
économique.

La théorie en politique monétaire stipule que le revenu issu du seigneuriage est négligeable par
rapport au revenu collecté à partir des taxes. Haïti compte de nos jours très faiblement sur le

32
Actes du colloque international sur les impacts économiques et politiques de la mondialisation, 1 er au 3
septembre 2004, Port-au-Prince, Haïti, pp 322et 323

52
seigneuriage, car la BRH avec son objectif de stabilisation des prix doit conduire une politique
monétaire empêchant toute poussée inflationniste afin de maintenir un peu de crédibilité.
L’investigation empirique menée dans le cas Haïtien montre l’existence de relation de co-
intégration entre le déficit budgétaire et le seigneuriage qui découle du fait que quand le déficit
s’accentue l’Etat recourt au seigneuriage pour le financer. Ces dernières années, Haïti a réussi à
maitriser le niveau du déficit en le contenant à environ 2,5% du PIB contre 3% en 2004. Le
recours aux dettes publiques, à l’aide étrangère et au don est insuffisant pour financer les
dépenses d’où un déficit budgétaire modéré. On notera aussi que l’Etat Haïtien est tout à fait
incapable d’instaurer un système fiscal efficace, avec une pression fiscale de 9% du PIB, la plus
faible de la région Caraïbe car certains pays dépassent les 18%. Donc l’Etat Haïtien obtient son
financement supplémentaire par la création monétaire.

La seule relation de Co-intégration non vérifiée était entre l’indicateur de croissance économique
le PIB par tête et le seigneuriage. Un tel résultat est expliqué par le fait que les revenus du
seigneuriage sont utilisés en grande partie pour acheter des biens de consommations importés à
plus de 60%, et que de ce fait la consommation n’est pas un excellent moteur de croissance pour
l’économie Haïtienne. Il est probable que les résultats soient contraires si les revenus du
seigneuriage étaient consacrés aux dépenses d’infrastructure ou des biens en capital.

En fait, la relation de long terme entre les différentes variables d’instabilité macroéconomique
(dettes, inflation, déficit) et le seigneuriage s’explique par l’adoption du seigneuriage sous forme
de dette de l’Etat Haïtien vis-à-vis de la BRH, tout au long des deux dernières décennies qui sont
caractérisées par les crises politiques, des intempéries et des chocs externes qui ont perturbé la
vie économique en Haïti.

La non existence de relation de Co-intégration de long terme entre le seigneuriage et l’inflation

en Haïti, malgré l’existence de corrélation positive entre eux, s’explique par les anticipations
inflationnistes des agents économiques en regard des décisions des autorités. Dans ce cadre,
lorsque la politique inflationniste devient systématique à long terme elle sera non crédible et par
conséquent il aura des modifications des décisions des autorités en diminuant la création
monétaire excessive et donc le taux d’inflation.

53
Les dépenses publiques seront financées à hauteur de 66% par l’aide internationale et les dons.
Le profit tiré de la création monétaire est utile mais non suffisant pour réduire le déficit
budgétaire.

Durant ces dernières années, Haïti n’a pas connu une nette amélioration de la structure de son
système fiscal capable de contribué au financement de son déficit et ses dépenses publiques, ce
qui n’a pas permis de diminuer son recourt aux dettes et aux dons de la communauté
internationale.

En définitif, cette étude nous indique que la BRH n’a pas intérêt à utiliser le seigneuriage
excessivement à cause des tensions inflationnistes qu’il provoque. Cependant le seigneuriage
peut être utilisé avec prudence pour combler une partie des insuffisances fiscales.

ANNEXE 1

Tableau I. 9 : Test de racine unitaire sur la période 1991-2008

Test avec constante (Seuil 5%)

Variables Statistique de Student Valeur critique de Mackinnon Conclusion

S -3.2 0, 2528 I (1)

DETY -3.1 0, 2523 I (1)

DEFY -3, 02 0, 2561 I (1)

DEPY -3, 029 0, 2423 I (1)

INF -3, 029 0, 0052 I (1)

Variables

XMY - 3, 029 0, 2552 I (1)

IY -3, 029 0, 2521 I (1)

54
GY -3, 021 0, 2502 I (1)

PIBY -3, 1753 0,000 I (0)

Variables

AGY -3, 098 0, 0017 I (1)

INDY -3, 029 0, 0770 I (1)

SERY -3, 020 0,5859 I (1)

*Ces variables sont intégrées en niveau

Tableau I. 10 : Test de Co-intégration de Johansen sur la période 1991-2008.

Trace : J= -T

Variables Hypothèses Valeur propre λ trace Valeur critique à 5%

S et IY 0,3574 13,766 15,41

S et AGRY 0, 5929 19,180 15,41

S et INDY 0,8574 38, 620 15,41

S et EMY 0, 4305 12, 402 15,41

S et INF 0, 659 24,999 15,41

Ces tests sont effectués à un retard (p=1) qui minimise les critères AIC et SBC

Tableau I. 11 : Test de causalité de Granger :

Sens de causalité de Granger Prob<5% Conclusions Obser Retards

DETY et S 0, 2437 DETY ne cause 18 2

55
 0, 7872 pas S

DEFY et S 1, 3280 DEFY ne cause 18 2

0, 2984 pas S

PIBT et S 1, 7154 PIBT ne cause 18 2

0,21819 pas S

Section 2. La politique de ciblage de la base monétaire

On va se focaliser sur le régime de ciblage de la masse monétaire avant de mettre l’emphase sur
le cas Haïtien afin de bien comprendre la manière dont cette politique est mise en œuvre en Haïti.
Nous allons nous intéresser dans un premier temps, sur les conditions d’application d’un tel
régime, quels sont les pays qui adoptent ces régimes et de quelle façon ils les appliquent.

1.2.1. Le ciblage de la base monétaire

Le ciblage de la base monétaire, en tant qu’une stratégie de politique monétaire mise en

application par un nombre de pays industrialisés dans les années 70-80, est de moins en moins
utilisé aujourd’hui.

Le ciblage monétaire a comme objectif final la stabilisation des prix et comme objectif
intermédiaire la croissance de la masse monétaire. La banque centrale n’agit pas sur le prix, elle
ne peut influencer que les facteurs monétaires (en point ou en bande), compatible avec le retour à
la stabilité des prix et durcit la politique monétaire proportionnellement au dépassement constaté.
De ce fait la banque centrale limite la progression du crédit, ce qui agit sur la demande et
contribue au rééquilibrage des marchés réels.

Dans l’utilisation de la règle de masse monétaire comme outil intermédiaire pour la conduite de
la politique monétaire, on doit s’assurer qu’elle remplit deux conditions essentielles :

56
 - Elle doit être « contrôlable » par la banque centrale, cette dernière utilisant ses
instruments (base monétaire, taux d’intervention…) et réussissant dans une large mesure à
maitriser les mouvements de la grandeur choisie ;

- Elle doit être en relation solide et stable avec l’objectif final de la politique monétaire,
souvent la stabilité des prix.

La règle proposée autrefois par Milton Friedman est une cible monétaire : choisir et garder au
rythme constant de croissance d’un agrégat monétaire. Ce fut l’une des premières solutions
adoptées dans les années 1970, en particulier dans les pays de grande taille n’ayant pas
l’opportunité d’opérer un rattachement de leur monnaie à une monnaie étrangère. Outre les atouts
généraux que nous allons évoquer dans le débat sur les règles, une cible de masse monétaire
présente certains avantages :

-Par comparaison avec les cibles de taux de change, elle garantit une certaine autonomie
nationale, permettant à la banque centrale de choisir un taux d’inflation différent de celui des
autres pays ;

-Par la relative simplicité de sa relation avec l’objectif final de stabilité des prix, il est assez facile
de déterminer la valeur de la cible monétaire sur laquelle d’engager ;

-L’information nécessaire pour juger de l’action de la banque centrale est assez rapide à réunir et
à diffuser, la publication des taux de progression de la masse monétaire pouvant se faire à des
intervalles assez brefs ;

-La cible monétaire est donc un moyen transparent d’associer le public aux efforts faits pour
maintenir la stabilité des prix en l’informant et en influençant ainsi de façon claire et directe la
formation des anticipations d’inflation ;

-Elle assure ainsi de façon efficace la crédibilité de la politique monétaire suivie par la banque
centrale.

57
 1.2.2. Adoption des cibles monétaires dans le monde

Avec le rejet de la courbe de Philipps, les autorités monétaires des pays développés aussi bien
que ceux des économies en développement ont été convaincues de l’impossibilité d’obtenir de
l’inflation un avantage économique durable, ainsi se sont-elles tournées les unes après les autres
vers la solution proposée par les monétaristes. La prise de conscience coïncidait avec la fin du
système de changes fixes hérité de Breton Woods qui redonnait aux diverses banques centrales,
notamment celles des plus grands pays la responsabilité et la marge de manœuvre pour
entreprendre une politique monétaire indépendante.

Le tableau I.12 suivant emprunté d’Andrew Crockett présente les dates d’adhésion d’un pays au
ciblage de la masse monétaire ainsi que l’agrégat utilisé pour cible monétaire.

Tableau I. 12 : Pays appliquant le ciblage de la masse monétaire dans le monde.

Pays Agrégat Date

Allemagne M0 1975

Canada M1 1975

États- Unis M1 1976

France M2 1977

Japon M2 + cds 1978

Royaume Uni M3 1979

Italie M2 1984

L’examen de ce dernier tableau, révèle que les diverses banques centrales ont fait des choix de
cibles différents, les unes (la Bundesbank par exemple) retenant la monnaie directement sous leur
contrôle, les autres au contraire préférant cibler des agrégats plus larges. Des banques ont ensuite
évolué, la banque de France passant ainsi de M 2 à M3 aux cours des années 1980.

58
A la vérité chaque agrégat présente des avantages et des inconvénients. En premier lieu, il est
plus facile de contrôler un agrégat restreint (M0 ou M1) qu’un agrégat plus large (type M2 ou M3 )
avec les instruments dont disposent les autorités (taux d’intérêt, réserves obligatoires ou base
monétaire elle-même). Plus l’agrégat est éloigné de l’instrument dans la transmission de la
politique et moins il est facile d’en maîtriser la croissance. A l’inverse, les travaux
économétriques ont souvent montré que les séquences de revenu nominal et d’inflation étaient
plus solidement reliées aux variations des agrégats plus larges (Friedman lui-même préférait
M2). Dans ce cas, le choix dépend surtout de la stabilité des comportements monétaires des
agents, selon que les agents ont ou n’ont pas une demande prévisible pour telle ou telle catégorie
de monnaie, on pourra ou non, prévoir les effets d’une politique monétaire ciblant cet agrégat.

1.2.3. Mise en œuvre et calcul de la cible monétaire

Une analyse sommaire peut être menée à bien à partir de l’ « équation des échanges » d’Irving
Fisher :

M.V =P.Q ou encore : P=M.V/Q

Dans cette égalité bien connue, M est la masse monétaire, V la vitesse de circulation de la
monnaie, P est le niveau général des prix et Q la production. La deuxième forme présentée peut
résumer la théorie quantitative qui nous dit que le niveau des prix dépend de la masse monétaire
si les valeurs de la vitesse de circulation et de la production réelle sont constantes ou prévisibles.
Le passage aux taux de croissance (lettres minuscules) nous permet d'écrire :

m + v =p + q

Supposons maintenant que la banque centrale cherche à choisir le taux m * de croissance de la

masse monétaire qu’elle s’efforce de cibler et pour lequel, le cas échéant, elle est prête à
s’engager. On voit qu’elle doit tenir compte de la relation de Fisher établie pour le taux de
croissance de façon telle que :

m* = p + q – v

59
Du côté droit, le taux d’inflation p est à décider par le banque centrale en fonction de sa
conception de la stabilité des prix (p=p*). La croissance du produit réel à prendre en compte sur la
moyenne ou la longue période est la croissance d’état stable, ou « potentielle » ou « de taux
naturel » (q*). En effet, les monétaristes n’imaginent pas qu’on puisse durablement affecter la
croissance économique par une politique monétaire. Enfin, c’est plus difficile, les banques
centrales doivent prévoir l’évolution des comportements de demande de monnaie tels qu’ils se
résument dans la valeur de v. Chaque agrégat fait l’objet d’une demande de la part des agents ; la
vitesse de circulation de chaque agrégat est spécifique ; aussi, l’expression précédente est
démultipliée ainsi selon l’agrégat i retenu (M0, M1, M2 , M3) : m* = p* + q* -vMi

Si les divers agrégats faisaient l’objet d’une demande également stable de la part du public, il
serait indifférent de s’engager pour l’un ou pour l’autre, du moins si on ne tient pas compte de
leur contrôlabilité. Il serait alors aussi facile de calculer les différentes valeurs de m i* à partir de
celles de p* , q* et vi, cette dernière grandeur pouvant même s’annuler. En pratique, l’instabilité de
la demande des multiples formes de monnaie n’est pas la même et les banques centrales
s’efforcent de repérer l’agrégat pour lequel il est le plus facile de prévoir vi.

Ces dernières années, la Banque Centrale Européenne, qui d’ailleurs n’en fait pas un vrai objectif
intermédiaire, a ciblé un taux de croissance de l’agrégat large M 3 de 4,5%33.

La mise en application des règles monétaires dans les divers pays s’est accompagnée d’un
durcissement des politiques anti-inflationnistes et de vrais succès sur le front des prix à partir de
la fin des années 70 mais sans qu’on puisse forcément les attribuer aux règles 34.

Le grand défi auquel les partisans du ciblage monétaire se sont trouvés très tôt confrontés a été
celui posé par l’instabilité de la vitesse de circulation (ou de la demande de monnaie) pour tous
ou certains des agrégats choisis pour cibles.

1.2.4. L’instabilité des fonctions de demande de monnaies

La « loi de Goodhart » exprime que : « Toute régularité statistique tend à disparaitre dès qu’on
lui impose une pression pour des motifs de régulation ». Cette loi s’explique principalement par
33 er
Bernard Landais, Leçons de politique monétaire, 1 édition, Éditions De Boeck Université, 2008, pp 192
34
Idem
60
la modification des anticipations des agents et celles de leurs comportements lorsque les
politiques entreprises par les autorités changent d’orientation. Elle découle de la
fameuse « critique de Robert E Lucas ». Ici, lorsqu’on appuie la politique sur une règle de
croissance de masse monétaire, on bénéficie de la stabilité de la fonction de demande de
monnaie. La crainte de voir remise en cause cette stabilité après l’adoption d’une politique de
ciblage monétaire s’est avérée fonder et ce dès le début des années 80. Ainsi, aux Etats-Unis, le
rapport Y/M, vitesse de circulation de VM1, s’est brusquement bloqué à cette époque, après s’être
régulièrement élevé depuis 1959 (voir les travaux de R.W Hafer et David Wheelock). Dans la
période qui a suivi, et jusqu’au milieu des années 90, il est devenu très instable, croissant ou
décroissant sur des périodes de quelques années. Des phénomènes analogues se sont produits
dans la plupart des autres pays et en particuliers dans les pays moins développés, à des degrés
variables selon les agrégats considérés.

Des équations de type Saint Louis35, montrant comment les variations du revenu nominal
dépendent des valeurs présentes et passées du stock de monnaie, ont aussi connu de très nette
détérioration de leurs qualités prédictives. Ces observations appellent à reconsidérer la question
de la stabilité de la fonction de demande de monnaie sans laquelle il n’y a plus de politique
monétaire assurée ni possibilité de ciblage monétaire crédible. Ainsi par exemple, si l’on admet
que la cible M3 ait fait l’objet d’un engagement de croissance à 4,5% selon le calcul proposé plus
haut et qu’à rebours des prévisions initiales la vitesse de circulation s’abaisse de 1,5% au lieu de
s’élever de cette valeur, le respect de la règle implique que la somme (q+p) ne s’élève que de 4,5
-1,5 = 3%. La demande globale de biens est freinée et la politique monétaire devient indûment
restrictive, à court terme la politique monétaire risque de provoquer un ralentissement de
l’activité en deçà des possibilités réelles de la croissance.

Dans plusieurs pays le Canada, les Etats-Unis etc., dans les années 80, l’inflation s’est ralentie
malgré des taux de progression monétaire assez élevés parce que la demande de monnaie s’est
accrue. Il est donc probablement heureux que la règle monétaire ait été transgressée. L’origine de
cette hausse de la demande de monnaie peut être recherchée du côté des comportements des
agents dont les anticipations inflationnistes se sont fortement abaissées à la suite des initiatives

35 er
Bernard Landais, Leçons de politique monétaire, 1 édition, Éditions De Boeck Université, 2008, pp 1994
61
vigoureuses prises aux Etats-Unis par la Réserve Fédérale de Paul Volcker afin de juguler
l’inflation. Ainsi, la « critique de Lucas » et la loi de Goodhart qui lui est associée semblent bien
être vérifiées lors de cet épisode. On a pu évoquer aussi le phénomène des innovations
financières intervenues dans le monde depuis les années 70.

1.2.5. L’explication par les innovations financières.

Lorsque les secteurs bancaires et financiers sont libéralisés, l’équilibre entre offre et demande de
monnaie et de crédit s’opère de plus en plus par le biais du marché. En l’absence de
plafonnement des taux d’intérêt, de quotas et de réglementations institutionnelles, les
intermédiaires financiers peuvent pratiquer plus facilement une gestion globale de leurs
ressources en se procurant les fonds nécessaires au financement de leurs opérations de prêts sur le
marché de gros, dans le pays ou à l’étranger.

L’apparition des innovations financières répond aussi au besoin de meilleure gestion des
encaisses pour les entreprises et les ménages. Elle a été facilitée par toutes les mesures de
dérégulation prises un peu partout dans le monde et concernant les activités bancaires ou para
bancaires ont joué également un rôle, l’ouverture internationale des marchés de capitaux et les
assouplissements des règlementations de changes.

Dans le cadre théorique de la demande de monnaie dite de « gestion des stocks », fruit des
travaux anciens de William Baumol et James Tobin, on analyse les innovations en termes de
« réduction des coûts de transaction », coûts de passage de la monnaie vers les actifs portant
intérêt ou entre ces actifs eux-mêmes. Comme l’écrivent Paul Atkinson et Jean-Claude
Chouraqui : « Naturellement, les innovations ont influencé à la fois les rendements pécuniaires
et non pécuniaires des actifs monétaires inclus dans divers agrégats particuliers et elles ont accru
la palette de substituts non couverts par ces agrégats. Ceci a pu entrainer un changement complet
des paramètres des fonctions de demande ou, lorsque des substituts étroits d’actifs inclus dans un
agrégat existent hors de cet agrégat, amener la disparition de toute relation significative ».

Depuis 1980 et au sein de M1 , la part des actifs productifs d’intérêt s’est accrue dans certains
pays (Etats-Unis, le Canada etc.) soit parce qu’on a commencé à rémunérer les dépôts à vue, soit
parce qu’on a rangé dans M1 des actifs quasi-monétaires. Dans ce contexte, le coût d’opportunité
62
de la détention de monnaie de ce type a baissé, ce qui pourrait expliquer la baisse de la vitesse de
circulation observée.

L’un des moyens pour surmonter ces problèmes est de retenir comme objectif intermédiaire un
agrégat plus large, à l’intérieur duquel se neutralisent certaines des substitutions liées aux
innovations financières. Ainsi, la solution retenue par les Etats-Unis a été de passer de M1 à M2.
Martin Feldstein et James Stock ont présenté des arguments tendant à prouver quel agrégat M2
pouvait constituer un bon objectif intermédiaire même si certaines réformes devaient être
entreprises pour rendre son offre plus facilement contrôlable. Certaines banques centrales dont
celle de France ont élargit leur agrégat de référence de M2 à M3 au milieu des années 80. Mais
ces « raccommodages » n’ont généralement pas fait long feu car l’élargissement de l’agrégat ne
résout pas complètement le problème d’instabilité de la vitesse de circulation.

1.2.6. Conclusions sur le ciblage monétaire

Le ciblage ou encore la règle monétaire, c’est-à-dire l’engagement des autorités sur un objectif
intermédiaire de masse monétaire, a été adopté pour appuyer les politiques anti-inflationnistes au
tournant des années 70 puis abandonné quand on s’est aperçu que la relation entre les agrégats
monétaires et l’évolution du revenu nominal et des prix se détériorait beaucoup. Aujourd’hui
presque tous les pays ont adopté le ciblage explicite de l’inflation dans la conduite de leur
politique monétaire. Haïti demeure l’un des très rare pays qui continue à appliquer le ciblage
monétaire. Il est à peu près sûr que l’idée de mettre en œuvre une règle de croissance monétaire
ne reverra pas le jour de sitôt. Cela ne signifie pas que les agrégats monétaires sont totalement
délaissés pour la mise en œuvre de la politique monétaire. Certaines banques centrales en Europe,
au Canada leur ont conservé un rôle dans leur dispositif 36.

Section 3. Le ciblage de la masse monétaire en Haïti.

La politique de ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation en Haïti, est un sujet
débattu par les institutions internationales telles, le fonds monétaire international (FMI), la
banque mondiale (BM) et quelques rares économistes Haïtiens au cours des quinze dernières
années.

36
Landais Bernard ‘’ Leçons politique monétaire” page 230
63
En effet, le FMI dans un rapport intitulé HAITI : Selected Issues and Statistical Appendix et avec
le référence IMF Country Report No 07/292, August 2007 37, fait une analyse de la politique
monétaire d’Haïti dans la deuxième partie du document sous le titre « le politique monétaire
d’Haïti : amélioration de l’efficience.

Dans son introduction le FMI précise, comme tous les autres pays à faible revenu, Haïti a dû faire
face au problème de la dominance fiscale, avec une politique monétaire assujettie aux besoins de
dépenses budgétaires du gouvernement.

L’étude utilise le Modèle de Vecteur à Correction d’Erreur(MVCE) pour tester la théorie

quantitative de la monnaie. L’analyse de long terme fournit l’évidence de la Co -intégration entre
la monnaie, le niveau général des prix et le revenu réel, en conformité avec la théorie quantitative
de la monnaie.

Pour trouver les déterminants et la dynamique de l’inflation en Haïti le modèle VAR a été utilisé.
Le vecteur autorégressif en différence première indique que la croissance de la masse monétaire
et la fluctuation du taux de change ont été historiquement les principales forces qui influencent
l’inflation en Haïti. De plus :

L’inflation réagit fortement et d’une manière significative aux chocs monétaires et aux
taux de change, avec un mécanisme de transmission complet sur une période de six
trimestres. Ces résultats tiennent avec un modèle avec M 2 ou M3 ;
L’impact sur l’inflation du prix du Baril de pétrole et de l’output est faible, mais le signe
attendu est correct ;
L’impact du taux d’intérêt sur l’inflation quoique significatif, mais le signe n’est pas
approprié. Le taux d’intérêt semble suivre l’inflation au lieu de l’influencer.

En conclusion : l’analyse empirique indique qu’historiquement l’offre de monnaie et le taux de

change ont été les plus importants facteurs dans la détermination de l’inflation en Haïti. Il a été
confirmé l’hypothèse selon laquelle le mécanisme de transmission de la politique monétaire via le

37
IMF Country Report No 07/292, August 2007, pp 45
64
taux d’intérêts est faible. L’analyse suggère aussi que l’output n’a pas un impact significatif sur
l’inflation.

1.3.1. L’inflation et ses dynamiques

Le graphique I.3, nous donne l’évolution des taux d’inflation cibles et les taux d’inflation
effectifs au cours des quinze dernières années.

Graphique I. 3 : Evolution comparée des taux d’inflation effectifs et ciblés.

Source : BRH/MEF

Les années 1991 à 1994 furent marquées par un embargo commercial sur Haïti, la cessation de
l’aide externe donc de l’appui budgétaire des bailleurs de fonds, à la suite du coup d’état de
septembre 1991, interrompant l’ordre constitutionnel. Durant cette période le taux d’inflation a
atteint des niveaux record, plus de 50% en 1994. Cependant, on constate qu’à partir de la mise en
application en novembre 1996 des bonds BRH, comme nouvel instrument de reprise de liquidité
à court-terme du système bancaire, le taux d’inflation baisse assez rapidement. Il faut aussi noter
que ces résultats spectaculaires dans la lutte contre l’inflation ont été obtenus grâce, au retour à
l’ordre constitutionnel, la signature du nouveau programme relai entre le FMI et le gouvernement
Haïtien, qui accordait un appui à la balance des paiements, ce qui a créé un climat favorable
baissant les anticipations des agents économiques privés.

Durant trois années consécutives de 1996 à 1999, les objectifs d’inflation n’ont pas été atteints,
mais comme il a été prévu dans le programme avec le FMI, l’inflation réalisée n’a pas été trop
65
loin de la cible et l’inflation est même presque égale à la cible en 1997 et 1998. Ainsi, l’inflation
devient de plus en plus sous contrôle conférant ainsi plus de crédibilité à la politique monétaire.

Au cours de la période 2000 à 2002, la mise en application d’une politique budgétaire restrictive
en congruence avec l’objectif d’inflation est perçue par les agents économiques comme un signal
de la continuité de la politique monétaire, ainsi les anticipations d’inflation continuent leur
tendance baissière.

Entre 2003 et fin 2004, les événements suivants vont être à l’origine d’une flambée des prix dans
l’économie Haïtienne : le déficit budgétaire occasionné par les dépenses énormes engagées par le
gouvernement pour les cérémonies commémoratives des 200 années d’indépendance d’Haïti, une
crise politique suite au renversement du gouvernement constitutionnel, l’augmentation du prix du
baril de pétrole ainsi que le prix des matières premières. Ainsi en septembre 2003 l’inflation a été
de 42% en glissement annuel contre 10,5% en 2002 dépassant très nettement les objectifs visés.

Cette situation a entrainé une perte de confiance totale des agents économiques privés dans la
politique monétaire conduite par la Banque Centrale.

Ce n’est qu’en 2005 avec l’arrivée du gouvernement intérimaire appliquant à la fois une politique
en rupture avec le principe de la dominance fiscale et le programme « post conflit » signé avec le
FMI, que le taux d’inflation ciblé dans le cadre de ce dernier programme devient très proche du
taux d’inflation effectif. Cette situation renforce bien sûr la confiance des agents économiques
privés dans la politique monétaire suivie par la Banque Centrale et les agents anticipent que le
programme entre le FMI et le gouvernement sera réussi. Effectivement en 2006 les anticipations
de désinflation des agents s’avéreraient correctes, puisque l’inflation effective est restée
sensiblement égale au taux d’inflation ciblé. Il faut aussi ajouter que ces résultats positifs sont
dus en particulier grâce au surplus budgétaire dégagé par le gouvernement mettant ainsi fin à la
période de dominance fiscale et ceci malgré un contexte international caractérisé par
l’augmentation du prix du baril de pétrole.

Cette embellie va se poursuivre jusqu’en 2007 avec un taux d’inflation de 7,9% en glissement
annuel, le plus faible depuis plus de vingt ans. En effet il faut remonter à 1998 pour retrouver un

66
taux aussi faible, soit 8,3%. Les agents économiques étaient en pleine confiance avec un taux
d’inflation si proche de sa cible.

En 2008 avec l’augmentation du prix du baril de pétrole sur le marché international qui a atteint
un sommet de 149$us, l’augmentation du prix des matières premières ayant provoquée, en août
2008 les émeutes de la faim à Port-au-Prince et avec le passage de quatre cyclones, la situation va
de nouveau changer au pire avec un taux d’inflation de 19,9% en septembre 2008.

Quant à la dynamique d’inflation, on peut dire qu’elle n’a pas vraiment changée avec le ciblage
de la masse monétaire et un objectif d’inflation même après le remplacement d’instrument
indirect tels le plafonnement des taux d’intérêts et les coefficients de réserves obligatoires par les
bons BRH, dans la conduite de la politique monétaire.

D’une part, l’effet de « Pass-through » qui est un facteur dominant de la dynamique d’inflation à
travers son impact sur les prix des biens d’importations, n’a pas baissé, ce qui n’est pas de nature
à améliorer le degré de crédibilité. Puisque, comme l’a démontré DUBOIS (2006), l’inflation
résidait dans des problèmes de la balance de paiements et dans les grands déséquilibres sur le
marché international, puisque l’économie Haïtienne est une petite économie ouverte et
dépendante à plus de 66% des importations pour satisfaire sa demande globale38

D’autre part, le comportement « backward looking » des agents économiques privés mis en
évidence par différents travaux empiriques est remplacé par un comportement de « forward
looking » car les agents économiques privés ont commencé à prendre en compte les objectifs
d’inflation fixés dans les programmes de stabilisation macroéconomique signés entre le FMI et le
gouvernement Haïtien, dans leurs décisions économiques. Agénor (1999) et Dubois(2006) ont
démontré que la dynamique d’inflation en Haïti a une composante de mémoire de long terme
dans le sillage du taux de change. Cette particularité de l’inflation en Haïti, qui lie inflation et
taux de change renforce le manque de crédibilité de la politique monétaire. Donc le
comportement de la dynamique de l’inflation est dominé par les anticipations d’inflation
déterminées par une attitude de type « backward looking » via le taux de change, les crises

38
Henry Robert Dubois, In search of a monetary policy rule in Haiti, from 1996 to 2005, wp no 07/09, June 2006,
page 7 à 9
67
politiques récurrentes en Haïti, l’augmentation des prix du baril de pétrole et des matières
premières sur le marché international.

En absence de chocs internes et externes, la politique de ciblage implicite de l’inflation puise sa

crédibilité dans les accords entre le FMI et le gouvernement. Les agents économiques privés ont
commencé à déterminer leurs anticipations selon l’objectif d’inflation retenu dans le programme
de stabilisation macroéconomique convenu avec le FMI.

De plus, on peut citer le déficit budgétaire du gouvernement financé par la création monétaire de
la BRH en tant que source d’inflation en Haïti. Dans son analyse Durand (2006) a démontré que
les dépenses publiques excessives constituent la plus importante source d’inflation en Haïti.

Ensuite, Rosemond (1999) a défendu l’idée que le gouvernement devrait éliminer le déficit
budgétaire dans le but de réduire le taux d’inflation et Durand (2006) a insisté sur le fait que la
monétisation du déficit budgétaire et donc, la croissance monétaire était une source d’inflation
importante en Haïti. On peut quand même dire qu’au fur et à mesure que la dominance fiscale est
mise sous contrôle, le déficit budgétaire et le financement de ce déficit ne sont plus une cause
d’inflation importante en Haïti.

1.3.2. La croissance économique

Parmi les désavantages du régime de ciblage implicite de l’inflation, on mentionne souvent les
conséquences de ce dernier sur la croissance économique et même du ralentissement de la
croissance.

Dans le cas d’Haïti qui applique ce régime, on constate à partir des résultats de l’étude FMI 39,
que c’est bien le cas puisque, la croissance a été pénalisée.

Depuis le début de la période de ciblage implicite de l’inflation, le PIB est resté en croissance
faible et souvent négatif. Le taux de croissance qui était négatif au cours des années 1991 à 1995
est redevenu positif à partir de 1996, date de l’application de la politique de ciblage de la base
monétaire avec un objectif d’inflation et en utilisant un autre instrument indirect en occurrence

39
IMF country report no 09/77, march 2009, pp 37 et 38
68
les bons BRH. Cependant ce fut pour une courte période car de 2001 à 2003 le taux de croissance
a été négatif.

1.3.3. La dominance fiscale

Il s’agit d’un régime économique dans lequel le déficit budgétaire du gouvernement conditionne
la croissance de l’offre de monnaie. Le gouvernement fixe indépendamment son niveau de déficit
que la banque centrale doit financer. Conséquemment, les décisions de politique monétaire sont
conditionnées par les actions des autorités fiscales.

L’adoption en novembre 1996, d’un nouvel instrument tel les bons BRH dans la conduite de la
politique monétaire a été motivée par la problématique de la dominance fiscale, de l’indiscipline
fiscale du gouvernement et d’une dette publique non soutenable. Les déficits budgétaires
constituaient un défi de taille pour la politique économique en Haïti.

Avec la crise politique née des élections contestées de 2000 et un déficit budgétaire en
croissance, la part de la dette publique dans le PIB a doublé., et avec elle la production nationale
qui chuta de 2,3% ainsi que les taux d’intérêt servis sur les bons BRH qui allaient subir une
augmentation considérable.

En 2004, pour commémorer le deux centième anniversaire de l’indépendance du pays les

dépenses du gouvernement ont encore considérablement augmenté, dans le même temps à cause
de la crise politique qui s’accentuait, le FMI a cessé toute assistance à Haïti, en particulier l’appui
budgétaire qui a été promis au gouvernement dans le cadre du programme relais. De plus, deux
tempêtes tropicales IVAN et JEANNE ont détruit une bonne partie des infrastructures
économiques dans trois départements du pays, les pertes ont été estimées à environ 5% du PIB.
Ainsi, la part de la dette interne augmenta considérablement, ce qui faisait augmenter la dette
publique.

Aussi la dynamique de la dette a été très sensible aux chocs internes tels : élection contestée,
renversement d’un gouvernement constitutionnel ou coup d’état, arrêt de l’appui budgétaire, les
tempêtes tropicales, et aux chocs externes, en particulier l’augmentation des prix du baril de
pétrole. Forte heureusement la dette externe d’Haïti n’est pas en général libellée en devises

69
obtenues sur le marché libre. Il s’agit de dettes constituées de prêts concessionnels obtenus pour
la plupart de la BID, et de la Banque Mondiale, à un taux inférieur à 2% et avec des périodes de
grâce importante.

Mentionnons que de 2000 à 2004 avec un taux de croissance négatif du PIB, la dette publique
d’Haïti a été de moins en moins soutenable.

Avec la nouvelle politique initiée par le gouvernement intérimaire, un accord a été signé en 2005
entre le FMI et le gouvernement, les conditions se sont améliorées. La politique monétaire a été
très fortement soutenue par la politique fiscale car c’est pour la première fois depuis plus de 20
années que le gouvernement finira l’exercice fiscal avec un surplus budgétaire. Le ratio dette
rapporté au PIB baissa pour atteindre les 17% en 2006 contre 34% en 2005, comme l’indique le
tableau 13, La composition de la dette interne ainsi que sa maturité se sont améliorées.

Avec les intérêts qui se sont accumulés, des difficultés de repaiement devenaient de plus en plus
sérieuses, la part de la dette externe augmenta beaucoup plus vite que la part de la dette interne,
voir tableau I.13 ci-dessous.

En 2007-2008 avec la crise financière internationale, quatre tempêtes tropicales, le retard dans le
décaissement de l’appui budgétaire à cause du vide crée par le renvoie du premier ministre Alexis
et le temps relativement long pris pour le remplacer, le climat de crédibilité allait se détériorer, la
dominance fiscale revenait en force pour faire obstacle à la réussite de la politique monétaire.

Tableau I. 13 : Dette interne et externe par rapport au PIB

Année/Dette 2000- 2001- 2002- 2003- 2004- 2005- 2006- 2007- 2008-
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Dette 766 552 1053 1292 1012 1678 1264 1392 1332
publique
Dette 332 375 490 488 499 843 859 840 851
interne
Dette 434 177 563 804 513 835 405 552 481
externe
Dette totale 0,069 0,046 0,049 0,173 0,104 0,34 0,17 0,203 0,144

70
En % du PIB
Source : IHSI

La dominance fiscale représente la situation où la politique fiscale a une certaine suprématie sur
la politique monétaire, ou bien encore la situation où la politique monétaire est limitée par des
contraintes financières : plus la dominance fiscale est importante, plus il existe une tendance pour
le seigneuriage. Elle oblige le gouvernement à s’endetter auprès de la banque centrale, ce qui
favorise une relation plus forte entre la banque centrale et le gouvernement, ce dernier en prend
souvent occasion pour réduire considérablement l’indépendance de la Banque Centrale.

Il est possible de mesurer le degré de la dominance fiscale à partir du ratio déficit public rapporté
au PIB et la nécessité d’endettement du secteur public rapportée au PIB, voir graphique I. 4. Plus
ces ratios sont importants plus la dominance fiscale est importante.

Graphique I. 4 : Evolution de la dominance fiscale en Haïti.

Source : Calculé à partir des données de la BRH

Dans les années 2000-2004, elle devient très importante. De 2005-2007, elle est moins
importante. 2007-2008 marques le retour de la dominance fiscale.

Dans le graphique I.5, on a l’évolution de l’indicateur de la profondeur financière calculée à

partir du ratio dette interne au M2Y. L’évolution de celui-ci montre encore une fois que de 1999 à
2002, avec un ratio élevé, la situation financière du pays est très difficile, pour entrer dans un
début de crise en 2003. Ce n’est qu’à partir de 2004 que la situation commence à s’améliorer

71
pour ensuite se détériorer dès 2005 et que le ratio de la profondeur financière commence a baissé
sur une base continue.

Graphique I. 5 : Profondeur Financière

Source : Calculé à partir des données de la BRH

1.3.4. Le taux d’intérêt

Jusqu’en 1989, la BRH déterminait la fourchette dans laquelle elle souhaite voir évoluer les taux
d’intérêt. De façon réglementaire, elle fixait les taux maximums (plafonds) et minimums
(planchers) qui devaient être pratiqués sur les dépôts et sur les prêts. Les fourchettes
préalablement établies étaient périodiquement ajustées pour tenir compte des coefficients de
liquidités, de l’inflation et du taux d’intérêts à l’étranger. Cependant en période de sur liquidité,
les taux minimums sur les dépôts d’épargne et les dépôts à terme devenaient pratiquement
inopérants parce que les banques commerciales refusaient souvent de tels dépôts.

Devant l’inefficacité de cet instrument qu’est le taux d’intérêts pour la stabilisation des prix, la
BRH introduisit à partir du mois de novembre 1996, les bons BRH comme nouvel instrument de
reprise de liquidité à court terme du système bancaire. Cette mesure visait un double objectif.
D’une part, il s’agissait de substituer progressivement les bons BRH aux réserves obligatoires

72
pour signifier que la banque voulait rompre avec la politique de répression financière qui avait
prévalu durant les quinze dernières années. D’autre part, il s’agissait de lancer un signal clair aux
opérateurs économiques de l’engagement de la BRH à vouloir moderniser le marché financier.

Le taux servi sur les bons BRH à échéance de 91 jours peut être considéré aujourd’hui comme le
taux de référence utilisé par les banques commerciales pour les opérations de trésorerie. Il permet
aussi de déterminer le taux de réescompte pratiqué par la BRH pour la mise en pension des bons.
De fait, le taux moyen des adjudications est devenu le taux directeur de la BRH.

Les bons BRH maintiennent leur rôle de contrôle de la liquidité bancaire sur toute la période
1996 à 2009, leur niveau de rémunération reflète généralement les opportunités d’emploi des
ressources des banques.

1.3.5. Le taux de change

L’une des variables importantes dans le mécanisme de transmission de la politique de ciblage

monétaire en Haïti, avec un objectif d’inflation est le taux de change. Dans le cadre de cette
politique, bien que la BRH ne fasse pas un ciblage du taux de change, mais ce dernier est l’objet
d’une surveillance étroite, étant donné le lien qui existe entre le taux d’inflation et le taux de
change dans l’économie Haïtienne (voir le cahier de recherche de la BRH no 1, 2008, page 12).

Haïti vit avec un régime de taux de change flottant et ce, depuis novembre 1991 où la gourde
n’est plus arrimée au dollar suivant le taux 5 gourdes pour 1$us d’après la convention de 1921.

La BRH essaie d’empêcher et de protéger la gourde Haïtienne de trop s’apprécier ou se déprécier

en intervenant sur le marché de change au moment approprié. Depuis 1996 avec l’introduction
d’un instrument indirect qu’est les bons BRH dans la conduite de la politique monétaire, la
banque centrale Haïtienne a dû intervenir plus de 25 fois sur le marché en achetant ou en vendant
du $us à part les achats et les ventes réguliers. Les interventions de la BRH pour éponger le
niveau jugé trop élevé de liquidité sur le marché par la mise en pension des bons BRH s’est
réalisé plus de 20 fois depuis 1996. Ainsi, la BRH a réussi à rendre d’une part moins volatile les
taux de change mais aussi d’autre part à réduire quoique difficilement, la dépréciation continue
de la gourde par rapport au $us.

73
Plusieurs facteurs sont donc à l’origine de cette dépréciation quasi continue de la gourde, citons :

1- La chute continue de la production nationale ;

2- Le déficit budgétaire du gouvernement ;
3- Le déficit chronique de la balance commerciale ;
4- Les chocs externes : l’augmentation du prix du baril du pétrole, des matières premières, la
récession mondiale ;
5- Des chocs internes : crise politique et les intempéries (les cyclones).

On peut constater l’impact de la dépréciation de la gourde sur le déficit commercial et l’entrée

des capitaux, à partir des chiffres donnés par le tableau I.14

Tableau I. 14 : Dépréciation de la gourde, déficit budgétaire, Entrées de capitaux

Année 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Dépréciation 0,15 0,20 0,45 -0,09 0,02 0,06 -0,10 0,02

de la gourde

Déficit -12051 -11936 -12203 -11744 -12020 -12624 -12664 -13051

commercial
(millions G)

Entrées 85,41 -441 -48,46 13,23 -11,32 139,5 138,30 308,18

capitaux(en
millions US)

Source : BRH-IHSI

D’une part, suite à la dépréciation de la gourde après la crise de 1991, le déficit commercial a été
plus grand mais par contre, dès que la gourde s’apprécie à nouveau en 2006, le déficit commence
à diminuer, les importations étant toujours supérieures aux exportations depuis plus de trente ans.

74
La dépréciation de la gourde en 2004 n’affecta pas à l’inverse l’évolution du déficit commercial.
De 2003 à 2005, le déficit commercial continue à augmenter suite à la crise politique et à la
conjoncture économique internationale. D’autre part, l’entrée de capitaux augmente à partir de
2005 jusqu’à 2006 avec l’appréciation de la gourde sur cette période. Mais dès 2007 et jusqu’à
décembre 2008 avec la crise financière et la récession mondiale qui s’en est suivie, il y a eu une
légère augmentation de l’entrée des capitaux (diaspora et appui budgétaire) et le taux de change
chuta de nouveau.

Section 4. La double circulation monétaire

La dollarisation est le phénomène par lequel les résidents d’un pays utilisent le dollar américain
ou toute autre monnaie étrangère, parallèlement ou en lieu et place de la monnaie nationale, pour
leurs transactions, ou à des fins de thésaurisation ou de spéculation. Il existe trois formes de
dollarisation, officielle, non-officielle et semi-officielle. La dollarisation est dite non-officielle
quand les agents économiques détiennent la plus grande part de leurs actifs financiers libellés en
monnaie étrangère, même lorsque la monnaie étrangère en question n’est pas légalement acceptée
comme moyen de paiement. La dollarisation est dite semi-officielle quand l’utilisation de la
monnaie étrangère est légalement acceptée dans une économie et a la prédominance au niveau
des dépôts bancaires, mais qu’en même temps la monnaie locale prédomine dans les paiements
de salaires, de bordereaux, de taxes et des biens de consommation courante. Contrairement aux
pays officiellement dollarisés, les pays qui le sont de manière semi-officielle ont des banques
domestiques qui conduisent leur propre politique monétaire. La dollarisation est dite officielle
quand la monnaie étrangère devient la seule à être légalement acceptée comme moyen de
paiement et comme instrument de mesure, de conservation des valeurs dans une économie. Dans
ce cas, cette monnaie prédomine à la fois au niveau des dépôts bancaires et dans les transactions
courantes. Les pays officiellement dollarisés n’ont pas de banque centrale mais une caisse
d’émission ou « Currency Board ». Une performance monétaire historique pauvre, la baisse de
la confiance des agents économiques dans la monnaie nationale et l’érosion du seigneuriage sont
autant de facteurs économiques qui poussent un pays vers la dollarisation et Haïti n’a pu y
échapper.

75
Au 30 septembre 2002 40, 18 pays indépendants (dont l’Equateur et le Salvador) et 15 pays non-
indépendants étaient officiellement dollarisés. De plus, il existe beaucoup de pays à être
dollarisés de manière semi-officielle ou non-officielle. Haïti, l’Angola, la Bolivie, l’Argentine, la
Bosnie, le Costa-Rica, le Nicaragua, l’Uruguay, le Cambodge, la Romanie, la Turquie, etc. font
partie des pays qui, en 2001, étaient considérés comme fortement dollarisés (ratio dépôts en
monnaie étrangère /M3 > 30%).

Dans la littérature économique, les avantages de la dollarisation sont : (1) la réduction des coûts
de transactions, (2) la réduction de l’inflation courante et des éléments de pressions
inflationnistes futures, (3) le renforcement des marchés financiers, (4) l’augmentation de la
transparence des politiques publiques et de l’ouverture de l’économie (5) l’accroissement de la
production nationale. Parmi les inconvénients de la dollarisation répertoriés dans la littérature,
citons : (1) la perte des revenus du seigneuriage, (2) la perte de souveraineté nationale et (3)
l’augmentation probable du chômage.

1.4.1. La dollarisation en Haïti

Dans la littérature économique, l’origine de la dollarisation a toujours été associée à des périodes
prolongées d’hyperinflation, et à l’utilisation d’un niveau de réserves obligatoires très élevé
permettant d’assécher le surplus de liquidité dans l’économie. En Haïti, le processus de
dollarisation s’est amplifié dans les années 1994-1998, période au cours de laquelle le pays a
procédé à la libéralisation des taux d’intérêt des banques commerciales, l’élimination temporaire
des reçus d’exportation, la mise en œuvre de pré requis entourant l’augmentation des devises
disponibles dans le secteur privé, et la libéralisation du système d’échange basé sur le régime de
changes flexibles. L’augmentation du volume des transferts sans contrepartie, le rapatriement par
certains entrepreneurs haïtiens de leur épargne à l’étranger, et les anticipations négatives sur
l’évolution de la valeur de la monnaie locale ont concouru à l’intensification de ce processus. Les
résultats de cette nouvelle donne sont : la part des dépôts en dollars américains dans l’ensemble
des dépôts du système bancaire est passée de 9,7% en 1994 à 50% en 2005 et 52% en 2008,
tandis que le ratio dépôts en dollars sur M3 est passé de 7% en 1994 à 50% en 2008. Voir tableau
I.15.

40
La dollarisation: synthèse de quelques faits stylisés, direction monnaie et analyse économique
de la BRH, mars 2003.
76
 Tableau I. 15 : Evolution des dépôts en dollars us par rapport à l’ensemble des dépôts

Année 1996 1997 2000 2003 2004 2005 2007 2008

Dépôt $us/dépôt 0,40 0,41 0.45 0,47 0,50 0,50 0,50 0,53
total
Source BRH

1.4.2. Les faits stylisés de la dollarisation en Haïti

L’analyse de la structure des dépôts bancaires montre qu’au début du processus de la
dollarisation, le dollar était déposé dans les banques pour des motifs de transaction. Mais
l’attitude des épargnants s’est nettement modifiée plus tard. Le dollar s’est partiellement substitué
à la gourde comme réserve de valeur. La part des dépôts à vue en dollars dans les dépôts totaux
en dollars est en effet passée de 57,9% en 1995 à 18,9% en 2008, tandis que celle des dépôts à
terme en dollars est en effet passée de 25,6% à 53% sur la même période. Les crédits en dollars
ont présenté une tendance similaire à celle des dépôts en dollars. En effet, le ratio crédits en
dollars sur crédits totaux a atteint 52% en 2008 contre 7,3% en 1994. De plus, de 1994 à 2008, la
part des prêts en dollars dans les dépôts en dollars et dans les dépôts totaux du système a
respectivement varié entre 24,5% et 53,5%. Ces faits font passer Haïti de la classe des pays semi-
dollarisés à celle des pays fortement dollarisés 41

1.4.3. Les effets de la dollarisation sur les économies

La plupart des défenseurs de la dollarisation28 soutiennent que la dollarisation est associée avec
une inflation plus faible (grâce à l’élimination notamment de la politique monétaire
discrétionnaire), et une croissance forte. L’effet sur la croissance passe par deux canaux : le

41
La dollarisation : synthèse de quelques faits stylisés, direction monnaie et analyse économique,
mars 2003, pp23
77
premier est la baisse des taux d’intérêt et donc des investissements plus importants, conduisant à
une plus grande croissance (cf. Dornbusch (2001)), et le deuxième canal qui est celui de
l’intégration avec les marchés internationaux encourageant le commerce et donc la croissance (cf.
Andrew Rose (2001)). A l’opposé de ces arguments, il est démontré qu’il était également
possible de dire le contraire, la dollarisation pouvait être à l’origine d’une plus faible croissance,
car il n’existe plus de moyen pour contrer les chocs extérieurs. Certains auteurs, comme
Eichengreen (2001) pensent plutôt qu’il existe peu de preuves vraiment concluantes permettant
un lien de cause à effet entre le régime monétaire et la croissance.

Peu d’études empiriques permettent de répondre à ces questions. L’expérience du Panama a

souvent été étudiée, et notamment par Bogetic pour montrer que les performances
macroéconomiques dans ce pays dollarisé sont solides, avec une bonne croissance, et des taux
d’intérêt et d’inflation faibles. Sébastian Edwards (2001) a proposé une analyse comparative des
pays dollarisés grâce à la méthode des « matching estimators et propensity score ». Cette
méthode lui permet d’avoir un bon groupe de contrôle et d’avancer quelques résultats en se
concentrant sur l’inflation, la croissance et la volatilité.

1- Les économies dollarisées connaissent des taux d’inflation significativement inferieurs

aux pays non-dollarisés.
2- Les économies dollarisées ont expérimenté des taux de croissance par tête plus faibles que
les économies non-dollarisées.
3- Enfin, il n’existe pas de différence statistiquement significative en ce qui concerne la
volatilité des économies.

L’auteur souligne néanmoins que son étude n’est pas complète puisqu’elle ne prend pas en
compte les expériences de l’Equateur et du Salvador.

1.4.4. Comparaison de la volatilité des variables macroéconomiques Haïtiennes

avant et après la dollarisation de facto.
L’objectif de cette partie est de comparer les volatilités des variables économiques avant
et après le passage à la dollarisation de facto. Pourquoi s’intéresser à la volatilité
macroéconomique dans un pays ? Ceci est d’abord motivé par la question de la relation entre la

78
volatilité et la croissance dans un pays. En effet, comme le montrent Ramsey (1995), il y aurait
une relation négative entre la volatilité et la croissance.

Le débat sur la dollarisation qu’on retrouve dans la littérature nous a montré que le sujet de la
volatilité est au cœur des questions posées par le choix d’un régime de change. Deux arguments
principaux en faveur et contre la dollarisation sont mis en évidence. D’une part la dollarisation
permettrait plus de stabilité économique car un pays dollarisé ne peut plus mener de politique
monétaire et de change discrétionnaire. Ceci élimine alors le risque d’ajustement brutal du
change et peut alors conduire à moins de volatilité dans l’économie. Mais d’autre part, sans la
flexibilité du taux de change, l’ajustement aux chocs économiques n’est plus possible. Le taux de
change et la politique monétaire ne peuvent plus jouer le rôle d’amortisseur, ce qui pourrait
accroître la volatilité.

Le modèle économique représentant le fondement de ce travail, et qui lie produit, taux d’intérêt,
prix et taux de change est un modèle simple d’équilibre général en économie ouverte. Les
équations qui décrivent l’équilibre sont les suivantes :

y = cy – a1r + ρ (e +p* - p) - zy + xy* (IS)

m = p + y – l2r (LM)

0 = ρ (e + p* - p) – zy + xy* + k ( r – r * ) (BP)

p = μ (e + p*) + ηy - ᵡ (S)

Où y est le produit, r le taux d’intérêt, e le taux de change, p le niveau des prix, m la masse
monétaire, et les variables avec u (*) sont les variables dans le pays étranger. L’équation (IS)
définit l’équilibre sur le marché des biens, l’équation (LM) l’équilibre sur le marché de la
monnaie, l’équation (BP) la condition d’équilibre de la balance des paiements, et l’équation (S)
décrit l’offre agrégée. Les variables endogènes de ce modèle sont le produit y, les prix p, le taux
d’intérêt r et la masse monétaire m. En régime de change fixe, le gouvernement peut utiliser la
dévaluation comme politique économique pour faire varier « e », ce qui modifie l’équilibre
général. En régime de change flexible c’est le marché qui permet d’obtenir l’équilibre en faisant
varier « e ». Dans un régime de dollarisation partielle et de facto comme Haïti, les variables de

79
taux de change « e », de masse monétaire m, le produit y et le taux d’intérêt r sont des variables
endogènes. La seule variable exogène est le prix p. C’est ce que nous allons tenter de modéliser.

Présentation des données et définition de la volatilité.

Les variables que nous utilisons pour comparer la volatilité de l’économie avant et après la
dollarisation partielle sont les suivantes :

1- Le taux de change (et ) avant 1991, 5gourdes pour un dollar US, après le taux est flexible
et la dollarisation partielle commence à devenir significative pour atteindre 60% en 2008.
2- Le taux d’intérêt bancaire (it) actif qui correspond au taux d’emprunt
3- L’indice de prix à la consommation (pt)
4- L’indice général de la production industrielle (qt).

Les données sur le taux de change proviennent de la base de la Banque Centrale. Les autres
données proviennent de l’Institut Haïtien de la Statistique et de l’Informatique et de la Banque
Centrale. Toutes sont mensuelles et concernent période 1996-2008. Le choix de cette période a
été motivé par la volonté de comparer des périodes de taille égale et par le fait que le processus
de dollarisation en Haïti a commencé effectivement en 1990 et s’est amplifié par la suite en 1995
pour atteindre environ 53% des dépôts bancaires en 2008.

Nous pouvons définir la volatilité d’une variable économique par l’amplitude des variations de la
variable autour de sa valeur moyenne. Elle se traduit mathématiquement par la variance ou
l’écart-type de la variable. Nous allons mettre en évidence les différences de volatilité, si elles
existent de 1995 ou le taux de dollarisation n’était que de 15% à 2008 ou il atteint environ 58%.
Afin d’étudier le comportement des variables, une analyse en statistiques descriptives sera faite,
et si les résultats ne sont significatifs, nous tenterons de modéliser de manière uni variée puis
multi variée les données.

Analyse des données brutes Haïtiennes

Avant d’étudier précisément la volatilité des données utilisées, il est indiqué d’analyser
l’évolution des variables macroéconomiques entre 1995 et 2008.

80
 1- Avec la progression de la dollarisation, la gourde au cours des douze dernières années a
subi de très forte dépréciation par rapport au dollar US. Le taux de change est en effet
quasiment multiplié par quatre au cours de cette période.
2- Le taux d’intérêt sur les bons BRH à 91 jours, qui fait figure de taux directeur, utilisé par
les banques commerciales pour fixer les taux débiteurs et créditeurs, n’ont pas une
tendance nette. La moyenne des taux d’intérêt sur la première période de notre étude est
égale à 12% et est de 18% pour la deuxième partie.
3- Le taux d’emprunt bancaire n’a pas une tendance nette tout au long du processus de
dollarisation et ne semble pas indexer au taux de référence de la banque centrale
représenté par le taux sur les bons BRH à 91 jours
4- L’indice de prix à la consommation augmente régulièrement pendant toute la période et
croit très fortement pendant l’année 2003-2004. Comment expliquer cette forte inflation
au cours de cette période ? Elle résulte d’une part de la croissance de la masse monétaire
consécutive au déficit budgétaire du gouvernement et d’autre part de l’augmentation du
prix du baril de pétrole et des prix des produits alimentaires sur le marché international.
au cours de la période 2005-2006, le rythme de l’inflation décélère vraiment, on a eu une
inflation d’un chiffre pour la période.
5- L’observation de l’évolution de l’indice général de la production industrielle tout au long
du processus de la dollarisation montre une grave contraction économique qui frappe
Haïti pendant cette période. En effet le PIB décroît de 1,1% en 1999 et 2004. A partir de
juillet 2005, on observe une reprise de l’activité économique.
Le tableau ci-dessous donne les statistiques descriptives pour chacune des variables,
pendant les périodes de faible et forte dollarisation : moyenne, variance, écart-type et
écart-type relatif (c’est-à-dire le rapport entre l’écart-type et la moyenne de la série). On a
pu réaliser un test de Fisher pour comparer les variances pour chaque variable tout au long
du processus de dollarisation. Les résultats obtenus montrent que les variances des
variables, et donc la volatilité, sont statistiquement différentes tout au long de la période
de dollarisation.

Tableau I. 16 : Statistiques descriptives au fur et à mesure que la dollarisation

Progresse
81
Variable Moyenne Variance Ecart-type Ecart-type relatif
Taux de change
Faible dollarisation 18.09 10.549 3.248 21.165
Forte dollarisation 37.70 31.47 5.61 35.42
Taux d’intérêt Bons
Faible dollarisation 18.4977 30.47 5.52 17.95
Forte dollarisation 16.83 61.77 7.82 17.665
IPC
Faible dollarisation 63.84 131.56 11.47 68.765
Forte dollarisation 86.50 443.9449 21.07 88.19
Taux Bancaire
Faible dollarisation 13.6848 4.5156 2.125 14.315
Forte dollarisation 13.4218 2.2129 1.4876 14.125
Indice prod Industrielle
Faible dollarisation 94.22 57.653 7.593 90

Forte dollarisation 105.70 39.0487 6.2489 111.6

*Différence significativement différente au seuil de 1%

82
Conclusion.

Haïti, pays en difficultés de développement, faisant face à un problème d’inflation chronique

pendant de longues années a dû adopter différentes politiques monétaires dans le but de réduire
l’inflation et d’assurer la stabilité des prix. Ce phénomène inflationniste a pris naissance dans
l’accumulation du déficit budgétaire et dans le financement monétaire de celui-ci par le
seigneuriage et l’endettement. Cette pratique du financement par l’impôt inflationniste 42 engendre
un problème de crédibilité et est donc une source d’incohérence temporelle.

De plus au cours de la période 1996 à 2008, l’économie Haïtienne a connu une poussée
significative en terme de dollarisation, le pays vit une situation de double circulation monétaire,
cet état de fait en principes devrait entrainer une certaine stabilisation des fondamentaux de
l’économie se traduisant par la faible volatilité des variables macro-économiques.

Haïti est un pays qui a commencé à adopter le ciblage implicite d’inflation à partir de 1996 avec
de nouveaux instruments, comme les Bons BRH un nouvel outil permettant de conduire la
politique monétaire. Pour conduire cette nouvelle politique la BRH même avec un nouveau cadre
légal43 n’a jamais pu jouir d’une certaine indépendance et n’a jamais mis en place des réformes
économiques appropriées.

En dépit à la fois d’un effort en termes de discipline fiscale du gouvernement et la volonté

d’initier un début de réformes, on a eu comme résultat, une politique monétaire faiblement
efficace et crédible au cours de la période de ciblage de la masse monétaire avec un objectif
42
Edgard Rosemond, Incidence du financement inflationniste sur le bien être, direction des études économiques,
BRH, 1992
43
Décret 27 mars 1985 créant la BRH.
83
d’inflation. La transparence de la BRH est assurée par des publications régulières de rapports
d’inflation, des rapports monétaires et financiers, des extraits des réunions de politique monétaire.
Le déficit budgétaire qui était à l’origine de l’hyperinflation est réduit à certain moment au cours
de la période sous étude et le seigneuriage qui était l’un des moyens les plus importants de ce
déficit, a perdu un peu de son importance et enfin en dépit de tout, le ciblage n’a pas pu faire ces
preuves dans un premier bilan.

Dans ce bilan, on a examiné tout d’abord si la cible implicite de l’inflation était atteinte ou pas.
On a remarqué que le taux d’inflation était resté supérieur à la cible tout au long de la période
sous étude. Un tel état de fait a renforcé l’absence de confiance des facilitateurs économiques
donc le faible niveau de crédibilité du ciblage implicite de l’inflation. Le fait de ne pas pouvoir
atteindre la cible d’inflation est dû également aux chocs d’offre et à l’environnement
économique, en particulier l’augmentation du prix du baril de pétrole et des produits alimentaires
sur le marché international. On doit aussi remarquer que les dynamiques de l’inflation avaient
significativement changées dans la période d’application de la nouvelle politique.

Il est notable de remarquer que la dollarisation progressive de l’économie Haïtienne a atteint plus
de 50% dès 2004. Cette double circulation monétaire de la gourde avec le dollar des Etats-Unis,
n’a pas en réalité renforcé, ni la stabilité des prix ni la réduction de la volatilité des variables
macroéconomiques.

On sait que dans le cadre du régime de ciblage monétaire avec un objectif d’inflation, en régime
de taux de change flexible, la banque centrale intervient en utilisant différents type d’instrument
au cas de fluctuation significative de la monnaie. Dans cette perspective, on a constaté que le taux
de change était moins volatile et la banque centrale était intervenue par des opérations de marchés
ouverts quand cela avait été nécessaire. Le taux de change ne s’est pas trop déprécié, ainsi la
gourde n’a perdu que 30% de sa valeur au cours de la période sous étude évidemment on doit
mettre ce résultat en partie sur le compte des appuis budgétaires venant des bailleurs de fonds tels
FMI, Banque Mondiale, les Etats-Unis, la France, le Canada.

Un autre instrument intermédiaire utilisé dans la conduite de la politique monétaire par la BRH
est son taux directeur obtenu à partir des taux sur les Bons BRH à 91 jours. Ce taux a commencé

84
à baisser faiblement à certain moment au cours de la période sous étude, ce qui a permis d’ancrer
les anticipations des agents économiques mais ces types d’embellies sont souvent de courte
durée, généralement ce taux est très élevé traduisant le manque de confiance du public dans la
politique monétaire conduite par la BRH.

Dans le cadre du régime de ciblage d’inflation on sait que la discipline fiscale est très
importante. Concernant l’économie Haïtienne cette discipline fiscale fait trop souvent défaut,
c’est donc l’un des points faibles des politiques publiques mises en place par les autorités
responsables de la gestion macroéconomique du pays. Force est de constater qu’avec la mise en
place de la nouvelle politique de ciblage d’inflation, la part du déficit budgétaire a très faiblement
augmenté et qu’on a pu assurer une certaine discipline financière puisque la dominance fiscale a
été réduite en particulier en 2005-2006, période au cours de laquelle le gouvernement a pu
dégager pour la première fois un surplus budgétaire. Mais ce fut de courte durée, l’indiscipline
fiscale étant la règle en Haïti.

Enfin, on peut ajouter que l’économie Haïtienne a pu connaître des périodes de très faible
croissance avec la nouvelle politique monétaire surtout en période de choc interne et externe. En
effet, le taux de croissance du PIB nominal a été de 2.7% en 1996 ; 2.7% en 1999 ; -3.5% en
2004 ; 2.3% en 2006 et 3.4% en 2007.

Haïti a adopté une politique de ciblage implicite de l’inflation en 1996 avec comme finalité la
stabilisation des prix. Cette politique a échoué à cause du problème de l’incohérence temporelle
et les politiques prévues ne restaient pas toujours optimales suite à une conjoncture souvent
délétère. Les politiques publiques adoptées étaient abandonnées à la suite de crises internes telles
les crises politiques, les intempéries, les crises externes telles l’augmentation du prix du baril de
pétrole et du prix des produits alimentaires. Ces derniers étant elles-mêmes des sources de
problème de crédibilité qui réduisent la crédibilité de la politique monétaire.

En définitif la politique de ciblage implicite de l’inflation mise en place dans la conduite de la

politique monétaire menée par la BRH n’a pas toujours été une réussite. Le niveau de crédibilité
de la BRH ne s’est pas grandement amélioré et que la politique monétaire mise en place n’a pas
permis dans les faits d’augmenter le degré de la crédibilité en évitant le biais inflationniste.

85
On peut se demander maintenant et d’une manière plus structurante, quel doit être le contenu
d’une politique monétaire devant permettre d’améliorer le degré de crédibilité de la BRH ?

Dans les prochains chapitres, on va se focaliser sur cette question et essayer de mieux
comprendre quel type de politique monétaire devant favoriser une amélioration du degré de la
crédibilité de la Banque Centrale avec ou sans de crise financière ?

CHAPITRE II-. CREDIBILITE EN MATIERE DE POLITIQUE MONETAIRE

AVANT ET APRES LA CRISE DE 2007.

86
Introduction
La politique monétaire moderne semble être un jeu de rôle consistant à combiner au mieux, grâce
à une bonne politique de communication, une certaine rigidité des règles monétaires avec le
pragmatisme des politiques mises en place en particulier les programmes de désinflation. Pour
une efficacité optimale de ces politiques, la crédibilité de la banque centrale dans la conduite de
la politique monétaire devient un passage obligé.

La crédibilité peut se définir comme la capacité à influencer les anticipations, elle correspond à
l’assurance des agents privés que la banque centrale ne peut pas rater ses objectifs. Elle doit
permettre d’atteindre ses objectifs au moindre coût (c’est-à-dire assurer la stabilité des prix avec
des taux d’intérêts les plus bas possibles). Une politique monétaire qui vise un bas taux
d’inflation est crédible si le public estime que la banque centrale prendra les dispositions
qu’exige la réalisation de cet objectif. Les anticipations d’inflation sont alors fortement arrimées
à l’objectif annoncé par la banque centrale. Ainsi, le terme « crédibilité » désigne le niveau de
confiance que le public manifeste envers la détermination et la capacité de la banque centrale
d’atteindre les objectifs qu’elle a annoncés.

Il y a lieu de distinguer au moins deux situations dans lesquelles se pose la question de la

crédibilité de la politique monétaire : quand le taux d’inflation a dépassé un certain seuil et que
les autorités décident de le réduire et quand l’inflation a été maitrisée et que les autorités
s’efforcent de le maintenir à l’intérieur d’une fourchette cible donnée.

La littérature fait état de plusieurs travaux théoriques et empiriques qui permettent d’évaluer
l’intérêt qu’a une banque centrale d’améliorer sa crédibilité. Cette crédibilité est cruciale étant
donné qu’elle conditionne l’efficacité de tout programme de désinflation. Comme la crédibilité
est déterminante pour la réussite de la politique monétaire, par conséquent pour qu’une politique
de ciblage de l’inflation ou de la masse monétaire marche, il faut qu’elle soit crédible. La

87
question qui se pose est : comment faire la promotion de la crédibilité même en période de crise
financière ? Peut-on y arriver en maitrisant les facteurs qui l’engendrent ?

Pour y répondre, nous ferons une revue de la littérature sur la notion de crédibilité afin de mettre
en évidence les modèles économiques permettant d’éviter le problème de crédibilité, les solutions
proposées et les mesures qui peuvent aider à améliorer le degré de crédibilité de la politique
monétaire conduite par la banque centrale. Sera présentée une revue de la littérature empirique
sur cette notion de crédibilité, on verra aussi comment promouvoir la crédibilité et les efforts
pour améliorer la crédibilité en Haïti. Finalement l’accent sera mis sur l’impact de la crise
financière déclenchée en 2007 sur la conduite de la politique monétaire en particulier le passage
d’une politique monétaire dite conventionnelle à une politique dite non conventionnelle dans les
pays développés, les pays émergents et en voie de développement ou à faible revenu, les
résultats obtenus, l’importance de la notion de stabilité financière et la surveillance micro-
prudentielle et macro-prudentielle comme nouveaux axes de la recherche en économie monétaire,
pour assurer la crédibilité de la politique monétaire en période de crise. L’originalité de notre
recherche tiendra au fait que nous insisterons sur la spéculation, la création de bulles
spéculatives sur les marchés, comme le facteur déterminant et à l’origine de l’instabilité
financière, qui induit un défaut de crédibilité de la politique conduite par la banque centrale pour
stabiliser les prix.

La notion de crédibilité

Dans les années 1980, une littérature relativement abondante a vu le jour et mettant l’emphase sur
la notion de la crédibilité. Les préoccupations portaient sur deux points essentiels.

Quelle est l’importance et la constance des incitations qu’à la banque centrale à se

conformer à la politique annoncée ?

Peut-on éviter les problèmes de perte de bien-être lié à un faible niveau de crédibilité ?

Depuis le milieu des années 1980 s’est développée une intense littérature sur la manière de
théoriser la crédibilité des politiques monétaires. Parmi les travaux les plus remarquables citons
ceux des « prix Nobel » Finn Kydland et Edward Prescott (1977). Ils furent les premiers à
mettre en évidence l’incohérence temporelle des choix dans une perspective d’optimalité et donc
88
l’apparition du problème de la crédibilité. Ensuite sur la même voie nous retrouvons les travaux
de Robert Barro et de David Gordon (1983) sur les biais inflationnistes des politiques
discrétionnaires donc, un problème de crédibilité (application de l’incohérence temporelle de
Kydland & Prescott au dilemme inflation-chômage via la théorie des jeux). Des propositions de
politiques différentes ont été faites afin justement d’éviter le problème de crédibilité. En effet, la
littérature regorge de solutions souvent très originales proposées par les économistes afin de lutter
contre le problème d’incohérence temporelle. Kenneth Rogoff(1985) préconise l’indépendance
de la banque centrale des pouvoirs politiques comme solution au problème d’incohérence
temporelle dont souffrirait la politique monétaire. Carl Walsh(1995) présenta l’approche du
« principal agent » et Svensson(1995) proposa une politique monétaire de ciblage de l’inflation.

Section 1. Modélisation concernant la crédibilité.

Les dirigeants des Banques Centraux ont fondé leurs prises de position anti-inflationnistes sur des
soubassements théoriques puissants issus de la théorie de la crédibilité. La notion d’incohérence
temporelle et au fil des années, la crédibilité est devenue le saint Graal 44 de la politique
monétaire. Après avoir mis l’accent sur la notion d’incohérence temporelle, développons
quelques modèles dont le but est de mieux comprendre la problématique de la crédibilité lié à la
politique monétaire.

2.1.1. La notion d’incohérence temporelle

Nous sommes au deuxième moitié des années 1970, avec les efforts des monétaristes, l’idée
d’une politique discrétionnaire l’emportait encore, notamment parce que la banque centrale peut
toujours bénéficier des avantages d’une règle implicite dans les temps ordinaires et de réserver
d’intervenir de façon discrétionnaire quand les conditions l’exigent. Le concept d’incohérence
dynamique ou temporelle, mis en avant par les travaux des « Prix Nobel » Finn Kydland et
Edward Prescott, va pourtant changer les données du problème et renverser l’opinion
scientifique en faveur des règles. L’incohérence temporelle apparait quand une décision de
politique économique pour une période future, faisant partie d’un plan optimal exprimé au début

44
Voir Bernard Landais “ Leçons de politique monétaire”, éditions De Boeck, 2008. p
89
d’une période, ne reste plus optimale à une date ultérieure même si aucune information nouvelle
n’a été transmise entre temps45.

Un exemple d’incohérence temporelle dû à Edward Prescott et Sandley Fischer concerne le

régime d’imposition du capital. Sous l’hypothèse d’anticipations formées rationnellement, un
modèle peut permettre de déterminer un taux optimal d’impôt sur le capital compte tenu des
anticipations des agents privés. Mais une fois que le capital est mis en place, il ne peut être
facilement déplacé ou supprimé. Un gouvernement qui représente une majorité de personne non
concernée par l’impôt du capital peut alors augmenter le taux décidé initialement et a même de
bonnes raisons de la faire pour maximiser son bien- être et celui de ses supporteurs.

Mais les agents investisseurs potentiels peuvent dès le départ connaitre ce risque de remaniement,
l’accumulation et le bien-être seront réduits par rapport au cas où le gouvernement se lierait les
mains par une règle impérative. Finn Keydland et Edward Prescott montrent que le recours à
une règle ou à l’engagement peut être une source d’efficacité dès lors que les agents privés
adaptent leurs comportements en fonction des décisions futures du gouvernement. « La raison
pour laquelle on ne doit pas leur laisser de pouvoir discrétionnaire n’est pas qu’ils sont stupides
ou méchants mais que le pouvoir discrétionnaire implique de choisir une décision optimale à
partir d’une situation donnée, d’où peut résulter une situation sous-optimale, soit l’instabilité »46.

L’application de ces principes généraux à la politique monétaire a été faite une première fois par
Robert Barro et David Gordon dans un article paru en 1983.

2.1.2. Le modèle de base

Pour montrer comment apparait le problème de crédibilité, nous allons considérer un modèle de
base de type canonique. On va considérer une économie fermée composée de deux joueurs selon
une approche Barro&Gordon : le décideur de politique économique et les agents privés de
l’économie. Une fonction d’utilité va décrire les préférences du décideur de politique
économique, il en résultera des avantages et des coûts de l’inflation. Une fonction d’offre agrégée
d’output permettra d’exposer la contrainte imposée par la structure de l’économie.

45
Voir Bernard Landais
46
Kydland, Finn et Prescott, Edward (1977):” Rules, Discretion and Reputation in a Model of Monetary Policy”,
Journal of Political Economics.
90
 (1) Ut = f(πt – π*) + g ( xt – x*)

La fonction d’utilité que le décideur de politique essaie de maximiser est donnée par l’équation
(1).

La première partie de cette équation représente l’objectif d’inflation du décideur de politique

économique engendrant le coût croissant qui dépend des valeurs du taux d’inflation, plus
précisément de la déviation du taux d’inflation actuel et du taux d’inflation désiré que le décideur
de politiques essaie de minimiser. La deuxième partie de l’équation donne l’objectif d’output ou
d’emploi. Pour une analyse en profondeur de l’économie, nous considérons d’abord le coté de
l’offre et notre modèle retient la fonction d’offre de Lucas. Soit la fonction de production :

Yt = Lβt ou L est le facteur travail, β l’élasticité de la production par rapport au travail, avec
0<β<1.

Sous la forme logarithmique cette équation devient :

(2) yt = β lt

La minimisation de cette équation nous donne la demande optimale de travail

(3) 

De leur côté, les syndicats vont déterminer le salaire nominal en minimisant la fonction de perte
suivante dans laquelle il faut que le niveau de l’emploi soit le plus proche possible du plein
emploi :

(4) t= Et-1 Pt - (1-β) Ĩ

A partir de la condition de premier ordre de ce programme, on obtient :

(5) lt = Ĩt + (pt – Et-1 pt)

Donc la demande de travail des entreprises est donnée par l’équation (5) et on constate qu’elle est
fonction du terme d’erreur d’anticipation, c’est-à-dire de l’écart entre ce qui est réalisé et ce qui
est anticipé. Enfin, On obtient l’offre globale de l’économie en portant (5) dans (2).
91
 (6) yt = ỹt + α (pt - Et-1 pt )

Avec le taux naturel de la production ỹ = β Ĩt, qu’on peut déterminer à partir des équations (2) et
(6), désignant la sensibilité de l’offre à des variations non anticipées des prix.

En posant : Et-1 pt = pat => yt = ỹ + ( pt –pat )

En réécrivant l’équation (6) en variation de prix, on peut exprimer l’offre de l’économie comme
suit :

(7) yt= ỹ + ( π t – πa t )

Comme le taux de chômage u, est égal à l’écart entre l’offre de travail et le niveau d’emploi
demandé par les entreprises, on peut en déduire que le taux de chômage naturel (ũt) est égal à
l’offre de travail et aussi au taux naturel d’emploi. On peut alors écrire le taux de chômage de la
façon suivante :

ut = ũt - (pt – pat) ; qu’on peut écrire en termes de variations de prix

(8) ut= ũt - (πt – πat)

Il faut prêter attention à cette équation (8) qui définit le taux de chômage. L’équation du taux de
chômage possède deux composantes : le taux de chômage naturel et l’inflation non anticipée. Le
taux de chômage naturel dépend du taux de chômage naturel de la période précédente, du taux de
chômage moyen à long terme et d’un aléa qui reflète les chocs réels auxquels est soumise
l’économie. L’inflation non anticipée est définie comme l’écart entre le taux anticipé et le taux
effectif de l’inflation et on peut l’interpréter comme le résultat de la politique monétaire.
Les équations (7) et (8) sont des équations équivalentes nous donnant l’offre globale de
l’économie. A partir de ces deux équations, on constate que si on veut augmenter la production, il
faut absolument que l’écart entre le taux d’inflation réalisé et le taux d’inflation anticipé soit
positif. Dans ce cas, le chômage va baisser. Si le décideur de politique veut réduire le taux de
chômage, il n’a qu’à créer un taux d’inflation plus élevé que celui qui était anticipé. De ce fait,
plus le taux d’inflation effectif sera grand, plus l’écart entre le taux d’inflation réalisé et anticipé
(qui est le résultat de l’erreur d’anticipation des syndicats) sera grand et donc, plus « pour un

92
niveau de salaire nominal fixé, le salaire réel effectif sera différent du salaire réel anticipé, et
donc plus le produit agrégé effectif sera éloigné du niveau de produit naturel »47, d’où une
intention de dévier de la politique annoncée. Donc, la politique monétaire n’a d’effet sur le
chômage que si elle surprend les agents privés. Si les agents privés anticipent de façon
satisfaisante le taux d’inflation, ils neutralisent par là-même l’effet de la politique monétaire 48.

Enfin, il faut noter que ces équations (7) et (8) nous donnent la relation de la Courbe de Phillips
qui lie le taux d’inflation et le taux de chômage. Ces équations engendrent « les effets
temporaires de l’inflation inattendue sur la distribution de la production autour de son taux
naturel »49.

Du côté de la demande, ce sont les courbes IS-LM qui nous donnent le niveau de la demande
globale :

Y = C(Y) + I(r) + G (IS)

Y= F (P, M, G)
MV=PY yt = mt -pt

Cette équation nous donne aussi la demande globale et signifie que la toute demande de monnaie
reflète toute demande de biens et services aussi. Si les prix augmentent, il y a une perte
d’encaisses réelles. Donc, pour reconstituer ces encaisses, les ménages doivent épargner plus et
pour cela, il faut consommer moins. Suite à la baisse de la consommation, la production va
baisser, ce qui peut faire augmenter le chômage. Pour éviter le chômage, le décideur de politique
doit contrôler le taux d’inflation pour le stabiliser. En procédant ainsi, il doit aussi atteindre son
objectif de production tout au moins à son niveau naturel.

Cependant, le décideur politique doit toujours avoir un objectif de chômage faible pour satisfaire
l’ensemble des électeurs. C’est la seule distorsion qui peut venir du marché du travail. Alors le
décideur politique cherche à minimiser la perte sociale qui est soit en fonction du taux d’inflation
et de chômage, soit en fonction du taux d’inflation et du niveau de production et qui dépend de
ses objectifs :

47
Hairault, 2000
48
Faugère 1991
49
Christensen 1987a, p. 1355
93
 min LM = [ Δpt – Δp*t] 2 + ε ( ut – u* )]

πt
Où ε > 0 est le poids accordé à la stabilisation du chômage dans la Courbe de Philipps signifiant
que :
u*<ũ(28) En posant Δpt = π et Δp*t = πat, on peut écrire la perte sociale ainsi :

(9) Min LM = [πt – π*t]2 + ε ( ut – u*t]

Πt
Enfin, il nous reste à écrire le programme du syndicat. Le syndicat a pour objectif de minimiser
l’écart entre output réalisé yt et l’output naturel ou bien encore, l’écart entre le taux de chômage
naturel :
Min LP = [ (ut – ũt)2 ]

πa
Nous allons résoudre le modèle que nous venons de présenter dans le cadre de la théorie des jeux
avec les deux agents de Barro et Gordon : le décideur de politique économique et les agents
privés de l’économie (le syndicat).
Dans le but de déterminer les anticipations inflationnistes, les agents doivent considérer le
problème d’optimisation des décideurs de politiques qui déterminent le choix du taux d’inflation.
Ce choix implique des contraintes indirectes sur les décisions futures avec des anticipations
d’inflation courantes et futures. La détermination du taux de chômage nécessite seulement un
arbitrage entre l’inflation élevée et le chômage faible en accord avec les coûts.
Dans une première étape, le décideur de politiques va fixer un objectif d’inflation pour la période
suivante. Les agents privés vont prendre ce signal et vont former leurs anticipations d’inflation en
faisant des prévisions sur la meilleure action des décideurs de politiques, conditionnellement à un
ensemble d’information dont ils disposent. Au final, le décideur de politiques va faire face à un
problème de choix où les anticipations d’inflation sont fixées, lors de la sélection du taux
d’inflation. On peut alors dire que dans notre analyse à la Barro et Gordon, il va s’agir d’un jeu
simultané dans le sens où le décideur de politiques ne peut réagir après que les anticipations des

94
agents sont formulées. En fait, ce qui va compter pour le décideur de politiques c’est, d’une part,
de décider d’un taux d’inflation qui coïncide avec les anticipations inflationnistes des agents
privés car, une fois qu’on l’a, on a le taux de chômage effectif égal au taux de chômage naturel ;
d’autre part, le décideur de politiques « aime » un taux de chômage faible et attribue au bénéfice
à l’inflation surprise. A la fin de chaque jeu, nous allons obtenir un couple (π t - πat).
Pour constater du résultat de la politique économique mise en œuvre, il suffit de comparer π 1 et
πct.
Dans le cas où les agents privés ne vont pas croire à l’objectif d’inflation du décideur, ce dernier
et sa politique vont manquer de crédibilité : π1 et πct ne vont plus être égaux et le résultat de la
politique économique ne sera pas bon car, dans un tel cas le décideur ne pourra plus décider du
taux d’inflation qui est cohérent avec les anticipations des agents privés et qui donne un taux de
chômage faible, à la fois.

Section 2. Comment lutter contre le problème de crédibilité

A partir du modèle proposé et tenant compte des approches de Kyland &Prescott(1977) et

Barro &Gordon (1983) des politiques ont été envisagées pour lutter contre les problèmes de
crédibilité. Parmi ces problèmes, nous retenons : la Discrétion, les règles ou les normes, la
tricherie et les jeux répétés.

2.2.1. La discrétion
Kyland &Prescott(1977) considèrent dans leur article, un gouvernement rationnel qui
met en œuvre un programme de politique économique doit avoir comme but la maximisation du
bien-être de ses citoyens. Ils montrent que si, le gouvernement a la possibilité de changer son
plan au cours de route, il va généralement le faire. Dans ce cas, il s’agit d’une politique
discrétionnaire qu’on peut définir comme « une politique dans le cadre duquel l’autorité
monétaire décide de la meilleure action de la politique étant donnée la situation courante ».

Dans le cadre de la politique discrétionnaire, c’est le décideur de politique qui va jouer en

premier lieu. Au début de la période, il va d’abord annoncer ses objectifs et va ensuite essayer de

95
minimiser la perte sociale (l’équation 9) sous contrainte de l’équation (8) pour réduire le taux
d’inflation.

Les objectifs du décideur de politique sont un taux d’inflation et un taux de chômage nuls :

Πt* = 0 et ut* = 0

La perte sociale que le décideur de politique va essayer de minimiser s’écrit :

(10) minLM = [ πt ]2 + εut

s.c ut = ũt - ( πt – πta)

La condition de premier ordre nous donne la fonction de réaction du décideur de politiques dans
le cas discrétionnaire :

(11) = 0 => π t - = 0 => πtD =

L’économie est dans un régime discrétionnaire et les agents privés sont au courant de cette
situation. Sous l’hypothèse d’anticipations rationnelles, ils forment leurs anticipations en
résolvant le problème d’optimisation du décideur de politiques et peuvent calculer exactement le
niveau de l’inflation. Comme il n’y a pas d’incertitude et de manque d’information, les agents
privés vont croire au décideur politique et vont déterminer leur anticipation de façon à ce que le
taux d’inflation anticipé sera égal au taux d’inflation :

(12) πa=πt

Comme les agents privés ne font pas d’erreur d’anticipation, le chômage va rester à son niveau
naturel et donc, le niveau de production va rester à son niveau naturel aussi (à partir de
l’équation7).

(13) ut= ũt

La perte de l’économie se calcule alors en substituant l’équation (11) dans l’équation (9) :

96
 (14) L M = [ ]2 + εũt

La perte des agents privés sera obtenue en remplaçant l’équation (13) dans l’équation (10) :

(15) Lp= 0

Selon les résultats donnés dans les équations (14) et (15), on constate que dans le cas
discrétionnaire la perte du décideur de politique est positive alors que les agents privés n’ont
aucune perte car leur salaire est toujours au niveau désiré. Comme le taux d’inflation n’est pas
nul, le décideur de politique ne peut pas réduire le taux de chômage, ce qui fait que l’output est
inférieur à son niveau désiré.

Donc, les chocs inflationnistes sont nuls à l’équilibre et l’inflation ne dépend que de l’inflation
anticipée. On peut dire que la discrétion est une solution cohérente temporellement mais sous
optimale socialement puis qu’on ne peut pas atteindre les objectifs prévus (un taux d’inflation et
un taux de chômage nuls) au début de la période. On peut dire que le bien-être social ne
s’améliore pas dans le cas discrétionnaire et qu’il s’agit d’un jeu non-coopératif et d’un équilibre
de Nash.

2.2.2. La règle ou la norme

Adopter une politique fondée sur une règle ou une norme est une solution proposée par Kyland
&Prescott(1977) pour résoudre le problème de l’incohérence temporelle. Dans ce cas, « le
décideur de politique prend sa décision indépendamment des événements qui se produisent »50.
Une fois que la relation fonctionnelle des politiques est connue, en général, la politique cohérente
peut être déterminée une fois que les règles de la politique future sont connues. Dans une telle
procédure, la décision de la politique à chaque étape est optimale, étant donné les règles de la
politique future choisie. Les auteurs montrent la supériorité des règles et des normes sur le
pouvoir discrétionnaire51 et concluent que le recours à la règle et plus précisément à
l’engagement peut être une source d’efficacité.

50
Hairault, 2000, p. 419.
51
Faugère, 1991, p. 232.
97
Pour appliquer cette politique dans notre modèle, nous allons recommencer les étapes de notre
jeu : c’est le décideur de politique qui joue en premier lieu encore une fois. Tout d’abord, ce
dernier va annoncer une politique d’inflation nulle à la fin de la période précédente et va
respecter sa politique à la période t :

(16) πtR=0

Cette annonce est considérée comme une règle et comme il s’agit d’une règle, cette politique
annoncée doit coïncider absolument avec le résultat obtenu à la fin de la période puis que le
décideur de politique s’engage à respecter la règle.

Une fois que la règle est annoncée, les agents privés vont croire à l’annonce du décideur de
politique et vont former leur anticipation suivant la règle :

(17) πta =0

Finalement le décideur de politique va suivre sa règle donnée dans l’équation(16) et va réaliser :

πtR = 0

Les équations (16) et (17) nous donnent l’égalité des taux d’inflation anticipés et réalisés. Quant
au taux de chômage, nous pouvons dire que le taux de chômage est égal au taux de chômage
naturel :

(18) ut = ũt

La perte du décideur de politique est égale alors (l’équation 16 dans l’équation 9) :

(19) LM = εũt

La perte des agents privés est (l’équation 18 dans l’équation 10) :

(20) LP = 0

Dans le cas qu’on vient d’étudier, le décideur de politiques est contraint par une règle ou une
norme pour déterminer le taux d’inflation et les agents privés sont au courant de cela. La règle
peut relier le taux d’inflation à des variables que seul le décideur de politiques connait à la
période courante. Mais la valeur passée de ces variables est connue par les agents privés. Il
98
choisit alors le taux d’inflation égal au taux anticipé. Il n’existe plus d’inflation non anticipée
dans la fonction de coût. La meilleure règle apparait comme celle aboutissant à un taux
d’inflation nul à toutes les périodes car c’est le taux qui neutralise le coût.

On peut dire que cette politique est incohérente temporellement car à la dernière étape, le
décideur de politiques aurait minimisé sa perte mais ne le fait pas et respectant sa politique
annoncée. C’est socialement optimal donc, il s’agit de l’équilibre de Pareto.

2.2.3. La tricherie
Dans ce troisième cas, nous allons considérer qu’il n’y a plus de mécanisme d’engagement que le
décideur de politique doit respecter. Par contre, une fois que les agents privés savent que le
décideur de politique est soumis sous une règle ou une norme, ils croient que celui-ci va la
respecter. Mais le décideur de politique, sachant cela, a intérêt à ne pas appliquer la règle pour
surprendre les agents privés afin d’obtenir un taux d’inflation non anticipé positif dans le but de
réduire le taux de chômage ou bien encore augmenter la production.

Le décideur de politique va annoncer sa décision comme d’habitude, et va annoncer comme

toujours un taux d’inflation nul :

(21) πt = 0

Après l’annonce, les agents privés vont réagir et vont croire à l’annonce du décideur de politique
(l’équation 21) ; donc le taux d’inflation anticipé sera nul :

(22) πta = 0

Enfin, le décideur de politique va avoir intérêt à tricher après la réaction des agents privés et va
faire de la discrétion. Il va alors minimiser la fonction de perte de l’équation(9) sous la contrainte
de l’équation (8) étant au courant de l’information contenue dans l’équation(22) :

minLM= [πt]2 + ε [ ũt - πt ]

La condition de premier ordre nous donne la fonction de réaction du décideur de politiques :

(23) = 0 => πt - =0 => π tT =

99
Le taux de chômage s’obtient en remplaçant l’équation (23) dans l’équation (9) :

(24) ut = ũt - ( )2 = ũ t -

La perte du décideur de politiques se calcule en substituant l’équation (23) dans l’équation ( 22)

2
(25) LM = ( + εũt

La perte des agents privés est égale dans ce cas (l’équation 25 dans l’équation 10) :

2
(26) LP = >0

Il faut noter que le décideur de politique peut tricher une fois. Parce qu’on est dans une période
déterminée (dans un jeu simultané) et au bout de la période, les agents privés vont faire une
actualisation de leurs anticipations et peuvent ne plus croire au décideur de politique.

2.2.4. Une politique alternative

On va finir avec un cas alternatif où le décideur de politique va faire son annonce d’inflation
nulle au début de la période :

(27) πt = 0

Mais cette fois-ci, les agents privés ne vont pas croire au décideur de politique, ce qui implique
que πc sera positif et donc, pas nul :

(28) πta >0

Mais le décideur de politique va respecter son annonce (l’équation 27) et va réaliser : πta =0

Dans ce cas, le taux de chômage sera égal à :

(29) ut = ũt + πta > 0

On peut dire que le taux de chômage donné dans l’équation (29) est positif car l’équation (28)
nous indique que le taux d’inflation anticipé est positif.

100
La perte du décideur de politique est obtenue en remplaçant l’équation (27) dans l’équation :

(30) LM = εũt + πta

La perte des agents privés est :

(31) LP = πta]2 >0

On constate tout de suite que les pertes données dans les équations (30) et (31) sont positives puis
que le taux d’inflation anticipé est positif (l’équation 28).

2.2.5. La comparaison des quatre politiques

Ayant obtenu une fois les taux d’inflation réalisé et anticipé, le taux de chômage et la perte du
décideur de politique, nous pouvons essayer de voir quelle politique constitue une meilleure
solution pour faire face au problème de l’incohérence temporelle ou bien encore au problème de
la crédibilité.

Pour cela, nous allons comparer ces différentes variables résumées pour chaque politique dans le
tableau ci-dessous :

Les résultats des quatre politiques sont donnés au tableau II.1.

Tableau II. 1 : Résultats des quatre politiques.

Πt Πc t ut LM LP

Discrétion ũt εũt + ]2 0

Règle 0 0 ũt εũt 0

Tricherie 0 ũt εũt - ]2 2

101
 Politique 0  0
Alternative

Selon les résultats qui figurent dans le tableau ci-dessus, on constate que :

utA > utD > utR > utT

LtA > LtD > LtR > LtT

LPA > LPT > LPR = LPD =0

Dans un régime discrétionnaire, le décideur de politique peut arriver à améliorer le bien- être par
une inflation surprise pour lutter contre le chômage en prenant une décision cohérente au temps t
en fonction des caractéristiques actuelles et passées de l’économie. Cette décision est optimale si
les performances de l’économie dépendent uniquement des politiques actuelles et passées et non
des décisions futures. Mais, quand les agents privés anticipent l’intention de l’autorité monétaire,
ils neutralisent l’effet de la politique monétaire par leurs anticipations : dans ce cas, le chômage
reste à son niveau naturel et il résulte un taux d’inflation plus élevé. En conséquence, on constate
une supériorité des normes sur le pouvoir discrétionnaire, comme le montrent
Kyland&Prescott(1977).

La politique alternative apparait en tant qu’une politique qui conduit l’économie au pire des cas
avec les pertes du décideur de politique et des agents privés les plus élevées.

2.2.6. Les jeux répétés

A la différence du premier article qui considérait la politique monétaire comme un jeu simultané
entre les agents de l’économie, dans leur deuxième article, Barro & Gordon (1983b) considèrent
la politique monétaire comme un jeu répété, c’est-à-dire qu’il existe des interactions répétées
entre le décideur politique et les agents privés. Si le décideur de politique économique réalise un
taux d’inflation plus élevé que le taux anticipé par les agents dans la période courante, chacun de
ces agents va avoir des anticipations plus élevées pour la période suivante, le coût de la tricherie
aboutissant à une augmentation des anticipations de l’inflation. Si le décideur de politique choisit
le taux d’inflation sous le régime discrétionnaire et que le taux d’inflation et le taux anticipé
coïncident, alors la crédibilité va se restaurer jusqu’à ce qu’il y ait une nouvelle tricherie. Par
102
contre, si le décideur de politique respecte la règle à chaque période, alors elle valide aussi les
anticipations à chaque période. Elle va donc maintenir sa réputation à chaque période.

Alors, on va se situer dans un cadre d’analyse à plusieurs périodes. L’hypothèse de base est que
le jeu est infiniment répété et il a toujours deux agents : le décideur et les agents privés de
l’économie.

En supposant que le décideur de politique minimise une fonction de perte inter temporelle :

min Lt = Lt+i

avec LM = ( πt )2 + εut ( l’équation 10) et

0< q ≤ 1 où q =

ρ est le taux d’actualisation et exprime la préférence pour le présent. Si ρ est nul, on se ramène à
un jeu à une seule période et avec un ρ positif, plus le décideur de politique aura une perte future
faible.

Une fois que le décideur annonce son objectif au début de la période t, le taux d’inflation anticipé
va dépendre de la réalisation de l’objectif dans la période précédente. C’est-à-dire que si le
décideur de politique est arrivé à atteindre l’objectif annoncé, le taux d’inflation sera égal à π Rt ;
par contre, si l’objectif de la période passée n’est pas atteint, le décideur de politiques va se
heurter à un problème de crédibilité et le taux d’inflation anticipé sera égal à πCt

On a donc π Rt dans le cas où le décideur de politiques est crédible, c’est-à-dire si à la période

précédente : πat-1 = πt-1. C’est le cas de la réputation.

Sinon, c’est-à-dire dans le cas où le décideur de politique a triché : πat-1 < πt-1

Il faut remarquer que le décideur de politique doit prendre en compte les conséquences futures de
ses actions courantes. En particulier, « il doit comparer ses gains obtenus en déviant ses pertes de
réputation reflétées dans des taux d’inflation anticipés élevés »52.

52
Christensen, 1987b, p.370.
103
Parce que les agents économiques privés peuvent obliger celui-ci à respecter son annonce en le
menaçant de le punir quand il triche à la période t-1, par des décisions ou bien encore par leurs
anticipations qui le punissent à la période t. La punition consiste à faire de la discrétion à la
période t quand le décideur de politique ne joue pas ce qui est anticipé à la période t-1. Alors, il
s’agit d’une analyse coût-bénéfice. Il ne reste qu’à comparer les gains que le décideur de
politique aura en cas de la tricherie avec la perte de crédibilité en termes de punition.

Si le décideur de politique triche, le taux d’inflation était égal à (l’équation 23) : πRt = .

Dans ce cas, les gains liés à la tricherie ou les pertes liées à la réputation sont égaux à l’espérance
de l’écart entre la perte dans le cas de la règle (l’équation 19) et la perte dans le cas de la tricherie
(l’équation 25) donne :

(32) Et-1 ( LRt – LTt ) = [ + π2t ]

Une fois que le décideur de politique triche, la punition qu’il va subir de la part des agents privés
suite à cette tricherie sera égale à l’espérance de l’écart actualisé entre la perte dans le cas
discrétionnaire (l’équation 14) et la perte dans le cas de règle (l’équation 19) :

(33) LDt+1 = εũ + et LRt+1 = εũ + π2t

qEt-1 ( LDt+1 – LRt+1 ) = ( π2 )

La dernière partie de cette équation nous donne le coût en termes de crédibilité pour contraindre
le décideur politique à mettre en place des règles à la période t, comme le décideur est rationnel,
il va donc se conformer. Donc, il reste qu’à comparer les gains et les coûts de manque de
crédibilité, c’est-à-dire les équations (32) et (33).

Si les gains sont inférieurs au coût, le décideur de politique ne va pas tricher.

Ce qui implique : Et-1 ( LRt – LDt) ≤ qEt-1 ( LDt+1 – LRt+1) .

Le taux d’inflation à réaliser sera égal à :

104
(34) πt =

Les approches proposées contre le problème de crédibilité

Bien des solutions ont été proposées contre le problème de crédibilité, mentionnons quelques
une.

Section 3. La nomination d’un gouverneur de banque centrale indépendant

Un moyen de résoudre le problème de l’incohérence temporelle est de déléguer les choix en
matière de politique monétaire à un organisme indépendant du pouvoir politique et donc plus
crédible. Pour modéliser cette délégation, il est nécessaire d’introduire un troisième agent dans le
modèle. On considère que désormais que le gouvernement et la Banque Centrale sont distincts et
que le premier délègue son pouvoir de décision à la seconde. Il convient alors comme le font
Debelle et Fischer(1994) de distinguer l’indépendance concernant le choix des objectifs (Rogoff)
de l’indépendance se limitant au contrôle des instruments (Walsh).

2.3.1 Le gouverneur conservateur

Rogoff(1985) trouve une solution originale au problème d’incohérence temporelle décrit
précédemment consistant dans la nomination d’un gouverneur de Banque
Centrale « conservateur » qui a une forte aversion pour l’inflation que les gouvernants, c’est-à-
dire qui accorde un poids plus important à la lutte contre l’inflation que le commun des mortels.

Selon Rogoff, la présence d’un gouverneur conservateur permet de baisser les anticipations
d’inflation des agents qui vont être moins exigeants lors de leurs revendications salariales car ils
s’attendent à ce que la lutte contre l’inflation soit un objectif privilégié par la Banque Centrale et
donc la hausse des prix ne soit pas très forte 53 .

Rogoff examine les effets de la délégation de la politique monétaire à une autorité monétaire à
l’aide du modèle IS-LM stochastique avec des anticipations rationnelles

Comme dans le modèle de Canzoneri(1985), la Banque Centrale a une information privée sur
l’état de l’économie. Mais, cette fois, elle est représentée par la séquence du jeu suivant.
53
Crédibilité, Indépendance et politique monétaire par Annabelle. Mourougane, Octobre 1997, INSEE, Documents
de travail.
105
 1. Les salariés signent leurs contrats de travail. Les niveaux des salaires sont reflétés dans les
anticipations ;
2. Le choc de productivité se produit. Il est inconnu des salariés au moment où ils signent
leurs contrats, mais il est observé par la banque centrale ;
3. La Banque Centrale met en place la politique monétaire.

On part d’une fonction de production de type Lucas (l’équation 2 avec un choc de productivité) :

yt = βlt + μt où 0 <β <1

Et μ est un choc de productivité positif et aléatoire.

Comme toujours, les entreprises maximisent leur profit pour déterminer la demande de travail. La
condition de premier ordre donne :

(35) =0  = βL-(1-β) => lt = t –pt –μt ]

Les syndicats déterminent le salaire nominal en minimisant la fonction de perte

min Et-1 ( lt – Ĩ )2

s.c lt = [ wt –pt – μt ]

Le niveau des salaires nominaux est alors déterminé de la façon suivante :

= 0 => wt = Et-1pt + Et-1 μt – (1-β) Ĩ

On peut réécrire l’équation (35) de la façon suivante en remplaçant le salaire nominal donné dans
l’équation (36) dans l’équation (35) :

lt = Ĩ [ pt – Et-1 Pt + ѵ t]

avec ѵ t = Et-1 μt on a : lt = Ĩ [ πt –πat + ѵ t ]

Le taux de chômage est alors :

106
(37) ut = ũ [ π t – π at + ѵ t ]

L’équation (37) nous donne la courbe de Philipps avec un choc. Une fois que la quantité de
travail demandée par les entreprises et le taux de chômage sont déterminés, le décideur de
politique doit minimiser sa fonction de perte donnée par l’équation (9). Mais comme celui-ci a
nommé un banquier central conservateur, c’est à ce dernier de minimiser cette fonction de perte
en accordant un poids supplémentaire à la stabilisation du taux d’inflation. La fonction de perte
que le banquier central conservateur va minimiser est alors :

(38) LtBC = [ πt – π*t ]2 + ε [ ut – u*t ]2

Où x signifie le poids supplémentaire accordé à la stabilisation du taux d’inflation avec :

0< X <1,

π*t et u*t sont les objectifs de la Banque Centrale conservatrice et ils sont nuls. Dans l’équation
(38), il s’agit d’une fonction de perte sociale qui dépend des déviations de l’emploi et de
l’inflation de leur niveau optimal socialement désiré. C’est à partir de la minimisation de cette
fonction de perte par l’autorité monétaire que l’équilibre stochastique est obtenu. Alors la Banque
Centrale va minimiser cette fonction de perte ; mais pour faciliter les calculs, on prendra le poids
accordé à la stabilisation de chômage : à la place de ε

min LtBC = (πt)2 + (ut)2

s.c ut = ũ [πt – πat + ѵ t]

La condition de premier ordre va donner la réponse cohérente temporellement qui sera la fonction
de réaction de la Banque Centrale car la fonction objectif de la Banque Centrale consiste à
maximiser le bien être – social en choisissant un niveau d’offre monétaire cohérente avec le
niveau de prix de la période t qui minimise la fonction de perte sociale. On peut donc parler d’une
politique discrétionnaire. La condition de premier ordre va nous donner le taux d’inflation que la
Banque Centrale va appliquer dans le cas discrétionnaire.

107
  (39)

Les agents privés vont anticiper que la Banque Centrale va appliquer un taux d’inflation positif
contrairement à ses objectifs qu’elle avait annoncés. Ils ne vont pas croire à la politique annoncée
lors des négociations salariales, et vont former leurs anticipations sur les prix de manière à
atteindre un objectif réel du pouvoir d’achat, à la fois pour les ménages et pour les entreprises en
terme de coût de production. Comme il y a une interdépendance entre la Banque Centrale et les
agents privés de l’économie, ces derniers connaissant la fonction de réaction de la Banque
a
Centrale et sachant que : = t

En cas de discrétion (l’équation 12), calculons l’anticipation :

a
(40) t = ũt

Les prix anticipés seront donc supérieurs aux prix qui se réaliseraient si la Banque Centrale
mettait en œuvre la politique économique effectivement annoncée. La Banque Centrale ne va pas
choisir d’augmenter l’offre de monnaie au de-là du point cohérent avec le salaire réel désiré. A ce
niveau d’inflation, la Banque Centrale trouve que le gain marginal à essayer d’élever l’emploi au-
dessus du taux naturel est complètement compensé par le coût marginal de l’inflation plus élevée.

Dans le but de construire l’équilibre discrétionnaire, Rogoff dérive l’équilibre de Nash dans un
jeu non coopératif. Ce nouvel équilibre satisfait les deux conditions suivantes :

c
1- Les anticipations du secteur privé sont correctes en moyenne, ce qui implique que t est
toujours la prévision optimale de l’inflation actuelle.
2- Même si par la discrétion de la Banque Centrale crée une inflation inattendue, le secteur
privé forme ses anticipations inflationnistes suffisamment élevées de telle façon que le
coût marginal inflaté soit égal au gain marginal d’augmenter l’output. Alors, le
gouvernement n’est plus motivé à inflater.

Mais ce taux d’inflation anticipé, donné dans l’équation (40) est exprimé en fonction de X.

108
C’est- à-dire en fonction du degré de conservatisme de la Banque Centrale. Par exemple si est
nul, on obtient l’équation (12) :

a
t = >0

Quand x tend vers l’infini, on revient à l’équation (17) :

a
t =0

On obtient la même solution que la règle. La Banque Centrale est crédible dans ce cas mais
incapable de stabiliser l’économie car la fonction de réaction de la Banque Centrale est obtenue
en substituant l’équation (17) dans l’équation (39) ;

t = t

Le biais inflationniste est nul mais la stabilisation aussi s’annule dans ce cas. Il y aura une
certaine rigidité par rapport aux chocs. On laisse passer les chocs dans l’économie. « Il y aura une
rigidité dans la politique monétaire qui rend plus faible les propriétés de stabilisation »54.

Donc, on peut conclure que t est plus élevé dans le cas X=0 (cas discrétionnaire) que dans le cas
où X >0 (cas conservateur). Si X tend vers l’infini, le taux d’inflation tend vers 0. Enfin, dans le
cas où 0< X <1, il y a un problème de choix optimal ; dans ce cas il y aura un arbitrage.

Par conséquent, Rogoff arrive à obtenir un biais inflationniste plus petit dans le cas d’un banquier
central conservateur que celui obtenu en cas de l’équilibre discrétionnaire : il démontre que le
conservatisme réduit le biais inflationniste. La Banque Centrale change les paramètres de telle
façon que le plus grand poids est accordé à la stabilisation de l’inflation et le plus petit poids à la
stabilisation de l’économie.

A la dernière étape de son analyse, Rogoff essaie de déterminer le degré optimal d’indépendance
de la Banque Centrale. Il montre ainsi que le poids accordé à la lutte contre l’inflation ne doit pas

54
Christensen, 1987a, p. 1355
109
être infini. Le degré en question est donné par le poids où les bénéfices de réduire le biais
inflationniste l’emportent sur les coûts de réaction aux chocs de l’offre.

Rogoff prouve que la valeur anticipée de la fonction de perte du décideur de politique est
convexe en X et qu’il existe une valeur optimale positive qui minimise cette fonction. On vient
de voir que si on suppose X nul, la Banque Centrale voudrait stabiliser l’économie de façon
optimale d’un côté, et de l’autre côté, souffrirait du biais inflationniste. Il serait possible pour un
décideur politique en augmentant le poids de la Banque Centrale dans la stabilisation de
l’inflation de déterminer le gain de stabilisation de 1 er ordre au coût de stabilisation de second
ordre.

Si on suppose que X tend vers l’infini, le biais inflationniste serait éliminé mais la perte due à la
variabilité de l’output serait très élevée.

Par conséquent, il est optimal pour le décideur politique de choisir un agent pour mener la
Banque Centrale qui attribue un poids assez élevé mais pas infini à la stabilité de l’inflation.

2.3.2. Les contrats de performance

Très proche de la littérature sur la théorie du principal-agent, les contrats de performance reflètent
la même problématique. La gestion d’une entreprise par un « agent » peut avoir des effets non
désirés par le propriétaire ou « principal » sur la rentabilité. L’agent peut viser des buts qui lui
sont propres. Cette littérature prône un ensemble de procédures de contrôle permettant la
cohérence des actions de l’agent avec les objectifs principaux.

Appliquée à l’économie monétaire, cette problématique peut être illustrée ainsi : une Banque
Centrale « l’agent », a la responsabilité de gérer la politique monétaire dans le sens désiré par
l’ensemble de la société « le principal ». Mais la Banque Centrale en charge de la politique
monétaire peut être incitée à viser des objectifs différents de la stabilité du niveau des prix et
vouloir, par exemple, améliorer le niveau de l’emploi. Répondant ainsi à l’objectif du
gouvernement, l’approche principal-agent correspond à la branche de la littérature sur la
crédibilité qui considère la fonction de perte comme la représentation des intérêts des groupes de
pression.

110
Ainsi, devant l’impossibilité mise en évidence par Rogoff d’avoir en même temps crédibilité et
flexibilité de la politique monétaire, l’idée a donc été introduite de limiter l’indépendance du
gouverneur de la Banque Centrale à une indépendance d’instruments pour résoudre le problème
d’incohérence temporelle tout en préservant la capacité de la Banque Centrale de répondre aux
chocs d’offre.

Dans cette approche, l’accent est mis sur les tâches et les incitations du gouverneur de la Banque
Centrale pour qu’il achève les missions qui lui ont été confiées dans le cadre du modèle principal-
agent. En particulier, il s’expose à des représailles s’il échoue, représailles qui peuvent prendre la
forme de suppressions de primes (Walsh, Persson et Tabellini, (1993))

Walsh(1995) montre que le gouvernement peut inciter le banquier central à choisir un niveau
d’inflation égal au taux d’inflation socialement optimal. En supposant que le banquier central
cherche à maximiser la différence entre le montant des transferts qui lui sont accordés et les coûts
sociaux, en termes d’inflation et d’emplois, il est alors possible, pour le gouvernement de trouver
le transfert optimal.

Si on se situe dans le même cadre d’analyse que précédemment ; avec un régime discrétionnaire,
on peut de la manière suivante minimiser la perte sociale :

2
minLt = t + ũ+ ( )] 2

L’inflation qui résulte de la minimisation de cette perte sociale est :

ũt - ѵt

Comme dans le cas de la délégation, il y a trois agents : Le décideur politique, la Banque Centrale
et les agents privés de l’économie.

Le décideur de politiques essaie de stabiliser tout en étant crédible ; donc il va appliquer un biais
inflationniste nul et un taux d’inflation qui est égal à :

(41) - ѵt

111
Il faut remarquer que c’est la meilleure solution « the first best ». Le décideur de politiques doit
trouver un agent pour appliquer cette solution. C’est pour cela, il va faire un contrat qui imposera
cette solution à l’agent ayant signé le contrat. Dans le modèle, il est supposé que le contrat arrive
à échéance avant la fixation des anticipations. La présence de ces contrats optimaux au début de
la période conduit à une relation agrégée entre l’output et l’inflation. Cependant, les anticipations
sont formées, c’est-à-dire que les contrats de salaire nominal sont signés, avant que le choc
d’offre agrégée puisse être observé. Mais le décideur de politique économique décide de son
instrument après avoir observé un signal sur ce choc. Ce signal sera une information pour la
Banque Centrale. L’agent, c’est-à-dire la Banque Centrale ayant signé le contrat va minimiser la
fonction de perte suivante :

minLBCt = LGt + Tt

s.c ut = ũt - [ - + ]

Tt est le transfert spécifié au contrat (prime ou punition selon le résultat obtenu) qui est en
fonction du taux d’inflation. La condition de premier ordre donne :

(42) => = ũ+ -

Les agents privés de l’économie déterminent leurs anticipations sous l’équation (42) :

+ ]

Une fois que les anticipations sont réalisées et que les salaires nominaux sont déterminés, le
contrat ne peut plus être renégocié, ce qui le rend crédible et évite ainsi une situation
d’incohérence temporelle. La solution de Nash est alors égal à :

(44) = ũ-

Le contrat imposé à l’agent implique :

112
C’est à partir de ce contrat donné à l’équation (41) qu’on va déterminer la nature du contrat,
c’est-à-dire s’il s’agit d’une prime ou d’une punition pour l’agent. Dans ce cas :

=> Tt (

Plus l’inflation est élevée plus le transfert va baisser. Walsh fait aussi l’hypothèse que la
politique monétaire est conduite par une Banque Centrale indépendante qui partage les
préférences du gouvernement et dont le gouverneur reçoit un salaire nominal de la part du
gouvernement. Ce salaire dépend seulement de l’écart entre le taux d’inflation réalisé et le niveau
cible du taux d’inflation, c’est-à-dire le résultat économique obtenu : plus l’inflation est élevée
plus la rémunération est faible. A ce moment- là on peut parler d’un contrat optimal et le
gouvernement n’a plus besoin de connaitre l’information privée sur le choc observé par la
Banque Centrale. Le fait que l’objectif de la Banque Centrale doit être maximisé et le fait que cet
objectif diminue si l’inflation augmente, incite la Banque Centrale à ne pas adopter une politique
inflationniste et à assumer un comportement conservateur.

2.3.3. La mise en place d’une cible d’inflation optimale

Pour faire disparaitre le biais inflationniste, Svensson (1995) montre qu’il est aussi possible de
choisir une cible d’inflation permettant d’atteindre le taux d’inflation socialement optimal. Ainsi,
au lieu de déléguer le pouvoir à un banquier central n’ayant pas les mêmes préférences en matière
de lutte contre l’inflation, le gouvernement choisit un banquier qui minimise l’écart entre un
objectif d’inflation et une cible d’inflation, qui n’est pas nécessairement égale au taux d’inflation
socialement optimal. La cible d’inflation optimale est alors inférieure à l’objectif de la société.

Svensson interprète ce régime comme un arrangement de « principal-agent » où la société « le

principal » délègue la politique monétaire à la Banque Centrale »l’agent ». Ainsi, considère- t- on
trois composantes :

1. La société attribue une fonction de perte à la Banque Centrale ;

2. La banque Centrale est indépendante ;
3. La Banque Centrale est responsable de la minimisation de la fonction de perte

113
Le modèle de Svensson part alors de l’hypothèse que la société a des préférences sur l’inflation
et l’emploi, qui correspondent à une fonction de perte sociale sous forme quadratique.

Avec un modèle composé de trois(3) agents : les agents privés de l’économie, le décideur de
politiques et la Banque Centrale, on peut faire certaines hypothèses :

Le comportement du secteur privé est caractérisé par une courbe de Phillips augmentée avec des
anticipations rationnelles et la persistance de l’emploi (chômage). Cependant, le gouvernement a
les mêmes préférences que la société, représentées dans la fonction de perte sociale. Enfin la
Banque Centrale est supposée avoir un contrôle complet sur le taux d’inflation. Elle décide du
taux d’inflation à chaque période après avoir observé le choc de l’offre courant. La Banque
Centrale a une cible d’inflation explicite, une cible d’emploi implicite et un poids attribué
implicitement à la stabilité du chômage. Donc, elle minimise la fonction de perte suivante.

min + εut

s.c ut = ũ - - + ]

Avec >0

Svensson analyse deux situations : dans un premier temps, la Banque Centrale est contrôlée
directement par le gouvernement, ce dernier peut décider du taux d’inflation à chaque période
conditionnellement au choc d’offre dans la période considérée. On se trouve donc dans une
situation d’engagement. Dans une deuxième situation, le gouvernement contrôle encore la
Banque Centrale de façon directe mais ne s’engage pas sur une règle cette fois-ci. Ainsi, sommes-
nous dans une situation de discrétion. Dans les deux situations le gouvernement minimise la
fonction de perte.

En absence d’un mécanisme d’engagement à une règle optimale, c’est-à-dire en présence de

discrétion, si la cible d’emploi implicite est supérieure au taux d’emploi naturel, il existe un biais
inflationniste, qui implique un taux d’inflation moyen supérieur à la cible d’inflation. On peut
aussi ajouter que dans le cadre d’un régime discrétionnaire, il existe aussi un biais de stabilisation
et la réaction de l’inflation contre les chocs de l’emploi est plus importante.

114
Alors, parmi les résultats obtenus par Svensson, on peut dire que le biais inflationniste implique
que le taux d’inflation réalisé doit en moyenne être supérieur à la cible d’inflation et que le biais
inflationniste implique qu’une cible inflationniste va être imparfaitement crédible dès que les
anticipations inflationnistes vont dépasser la cible d’inflation.

Section 4. Revue de la littérature empirique sur la crédibilité

Les sources du problème de la crédibilité, pour les agents privés, plusieurs facteurs expliquent le
manque de crédibilité de la politique monétaire conduite par la Banque Centrale.

2.4.1. La prédominance fiscale

Il est clair qu’un problème de crédibilité émergera quand les agents privés reconnaissent qu’une
politique monétaire visant la stabilisation des prix manque de cohérence avec les autres politiques
publiques mises en place par le gouvernement. Il peut s’agir d’une certaine incompatibilité entre
un objectif principal de désinflation et les instruments de politique utilisés pour réaliser l’objectif
poursuivi. Dans les pays émergents ou les pays en développement en particulier on peut
considérer le fait de financer le déficit budgétaire du Gouvernement par la création monétaire de
la Banque Centrale. Comment peut-on en même temps combattre l’inflation et s’accrocher à une
politique d’expansion de l’offre de monnaie qui suivant l’équation des échanges : MV=PY, ne
peut que créer encore davantage d’inflation dans l’économie. Dans un tel cas, les agents privés
vont vite réagir à ce manque de crédibilité de la politique monétaire car les anticipations
d’inflation ne seront pas fortement arrimées à l’objectif annoncé par la Banque Centrale.

2.4.2. L’incohérence dynamique

Le manque de crédibilité peut aussi provenir d’un problème d’incohérence dynamique des
politiques déjà annoncées. L’incohérence dynamique apparait (comme déjà expliqué ci-dessus)
quand une décision de politique économique pour une période future, faisant partie d’un plan
optimal exprimé au début d’une période ne reste pas optimale à une date ultérieure même si
aucune information nouvelle n’a été transmise entre temps.
D’un point de vue théorique, l’indépendance a été justifiée par Rogoff (1985) comme une
solution au problème d’incohérence dynamique dont souffrirait la politique monétaire. Cette
question a été soulevée en 1977 par Kydland et Prescott et développée ultérieurement par Barro

115
et Gordon (1983). L’argumentation est la suivante : lorsqu’un gouvernement pratique une
politique monétaire sans capacité de se pré engager sur un taux d’inflation, les agents privés
ajustent en conséquence leurs anticipations et cela conduit à un biais inflationniste : l’inflation est
supérieure, indépendamment des chocs. Le biais inflationniste est donc la conséquence d’un
manque de crédibilité de la politique monétaire. Ce manque de crédibilité peut s’expliquer par la
faiblesse intrinsèque du gouvernement face à d’autres agents macroéconomiques, ou par une
tentation à stimuler l’économie pour des raisons politiques, le cas échéant électorales.

2.4.3. Le manque de transparence

Une autre source de problème de crédibilité, réside dans le manque de transparence et de
communication du gouvernement dans la gestion des politiques publiques. Des informations tout
à fait incomplètes arrivent aux agents privés de l’économie concernant les intentions des preneurs
de décisions du gouvernement.
L’indépendance ne peut se concevoir d’une façon isolée. En effet, la banque centrale doit avoir
une politique de « transparence » en direction des acteurs de l’économie, parmi lesquels il faut
compter les opérateurs sur les marchés financiers. La transparence désigne la capacité d’une
Banque Centrale à faire comprendre à l’extérieur son processus de décision monétaire, motiver
cette décision une fois prise et informer sur les décisions à venir. D’un point de vue normatif, la
transparence apparait comme une propriété essentielle de la bonne gouvernance d’une Banque
Centrale.

L’efficacité de la politique monétaire menée par une institution d’émission est en effet renforcée
si ses objectifs sont connus et compris du public. La transparence devient en soi un instrument à
part entière de la politique monétaire. Elle permet :

De garantir dans le temps de la cohérence des décisions des responsables de politique

monétaire ;
Aux marchés de former des anticipations de façon efficiente et précise ;
De renforcer la crédibilité de la Banque Centrale, ce qui est le point le plus important car
celle-ci permet la stabilité des anticipations d’inflation et, ce faisant, réduit le risque
d’enclenchement d’une spirale inflationniste.

116
Le risque, si la politique monétaire manque de transparente, est que les anticipations des marchés
financiers soient instables et éventuellement faussées. Les « bruits » qui entourent les décisions
de politique monétaire risquent d’engendrer des fluctuations indues de l’activité économique.

Certaines limites à la transparence peuvent néanmoins être jugées nécessaires afin de ne pas
compromettre la réalisation des objectifs. La stabilité du marché financier peut justifier d’imposer
des limites à la transparence : teneur et date de la publication de certaines décisions, informations
relatives à la situation particulière de certaines marchés ou entreprises.

En tout état de cause, l’exigence de transparence souligne l’importance cruciale de la

communication des Banques Centrales. Celles-ci doivent en effet diffuser leurs messages et leurs
décisions aux différents publics auxquels elles s’adressent, en liaison avec les médias. Il est
également important que, dans la préparation de leurs décisions « techniques » (par exemple sur
la circulation fiduciaire, les systèmes et moyens de paiement…), elles se fassent une obligation
d’instaurer une concertation étroite préalable avec toutes les parties prenantes. Toutes ces formes
de communication sont un gage de l’efficacité des décisions des Banques Centrales.

2.4.4. Incertitudes politiques et les chocs

L’instabilité politique, les réformes politiques mal conduites et les chocs internes ou externes
représentent une autre source des problèmes de crédibilité. Il s’agit d’une incertitude liée à
l’environnement de politique économique ou encore aux problèmes liés à la gouvernance
politique, économique, institutionnelle et sociale. Les économies évoluent souvent en terme de
cycles économiques, il est urgent de pouvoir mettre en place des politiques contre ou anti
cycliques. Même si un programme de stabilisation a une cohérence interne et dynamique, des
chocs exogènes peuvent le saboter en frappant l’économie, rendant ainsi les politiques
économiques ineffectives.

Dans de telles circonstances, les responsables de politiques publiques peuvent ne pas être
capables de jouer sur les anticipations inflationnistes et de convaincre les agents privés de la
viabilité des objectifs du programme d’autant que l’apparition de ces chocs qui vont pousser les
décideurs à dévier de leur objectif est tout aussi cyclique, donc le degré de crédibilité d’un
programme sera affecté.

117
Il s’agit surtout de chocs de nature externe, tels l’augmentation du prix du baril de pétrole et aussi
l’augmentation du prix des matières premières sur le marché international ou encore la
détérioration des taux de change du pays. Une mauvaise maîtrise des outils ou instruments de
politiques économiques peut tout aussi entrainer un choc interne. Par exemple si le gouvernement
veut atteindre une cible en terme de pression fiscale de 12% du PIB et compatible avec sa
politique budgétaire, cette annonce d’une cible fiscale ne sera pas crédible si le gouvernement ne
contrôle pas le niveau des dépenses publiques.

Avec un gouvernement d’idéologie populiste, les agents privés peuvent douter de la faisabilité du
programme de stabilisation des prix, ils peuvent s’attendre au non respect des politiques
économiques annoncées.

Section 5. Comment promouvoir la crédibilité

Afin d’accroitre sa crédibilité, l’autorité monétaire doit convaincre le public que ses objectifs ne
sont pas incompatibles entre eux. Par ailleurs, pour que le décideur fasse tout ce qui est en son
pouvoir pour renforcer et conserver sa crédibilité, il faut que le coût de non-réalisation de ses
objectifs soit élevé. Les études sur la crédibilité de la politique monétaire contiennent des
propositions en termes de travaux empiriques sur ce sujet.

2.5.1. Les modèles de réputation

Les modèles de réputation posent la problématique de la façon suivante : « quelles stratégies les
agents privés doivent mettre en place pour mieux découvrir les actions des preneurs de décisions
dans le domaine des politiques publiques ? ». Ces modèles mettent l’emphase sur l’envoi des
signaux, les annonces et les zones cibles.

2.5.2. L’envoi des signaux

Le gouvernement se propose de réaliser des réformes économiques, les agents économiques
peuvent en avoir des doutes sur le sérieux de gouvernement ce qui peut poser un important
problème de crédibilité. Les agents privés, s’ils pensent que le gouvernement n’est pas assez
sérieux, peuvent croire qu’il peut à tout moment changer son comportement.

118
Dans une telle situation, le renforcement de la crédibilité est assuré par des réformes irréversibles
empêchant plus tard tout changement de comportement. Dans un tel cas, établir la crédibilité peut
nécessiter l’envoi de signaux clairs aux marchés.

Les économistes suivants se sont particulièrement intéressés à ce type de modèle de réputation :

Blanchard(1985), Rodrik (1989), Drazen&Masson (1994), Cukierman&Liviatan (1991),
Buffie (1994) et De Gregorio(1995). Ces signaux peuvent être le fait par un gouvernement
d’engager un programme de réforme en particulier une réforme fiscale ou la lutte contre la
corruption afin d’optimiser ses recettes. Le gouvernement doit donc envoyer des signaux clairs
sur sa volonté d’aller jusqu’au bout de la réforme.

2.5.3. Les annonces

Stein (1989) et Crawford&Sobel (1982) ont travaillé sur les annonces. En effet, la Banque
Centrale dans la conduite de la politique monétaire doit mettre en place une stratégie appropriée
afin de faire circuler l’information concernant leurs choix et même leurs préférences dans le
cadre des actions de politique monétaire. L’un des moyens de cette volonté de bien informer est
de faire des annonces publiques. Alors une Banque Centrale peut très bien utiliser les annonces
pour poursuivre des politiques temporellement cohérentes. En plus, grâce à ces annonces, elle
peut transmettre une partie de l’information privée dont elle dispose aux agents privés. De cette
façon, elle peut influencer les anticipations et les comportements économiques des agents privés.

Crawford&Sobel (1982) utilisant la théorie des jeux a construit un modèle de communication

stratégique avec deux agents, l’un d’entre eux dispose de l’information privée qui influence le
comportement de l’autre. L’agent le plus informé observe la valeur d’une variable aléatoire et
envoie un signal basé sur l’information dont il dispose à l’autre agent. Celui-ci prend une
décision qui affecte le bien être des deux, sur la base d’information contenue dans le signal qu’il
reçoit. A l’équilibre, les règles de décision décrivent comment les agents décident de leurs actions
et en choisissant la bonne option. Leur modèle en est un principal-agent, l’agent le plus informé
en est le principal et l’autre le simple agent. L’équilibre est un équilibre de Nash bayésien, lequel
est un équilibre de Nash simple dans les règles de décision qui relient les actions des agents à
l’information dont ils disposent. L’agent maximise son bien être anticipé en réagissant de
manière optimale contre la décision stratégique de l’autre agent. C’est un jeu simultané dans le

119
sens où le signal envoyé par le principal agent précède la décision de l’autre. Par conséquent, ils
concluent que leur modèle permet de dire que plus la communication directe joue un rôle
important, plus les objectifs des agents de l’économie sont reliés et que la structure du modèle
s’interagit avec les anticipations rationnelles de telle façon que les propriétés essentielles de
communication stratégique comme la crédibilité n’ont pas de sens opérationnel satisfaisant dans
le modèle.

2.5.4. Les zones cibles

On peut définir les zones cibles comme des bandes de fluctuation situées de part et d’autre d’un
taux de change d’équilibre. La théorie associée à ces zones a pour but de concilier la flexibilité et
la stabilité en envisageant la possibilité de contrôler les fluctuations du taux de change à
l’intérieur d’une bande de variation plus ou moins large.

On peut considérer cette approche comme une extension de l’approche précédente, puisqu’il
s’agit dans cette approche d’une annonce de bande dans laquelle l’unité monétaire nationale va
flotter. Ce type de modèle permet d’étudier le comportement des taux de change en présence d’un
engagement annoncé par les preneurs de décisions.

Cette théorie prend naissance avec le modèle de 1 ère génération de Krugman(1991). Krugman
étudie le comportement des taux de change à l’intérieur d’une bande de fluctuation sous
l’hypothèse de la crédibilité parfaite de la zone cible. Il essaye de montrer que l’existence de la
bande affecte le comportement du taux de change même si le taux de change est à l’intérieur de la
bande.

Sous l’hypothèse de la crédibilité, dans le cas où le taux de change se rapproche de sa limite

supérieure et où les autorités n’interviennent pas, l’existence d’une marge de fluctuation peut
stabiliser le taux de change, c’est ce que Krugman appelle l’effet de « lune de miel ». Une zone
crédible est suffisante pour stabiliser le taux de change et les chocs exogènes ont des petits
impacts sur le taux de change. La théorie de Krugman a donné lieu à bien d’autres contributions.
Ce sont des modèles de seconde génération dont l’hypothèse principale est la crédibilité
imparfaite de la zone cible les différents modèles (Bertola&Caballero1990), Svensson(1991).

120
Bertola&Svensson(1993) montrent que l’effet stabilisateur de la zone cible par rapport au
régime de flottement dépend étroitement de la crédibilité aux yeux des agents de cette zone.

D’un autre point de vue, il faut remarquer que le rattachement de la monnaie domestique à une
monnaie forte et stable traduit un effet de discipline qui conduit à un transfert de crédibilité. Le
pays qui attache son unité monétaire adopte la même fonction objective commune à cette zone et
corrige donc le biais d’inflation auquel il fait face. En d’autres termes, ce pays là importe de la
discipline anti-inflationniste. Comme Kremers(1990) l’indique dans un article, pour répondre à
un objectif de désinflation, la participation à un mécanisme de taux de change fixe mais ajustable
dans un groupe de pays à faible inflation constitue une source de discipline qui encourage la
crédibilité pour la politique désinflationniste.

Section 6. Solution aux biais inflationniste.

Bien des solutions ont été proposées par les économistes et chercheurs pour résoudre le problème
posé par les biais inflationnistes, citons entre autres.

2.6.1. Les réformes institutionnelles

Les structures institutionnelles sont bien des fois défaillantes, par conséquent elles ne fournissent
pas les vraies intentions des responsables de la politique monétaire. L’approche concernant les
réformes institutionnelles vise la modification de la fonction d’objectif de la Banque Centrale.

Ce sont Romer&Romer(1996) qui ont mis en évidence l’importance des réformes

institutionnelles dans le processus consistant à améliorer le degré de la crédibilité. Dans un
article, ils montrent dans un premier temps que les échecs dans la politique monétaire ne sont pas
dus seulement à l’incohérence dynamique mais aussi à la non compréhension ou à l’information
limitée dont les décideurs de la politique monétaire, le gouvernement nommé et les électeurs
disposent. En partant à l’idée que la spécificité des politiques est dépendante des arrangements
institutionnels, ils suggèrent que les efforts pour améliorer la performance des politiques doivent
se focaliser non seulement sur la spécificité des politiques mais aussi sur les institutions et
essayent de mettre en œuvre un ensemble d’institutions pour déterminer les politiques monétaires
désirables et proposent une interaction des institutions. Pour les tenants de cette approche, les
institutions de la politique monétaire doivent être créées de façon à donner la possibilité de

121
contrôler la politique aux spécialistes disposant de toute l’information sur les objectifs ultérieurs
et les opérations de la politique, dans le but d’éviter les échecs dans la politique monétaire et
doivent aussi permettre d’ évaluer la performance des décideurs politiques. Une fois que les
agents privés vont être au courant de la présence de ces institutions, ils vont avoir plus de
confiance en la réussite des politiques monétaires.

2.6.2. Les règles de politique monétaire

Dans le but de résoudre le problème biais inflationniste, la politique monétaire des banques
centrales est basée sur une règle. Il suffit que les décideurs de politique économique respectent la
politique annoncée, pour atteindre les objectifs de faible inflation qui ont été ciblés.

Il y a lieu de distinguer deux types de règles de politique monétaire.

Les règles passives : ce sont des règles qui s’imposent à la banque centrale pour qu’elle ne puisse
pas prendre des décisions incohérentes par rapport à celles qu’elle s’est engagée à prendre au
début de la période. En instituant ce type de règles et en accordant une indépendance totale à la
Banque Centrale, on peut éviter le biais inflationniste et donc, restaurer la crédibilité.

Les règles actives : dites aussi règles contingentes, qui sont des règles qui vont assurer une
crédibilité sur le long terme tout en se donnant la possibilité d’agir à court terme. Deux
conditions sont requises pour que ces deux règles puissent permettre de maintenir la crédibilité.

Premièrement, il faut que la règle énoncée soit crédible à long terme et deuxièmement, il faut que
la règle annoncée et l’information qu’elle contient soit transparente, donc publique. On peut
donner comme un exemple de règle active, la règle de Taylor qui spécifie les changements des
taux d’intérêt de la Banque Centrale en relation avec l’évolution des deux variables : soit l’output
réel et l’inflation.

2.6.3. L’indépendance de la banque centrale

Traditionnellement, l’émission de la monnaie et de la politique monétaire font partie des
prérogatives régaliennes de l’Etat, en lui fournissant un outil privilégié d’intervention dans
l’économie. Aujourd’hui, on pourrait penser que la tentation est d’autant plus forte pour les États
d’intervenir dans l’économie au moyen de la politique monétaire dans la mesure où leur marge de
manœuvre sur le plan budgétaire est sérieusement diminuée par la forte contrainte de
122
soutenabilité de la dette, par les déficits publics récurrents, et par l’ouverture croissante des
économies aux échanges internationaux. Pour autant, il semble qu’une évolution contraire ait pu
être observée. C’est-à-dire qu’au lieu de renforcer leur tutelle sur les banques centrales, les États
ont au contraire, depuis, le début des années 1990 pour la plupart en Europe et très timidement
dans les pays en développement, renoncé à leur pouvoir sur les banques centrales, au point que
plusieurs banques centrales à travers le monde semblent aujourd’hui totalement indépendantes du
pouvoir politique.

L’indépendance de la banque centrale est un mécanisme institutionnel par lequel le degré de la

crédibilité peut être amélioré. Il s’agit d’accorder une indépendance totale à la Banque Centrale
dans la conduite de la politique monétaire dans le but de maintenir la stabilité des prix. Celle-ci
permet de déconnecter la décision en matière de la stabilité des prix de l’action des pouvoirs
publics. Quand il y a une indépendance organique c’est-à-dire d’un point de vue institutionnel et
fonctionnelle en termes d’application des instruments, une telle politique permet en effet de
convaincre les agents privés du fait que l’objectif de la stabilité des prix ne va pas s’accompagner
d’un financement par taxe inflationniste ou de financement monétaire du déficit budgétaire.

Le lien entre le taux d’inflation et le degré d’indépendance de la Banque Centrale est mis en
évidence par plusieurs auteurs, citons : Alesina(1988), Alesina&Grilli(1992) et De
Haan&Sturn(1992). Pour ces derniers, plus la Banque Centrale est indépendante, plus il est
possible de stabiliser les prix. Posen(1993) par une approche politique, analyse pourquoi
l’indépendance de la Banque Centrale induit un faible taux d’inflation. Pour lui, des groupes
politiques ont des préférences spécifiques sur l’inflation et c’est le secteur financier qui a un
intérêt important quand le taux d’inflation est faible. Cukierman (1994b) essaye de montrer qu’il
peut y avoir des facteurs politiques et économiques qui influencent le degré d’indépendance de la
Banque Centrale.

Pour lui, il revient au gouvernement de faire un arbitrage entre la crédibilité et la flexibilité de la

politique monétaire. Nous savons qu’un manque de crédibilité cause des anticipations
inflationnistes chez les agents privés et donc un biais inflationniste dans l’économie. Ce biais
inflationniste permet aux agents privés d’ajuster leurs comportements économiques
conformément aux taux d’intérêts élevés et à la hausse des salaires. Aujourd’hui le choix qui est

123
fait, est celui de la crédibilité auprès des agents financiers ou privés, au moyen de l’indépendance
des Banques Centrales.

Alesina et Grilli(1993) mettent aussi en évidence les conséquences positives d’une telle structure
institutionnelle en analysant les conséquences de l’indépendance politique de la Banque Centrale
Européenne dans la conduite de la politique monétaire au niveau européen, du point de vue de
l’arbitrage entre l’inflation faible et la stabilisation de l’output.

2.6.4. La restructuration de la dette

Il existe d’autres mécanismes pour améliorer la crédibilité, la gestion de la dette publique en est
un. En considérant la structure de la dette, trois variables peuvent être considérées : la maturité de
la dette, le niveau de la dette et l’unité monétaire utilisée pour payer la dette.

La structure de la dette peut bien mettre en cause la crédibilité de la politique monétaire par la
possibilité de la monétisation de la dette publique par la Banque Centrale. Structurer la dette de
façon à limiter sa monétarisation encourage la crédibilité de la politique économique. On peut se
limiter de différentes façon comme par exemple en préférant s’endetter à long terme au lieu d’un
endettement à court terme, s’endetter en se basant sur des taux d’intérêt indexés au taux
d’inflation et pas selon la dette nominale ou bien encore, en essayant de s’endetter en monnaie
domestique pas en devise.

Pour Calvo(1978) la première source d’incohérence temporelle vient du fait que chaque
gouvernement a une intention de s’engager avec une inflation anticipée. Une deuxième source
d’incohérence temporelle fut proposée par Lucas&Stokey (1983), qui mettent l’accent sur le fait
que le gouvernement à une intention de dévier du sentier d’impôts annoncé par un autre
gouvernement antérieur. Persson, Persson&Svensson(1987) essayent de montrer que ces deux
sources d’incohérence temporelle peuvent être évitées par une méthode particulière de gestion de
la dette. Ils considèrent ce problème comme un problème de combinaison optimale des revenus
de l’impôt, des taxes inflationnistes et de l’endettement pour financer les dépenses
gouvernementales. Ils montrent, dans un modèle formé pour une économie fermée, avec un seul
bien et dans lequel il n’y a pas d’investissement et d’incertitude, qu’il peut exister une structure
unique optimale de la dette publique.

124
Chaque gouvernement peut imposer la cohérence temporelle à son successeur parce qu’il est
capable d’influencer les contraintes du problème de ce dernier et donc, de changer la structure de
la dette. Par conséquent, le décideur politique, en exploitant les effets de la structure de la dette,
peut non seulement améliorer le degré de la crédibilité mais peut aussi être capable de résoudre le
problème de l’incohérence temporelle.

Donc, si les agents privés pensent que la politique monétaire sera influencée par le budget du
gouvernement, la structure de la dette va donc influencer la crédibilité de la politique monétaire.

2.6.5. La cohérence et coordination des politiques

La cohérence et la coordination des politiques mises en place peuvent bien permettre d’améliorer
le degré de crédibilité de la politique monétaire en ce qui concerne les agents privés.
Beetsma&Bovenberg(1997) ont prouvé qu’il existe une interaction stratégique entre les autorités
fiscales décidant de la dette publique et une Banque Centrale indépendante qui mène la politique
monétaire.

Ils considèrent la dette publique comme un instrument stratégique des décideurs de la politique
budgétaire et que la politique de la dette affecte les politiques monétaires. Ils concluent que le
besoin d’augmenter le degré de crédibilité des politiques monétaires discrétionnaires réside dans
l’accumulation de la dette si les décideurs de politiques monétaires et budgétaires coordonnent
leurs politiques. En cas d’absence de cette coordination, le conflit entre la Banque Centrale et le
gouvernement pour les perspectives de politique monétaire met le gouvernement dans la situation
d’utiliser la dette comme un outil stratégique. Les institutions monétaires ont besoin d’être
soutenues par un ciblage de la dette. Sans une telle cible, une Banque Centrale conservatrice va
faire face à une accumulation successive de la dette. Dans le cadre le L’union Européenne on
parle de pacte de stabilité, chaque pays de l’union doit réduire les dettes et les déficits fiscaux.

2.6.6. L’assistance étrangère

Elle est souvent considérée comme un instrument de l’amélioration du degré de crédibilité dans
le cadre des programmes de stabilisation car l’aide accordée est liée à des engagements, c’est-à-
dire les pays qui sont engagés dans les programmes de stabilisation doivent se soumettre à une
agence extérieure dont l’engagement en faveur d’une faible inflation est bien établie. Les pays
mettent en place des politiques afin d’encourager la crédibilité mais des problèmes tels,
125
l’instabilité de la vitesse de circulation de la monnaie, la mobilité de capitaux ou le manque de
crédibilité dans des institutions politiques, les poussent donc à importer de la crédibilité des
institutions internationales telles le Fonds Monétaire International (FMI), la Banque mondiale et
la Banque Interaméricaine de Développement (BID). Ces institutions en général fournissent une
assistance étrangère conditionnelle pour aider ces pays à réaliser des objectifs macroéconomiques
conjoncturels ou structurels. Les conditionnalités dont ces assistances sont assorties transforment
donc le mécanisme d’engagement en un outil capable de renforcer la détermination des autorités
à appliquer les termes de l’accord.

Quelles sont les mesures prises par les autorités responsables de la conduite de la politique
monétaire en Haïti afin de renforcer et d’améliorer la crédibilité de cette dernière ?

Section 7. Les efforts pour améliorer la crédibilité en Haïti avant et après 1996.
Ayant réalisée l’importance de la crédibilité pour le succès de la politique monétaire dont la
finalité demeure la stabilité des prix ou la désinflation, les autorités monétaires de la République
d’Haïti ont pris des mesures appropriées dans le cadre de la politique de contrôle de l’inflation
mise en place au cours des vingt dernières années.

2.7.1. La réputation
Avant 1991, les autorités monétaires avaient basé leur programme sur un régime de taux de
change fixe, ce qui conférait une certaine crédibilité au dit programme auprès des agents
économiques privés, il s’agit d’un régime de parité fixe. C’est un régime de taux de change dans
lequel les décideurs monétaires fixent le cours de change entre la monnaie nationale qui est la
gourde et une monnaie plus forte le $us, ce qui permet de maintenir le cours nominal dans le
rapport de 5 gourdes pour un $ us. Ce régime donne une vision à long terme des activités
économiques aux agents économiques privés. Il s’agit d’une annonce de taux de change pour le
long terme. Après 1991, quand la gourde commence a flotté rapport au $us les mesures de
politique monétaire prises par les autorités souffraient d’un déficit de crédibilité.

2.7.2. L’assistance étrangère

Les accords d’ajustement structurels, les accords avec le FMI ont été signés avec les autorités
monétaires Haïtiennes. Le fait d’être au courant de l’assistance de FMI dans la conduite des
programmes a augmenté le degré de la confiance et donc de la crédibilité des agents privés. Dès
126
la mise en application de la politique de ciblage implicite de l’inflation à partir de 1996, le degré
de crédibilité de la politique s’est très légèrement amélioré, sauf en cas de chocs internes ou
externes.

2.7.3. L’information symétrique

La Banque Centrale Haïtienne est-elle transparente ? Dès le passage au ciblage implicite de
l’inflation, la Banque Centrale Haïtienne a amélioré sa politique de communication avec le
public. Elle a commencé une publication régulière de rapports d’inflation sur son site web, les
prévisions d’inflation, des notes des réunions du conseil de politique monétaire ainsi que des
rapports trimestriels sur les agrégats monétaires. Mais on reproche à la BRH le fait que les
adjudications des bons BRH, ne respecte pas les principes de passation de marché, un petit
groupe de banques achète les bons et réalise des profits élevés et sans risque. De plus, nous
sommes toujours en attente concernant : les enquêtes d’inflation auprès des agents économiques
que doivent mener la BRH et les dates de réunions du conseil de politique monétaire.

2.7.4. La réalisation des réformes institutionnelles

La banque centrale de la République d’Haïti(BRH), n’a jamais entamé les réformes
institutionnelles nécessaires afin d’arriver à une vraie autonomie et aussi prendre une certaine
distance par rapport aux autorités fiscales c’est-à-dire être indépendante, afin de pouvoir jouir
d’une certaine liberté dans la conduite de la politique monétaire du pays. On sait déjà que
l’indépendance des banques centrales a un rôle indispensable dans le mécanisme de transmission
des politiques économiques et c’est déjà une solution pour assurer la crédibilité.
De plus, dans le but de satisfaire les conditions nécessaires à la politique de ciblage explicite de
l’inflation, les autorités se proposent de prendre des mesures pour éviter la dominance fiscale et
réduisant ainsi le financement monétaire de la dette et aussi et surtout en mettant en place de
nouveaux instruments que sont les bons du trésor et qui doivent remplacer les bons BRH.

2.7.5. La coordination des politiques monétaires et budgétaires

La politique monétaire est encouragée par la politique budgétaire dans le cadre de la politique de
ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation, en particulier au cours de la période
2005-2008. Selon la loi sur le financement public, le pardon de la dette ou son élimination par les
bailleurs de fonds multilatéral et bilatéral ont été déterminants, ce qui a permis d’arriver à un

127
déficit public visé et réalisé ne dépassant pas 2% du PIB et le stock de la dette publique, 1% du
PIB. La gestion de la dette est donc facilitée par sa réduction considérable par les bailleurs, ce qui
facilite la coordination des politiques monétaires et budgétaires.

2.7.6. Le renforcement extérieur

Ce renforcement extérieur est très présent en Haïti, le FMI intervient sous base d’accord avec la
BRH, pour appuyer et renforcer les décisions de politique monétaire prise par les autorités
monétaires. Depuis 2007, avec l’accord Petro-Caribe signé entre l’Etat Haïtien et le Venezuela,
suivant les termes de cet accord, l’état est en mesure d’utiliser une partie des fonds de petro-
Caribe pour le financement de ses projets d’investissement et se donner un appui budgétaire. Cet
accord permet donc de réduire la dominance fiscale.

2.7.7. Le ciblage monétaire

Il s’agit d’une politique basée sur les règles, suite à l’annonce de la cible monétaire avec un
objectif d’inflation. La supériorité d’une politique monétaire basée sur la règle est déjà démontrée
dans l’évolution de la théorie de la crédibilité.

Section 8. La crise de 2007 : Cadre conceptuel et théorique de la politique monétaire.

La crise financière commencée en 2007 a transformé en profondeur les instruments de politique

économique et la manière d’analyser les politiques monétaires. La première certitude qu’il a fallu
mettre en question est l’idée que les fluctuations macroéconomiques étaient sous contrôle.
L’époque de la Grande Modération 55, vécue par les pays développés depuis le milieu des années
1980, semble être révolue.
Cette situation de crise avait abouti à une nouvelle approche dans la pensée économique, où les
économies ne s’éloignaient de l’équilibre que sous l’effet des chocs exogènes et non de processus
internes sources de déséquilibres cumulatifs. Cette compréhension venait des expériences
acquises avec du krach boursier de 1987 et de l’éclatement de la bulle internet de 2000. Suivant

55
La grande modération et la valorisation des actions, Par Christophe B et Armand D : Revue économie Politique,
2008/ 5 – vol. 112, Page 683 - 709.
128
les directives de Milton Friedman la déréglementation des marchés étaient de mise et peu
d’attention était d’ailleurs apportée à cette déréglementation financière et à l’impact d’une crise
financière sur la sphère réelle. De plus, la politique monétaire était l’instrument principal d’une
politique contra cyclique conduite par une banque centrale souvent indépendante.
Mais en 2007, l’éclatement de la bulle spéculative sur le logement aux Etats-Unis notamment et
la crise des subprimes dans un secteur financier dérégulé, ont non seulement obligé les banques
centrales à laisser les taux d’intérêt à leur niveau le plus bas c'est-à-dire à zéro mais aussi à
mener une politique monétaire non conventionnelle. En effet, la réponse des banques centrales à
la crise actuelle s’est parfois traduite par des innovations remarquées du cadre opérationnel de la
politique monétaire56. Toutefois la typologie établie il y a quelques années par Barnanke et al
(2004), conserve toute sa validité. Selon ces auteurs, les mesures non conventionnelles de
politique monétaire peuvent en effet se classer en trois catégories.
Les mesures visant à orienter les anticipations des agents privés relatives à la trajectoire
future des taux directeurs ;
Les mesures visant à augmenter la taille du passif de la banque centrale, donc de la base
monétaire ;
Enfin, les mesures visant à modifier la composition des actifs de la banque centrale.

Nous allons mettre en relief les mesures conventionnelles de politique monétaire avant une
analyse poussée des mesures non conventionnelles.

2.8.1. Le consensus avant la crise : Politique monétaire conventionnelle.

Le consensus sur la politique monétaire forgé par Milton Friedman, selon lequel l’inflation est
« toujours et partout un phénomène monétaire » et le contrôle des agrégats monétaire en tant
qu’instrument de politique permet de bien réaliser les objectifs d’inflation et d’écart de
production par rapport à son potentiel, est progressivement abandonné dans les années 1990 par
les économistes et les banquiers centraux. Les recherches en politique monétaire dans les années
1970-1990 montrent que dans un contexte de libéralisation et d’innovation financières avec un
accroissement considérable de la volatilité financière, le contrôle du taux d’intérêt en tant
qu’instrument de politique monétaire peut être plus efficace que le contrôle de la quantité de

56
La crise Financière et la politique macro prudentielles : Inflexion règlementaire ou nouveau paradigme : par
Cartapinis A, Conférence 10 septembre 2010.
129
monnaie ou de la base monétaire. Depuis la fin des années 1980, les banques ont adopté de plus
en plus la pratique du taux d’intérêt de court terme afin de contrôler indirectement les taux
d’intérêt de marchés.

Une politique monétaire conventionnelle consiste à maintenir la stabilité des prix à court et
moyen terme. La banque centrale ajuste alors ses taux directeurs, c'est-à-dire les taux d’intérêt au
jour le jour. Le niveau et les mouvements du taux directeur influencent l’économie à travers,
essentiellement, deux principaux canaux de transmission : le canal des taux d’intérêt et celui du
crédit.

1. Canal des taux d’intérêt : représente sur les marchés financiers la somme de tous les
taux des emprunts des marchés financiers par catégorie d’emprunteurs déterminées et
pour chaque maturité (trois mois, six mois, un an, deux ans…trente ans, quarante ans). En
d’autres termes il s’agit du coût des ressources que les banques se procurent sur les
marchés monétaires (à court terme). C’est à travers la courbe des taux, son niveau et sa
pente que les changements de taux directeurs se diffusent à l’économie. La forme de cette
courbe est déterminée par plusieurs facteurs :
L’évolution future anticipée des taux courts ;
L’incertitude qui affecte ces anticipations de taux ;
L’offre et la demande de titres aux différentes échéances.
2. Canal du crédit : Tous les agents économiques, ménages ou entreprises, n’ont pas
directement accès aux marchés financiers. Beaucoup dépendent du crédit bancaire. Le
canal du crédit est étroitement lié au canal des taux d’intérêt. Ainsi, plus leurs ressources
sont chères, moins les banques sont incitées à prêter à taux élevé, la demande de crédit,
dans ce cas diminue. La politique monétaire a donc un impact à la fois sur les conditions
et sur le volume du crédit distribué dans l’économie. Ces variations du volume et des
conditions des prêts bancaires affectent à leur tour les dépenses d’investissement et de
consommation.

2.8.2. Pendant la crise : Politique monétaire non conventionnelle.

130
Depuis la faillite de Lehman Brothers en septembre 2008, certaines banques centrales (BCE et la
Reserve Fédérale), ont mis en œuvre des mesures conventionnelles et non conventionnelles pour
stimuler l’économie et réduire les tensions sur les marchés monétaire et financier. Lorsque
l’économie subit un choc négatif tel que les taux d’intérêt ont déjà ramenés à zéro, les autorités
monétaires n’ont d’autre alternative pour stimuler la demande agrégée que de recourir à des
mesures non conventionnelles. On entend donc par « politique monétaire non conventionnelle »
toutes les mesures visant à influencer directement le coût et la disponibilité du financement
externe des banques, des particuliers et des sociétés non financières 57.

Orientation des anticipations de taux futurs.

L’orientation de la politique monétaire ne se résume pas au niveau courant du taux d’intérêt à

court terme. Dans un cadre théorique moderne où les anticipations des agents privés jouent
un rôle important dans la détermination de l’équilibre macroéconomique. La politique
monétaire agit sur la demande principalement par sa capacité à ancrer les anticipations de
taux d’intérêt futur des agents sur une trajectoire compatible avec l’objectif de stabilité des
prix. Par conséquent, le fait de venir buter contre le plancher de 0% pour le taux directeur ou
de s’en rapprocher n’empêche pas la banque centrale d’agir sur les anticipations de taux
directeurs futurs, afin de les aligner elles aussi un niveau très proche de zéro. La façon la plus
directe de procéder pour la banque centrale consiste à s’engager explicitement ou
implicitement, à maintenir les taux directeurs à un bas niveau pendant un certain temps.

Ce premier type de mesure non conventionnelle entraine une baisse des taux d’intérêt réels ex
ante à moyen et long termes par deux effets complémentaires. Premièrement, il diminue les
taux d’intérêt nominaux à moyen et long terme, en vertu de la théorie de la structure par
terme de la courbe des taux. Deuxièmement, il augmente l’inflation anticipée sur le moyen et
long termes. A son tour, cette baisse des taux d’intérêt réels ex ante à moyen et long termes a
pour effet de stimuler la demande agrégée. La banque centrale est ainsi en mesure de contrer
les risques à la baisse pesant sur la stabilité des prix à moyen terme.

57
Bini Smaghi L (2009) “ Conventional and non Conventional Monetary policy” Keynote lecture at the
international for Monetary and Banking Studies (ICMB), 28 avril.
131
 Cet engagement à maintenir les taux directeurs à un bas niveau pendant un certain temps est
en général explicite, c’est-à-dire qu’il fait l’objet d’une déclaration publique de la banque
centrale. C’est notamment le cas de la mesure adoptée par le Système Fédéral de réserve
d’aout à décembre 2003( cf Barnanke 2004), alors que son taux directeur avait été abaissé à
1%, dans le but de réduire un risque de déflation perçu alors comme non nul pour l’économie
Américaine.

L’extension volontariste du passif de la banque centrale : l’assouplissement

quantitatif.

Une autre option consiste à abandonner explicitement la politique de taux d’intérêt et

annoncer une cible quantitative en termes de niveau souhaité des réserves excédentaires des
banques commerciales58. Cette mesure a été expérimentée au Japon à partir de mars 2001,
initialement pour rendre crédible l’engagement de la banque du Japon à renouer avec la
politique de taux zéro. La mesure peut être mise en œuvre concrètement par des achats de
titres de diverses maturités et d’émetteurs publics ou privés. L’objectif premier de ces
opérations d’open market n’est pas d’agir sur les prix relatifs des actifs acquis par la banque
centrale, mais de saturer la demande de monnaie centrale du système bancaire, au-delà de la
quantité requise pour maintenir le taux d’intérêt de très court terme au niveau zéro.

L’efficacité d’une politique d’assouplissement quantitatif est disputée sur le plan théorique
depuis les premières fondations de la notion de trappe de liquidité par Keynes (1936) et
Hicks(1937). L’idée initiale de la trappe à liquidité est en effet que si les taux d’intérêt sont
suffisamment bas (et notamment quand le taux nominal est à zéro), les agents préfèrent
détenir de la monnaie plutôt que des titres, dans une telle situation en effet, les agents
anticipent que les taux d’intérêt ne peuvent qu’augmenter (et le prix des titres que baisser en
raison de la relation inverse qui unit ces derniers aux taux d’intérêt). Dès lors, toute injection
supplémentaire de monnaie est thésaurisée par les agents. Si les agents conservent de la
monnaie dans leur portefeuille au lieu d’acheter les obligations émises par les entreprises,

58
On entend par réserves excédentaires la part des dépôts des banques commerciales sur les comptes de la
banque centrale qui n’est pas motivée par l’obligation de constitution de réserves.
132
 l’excès d’épargne par rapport à l’investissement réalisé n’est pas résorbé et l’économie ne
peut sortir de la récession. Depuis Hicks (1937), cette analyse a été réactualisée tout en
s’émancipant des hypothèses ad hoc du modèle initial (cf. par exemple Krugman, 1998,
2000)59. Dans un cadre théorique moderne d’équilibre général, Eggertson et Woodford (2003)
ont montré par exemple qu’une politique d’assouplissement quantitatif n’a aucun effet si
l’économie est dépourvue de frictions financières et si la politique monétaire n’a pas
d’impact sur la contrainte budgétaire inter-temporelle du gouvernement.

Mesures visant à modifier la composition des actifs de la banque centrale :

l’assouplissement du crédit.

Le troisième type de mesures non conventionnelles envisageable consiste à acheter des titres
dans le but d’agir sur le prix relatif de ces titres, vis-à-vis de la monnaie ou entre eux, en
altérants la composition des actifs de la banque centrale. Ces titres peuvent être publics ou
privés. Ils peuvent être achetés auprès des banques, mais aussi auprès d’autres intermédiaires
financiers ou non financiers.

En absence d’opérations simultanées de vente d’autres actifs (stérilisations), de tels achats

conduisent souvent à un gonflement du bilan de la banque centrale et de la base monétaire,
tout comme l’assouplissement quantitatif. Cependant, la croissance du passif de la banque
centrale, et notamment celle des réserves excédentaires des banques commerciales, n’est pas
l’objectif directement visé : la banque centrale cherche avant tout à exercer une pression à la
hausse sur le prix des titres qu’elle achète. Par exemple, comme le propose Bernanke (2002),
la banque centrale peut annoncer publiquement un plafond cible de taux d’intérêt sur les
obligations d’Etat à moyen terme, et s’engager à acheter autant d’obligations que nécessaire
pour que le taux d’intérêt sur ces obligations passe effectivement au-dessous de ce plafond
cible

Scénarios stratégiques face à la crise actuelle.

59
Thinking about liquidity Trap par Paul Krugman, Journal of the Japanese and International Economics
14, 221-237 ( 2000).
133
La stratégie adoptée par une banque centrale face à la crise actuelle dépend naturellement de son
évaluation des perspectives économiques et notamment de son appréciation du risque de
déflation. Cette évaluation doit être basée sur l’examen de l’ensemble des indicateurs
économiques, monétaires et financiers habituels. Dans la situation présente, elle doit également
prendre en compte l’incertitude importante entourant les perspectives économique, due
notamment à la rapidité de leurs dégradation : au manque de visibilité quant au prix de nombreux
instruments financiers, au degré d’exposition des bilans bancaires aux actifs dépréciés, enfin, au
caractère nouveau de certains des mécanismes d’amplifications à l’œuvre dans cette crise
financière. Il est aussi primordial de savoir comment fonctionne les principaux canaux de
transmission des mesures conventionnelles de politique monétaire.

Selon Olivier Loisel et J.S Mésonier, trois scénarios de politique monétaire peuvent être
retenues :

Dans le premier scénario, relativement favorable, le risque de déflation est considéré

comme négligeable et les principaux canaux de transmissions des mesures conventionnelles de
politique monétaire (canaux du taux d’intérêt, et du crédit) sont jugés opérationnels.

Dans un deuxième scénario, relativement défavorable, le risque de déflation est également

jugé négligeable mais les principaux canaux de transmission des mesures conventionnelles de
politique monétaire sont considérés comme détériorés et les conditions financières trop
restrictives. En ce cas, on peut considérer qu’il n’y a pas non plus de raison de baisser les taux
directeurs davantage que ne le voudrait la fonction de réaction « habituelle » de la banque
centrale. Cependant, il convient d’élargir la gamme des mesures non conventionnelles de
politique monétaire dans le but de détendre les conditions de financement. Par exemple par le
biais d’achat de billets de trésorerie ou de titres privés de plus long terme (mesure
d’assouplissement du crédit).

Avec le troisième scénario, très défavorable, le risque de déflation est jugé très probable,
les principaux canaux de transmission des mesures conventionnelles de politique monétaire sont
considérés comme détériorés et un brusque resserrement du crédit (crédit crunch) est en cours.
Dans ce cas, une approche en termes de gestion des risque (risk management) doit s’imposer :
comme le défendent Mishkin(2008, 2009) et Orphanides(2004, 2009), il s’agit avant tout de
134
s’assurer contre la réalisation du risque de déflation. Ceci nécessite une réaction vigoureuse de la
politique monétaire, à la fois par des mesures conventionnelles (baisse rapide des taux directeurs
jusqu'à un très bas niveau) et par une extension des mesures non conventionnelles, notamment un
engagement à maintenir à zéro le taux directeur pendant un certain temps et des mesures
d’assouplissement du crédit. En tout état de cause, cette option à un prix, qui correspond a
posteriori au surcroit d’inflation engendré par une politique monétaire trop longtemps
expansionniste.

Dans ce dernier scénario, la banque centrale doit toutefois accompagner sa réaction de politique
monétaire d’une communication adaptée. En effet, comme le souligne Bini Smaghi(2008), en
l’absence d’une telle communication, cette réaction pourrait être interprétée par les agents privés
comme le signal que la banque centrale est plus pessimiste qu’eux sur l’orientation de l’activité et
l’horizon de sortie de crise, ce qui pourrait avoir l’effet contre-productif de déclencher des
anticipations de déflation qui seraient ensuite difficile à déloger.

2.8.3. Stabilisation financière et émergence d’un nouveau consensus.

Les mesures exceptionnelles pour sauver le système bancaire et financier ont incité les
économistes et les banquiers centraux à se demander si la politique monétaire menée avant 2007
était en partie responsable de la grande crise financière 2007-2010. En luttant contre l’inflation de
manière efficace, la politique monétaire aurait permis à l’économie mondiale de connaitre une
période de grande modération du taux d’inflation avec une fluctuation moindre de la production.
A posteriori, on pourrait se demander si cette grande modération incite les banquiers et les
opérateurs financiers à devenir insensibles à la perspective d’une éventuelle crise systémique de
grande ampleur.

Les expériences de cette grande crise financière nous montrent que la stabilité des prix ne permet
pas d’assurer une plus grande stabilité des marchés financiers. Au contraire, elle pourrait
contribuer à amplifier les crises financières en incitant les opérateurs financiers à croire que la
stabilisation économique implique nécessairement moins de risque financier systémique.

Un consensus émerge actuellement (2011) parmi les banquiers centraux et les économistes
monétaires : la stabilité des prix, en tant en fait souvent associée à une croissance excessive du
crédit et au gonflement excessif des bulles sur les prix des actifs financiers et réels, ne garantit
135
pas la stabilité financière. Pour éviter une crise systémique importante, il faudrait en premier lieu
une meilleure réglementation comprenant d’adoption de nouveaux outils macro-prudentiels. Le
but est d’intégrer le risque systémique et la procyclicité de la finance dans les règles prudentielles
qui s’imposent aux institutions financières 60.

Vers une nouvelle politique monétaire « normale »

La crise financière actuelle amène les économistes à s’interroger sur la manière dont la banque
centrale doit conduire la politique monétaire lorsque l’économie revient à une situation normale.
Les débats actuels portent sur plusieurs sujets d’importance. Le consensus qui émerge de ces
débats déterminera dans une large mesure la manière de conduire la politique monétaire dans le
futur. Certains débats ne sont pas totalement nouveaux, car l’ éclatement des bulles internet en
2000 a déjà stimulé des discussions sur la prise en compte ou non des prix des actifs dans la
conduite de la politique monétaire sous le régime de ciblage d’inflation flexible ainsi que sur le
rôle de la politique monétaire dans la prévention d’un gonflement excessif des bulles
spéculatives. La crise actuelle a suscité un renouveau dans ces débats.

Prévention des bulles spéculatives

Un premier débat concerne la relation entre la politique monétaire et les bulles spéculatives sur
les prix des actifs financiers et réels. Les économistes partagent l’avis selon lequel les mesures
réglementaires sont les outils adéquats pour lutter contre l’émergence des bulles importantes elles
doivent être conçues pour améliorer le fonctionnement du système financier de manière générale,
et pour lutter contre les comportements spéculatifs en particulier. La nouvelle réglementation
financière et bancaire devrait limiter la taille des banques, durcir l’exigence des fonds propres,
réduire les effets de levier et déconnecter les gains spéculatifs immédiats des rémunérations
immédiates des traders.

Est-il possible et souhaitable d’utiliser la politique monétaire, en évitant de garder le taux

d’intérêt directeur trop bas pendant trop longtemps et en remontant celui-ci de manière

60 ème
Voir André Cartapanis « La crise financière et les politiques macro prudentielles… ». 59 Congrès de
l’association Française des sciences économique, 10 septembre 2010.
136
progressive, pour casser les bulles spéculatives à un stade précoce, évitant par ainsi leur
éclatement et des dommages dramatiques pour l’économie ? Il faut noter la difficulté de détecter
les bulles spéculatives et leur effet sur les prix des actifs. De plus, ces bulles arrivent à se
développer malgré la hausse du taux d’intérêt. On peut aussi se demander quelle stratégie de
politique monétaire pourrait amener les agents économiques a changé de comportement afin de
rendre l’économie dynamiquement plus stable et moins soumise à la formation des bulles
spéculatives sur le prix des actifs ?

Un objectif de stabilité financière pour la banque centrale.

Les économistes en général admettent qu’une meilleure réglementation financière constitue la

meilleure réponse pour prévenir l’instabilité financière. Le problème est : comment peut-on
interdire aux opérateurs financiers d’innover en introduisant de nouveaux produits financiers sur
le marché ? L’instabilité financière semble être la encore pour un temps.

Par ailleurs, des réflexions les plus courantes portent sur la conception de la politique du taux
d’intérêt. La question est de savoir s’il faut ou non la concevoir à des fins de stabilité financière
en modifiant l’objectif de stabilité des prix des banques centrales pour y inclure un objectif de
stabilité des marchés financiers ou des prix d’actifs. On doit se demander dans une telle
éventualité, comment les banques centrales vont-elles faire pour conserver leur crédibilité et
d’ancrer les anticipations inflationnistes ?

Walsh(2009), Svensson(2010) et Carney (2009) ont bien mis en relief la nécessité pour les
Banques centrales d’introduire dans leurs décisions de politique monétaires le problème de
stabilité financière61.

Une meilleure prise en compte du mécanisme de transmission.

Les hypothèses faites concernant les mécanismes de transmission de la politique monétaire avant
la crise de 2007 et dans le cadre de la politique monétaire conventionnelle, semblent pertinentes

61
Voir Meixing Dai « Implications de l’imperfection des marchés financiers pour la politique monétaire », bulletin
de l’observatoire des politiques économiques en Europe. No 22-Eté 2010
137
lorsque l’économie fonctionne normalement ou est en expansion. Elles s’avèrent problématique
lorsque l’économie est entrée en crise.

Un prise en compte de toute la chaine de transmission comprenant : le marché de réserve, le

marché monétaire, les marchés des actifs financiers et du crédit, permet de revoir dans quelle
mesure la stratégie de ciblage d’inflation, celle du ciblage du niveau des prix, la règle de Taylor,
pourraient intégrer les variables financières et monétaires ainsi que les paramètres caractérisant
les marchés financiers et monétaires. Les recherches sur la stratégie de politique monétaire
intégrant les frictions sur les marchés des actifs, du crédit, de la monnaie et des réserves bancaires
devraient contribuer à accroitre notre compréhension des effets de la politique monétaire ainsi
qu’à améliorer sa conduite dans la pratique.

En Conclusions Loisel et Mésonnier admettent que les banques centrales ont à leur disposition de
nombreux moyens non conventionnels pour stimuler le financement de l’économie malgré une
situation de dysfonctionnement grave et prolongé du système financier, même lorsque le taux
directeur bute contre son plancher zéro. Les travaux empiriques disponibles sur les périodes
antérieures à la crise actuelle(2008) et les premières évaluations de l’impact des mesures récentes
suggèrent que ces mesures non conventionnelles de politique monétaire sont bien efficaces,
malgré certains inconvénients62 .

2.8.4. Réactions face à la crise dans les pays avancés, les pays émergents et en
développement 63.

Dans les économies avances, les banques centrales- notamment la Réserve fédérale et la Banque
d’Angleterre- ont vigoureusement assoupli les conditions monétaires durant la crise. Elles ont
d’abord abaissé les taux d’intérêt, puis ont massivement gonflé leur bilan en recourant à des
mesures non conventionnelles, telles que d’importants achats de titres de dette privée et publique,
ainsi que de nouvelles facilités de prêt ciblées et des octrois de crédit associés au sauvetage
d’établissements financiers. Souvent, elles ont aussi élargi la gamme des contreparties éligibles à
leurs opérations de politique monétaire et ont allongé la durée de ces opérations. Dans les pays
avancés moins directement affectés par la crise, comme l’Australie et le Canada, les banques

62
Voir Loisel « les mesures non conventionnelles de politique monétaire face à la crise », page 9
63
Voir “Défis pour la politique monétaire (chapitre IV)
138
centrales ont également accru leur bilan, quoique dans une bien moindre proportion, lorsque la
crise a atteint leur système financier par effet de contagion.

Dans les économies émergentes64 l’expansion du bilan des banques centrales a été plus
progressive sur les dix dernières années. Suite à la crise asiatique de la fin de la décennie 1990,
cette expansion correspondait principalement à une accumulation soutenue de réserves de
change, destinées à constituer un « trésor de guerre » pour faire face à des situations d’urgence,
mais résultait aussi de politiques destinées à contrer l’appréciation de la monnaie. Les réserves de
change sont utilisées pour atténuer la volatilité du cours de change, surtout dans les pays dont les
marchés financiers ne sont pas à même de fournir une couverture efficace des positions en
devises. En Haïti le Banque centrale a accumulé des réserves de l’ordre de 2 milliard de dollar us,
avant la crise ces réserves étaient seulement de 80 millions de dollars us en 200665.

Les pays en développement et à faible revenu 66 ont été très peu affectés par la crise financière
commencée en 2007, en dépit d’une baisse de la demande extérieure. Une des raisons est que la
faiblesse de leur marché financier et aussi la faible intégration de leur secteur financier au marché
financier mondial, empêchant ainsi la propagation de la crise. D’autres éléments doivent être
aussi considérés pour expliquer le faible impact de la crise sur les pays à faible revenu : l’aide
internationale a été maintenue à ces pays, ces pays ont bénéficié de l’allégement de leur dette
externe, et un très léger recul de l’envoi des fonds des travailleurs immigrés. Dans le domaine de
la politique monétaire67 les pays à faible revenu comme d’ailleurs les pays émergents pour
garantir la crédibilité de politique monétaire ont accumulé d’importantes réserves internationales,
tout en maintenant un taux d’intérêt réel à son plus bas niveau, ce qui a permis la stabilisation des
prix sans pénaliser trop fortement la croissance68.

64
Ishi, K., M. Stone, and E.B, Yehoue, 2009. “Unconventional Central Bank Measures for Emerging Economies” IMF
Working Paper. No, 9/226.
65
Rapport annuel BRH 2007
66
Impact de la crise financière et Economique Mondiale sur les pays moins avancés. Nations Unies, 2009
67
« Les pays émergents et en développements dans la crise Mondiale » La vie économique Revue de politique
économique 6-2009
68
Discussion of “ On the Quantitative Effects of Unconventional Monetary Policies in Small Open Economies par
Kosuke Aoki, Bank of Lapon, 2011.
139
 Le bilan des banques et l’inflation.

La politique d’expansion du bilan des banques centrales a aidé l’économie mondiale à traverser la
crise. Toutefois, les bilans se trouvent maintenant exposés à de plus grands risques, ceux du taux
d’intérêt, du change et du crédit, susceptibles de causer des pertes financières.

Ces pertes peuvent aussi provenir d’une asymétrie entre coût de financement et rendement des
actifs. Il est possible que les banques centrales qui rémunèrent les réserves déposées par les
banques commerciales ou émettent des titres à court terme dans le cadre de leurs opérations de
reprise de liquidité aient à payer des intérêts plus élevés qu’elles n’en reçoivent sur les actifs.
Dans les économies émergentes, la rentabilité des actifs étrangers est souvent inferieure au coût
de titre à court terme qu’elles émettent pour stériliser leurs interventions de change.

Ces risques appellent les banques centrales à réduire, à terme, la taille de leur bilan d’une manière
progressive. En effet, dans les économies avancées, la fragilité persistante de l’économie et du
système financier, ainsi que les incertitudes entourant les modalités du désengagement, font
obstacle à une action dans le court terme. Dans les économies émergentes, une réduction
substantielle des bilans par cession d’actifs en devises susciterait des tensions à la hausse sur le
change et pourrait engendrer des flux de capitaux déstabilisateurs.

Selon une conception monétariste traditionnelle, l’expansion du bilan de la banque centrale

pourrait alimenter l’inflation, cependant empiriquement ceci n’est guère confirmé dans les faits.
Pour l’ensemble des économies avancées et émergents, la relation entre hausse du bilan de la
banque centrale et base monétaire a été plutôt faible depuis 2007.

Deux éléments importants qui sont appelés à jouer un grand rôle dans le processus inflationniste :
les prix des produits de base et le degré de sous-utilisassions des capacités dans le monde.

Depuis 2005, la volatilité de l’inflation a été bien plus marquée, dans la plupart des économies
avancées et émergentes, que pendant la période 2000-2004, principalement sous l’effet de
l’augmentation des produits alimentaire et énergétique.

Le second facteur qui influera sur le rythme du resserrement monétaire est le degré de sous-
utilisassions des capacités. Pour 2011 la croissance mondiale a été de 3%, le monde avancé

140
progressant de 2% et le monde émergent de 6%. L’amélioration des conditions macroéconomique
reflète en grande partie l’efficacité des mesures budgétaires et monétaires exceptionnelles
décidées en réponse à la crise financière.

Il demeure évident que les banques centrales doivent rester très attentives à toute montée des
tensions inflationnistes. Elles doivent se montrer vigilantes et resserrer leur politique monétaire
au moment opportun, aussi bien dans les économies avancées que dans les économies
émergentes, pour maintenir le bon ancrage des anticipations d’inflation, préserver un
environnement mondial de faible inflation et renforcer la crédibilité de leur politique de stabilité
des prix.

Quel est le degré de resserrement monétaire nécessaire pour conserver la maitrise de l’inflation ?
La règle de Taylor usuelle ne semble pas pouvoir rendre entièrement compte de l’ensemble des
arbitrages auxquels doit procéder la banque centrale pour fixer un taux directeur. Elle ignore
nombre d’éléments qui ont leur importance dans le contexte actuel, comme les séquelles de la
crise ou les effets des politiques monétaires non conventionnelles adoptées récemment.

2.8.5. La stabilité financière doit-elle être un objectif final de la Banque Centrale.

Il existe des interrogations au sein des économistes sur l’opportunité pour la Banque Centrale de
fusionner les deux missions que sont : la conduite de la politique monétaire et la surveillance-
supervision des systèmes de financement ( Aglietta et Scialom 2000). Certains objectent que les
Banques Centrales doivent se voir confier des objectifs conformes à leur vocation première et aux
moyens d’action qui sont les leurs. L’argument principal est que techniquement le champ
d’action en vue de la stabilité financière est très large, car incluant la surveillance des marchés de
capitaux. Celle-ci est lourde d’enjeux et nécessite de pouvoir observer une batterie d’indicateurs,
ainsi la Banque Centrale ne serait pas l’institution la plus apte à mener une telle tâche. Se pose
alors la question de savoir à quelle institution confier cette mission de stabilité financière ? Une
majorité d’auteurs estime cependant que la stabilité financière doit relever de la mission de la
Banque Centrale. Ainsi, la stabilité financière est de plus en plus perçue comme une mission
fondamentale des Banques Centrales, en raison du rôle de régulateur du système bancaire
qu’elles exercent via les organismes de supervision. La légitimité du rôle des Banques Centrales
provient d’abord du fait que leur responsabilité en matière de stabilité monétaire est en soi

141
favorable à la stabilité financière ; leur rôle dans la régulation et le contrôle bancaire d’une part,
et la sécurité des paiements d’autre part, est prépondérant pour la stabilité financière. Les crises
financières récentes ont eu cependant pour origine, pour la plupart, des perturbations issues des
marchés financiers. L’inflation des prix des actifs financiers semble être un problème plus grave
actuellement pour l’équilibre économique mondial que celle des prix des biens qui est
relativement maitrisée par la plupart des Banques Centrales. Une hausse exagérée des prix des
actifs peut affecter la stabilité financière et par ricochet la stabilité monétaire. Les effets d’une
correction ample et brutale, à la suite d’une surévaluation des prix des actifs financiers sur
l’équilibre économique sont bien connus.

Pour mener à bien sa mission de maintien de la stabilité financière, se pose la question suivante :
faut-il introduire les prix des actifs dans les fonctions de réaction des Banques Centrales ? Ceci
nécessite d’abord d’établir solidement d’un point de vue théorique et empirique l’impact que ces
derniers pourraient avoir sur la stabilité des prix. Les travaux empiriques n’ont pas tranché ce
débat. La question qui se pose concerne la capacité des Banques Centrales à réellement prévenir
les bulles spéculatives. Il est évident que désormais, l’évolution des prix des actifs doit faire
partie du champ de préoccupation des Banques Centrales, ceux-ci doivent faire partie des
indicateurs qu’elles observent pour définir leurs stratégies. In fine, les Banques Centrales, afin
d’éviter les coûts systémiques des crises financières, ont décidé d’étendre leur mission à la
recherche de la stabilité financière, de façon à prévenir le risque de défaillance en chaine des
Banques dont elles assurent la surveillance et la supervision. Des banques Centrales commencent
à mettre en place des services spécialisés et revues69 en stabilité financière et réfléchissant sur les
modalités opérationnelles du contrôle de la stabilité financière.

Le contrôle de la stabilité financière.

La question est : comment maintenir la stabilité financière en particulier : la stabilité des

institutions financières et celles des marchés, les modalités de la régulation et de supervision des
systèmes de paiement, l’existence d’un cadre macroéconomique approprié. Quels sont les
indicateurs permettant d’évaluer les risques pesant sur le système financier ?

69
Financial Stability Review of FMI, 2009.
142
La surveillance Micro-prudentielle et Macro-prudentielle

Les banques centrales doivent observer un certain nombre de variables macroéconomique et

microéconomique indicatrices de la stabilité financière. Une approche multidimensionnelle est
nécessaire pour déceler les risques d’instabilité financière. il convient de surveiller la gestion des
établissements de crédit, notamment leur niveau de prise de risques, mais également le
fonctionnement des systèmes de paiement. Des indicateurs liés aux risques de marché sont aussi
important : indicateur de liquidité, de volatilité, de spreads des taux, d’écarts entre les meilleures
signatures et les titres privés, de valorisation des actifs financiers, d’écarts entre le rendement des
titres boursiers et des titres de dette dont l’objectif est de déceler une éventuelle surévaluation des
cours des actions.

Des critères ont été établis par le FMI à travers le CAMELS afin d’évaluer le secteur financier et
d’apprécier la solidité financière d’un établissement. Ces critères sont : le niveau adéquat de
fonds propres, la qualité du portefeuille mesurée par le degré de concentration des risques, du
taux d’endettement du secteur privé, la qualité de la gestion financière, des taux de rendement, la
structure des maturités et du niveau de la sensibilité au risque de taux. Ces critères micro
prudentiels pour la supervision bancaire ont été récemment renforcés par le comité de Bâle qui a
ajouté d’autres critères de risques devant être pris en compte (Bale II), en particulier pour une
meilleure prise en compte des risques de contrepartie, des risques opérationnels et des risques de
marchés. Le 12 septembre 2010, le comité Bâle a encore édicté de nouvelles règles de
solvabilité70.. On doit relever de 2%, aujourd’hui à 7%, à l’horizon 2019, le ratio de solvabilité
bancaire. Un autre cousin de sécurité mis en place par Bâle devra comprendre entre 0,5% et
jusqu’à 2,5% de fonds propres supplémentaires au bon vouloir de chaque régulateur national.
Cette disposition prend en compte la critique relative à la pro cyclicité du dispositif prudentiel de
Bâle I.

La réglementation dite systémique a appliqué au grande Banque dont la faillite a affecté tout le
système financier est d’une importance capitale. Il s’agit d’abord d’imposer des exigences en
termes d’augmentation du capital en fonction de la taille et ensuite la mise en place d’un plan de
sauvetage, qui précise la manière dont une banque en situation de faillite serait découpée en

70
Voir André Cartapansis “ La crise financière et les politiques macro-prudentielles”, septembre 2010, page 62-63
143
plusieurs petites entités dont la plupart seraient viables, de manière à ne pas affecter tout le
système financier.

Ces critères mis en place relève de la réglementation dite micro prudentielle. Ceux-ci sont utilisés
pour la surveillance sur une base individuelle des banques, mais ne permettent pas d’empêcher la
propagation d’une faillite aux autres institutions bancaires et financières. Etant donné
l’interdépendance des banques, des banques saines peuvent être affectées par une crise provenant
d’une autre banque du système financier.

La crise de 2008 a clairement démontré que les mesures de supervision micro-prudentielle étaient
incomplètes, car ces derniers se concentraient sur les questions spécifiques aux banques, la crise a
montré qu’il fallait mettre l’emphase sur toutes des dimensions de la stabilité financière. Ainsi en
arrivant avec un effet de levier négatif, la concentration des risques et d’asymétries d’échéances,
ceux-ci pouvaient conduire à une crise de tout le système financier, il est donc nécessaire d’en
arriver à une réglementation macro-prudentielle.

L’approche macro-prudentielle, implique de ne plus traiter les établissements financiers sur une
base autonome, mais de considérer globalement le système et les interactions entre institutions. Il
s’agit ainsi d’après Borio (2003), d’une analyse dont la finalité est l’étude du risque de
défaillance du système financier et non pas seulement d’institutions individuelles, ce qui
implique un accent mis sur le risque de contagion et d’exposition commune à des chocs
macroéconomiques, plutôt que sur des facteurs propres à une institution individuelle. D’un point
de vue macro-prudentiel, les variables macroéconomiques sont retenues : croissance économique,
volatilité de l’inflation, les taux d’intérêt, les taux de change. Les indicateurs macro-
prudentiels(IMP) complètent la surveillance micro prudentielle de détection des risques de
défaillance en servant d’indicateurs avancés d’alertes pour prévenir d’éventuelles crises bancaires
et d’assurer du même coup la crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire.

144
Cependant aujourd’hui l’utilisation par la FED, abusivement de l’assouplissement quantitatif
avec Barnanke, fait peser des menaces sérieuses sur l’économie mondiale, d’une nouvelle
récession en dépit de la mises en application des normes micro et macro prudentielles 71.

Conclusion

Dans ce chapitre, on a essayé de faire une revue de la littérature sur la crédibilité de façon la plus
approfondie que possible et de montrer en quoi le ciblage d’inflation est un moyen d’améliorer le
degré de crédibilité. Tout d’abord, on a montré l’apparition du problème de crédibilité en relation
avec la notion de « l’incohérence temporelle ». Ensuite, on a exposé les politiques proposées pour
éviter le problème de la crédibilité, de biais inflationniste et on a comparé leurs résultats dans le
but de déterminer la meilleure politique. On est d’accord sur la supériorité des règles et des
normes sur le pouvoir discrétionnaire avec Kyland &Prescott(1977). On a aussi proposé des
solutions contre le problème de la crédibilité, la délégation, le ciblage d’inflation, une approche
en application dans beaucoup de pays.

Ensuite, l’accent est mis sur les différents moyens de lutter contre le problème de la crédibilité et
d’améliorer le degré de la crédibilité.

A la lumière de la revue de la littérature sur la crédibilité, on constate que ciblage de l’inflation

est bien une politique économique qui peut améliorer le degré de la crédibilité de la politique
monétaire conduite par les autorités monétaires. Parce que non seulement le ciblage d’inflation
évite le biais inflationniste, mais aussi concerne des mesures de lutte contre le problème de la
crédibilité, tout en combinant les différents moyens d’améliorer le degré de la crédibilité. Il est

71
Steve Keen “A monetary Minsky Model of Great Moderation and Great Recession” Journal of Economic Behevior
& Organization. Volume 86, February 2013, page 221-235
145
admis que la politique de ciblage de l’inflation pose des exigences telles : des réformes
institutionnelles, une Banque Centrale indépendante, l’élimination de la monétisation de la dette
publique par la Banque Centrale, la réduction de la dominance fiscale etc. de plus le taux
d’inflation ciblé est annoncé au public au début de chaque période et par cette annonce, la
Banque Centrale s’engage à respecter cette annonce et à ajuster le taux d’inflation pour atteindre
le taux préalablement fixé. Ainsi, le taux cible sera considéré comme une règle de politique
économique que l’autorité monétaire doit respecter. La bonne gouvernance et en particulier la
transparence doit être de rigueur. Les problèmes d’asymétrie des informations et d’aléa moral
doivent être éliminés. Dans le cadre de cette politique de ciblage de l’inflation, la Banque
Centrale doit mettre en place une politique de communication et d’information à l’attention du
public par la publication régulière des différents rapports et même par la publication des
prévisions d’inflation devant aider les agents privés dans le processus de formation de leur
anticipation.

Cependant avec la crise financière de 2007-2011, la crédibilité et l’efficacité de la politique

monétaire conduite par les banques centrales ont été mises à rude épreuves, cette crise constitue
une occasion de réflexions privilégiée pour rénover les cadres théoriques de la politique
monétaire et les pratiques des banquiers centraux. Cette crise soulève des questions concernant
aussi bien les mesures de politique monétaire non conventionnelles (assouplissement quantitatif
et de crédit), qui sont nécessaires pour sortir l’économie mondiale de la trappe à liquidité lorsque
le taux directeur tombe à zéro, que la stratégie d’abandon des mesures exceptionnelles. De plus,
elle met en évidence l’importance de la prise en compte du fonctionnement des marchés
financiers, monétaire et les réserves bancaires dans la stratégie de politique monétaire lorsque l’
économie revient à sa situation normale. Il reste à s’interroger sur la capacité d’une stratégie de
politique monétaire à prévenir les grandes crises, en tout état de cause, il devient évident que le
fondement théorique à la stratégie de politique monétaire demeure la recherche à la fois de la
stabilité monétaire et la stabilité des marchés financiers, seuls moyens de permettre à la politique
monétaire de conserver sa crédibilité et son efficacité.

La crise financière et le développement de nouveau paradigme macro prudentiel ont relevé les
faiblesses des modèles macroéconomiques traitant de l’instabilité financière, il suffit de consulter

146
« Bini Smaghi, 2009 » sur la littérature immense consacrée aux questions de stabilité
macroéconomique et de politique monétaire. Les travaux de Reinhart et Rogoff(2009) sur le
problème d’instabilité financière manquent de fondements théoriques solides. La recherche
s’oriente vers la compréhension des dynamiques instables qui se nouent au sein même des
systèmes financiers en tenant explicitement compte du rôle des dérivés de crédit, de la taille des
expositions ou des leviers, des structures de bilans bancaires, des stratégies menées par les
institutions financières à haut risque systémique, et les réseaux qui alimentent le risque de crise
systémique. Un accent particulier est mis sur le processus de création des bulles spéculatives
source d’instabilité financière

Les pays en développement et à faible revenu ont été très peu affectés par la crise financière
commencée en 2007, en dépit d’une baisse de la demande extérieure. Une des raisons est que la
faiblesse de leur marché financier et aussi la faible intégration de leur secteur financier au marché
financier mondial, empêchant ainsi la propagation de la crise. Ils ont aussi bénéficié de
l’allégement de leur dette externe, de l’aide publique au développement et des transferts de leur
Diaspora. Dans le domaine de la politique monétaire les pays à faible revenu comme d’ailleurs
les pays émergents pour garantir la crédibilité de politique monétaire ont accumulé d’importantes
réserves internationales, tout en maintenant un taux d’intérêt réel à son plus bas niveau.

147
 CHAPITRE III. MESURE, ANALYSE ET INTERPRETATION DES
ANTICIPATIONS D’INFLATION. LES CHOCS ET EFFICACITE DE LA
POPITIQUE MONETAIRE

148
Introduction
Les agents économiques privés peuvent utiliser toutes les informations disponibles pour se faire
une idée ou d’anticiper les valeurs de certaines variables économiques qui les intéressent. C’est
donc à partir de ces anticipations que les agents économiques prendront des décisions de se
comporter d’un point de vue économique.

Les autorités monétaires doivent aussi prendre en considérations dans leurs décisions de politique
économique des anticipations des agents économiques privés. Il est donc plus qu’évident que les
décisions des agents économiques privés sont d’une grande importance dans l’orientation future
des politiques économiques (macroéconomiques et microéconomiques).

La théorie économique accorde un rôle important aux anticipations d’inflation et aux propriétés
de ces anticipations pour comprendre le fonctionnement de l’économie.

Section 1. Théorie des anticipations : cadre théorique

Beaucoup d’économistes ont apporté leur contribution à l’élaboration de la théorie des
anticipations, citons : J.M. Keynes, la courbe de Phillips, l’approche de John .F Muth, la
courbe de Phillips augmentée des Anticipations, Milton Friedman les anticipations adaptatives,
la critique de Robert Lucas (1971) et les anticipations rationnelles, Thomas Sargent(1972)

3.1.1. Les anticipations

Les travaux des auteurs ci-dessus mentionnés, ont permis de mettre en évidence une relation par
laquelle le changement actuel du niveau des prix est dirigé par les anticipations du changement

149
des prix dans le futur et qu’à l’équilibre avec un taux d’inflation positif, le taux d’inflation actuel
est égal au taux d’inflation anticipé. Ce dernier peut donc jouer un rôle important dans les
marchés du travail, de la production et des marchés financiers.

Si les syndicats anticipent un taux d’inflation plus élevé que la cible, dans un régime de ciblage
d’inflation, ils vont essayer d’obtenir des salaires nominaux plus élevés dans le futur, influençant
ainsi à la hausse le taux d’inflation. Dans un tel contexte d’anticipations inflationnistes, les
entreprises peuvent très bien accepter de payer des salaires plus élevés en pensant transmettre
cette hausse comme une hausse de coût dans des prix de vente. De même, les anticipations
d’inflation peuvent être considérées comme un déterminant de la demande de monnaie. Elles ont
donc un rôle important dans les mécanismes de transmission de la politique monétaire en
influençant le taux d’intérêt réel. Les anticipations sur les taux d’intérêt ont aussi une influence
sur le taux d’inflation, une anticipation d’une réduction du taux d’intérêt peut entrainer une baisse
dans les dépenses de consommation et d’investissement. La demande globale baisse en créant
une pression inflationniste et l’inflation augmente en fin de compte.

Les anticipations inflationnistes jouent donc un rôle important dans la conduite de la politique
monétaire.

Si les agents anticipent une hausse des prix et ne croient pas à la réalisation d’une politique de
ciblage de l’inflation conduite par la Banque Centrale, une telle politique n’a aucune chance de
réussir. De plus, si une telle politique n’est pas crédible, ceci alimentera les anticipations
inflationnistes et dans un tel cas, on ne peut pas réduire l’inflation. C’est pour cela qu’on peut
considérer les anticipations d’inflation des agents économiques privés ou des marchés comme des
indicateurs de la crédibilité de la Banque Centrale et de sa politique monétaire.

Si les anticipations des agents économiques privés coïncident avec les valeurs réalisées des
variables économiques anticipées, la politique monétaire menée est crédible.

Dans ce chapitre, nous allons analyser la crédibilité de la politique monétaire conduite par la
Banque Centrale Haïtienne (BRH) à partir des anticipations des agents économiques privés et des
marchés. On va surtout analyser et essayer de voir si la BRH et sa politique de ciblage de la base

150
monétaire avec un objectif d’inflation est crédible en analysant les anticipations des agents
économiques privés et des marchés.

La Banque Centrale Haïtienne n’a jamais conduit des enquêtes sur les anticipations des agents
économiques privés. Nous aurons dans le cadre de cette thèse à le faire, car nous devons pouvoir
vérifier sur la base d’une enquête, si les agents économiques privés peuvent anticiper
correctement l’inflation. On aura aussi à mettre l’emphase sur la qualité de ces anticipations
d’inflation à partir de l’erreur d’anticipation commise par les agents économiques privés.

En fin de compte, en supposant que les anticipations soient rationnelles, on se propose de

mesurer le degré de crédibilité de la politique monétaire de la BRH consistant au ciblage de la
masse monétaire avec un objectif d’inflation. Si les deux coïncident en comparant l’inflation
anticipée et la cible, on conclura que la Banque Centrale Haïtienne est crédible dans la conduite
de sa politique monétaire.

Pour analyser les anticipations d’inflation du marché financier Haïtien en particulier le marché
secondaire de bons BRH, comme ce marché n’existe pas en Haïti, on prendra comme un proxy le
taux de mise en pension des bons BRH.

On utilisera la courbe de rendement, une courbe de rendement inversée va nous signaler

l’existence des anticipations à la baisse par rapport au taux d’inflation et donc une Banque
Centrale et une politique de ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation crédible.

On va calculer les courbes de rendement, en déterminant leur nature pour une période considérée
et analyser la tendance de ces courbes d’une période à une autre dans le but de mettre en relief
l’évolution des anticipations du marché secondaire Haïtien.

3.1.2. L’analyse des anticipations d’inflation faites par les agents économiques privés
Haïtiens
De tout ce qui précède, on peut conclure que les anticipations des agents économiques privés
doivent être prises en compte par les responsables de la Banque Centrale dans la conduite de la
politique monétaire afin d’atteindre leur objectif final qui est la stabilité des prix. Quand la
Banque Centrale annonce une cible même implicite et si les agents économiques privés croient
que la cible annoncée ne sera pas respectée, le taux d’inflation anticipé dépassera le taux
151
 d’inflation ciblé. Les anticipations des agents seront introduites dans les décisions de salaire, de
prix des ménages et des entreprises, ces dernières causeront une augmentation des prix des biens
et services, donc un impact négatif sur les autres indicateurs économiques.

Dans cette section, notre objectif est de vérifier si les anticipations d’inflation des agents
économiques privés en Haïti peuvent constituer un indicateur de la crédibilité de la politique de
ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation en Haïti.

Ainsi allons-nous réaliser une enquête sur les anticipations d’inflation des agents économiques
privés Haïtiens. On analysera graphiquement l’évolution des différents taux d’inflation anticipés
avec les taux d’inflation réalisés. L’économétrie comme outil sera utilisée pour investiguer
l’erreur d’anticipations d’inflation commise par les agents économiques privés.

La question finalement est de savoir, si les anticipations d’inflations en Haïti sont des indicateurs
de la crédibilité de la politique de ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation.

Section 2. Les anticipations d’inflation en Haïti

Pour réaliser une analyse détaillée des anticipations d’inflations des agents économiques privés
Haïtiens, nous allons d’abord présenter l’enquête qui permet d’obtenir ces anticipations et les
facteurs qui ont influé négativement sur la qualité de ces anticipations. L’encadré1 est le
questionnaire d’enquête sur les anticipations d’inflation utilisé.

3.2.1. Une enquête d’inflation en Haïti

Encadré1 : Le questionnaire d’enquête sur les anticipations

ENQUETE D’ANTICIPATION

Prénom Date de l’enquête : juin 2008

Nom

Quelle est votre anticipation du taux d’inflation ?

Taux mensuel taux annuel

152
 Juin 08 juillet08 septe 08 decembre08 après12mois après 24

Juin08 Dec 08
Quelle est votre anticipation

Du taux d’intérêt sur les Bons BRH 91 Jours ?

Quelle est votre anticipation du taux d’intérêt Juin 08 Nov 08

Créditeur des banques commerciales ?

Quelle est votre anticipation du taux de change

De la gourde par rapport au $us ?

Juin08 Oct08

Quelle est votre anticipation du taux de croissance Juin08 Dec08

Du PIB annuel ?

153
Notre échantillon est composé de 30 personnes pour la plupart des économistes ou des
gestionnaires et de 10 firmes parmi lesquelles des institutions financières.

Il s’agit d’une enquête mensuelle. Les réponses sont reçues chaque mois soit par internet soit par
la poste. Les résultats seront disponibles sous forme de séries temporelles. Les statistiques sur ces
enquêtes telles : les observations, les valeurs extrêmes, l’écart type, les moyennes arithmétiques,
la médiane, le mode seront disponibles. .

3.2.2. L’analyse des anticipations d’inflation

Pour faire des anticipations d’inflation une mesure adéquate de la crédibilité de la
politique monétaire, nous devons d’abord pouvoir identifier la nature de ces anticipations et
ensuite tenter une comparaison entre les taux d’inflations anticipés et les taux effectivement
réalisés et poursuivre l’analyse en utilisant la méthode graphique et économétrique afin de bien
comprendre l’erreur d’anticipation commise par les agents économiques privés haïtiens.

Une revue de la littérature sur les différents modes d’anticipation

La formation des anticipations a retenu l’attention depuis plus de cinquante années de très
nombreux économistes. Ces anticipations représentent un moment obligé dans le processus de
prise de décisions des ménages, des firmes, des institutions privées et publiques. Depuis les
années 1930, les anticipations étaient déjà présentes dans la modélisation économique, mais c’est
à partir des années 1950 que les premiers modèles ont commencé à prendre en compte la manière
dont les anticipations sont formées et dont elles sont représentées mathématiquement.

Dans la littérature sur la formation des anticipations, il existe plusieurs types de modèle. Il existe
aussi plusieurs approches générales de modélisation de ces anticipations : il y a lieu de distinguer
les anticipations « exploratives » et les anticipations « rationnelles ».

154
D’abord concernant les anticipations exploratives, elles sont déterminées en prenant les
moyennes pondérées des valeurs passées de la variable concernée : la valeur anticipée de la
variable en question à la période t dépend de la valeur constatée de la même variable sur un
nombre de périodes antérieures. Par exemple, soit :

Pta = f (Pt-1, Pt-2, Pt-3…….)

Il est alors important de préciser le nombre de retards à retenir et le coefficient de pondération

associé à chacune d’entre eux, ce qui traduit le poids accordé au passé. Ces modèles ignorent
donc tout effet possible des autres variables indépendantes sur les anticipations d’inflation. La
forme la plus simple des anticipations extrapolatives est le modèle des anticipations statiques
considéré par Keynes (1936). Dans ce modèle la variable anticipée est supposée être fonction de
l’unique valeur de la variable de la période précédente. Si on considère que la variable à anticiper
est le prix, alors on a :

Pta = Pt-1

L’erreur commise par les agents économiques, c’est-à-dire l’erreur de prévision est :

et = Pt – Pta = Pt - Pt-1

Donc, les anticipations sont statiques dans le cas où l’erreur d’anticipation suit une marche
aléatoire. Cependant, la forme la plus dominante des modèles des anticipations extrapolatives est
le modèle des anticipations adaptatives introduit par Cagan(1956). C’est la première tentative
de former un mécanisme de formation des anticipations endogènes, c’est-à-dire une règle par
laquelle les agents économiques révisent leurs anticipations à la lumière de la nouvelle
information qu’ils perçoivent et prennent en compte à la fois l’évolution constatée de la variable
concernée et les erreurs commises. L’hypothèse sur laquelle le modèle est construit est le fait que
les agents économiques forment leurs anticipations en utilisant seulement les observations des
prix et des anticipations passés et qu’ils connaissent le taux d’inflation le plus récent ainsi que
l’anticipation faite dans la période passée.

Le prix anticipé à la période t s’écrit alors, de la façon suivante :

Pta = λ Pt-1 + (1-λ) Pt-1a

155
Où λ est le poids accordé à la correction d’erreurs d’une période sur l’autre par les agents, avec
0<λ<1

Dans ce cas l’erreur d’anticipation est la somme du taux d’inflation et de l’erreur de la période
passée. On peut l’écrire :

et= Pt – Pta =πt + (1-λ) et-1

Où πt est le taux d’inflation, ce qui signifie que les agents économiques modifient leur
anticipation future en prenant en compte l’erreur d’anticipation observée avec un poids compris
entre 0 et 1. A chaque période les agents économiques calculent donc leur anticipation en
accordant un poids à leur erreur d’anticipation de la période passée. Comme il y a une certaine
révision à chaque période, une partie de l’erreur de prévision est corrigée, donc il s’agit d’un
mécanisme partiel de correction d’erreur. Cependant il s’agit d’une certaine dépendance des
erreurs de prévision. L’une des manières de caractériser cette dépendance est de supposer que les
erreurs sont décrites par un processus de moyenne mobile. L’hypothèse des anticipations
adaptatives consiste donc à un processus ARMA stationnaire.

On peut avoir deux cas limites : Le cas où λ=0 impliquant que :

Pta = Pat-1

Et le cas où λ = 1 ce qui implique : Pat = Pt-1

On parle dans ce dernier cas des anticipations statiques. On remarque que dans ces cas limites, on
retrouve les modèles d’anticipations extrapolatives, d’où l’idée que le modèle des anticipations
adaptatives est un cas spécial de ces modèles. L’hypothèse des anticipations adaptatives a joué un
rôle dominant en macroéconomie dans les années 1960 et 1970. Mais après les travaux de
Lucas(1972) et de Sargent(1973), c’est l’hypothèse des anticipations rationnelles qui a
commencé à influencer le plus, chaque branche de l’économie.

L’idée des anticipations rationnelles a été introduite par Muth (1961) à l’aide du modèle appelé
« le théorème de toile d’araignée ». L’hypothèse de rationalité des anticipations a trois
implications selon Muth, il ne s’agit pas d’un ensemble d’information privée du système
économique où chaque agent économique peut en disposer, la façon dont les anticipations sont
156
formées dépend spécifiquement de la structure du système qui décrit le système économique et la
prévision publique ne peut en aucun cas avoir un effet substantiel sur l’opération du système
économique. En partant de ces implications, l’hypothèse des anticipations rationnelles peut être
définie comme une vraie anticipation mathématique indiquée par le modèle conditionnellement à
l’ensemble d’information supposé être disponible au moment où les anticipations sont formées, le
prix anticipé est alors égal à

Pat = E[ Pt / It-1] où It-1 est l’ensemble de l’information disponible en t-1,

Les agents économiques font donc, leurs choix en utilisant au mieux toute l’information
disponible, reposant leurs anticipations sur l’ensemble d’information concernant la variable et
comprenant dans quelle mesure les éléments dont ils disposent vont influencer la variable dont ils
cherchent à influencer la valeur. Cependant les anticipations des agents économiques ne sont pas
parfaites, ils commettent des erreurs, mais ces erreurs ne sont pas systématiques. Ils ne sous-
estiment pas systématiquement le niveau d’inflation par exemple. Les erreurs ne vont pas
toujours dans le même sens, en moyenne, elles s’annulent et elles ne sont pas corrélées, d’où une
condition d’orthogonalité servant à mesurer l’efficacité informationnelle des anticipations. La
rationalité des anticipations implique aussi que les erreurs ne soient pas biaisées. Ces propriétés
statistiques font que pour que les anticipations soient rationnelles, l’erreur d’anticipation doit être
un bruit blanc.

3.2.3. Les différentes analyses pour qualifier les anticipations

Il y a deux types d’analyses que l’on peut faire dans le but de caractériser les anticipations
inflationnistes à partir de l’erreur d’anticipation. Il s’agit de l’analyse graphique et de l’analyse
économétrique.

Concernant l’analyse graphique, il est possible d’examiner l’évolution de l’erreur d’anticipation

qui permet de détecter une éventuelle tendance déterministe ou probabiliste (saisonnalité).

L’analyse économétrique est basée sur la modélisation ARMA qui repose sur un principe de
stationnarité et qui combine les processus autorégressifs (AR) et la moyenne mobile(MA). Il
convient donc de s’assurer a priori du degré d’intégration des séries. Pour ce faire, dans le cadre
de l’analyse économétrique, on conserve la structure uni variée de l’erreur de prévision en faisant

157
des tests de racine unitaire. On sait que les erreurs d’anticipation de chaque modèle ont leur
propre processus ARMA d’où la possibilité de déterminer de quel modèle d’anticipation il s’agit :
l’erreur de prévision est une marche aléatoire dans le cas des anticipations statiques, un processus
ARMA stationnaire avec une tendance déterministe dans le cas des anticipations adaptatives et
enfin, un bruit blanc dans le cas des anticipations rationnelles.

Pour que l’erreur d’anticipation soit un bruit blanc, il ne faut pas qu’il y soit de racine unitaire, ni
de tendance déterministe, ni de constante et qu’il n’y ait aucun retard pour blanchir le résidu.
Autrement dit, il faut que l’on ait : et = εt

C’est-à-dire Δet = ρet-1 + εt avec ρ = -1

Les tests de racine unitaire peuvent se faire à partir de la méthode proposée par
Dickey&Fuller(1976). Ce test est considéré en référence, parmi les tests de stationnarité puisque,
ils sont les premiers à utiliser la distribution asymptotique de la statistique t et a comme
l’hypothèse nulle la non stationnarité d’un processus autorégressif d’ordre 1.

Le processus Zt est stationnaire au sens large si sa moyenne est constante, si sa variance est finie
et si la covariance entre deux observations est dépendante du temps. La non stationnarité du
processus Zt peut être de deux natures : une non-stationnarité de type stochastique ou une non-
stationnarité qu’on appelle respectivement « processus DS » et « processus TS » selon la
terminologie de Nelson&Plosser(1982). La non-stationnarité de type stochastique provient de la
présence d’une ou plusieurs racines unitaires dans le processus. Celle de type déterministe est
engendrée par une tendance déterministe qui peut être linéaire, quadratique ou d’un degré plus
élevé et on peut l’écrire comme la somme d’une fonction déterministe du temps et d’une
composante stochastique stationnaire. Les tests de racines unitaires se font alors à partir des 3
équations suivantes :

(1) Δ Zt = α + β t + ρ Z t-1 + ε t
(2) ΔZ t = α + ρZt-1 + ε t
(3) ΔZt = ρZ t-1 + εt

ΔZt = Zt – Zt-1 et ε ~ N( 0, σ2)

158
Il s’agit alors de tester l’hypothèse : H0 : ρ = 0 contre l’Hypothèse : H1 : ρ < 0 (Processus
stationnaire). Sous l’hypothèse H0 , l’estimateur des MCO de ρ ne suit pas asymptotiquement une
loi normale. Une caractéristique de sa distribution est de dépendre du modèle considéré, c’est -à-
dire de la présence ou non d’un terme constant ou d’une tendance. Il faut donc utiliser les tables
proposées par Dickey et Fuller (1976). Si le résidu εt est auto corrélé ou hétéroscédastique, alors
l’estimateur de MCO de ρ est biaisé. Pour palier à ce problème, Said & Dickey (1984) proposent
d’ajouter des termes retardés de la variable différenciée de manière à « blanchir le résidu » :

(1) ΔZt = α + β t + ρ Zt-1 + εt

Cependant, la taille et la puissance du test de Dickey&Fuller dépendent fortement du nombre de

retards retenu. Le choix du nombre de retard peut être déterminé de différentes manières :

Par un critère basé sur la matrice d’information de Kulbak. Par exemple le critère de
Hannan (T * ln(σ2) +2*((lnT))*(1+P)) : il faut retenir le nombre de retards pour lequel le
critère est le plus petit.
- Par la procédure proposée par Perron consistant à partir d’un modèle avec un nombre de
retards fixé a priori (6 par exemple) et en suivant une procédure descendante consistant à
éliminer les modèles dont le dernier retard est non significatif.

3.2.4. La qualité des anticipations d’inflation en Haïti

On va maintenant essayer de qualifier les différents types d’anticipations d’inflation en Haïti en
utilisant l’analyse graphique et ensuite une analyse économétrique à partir des erreurs
d’anticipation.

Les anticipations d’inflation mensuelles

Quand on examine le graphique III.1, on remarque tout de suite qu’en général dans la
plupart de la période examinée, les taux d’inflation anticipés sont supérieurs aux taux d’inflations
réalisés mais parfois, les taux sont assez proches et suivent la même tendance.

Il y a aussi des sous-périodes où les taux d’inflation réalisés sont supérieurs aux taux
d’inflation anticipés et où les taux réalisés font des piques et vice versa. Ces sous-périodes
correspondent généralement aux mois d’octobre, de décembre et au mois de juillet. On peut

159
parler de mouvement saisonnier car les mois d’octobre sont les mois d’ouverture des classes en
Haïti et de commandes de produits agricoles.

Au début de la période, on constate que les taux d’inflation anticipé et réalisés sont très
proches. Mais tout d’un coup, les deux augmentent considérablement. C’est la sous période qui
correspond au mois de décembre : Le taux d’inflation réalisé augmente plus que le taux anticipé
à cause de l’augmentation du prix du baril de pétrole sur le marché international et aussi
l’augmentation des prix des matières premières et des produits agricoles.

Graphique III. 1 : Le taux d’inflation mensuel anticipé et réalisé.

Source : BRH

Au mois de janvier 2004, le taux d’inflation anticipé dépasse le taux d’inflation réalisé. Cela est
dû aux fortes dépenses engagées par le gouvernement pour la commémoration des deux cent
années de l’indépendance d’Haïti et du déficit budgétaire qui s’en est suivi et de la crise de
confiance dans le système bancaire, alimentée par la rumeur de la saisie éventuelle par le
gouvernement des avoir libellés en dollar us des banques commerciales.

Cette situation continue jusqu’au mois d’avril 2004, cette fois ci à cause de l’incertitude politique
liée à la contestation des élections législatives de 2002 et les manifestations qui allaient conduire
au renversement du gouvernement d’Aristide. C’est à la fin de 2005 que le taux d’inflation
anticipé descend au-dessous du taux d’inflation réalisé, car les agents privés commencent à

160
penser que le gouvernement intérimaire du premier ministre Latortue allait respecter la politique
budgétaire restrictive mise en place

Pendant la sous période 2006-2007, le taux d’inflation anticipé dépasse de nouveau le taux
d’inflation réalisé : c’est la période où l’économie mondiale allait rentrer dans une phase de
récession avec une augmentation considérable de prix des produits agricoles.

Au cours de l’année 2008, on constate que le taux d’inflation anticipé est encore supérieur au
taux d’inflation réalisé : c’est la période de l’émeute de la faim et qui correspond à la période de
forte augmentation du prix des produits importés et au retour du déficit budgétaire du
gouvernement.

A partir de décembre 2008, le taux d’inflation anticipé commence à baisser mais reste toujours
supérieur au taux d’inflation réalisé. Les causes en sont les mauvais résultats des politiques
fiscales et budgétaires du gouvernement et l’augmentation considérable du prix du pétrole.

Finalement, on peut dire que les deux taux se reprochent rarement au fur et à mesure que le temps
passe, d’où une erreur d’anticipation de plus en plus grande qui met en évidence le fait que les
agents privés en Haïti font des erreurs d’anticipation de plus en plus grandes dans le temps.

Graphique III. 2 : L’erreur d’anticipation mensuelle

Source : BRH

161
Comme on peut le constater dans le graphique III. 2, on observe que cette erreur fluctue pendant
la période décembre 2001- mars 2002 mais devient de plus en plus grande dans le temps. On peut
parler d’une tendance déterministe croissante.

On va commencer l’analyse économétrique de l’erreur d’anticipation pour déterminer le nombre

p de retards à retenir dans l’équation :

(4) Δ Zt = α + β t + ρ Z t-1 + ΔZt-i + ε t

Pour cela, on va prendre un nombre maximum de retards fixé à p=6 et on va suivre une procédure
descendante en éliminant les retards non significatifs. On va aussi calculer le critère de Hannan
et on va retenir le nombre de retards pour lequel la valeur du critère de Hannan est la plus petite.

Dans le tableau III.1, on a les valeurs du critère de Hannan et les coefficients associés au dernier
retard. On constate que l’on peut rejeter le modèle avec 6 retards dont le coefficient est non
significatif, ainsi que le modèle avec 5 retards. Le modèle avec 4 retards laisse apparaitre un
coefficient significatif. Le critère de Hannan a sa valeur la plus petite pour le nombre de retards
égal à 4. Donc, pour la série de l’erreur d’anticipation mensuelle, il s’agit d’un processus AR(4).
C’est le résultat qui vérifie l’existence d’un effet saisonnier.

Tableau III. 1 : Le choix du nombre de retards

Nbr de Critère Coefficient T-statistique Probabilité

retards Hannan

N=6 3,79 -2,5678 3,56 0,056

N=5 3,75 -1,3456 -2,59 0,090

N=4 3,01 0,3456 1,34 0,34

N=3 3,45 1,456 2,25 0,566

N=2 3,34 -1,456 -1,67 0,67

N=1 3,29 1,78 -2,67 0,0578

162
Les estimations apparaissent dans le tableau III.2. Le rapport de Student du coefficient ρ est de -
2.4, ce qui permet de conclure que l’hypothèse de racine unitaire est rejetée, y compris au seuil de
1%. Cependant, pour que ce résultat soit valable, il faut vérifier que l’équation1 soit bien spécifié,
c'est-à-dire que la tendance déterministe est effectivement significative. Les tests standards de
Student concluent au rejet de l’hypothèse de nullité des coefficients α et β.

Tableau III. 2 : Les résultats du test de stationnarité.

coefficient 1 2 3 Val critique 5%

Equation1 0,50 (2,19) -0,04 (-2.70) -1,20 (-2,60) -2,50

Equation2 0,13 (1,20) -1,27 (-3,01) -2,78

Equation2 -,91 (-3,00) -1,30

() Représente les valeurs du rapport de Student lié au coefficient. L’erreur d’anticipation

mensuelle est stationnaire autour d’une tendance déterministe croissante. Ce résultat nous situe
dans le cadre des anticipations adaptatives : les agents font des erreurs d’anticipation de plus en
plus grandes dans le temps. On peut dire que c’est un résultat normal dans une période de
désinflation suite à un ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation. Percevant que
le taux d’inflation baisse et se rapproche de la cible, les agents ont plus confiance en la BRH et
anticipent des taux d’inflation plus faibles.

Comme il s’agit d’un modèle ARMA (4,0) stationnaire avec tendance déterministe, les
anticipations mensuelles en Haïti ne sont ni statiques ni rationnelles mais sont adaptatives.

Les anticipations d’inflation annuelle

On va analyser maintenant la série d’anticipations annuelles en considérant l’indice de prix à la

consommation. Le graphique III.3 nous donne la comparaison de l’évolution des taux d’inflation
anticipés et réalisés des prix à la consommation. Il est construit à partir de données annuelles. La
série des taux anticipés a été obtenue à partir d’une enquête menée auprès des agents
163
économiques, il s’agit de taux d’intérêt annuels anticipés. La série des taux d’inflation annuels a
été obtenue sur le site Internet de la BRH. La série concerne la période octobre 2003- décembre
2008.

Graphique III. 3 : Taux d’inflation annuel anticipé et réalisé

Source : BRH

On peut noter comme dans le cas du graphique III. 3 que les taux d’inflation annuels sont
toujours supérieurs aux taux d’inflation réalisés jusqu’au début de 2006. Mais on peut aussi
ajouter que les taux d’inflation anticipés ont une tendance à baisser dans le temps même si les
taux d’inflation réalisés restent à un certain niveau, en particulier au cours de la période 2003-
2004.

On remarque aussi que l’écart entre les taux d’inflation anticipés et réalisés diminue dans le
temps. Au début de la période, l’écart est très important ce qui nous montre l’effet négatif des
crises politiques sur le crédibilité de la politique monétaire et cette crédibilité n’est pas rétablie
tout de suite, c’est seulement en décembre 2004, six mois après le départ du gouvernement

164
d’Aristide et l’avènement du gouvernement intérimaire du premier ministre Latortue que cet
écart commence a être minime, ce dernier gouvernement ayant mis en place une bonne discipline
budgétaire et fiscale.

Mais à partir d’aout 2007, les taux d’inflation réalisés deviennent supérieurs au taux d’inflation
anticipés. Cela est dû à l’augmentation du taux d’inflation suite à un choc extérieur, la hausse du
prix du baril de pétrole. Donc encore une fois le degré de crédibilité au niveau annuel est très
fortement affecté. On peut donc dire que la crédibilité détériorée par la crise politique de 2003 et
de 2004, est atténuée avec la baisse du taux d’inflation dans le cadre de la politique de ciblage de
la masse monétaire avec un objectif d’inflation.

Graphique III. 4 : L’erreur de prévision

Source : BRH

Le graphique III.4 montre l’évolution de l’erreur de prévision des agents économiques privés. Au
début de la période l’écart des taux d’inflation anticipés et réalisés des prix à la consommation
sont à la hausse. Mais dès le début de 2004 (après les élections), ces écarts commencent à baisser,
une certaine crédibilité est assurée puisqu’il s’agit d’une baisse importante de l’écart, à condition
que les agents fassent des anticipations rationnelles. Mais à la lumière de ce graphique, on voit
qu’il y a un problème d’existence d’une tendance déterministe. Bien qu’à certains moment les
inflations anticipées et réalisées se rapprochent, mais il existe toujours une erreur d’anticipation
non négligeable.

Finalement, on peut dire que les agents économiques font de bonnes anticipations des prix à la
consommation.

165
 Tableau III. 3 : Le choix du nombre de retards pour les anticipations des agents

Nbr de Critère Coefficient T-statistique Probabilité

retards Hannan

N=6 4,685 -1,008 1,459 0,034

N=5 4,890 1,456 -0,456 0,004

N=4 4,008 -0,452 2,005 0,345

N=3 4,785 2,456 1,780 0.245

N=2 4,409 1,567 -2,563 0,045

N=1 4,749 -2,345 -1,786 0,123

Dans le cadre de l’analyse économétrique des erreurs d’anticipations des agents économiques
privés Haïtiens, on obtient un modèle avec un retard selon les critères de la sélection du nombre
de retards à retenir. Comme on peut constater dans le tableau III.3, c’est pour le nombre de
retards égal à 1 qu’on a les valeurs du critère de Hannan les plus petites et les coefficients du
retard égal à 1 sont significatifs.

Les tests de racine unitaire dont les résultats sont donnés dans le tableau III.4, montrent que l’on
rejette au seuil de 5% l’hypothèse de l’existence de la racine unitaire, les valeurs empiriques de la
statistique du test de Dickey de Fuller augmenté sont inférieurs aux valeurs tabulées. Les tests de
Student montrent qu’il existe bien une tendance déterministe. Il s’agit d’un modèle AR(1)
stationnaire avec tendance déterministe ; on retrouve donc des anticipations adaptives avec une
tendance au niveau des anticipations annuelles, les agents économiques font des erreurs de plus
en plus petites dans le temps.

Tableau III. 4 : Les résultats du test de stationnarité

Coefficient 1 2 3 Val critique 5%

Equation1 0.40 (1,19) -0.12 (-1.70) -1.45 (-2.90) -2.50

Equation2 0.18 (1.60) -1.67 (-3.78) -1.78

166
 Equation2 -.87 (-2.99) -1.55

Section 3. Les anticipations et la crédibilité

Pour la Nouvelle Economie Classique (NEC), le gouvernement en principe doit abandonner les
politiques discrétionnaires en faveur d’une règle fixe, car il n’y a pas davantage à prendre de
décisions dans un environnement probabiliste ou aléatoires. La NEC considère qu’une politique
maximise ses chances de réussite si elle est crédible auprès des agents privés. Il est alors possible
de définir cette crédibilité comme la capacité à être cohérent à chaque période avec les mesures
initialement annoncées d’où la crédibilité d’une politique de désinflation permet de réaliser des
anticipations d’inflation faibles. Ainsi, la crédibilité signifie que les autorités peuvent convaincre
les agents privés d’accepter les engagements qu’elles prennent et d’agir en conséquence. De ce
point de vue, la politique de ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation est une
politique monétaire basée sur une règle. Ainsi, les anticipations d’inflation des agents privés
peuvent consister à une mesure de la crédibilité d’une politique de ciblage d’inflation.

3.3.1. Un état de la littérature théorique

Une fois que la politique économique est annoncée et le temps passe, les agents économiques
privés vont introduire toute l’information disponible dans les variables qu’ils considèrent comme
importantes afin d’en tenir compte dans leurs anticipations de politique future. Ils vont combiner
les réalisations de la politique avec leurs priorités dans le but de former une distribution
postérieure pour les paramètres de politique qu’ils utilisent pour former leurs anticipations de
politique future.

Ainsi, Baxter(1985) définit la crédibilité d’une politique économique comme « la probabilité

subjective accordée au fait que l’autorité respecte ses règles de politique économique annoncée
aux agents privés de l’économie » et c’est par les anticipations que les agents privés la
transmettent à l’économie. Pour Cukierman&Meltzer(1986) la crédibilité se définie comme la
valeur absolue de la différence entre les plans, les objectifs des faiseurs de politique et les
croyances des agents privés dans ces plans, plus cette différence est petite, plus la politique
monétaire décidée est crédible. Ils montrent cela à partir d’un modèle de choix de la croissance
monétaire d’un décideur de politique dont les objectifs sont décrits à multi périodes par une
167
fonction d’objectif. A chaque période, le décideur choisit le taux de croissance monétaire
maximisant la valeur de sa fonction sur la base de l’information dont les agents privés ne
disposent pas. Cependant les agents connaissent la structure du processus de la prise de décision
mais ne savent pas avec certitude l’état dans lequel la fonction de l’objectif se trouve. Ils forment
alors des anticipations rationnelles sur le taux de croissance monétaire en utilisant l’information
du taux de croissance passé et en mettant les poids pour prendre en comptes les anticipations :
plus ce poids est important, plus la mémoire des agents privés est importante et moins les
développements récents sont importants pour la formation des anticipations. Pour
Cukierman&Meltzer(1986), l’hypothèse de la crédibilité et celle des anticipations rationnelles
doivent être considérées comme compléments plutôt que comme des substituts. Johnson(1997)
essaye d’évaluer la crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire de 18 pays pour la période
1984-1995, il utilise deux méthodes différentes, l’une en relation avec la politique de ciblage de
l’inflation adoptés par un pays et l’autre qui tient compte des erreurs de prévision des agents
privés. Hutchison&Wash(1998) considèrent la crédibilité comme le fait que les agents privés
ont confiance dans les annonces de la banque centrale et que celle-ci est sérieuse dans sa
politique anti-inflationniste. Pour Blinder(2000), une banque centrale est crédible si les agents
privés croient à ce qu’elle annonce sur ce qu’elle va faire. Si la banque centrale a une cible
explicite pour une variable (l’inflation par exemple) et annoncée au public, l’écart entre la cible et
les anticipations peut être une mesure objective de la crédibilité. Dans le cas d’un objectif de
politique annoncé, la crédibilité nécessite donc la cohérence entre les anticipations des agents
avec l’objectif annoncé. On peut alors définir la crédibilité pour le cas de politique de ciblage
d’inflation comme le cas où les anticipations d’inflation coïncident avec la cible d’inflation. Tout
écart important entre l’inflation anticipée et la cible indique un manque de crédibilité. Une fois
que les anticipations d’inflation peuvent être mesurées ou estimées à partir des enquêtes ou des
courbes de rendement, Svensson(2000) construit une mesure explicite du degré de la crédibilité :
dans le cas d’une cible d’inflation explicite, la crédibilité signifie pour lui, la stabilité des
anticipations pour les deux années suivantes autour de la cible et/ou la cohérence de ces
anticipations avec la cible. Faust&Svensson (2001) définissent la crédibilité à partir des
anticipations des agents privés en analysant l’importance de la transparence et de la crédibilité
dans la politique monétaire en résolvant le modèle de Cukierman&Meltzer(1986b) pour
différentes politiques monétaires. Ils montrent que la politique socialement optimale implique un
168
taux d’inflation nul et mesurent la crédibilité par l’annonce de l’inflation nulle : plus les
anticipations sont loin de zéro, plus la crédibilité est faible. En absence d’une cible explicite, la
crédibilité est donc moins définie et moins observable car, Svensson(2003) définit la mesure de
la crédibilité d’une politique de ciblage d’inflation comme le degré de proximité entre les
anticipations des agents privés et la cible d’inflation. Cechetti&Krause(2002), partant de la
définition de la crédibilité de Cukierman&Meltzer(1986) construisent un indice de la crédibilité
basé sur les anticipations des agents privés en donnant « 1 » quand le taux d’inflation anticipé
annuel est plus petit ou égal à la cible. Une autre approche de mesure de la crédibilité est basée
sur les anticipations d’inflation appliquées par Bomfim&Rudebusch(2000). Ils définissent
d’abord deux types de cible d’inflation : cible ultime avec un taux d’inflation faible et cible
intérimaire avec le taux d’inflation courant. Au début de chaque période, une banque centrale
« délibérée » annonce une cible d’inflation ultime alors qu’une banque centrale « opportuniste »
annonce à la fois une cible d’inflation ultime et intérimaire. Les agents privés évaluent alors la
fiabilité de ces cibles : d’une part ils jugent l’intention de la banque centrale et essayent de voir si
la cible annoncée représente le vrai objectif de la banque centrale et d’autre part, ils essayent de
comprendre si l’action de la banque centrale est crédible ou non, en analysant si la banque
centrale à la capacité d’atteindre la cible annoncée. Bomfim&Rudebusch(2000) mesurent alors
la crédibilité en analysant si la cible annoncée est validé par les agents privés ou non. Ils
construisent un indice de crédibilité pour la cible ultime calculée par la moyenne pondérée de la
cible courante et du taux d’inflation des quatre périodes récentes, par un poids accordé à la cible
d’inflation : si le poids de la cible atteint 1, la crédibilité est parfaite et les anticipations
d’inflation à long terme des agents privés seront égales à la cible de long terme annoncée. Si le
poids est nul, il n’y a pas de crédibilité et la cible d’inflation n’est pas prise en compte dans la
formation des anticipations. Enfin, si le poids a des valeurs entre 0 et 1, il est possible de parler
de crédibilité partielle. On peut constater qu’il est facile de définir la crédibilité mais il est
difficile de la mesurer puisqu’il n’y a pas de moyens de mesure commune. Mais la plupart des
auteurs mesurent la crédibilité d’une politique monétaire, plus particulièrement celle de la
politique de ciblage d’inflation à partir des anticipations des agents privés ou bien encore, à partir
des anticipations des agents privés et la cible d’inflation annoncée. De même, la plupart des
auteurs ont fait leurs analyses dans le cadre des modèles avec l’hypothèse des anticipations
rationnelles, conformément à la théorie de la crédibilité. Il existe presque toujours une erreur
169
d’anticipation non nulle puisque les taux d’inflation anticipés ne sont jamais égaux aux taux
d’inflation effectifs. Pour considérer cette erreur d’anticipation en tant qu’un indicateur de
crédibilité, la condition nécessaire est que les anticipations des agents privés soient rationnelles,
ce qui implique que l’erreur d’anticipation soit un bruit blanc, ce qui veut dire que cette erreur
doit être orthogonale avec toute l’information passée. Ainsi, elle ne doit pas être corrélée avec ses
propres valeurs passées et qu’elle ne doit pas non plus être corrélée avec n’importe qu’elle autre
variable passée.

Cependant dans des périodes de transition d’une politique à l’autre, la nouvelle politique
nécessite un certain apprentissage, une certaine crédibilité et peut causer des changements dans le
processus de formation des anticipations. Taylor(1983) insiste sur le fait, l’hypothèse des
anticipations rationnelles pour être irréaliste pendant la période de transition juste après la mise
en adoption d’une nouvelle politique et a un sens quand une politique est adopté depuis de
longues années. C’est parce que les agents privés ajustent leur comportement selon la politique
adoptée, les anticipations de politique et des autres variables ont tendance à être non biaisées.
Cependant, dans la période juste après la mise en adoption d’une nouvelle politique, les agents
cherchent à connaitre ou comprendre la nouvelle politique et à décider de croire ou non si les
faiseurs de politiques sont sérieux dans la continuité de cette politique. Supposons que les
anticipations sont rationnelles et les agents connaissent que la règle de politique peut perturber le
mécanisme de la nouvelle politique pendant cette période. Les agents peuvent aussi baser leur
anticipation en partie sur l’étude de la politique passée dans une procédure bayésienne ou essayer
d’anticiper la crédibilité de la nouvelle politique en évaluant les engagements passés des
responsables de politiques économiques ou en évaluant si la nouvelle politique est contre-
productive ou non. Comme les anticipations convergent graduellement pendant la période de
transition, l’impact de la règle de politique sur l’économie peut être assez différent de ce qui est
projeté par une analyste qui a des anticipations rationnelles et comme il peut exister des rigidités
dans l’économie empêchant les agents à changer leur comportement instantanément, dans les
périodes de transition on peut ne pas chercher à satisfaire l’hypothèse des anticipations
rationnelles.

170
 3.3.2. La crédibilité du ciblage monétaire en Haïti avec un objectif d’inflation
On a vu qu’en Haïti, les anticipations des agents privés n’étaient pas rationnelles. Mais comme la
politique de ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation est une nouvelle politique
monétaire pour le pays, on peut dire qu’Haïti est dans une période d’essai ou de transition pour la
période retenue, par conséquent, on peut utiliser les anticipations des agents privés pour mesurer
la crédibilité de la politique de ciblage monétaire avec un objectif d’inflation sans chercher à
vérifier l’hypothèse des anticipations rationnelles. Cependant dans les études réalisées par la
BRH et autres institutions Haïtiennes ou des économistes, concernant la crédibilité et les
anticipations d’inflation, il n’y a pas de travaux mesurant la crédibilité de la politique monétaire à
partir des anticipations des agents privés, même la banque centrale Haïtienne ne dispose d’étude
qui mesure la crédibilité de sa politique à partir de l’écart de crédibilité, dans ses publications de
politique monétaire.

Dans les graphiques III.1 et III.3, on trouve, l’ écart de crédibilité défini en tenant compte des
résultats de l’enquête menée concernant les anticipations de l’inflation des agents, et calculé
comme la différence entre les taux d’inflation anticipé et réalisé annuel pour la période 2001 à
2008. On peut constater que cet écart baisse de la fin de 2004 jusqu’à 2006 et au cours de l’année
2006, il est quasiment nul, ce qui permet de dire que pendant 2006, une certaine crédibilité
« complète » pour la politique monétaire est assurée. Mais à partir de 2007, l’écart commence à
augmenter car la cible n’a pas pu être atteinte au cours de 2007 et voyant cela, les agents privés
ont anticipé qu’elle ne serait pas atteinte au cours de 2008 également.

Pour terminer avec les anticipations d’inflation des agents privés en Haïti, on va faire une
comparaison entre les différents taux d’inflation anticipés et les cibles d’inflation. Comme la
banque centrale Haïtienne a commencé à adopter un régime de ciblage implicite de l’inflation, il
est important de voir si les agents privés croient ou pas en la réalisation des taux d’inflation cibles
annoncés. S’ils anticipent que les cibles seront atteintes à temps tels que prévues, cela serait un
signal de la crédibilité de la politique de ciblage d’inflation, dans le cadre de la mesure de la
crédibilité de Svensson (2000,2003).

Dans le (graphique III.2), on constate qu’au début de la période, les agents privés anticipent que
la Banque Centrale ne pourra pas atteindre sa cible de 8% en 2005. Mais percevant que le taux

171
d’inflation réalisé est resté au- dessous de la cible, les anticipations commencent à baisser à partir
du début de 2006 et l’écart entre la cible et les anticipations deviennent de plus en plus petites.
Pendant l’année 2007, les deux taux sont très proches mais comme en 2005, le taux d’inflation
réalisé était supérieur à la cible annoncée, les agents privés ont des anticipations supérieures à la
cible annoncée pour 2008.

Dans le graphique III.2, on peut constater que les agents privés ne croient pas que la cible sera
atteinte en 2008 aussi. Cela est dû à la non réalisation du taux d’inflation cible en 2007. En
général, on peut dire que les agents privés Haïtiens avaient une certaine confiance en la
réalisation des taux d’inflation cibles annoncés et donc, en la politique monétaire de la banque
centrale dans le temps. Mais une fois que la cible n’a pas été atteinte, la Banque Centrale et sa
politique monétaire ont perdu toute crédibilité.

3.3.3. Les anticipations par le marché

Comme c’est le cas dans d’autres pays, le mécanisme de transmission de la politique monétaire
fonctionne en Haïti à travers le taux d’intérêt sur les bons BRH, en particuliers les bons BRH à
91 jours et ceux du marché des banques commerciales. La politique monétaire est transmise à
l’économie à travers les effets des taux des bons BRH à 91 jours sur les taux d’intérêts du marché
bancaire. Le spread entre les différents taux constitue un indicateur de la politique monétaire
puisque la maturité est l’un des facteurs qui affectent le taux d’intérêt des titres et des bons BRH.
C’est la courbe de taux qui représente les taux d’intérêt de différentes catégories de bons en
fonction de leur maturité et qui décrit la structure par terme des taux d’intérêt pour une catégorie
de bons BRH. On peut donc définir la courbe des taux comme « une courbe de taux d’intérêt des
bons BRH à différentes échéances et avec le même niveau de risque ». En partant du fait que les
courbes de rendement constituent un indicateur de la crédibilité de la Banque Centrale, on va
donc essayer de voir si la BRH est crédible ou pas en faisant une analyse des anticipations des
marchés à l’aide des courbes de rendement. Pour ce faire, on va insister d’abord sur les
différentes caractéristiques et natures des courbes de rendement et ensuite, on va calculer puis
déterminer les courbes de rendement pour Haïti d’abord pour la période considérée, après pour
les fin d’années dans le but de montrer leur évolution.

172
 3.3.4. Les caractéristiques de la courbe des rendements
On vient de voir qu’une courbe de taux montre la relation entre les taux d’intérêts offerts pour des
titres ou bons BRH à différentes échéances. C’est une représentation graphique où l’on trouve
l’échéance en abscisse et le taux d’intérêt en ordonnée. On va d’abord s’intéresser à certaines
hypothèses qu’il faut satisfaire pour construire une telle courbe, ensuite on se focalisera sur les
différentes formes de ces courbes et leurs déplacements.

3.3.5. Certaines contraintes pour la construction de la courbe des taux.

Dans un cadre d’analyse de la courbe de rendement, il faut faire attention à utiliser des titres
identiques mais à différentes maturités, c’est bien le cas des bons BRH et des produits financiers
des banques commerciales. Les courbes de taux doivent être homogènes d’une date à une autre
afin de pouvoir sélectionner le taux de rendement estimé associé à chacune des maturités
désirées. De plus, il faut retenir que des rendements sans risque sur les emprunts ou les bons
BRH sont déterminants, dans le but d’éliminer l’incidence de la volatilité de ces instruments.

Les taux représentés dans une courbe sont généralement soit des taux actuariels, le but est
d’éliminer le problème de réinvestissement et d’avoir des titres en valeur réelle.

Enfin, dans le cas d’Haïti, il faut particulièrement mettre l’accent sur le fait que les marchés
financiers sont très faibles, donc imparfaits et la quasi inexistence d’un marché secondaire. Cette
hypothèse ou cette situation ne permet pas à tous les intervenants d’accéder librement aux
différents compartiments et aux différents termes des marchés et de profiter de toutes les
opportunités d’arbitrage.

3.3.6. Les différentes formes des courbes de taux

C’est en fonction de la pente des courbes de taux qu’on peut parler de différentes formes de
courbe de taux. Il existe trois différentes formes : normale, constante et inversée.

Les courbes de taux normales sont des courbes à pente croissante où les taux d’intérêt à long
terme sont supérieurs aux taux d’intérêt à court terme. Les courbes de taux sont généralement des
courbes normales puisqu’on les observe dans les périodes où les conditions du marché sont
normales et où les agents privés pensent qu’il n’y aura pas de changements importants dans les
fondamentaux de l’économie.

173
Dans le cas de normalité de la courbe du taux, les agents privés anticipent que les titres à une
échéance longue, offrent des rendements plus élevés que les titres à une échéance plus court
terme. Il s’agit d’une anticipation normale du marché puisqu’il existe moins de risque pour les
titres de court terme. Plus l’échéance d’un titre augmente, plus le risque qu’il représente ne
s’aggrave car, l’incertitude sur l’inflation augmente et de ce fait, les agents privés doivent
compenser les risques qu’ils prennent en investissant à long terme. On peut conclure que : une
courbe de taux normale constitue un signal que les agents privés anticipent un risque lié à une
augmentation du taux d’inflation à long terme.

Les courbes de taux à pente constante sont appelées « courbes taux aplaties » : le taux d’intérêt à
long terme et à court terme sont égaux. Il faut ajouter juste ici que cette conjoncture n’est
possible que dans de périodes où il n’existe pas d’inflation. Dans ce cas, les agents privés ne
demandent pas de prime de risque pour investir à long terme.

On constate généralement ces courbes de taux dans des périodes de transition : dans ces période
de transition, il existe des signaux mixtes et simultanés du marché indiquant à la fois une hausse
des taux d’intérêt de court terme et une baisse de ceux de long terme. A la suite de ces signaux,
une courbe de taux normale devient de plus en plus plate et se transforme en courbe de taux
constante.

Enfin, les courbes de taux inversées sont des courbes de taux à pente décroissante qui représentent
les situations où les taux d’intérêts à long terme sont inférieurs aux taux d’intérêt à court terme.
Dans de telle situation, les agents privés, à la suite d’une anticipation à la baisse du taux d’inflation
à long terme, anticipent que les titres à échéance plus longue offrent des rendements moins élevés
par rapport aux titres à échéance plus courte et préfèrent de ce fait acheter un titre à court terme, ce
qui fait augmenter les taux à court terme.

Ces courbes de taux apparaissent plutôt dans des conditions particulières du marché,
généralement en période d’inflation élevée et lorsque la confiance dans l’économie est faible.
Cette situation précède une période de récession et dans une période de désinflation où les
courbes de taux sont inversées. Il est possible maintenant d’examiner le comportement de la
structure des taux pour décider et conclure si une politique de contrôle de l’inflation est crédible.

174
 3.3.7. Le déplacement des courbes de taux
La courbe des taux peuvent de déplacer selon la conjoncture économique dans le temps. Les
courbes de taux peuvent se déplacer de trois façons. Dans le cas de « Flatenning », la pente de
la courbe de taux devient de plus en plus plate. Cela nous montre une anticipation à la baisse
des taux d’intérêt par les agents privés. D’une part, dans le but de bénéficier davantage du
niveau élevé des taux d’intérêt, les agents privés préfèrent investir dans le long terme : la
demande augmente, les prix augmentent mais leur rendement diminue. D’autre part, dans le but
de s’endetter avec des taux d’intérêt moins élevés dans le Futur, les agents préfèrent s’endetter à
court terme : l’offre augmente, les prix à court Terme diminuent mais leur rendement augmente.
Le cas de « Steeping » est contraire au précédent où la courbe des taux devient cette fois-ci de
plus en plus pentue et croissant. Ainsi, les agents privés anticipent une hausse de l’inflation dans
le futur, ce qui entraine une hausse des taux d’intérêt. Donc, ils préfèrent investir à long terme.

Dans un dernier cas appelé « Paralel Shift », il n’y a aucun changement dans la pente des
courbes de taux contrairement au deux premiers cas. Le changement dans l’économie affecte
les taux d’intérêt à différentes échéances avec la même ampleur. La hausse ou la baisse de la
pente des courbes de taux peut être expliquée par l’augmentation ou la diminution du taux
d’intérêt entre les différentes périodes considérées.

3.3.8. La base théorique des courbes de taux

On vient de voir qu’il est possible de regrouper les courbes de taux en fonction de leur pente, de
ce fait, de disposer d’une certaine information utile concernant l’évolution future des taux, les
fluctuations de l’activité économique, la crédibilité de la banque centrale et de sa politique
monétaire. On peut aussi ajouter que « la pente de la courbe de taux » a une force de prédire le
taux d’intérêt réel à court et à moyen termes et du taux d’inflation à moyen et long terme. Les
théories sur la courbe des taux essayent de trouver ce qui détermine la pente de ces courbes et
d’expliquer la variété de formes qu’elles peuvent prendre, parmi les trois théories que sont, la
théorie des marchés segmentés, la théorie de la prime de liquidité et théorie des anticipations,
nous retenons cette dernière étant donné la faiblesse du marché des titres en Haïti.

175
 La théorie des anticipations

L’idée de base de la théorie des anticipations est que le taux d’intérêt d’un titre ou d’une
obligation à long terme est égal à la moyenne des taux d’intérêt à court terme anticipé par les
agents privés pendant la vie de ce titre ou de cette obligation de long terme. De plus, les agents
privés sont considérés capables d’anticiper les mouvements des taux à court terme jusqu’à
l’infini. Dans le cadre de cette théorie, le taux d’intérêt des obligations ou des titres de maturités
différentes sont supposés différer du fait que les taux d’intérêt à court terme anticipés à un
moment donné pour différentes périodes dans le futur varient.

Une autre hypothèse fondamentale a mentionné dans le cadre de cette théorie est que les
obligations ou les titres à différentes échéances sont des substituts parfaits ; c’est-à- dire que les
agents privés qui veulent acheter des titres ou des obligations ne font pas de préférence pour une
certaine échéance entre ces titres. Ils restent donc indifférents entre acheter un titre ou une
obligation à une maturité de une année, de deux années et de les détenir jusqu’à échéance. Pour
que ces titres ou obligations soient détenus, ils doivent avoir le même rendement anticipé, et donc
le taux d’intérêt à deux années doit être égal à la moyenne des autres.

Les pentes des courbes de taux ont un rôle important du fait qu’elles traduisent les anticipations
des agents privés, une courbe décroissante reflète les anticipations à la baisse des taux d’intérêt à
court terme ; une courbe de taux aplatie implique des anticipations de constance des taux et
finalement, une courbe normale à pente croissante donne le signal des anticipations à la hausse
des taux d’intérêt. Les agents privés déterminent leur comportement sur la base de leur
anticipation et en raison de ces comportements, la demande des titres ou des obligations à long
terme diminue ou augmente. La diminution de la demande implique une augmentation de l’offre,
ce qui entraine à son tour, une baisse des prix et une hausse des taux d’intérêt à long terme. D’un
autre côté, on observe une augmentation de la demande des titres ou des obligations à court terme
qui conduit à une hausse des prix et une baisse des taux à court terme. Finalement, les
anticipations à la hausse des taux font augmenter les taux, d’où l’existence des anticipations auto-
réalisatrices.

Cette théorie des anticipations permet d’expliquer un fait stylisé : généralement, si les taux
d’intérêt à court terme augmentent aujourd’hui, ils ont une tendance à augmenter dans le futur.
176
Une telle hausse renferme donc les anticipations des agents privés sur une augmentation des taux
d’intérêt à court terme dans le futur. Cette hausse des taux à court terme augmente ceux à long
terme parce que selon cette théorie, les taux d’intérêt à long terme dépendant de la moyenne des
taux à court terme. De ce fait, on peut observer la même tendance dans l’évolution des taux
d’intérêt à court et à long terme. Il est possible d’expliquer un autre fait stylisé par cette théorie :
quand les taux d’intérêt à court terme sont à un faible niveau, les agents privés anticipent en
général, une hausse dans le futur, d’où la moyenne des taux d’intérêt à court terme anticipés reste
à un niveau plus élevé que les taux actuels. Comme les taux d’intérêt à long terme sont une
fonction de la moyenne des taux à court terme selon cette théorie, ces taux à long terme sont alors
supérieurs aux taux à court terme, ce qui fait que les courbes des taux deviennent croissantes. Par
contre, dans le cas où les taux d’intérêt à court terme se trouvent à un niveau élevé, les agents
privés anticipent une baisse et cette fois-ci, les taux d’intérêt à long terme deviennent inférieurs
aux taux à court terme, d’où la présence des courbes de taux inversées.

Mais la théorie des anticipations reste incapable d’expliquer un troisième fait stylisé, qui indique
le fait que les courbes de taux sont généralement croissantes. La raison est que cette théorie
néglige la notion de risque. C’est la théorie des marchés segmentés qui explique mieux ce dernier
fait stylisé.

3.3.9. Les courbes de rendement en Haïti

On va maintenant faire une étude des courbes de rendement en Haïti sur la période 1998 (janvier
1998) jusqu’au dernier trimestre de 2008(septembre 2008). La période commence au début de
1998 puisque c’est la période de l’adoption effective ou réelle de la nouvelle politique monétaire
de ciblage de la masse monétaire avec un objectif implicite d’inflation.

Pour cette étude, on va utiliser les taux directeurs de la BRH qui est le taux à 91 jours sur les bons
BRH et les taux de mise en pension des bons BRH, qui permet la reprise de liquidité sur le
marché monétaire. Dans le marché financier Haïtien, ce dernier taux représente un proxy, du taux
d’intérêt du marché secondaire, étant donné l’inexistence de ce marché en Haïti.

Dans le but d’étudier les courbes de rendement en Haïti, on va calculer tout d’abord le spread,
c’est-à-dire la différence entre le taux d’intérêt à court terme et le taux d’intérêt à long terme et
caractériser ensuite la nature des courbes de rendement pour la période du début de 1998 et la fin
177
de 2008. Si le spread est positif, on conclura que la courbe de rendement est normale, par contre
si le spread est négatif, il s’agira d’une courbe à rendement inversée. Dans le tableau III.5, on
peut trouver le spread entre les taux d’intérêt à court et à long termes.

Tableau III. 5 : Les courbes de rendement en Haïti

Date Mise en pension Taux bons 91j spread Courbe de taux

Janvier 98 25% 20,50% 4,5% normale

Fervrier98 28% 25,40% 2,60% normale

Mars 98 28% 25,40% 2,60% //

Aout 99 18% 10,30% 7,70% //

Septembre99 18% 10,30% 7,7% //

Octobre99 20% 15,30% 4,7% //

Octobre00 30% 26,70% 3,30% //

Novembre00 30% 26,70% 3,30% //

Octobre01 26% 20,10% 5,90% //

Juillet03 31% 27,83% 3,17% //

Aout03 31% 27,83% 3,17% //

Mai04 27% 22,20% 4,80% //

Juillet04 27% 20,00% 7% //

Aout04 27% 13,60% 13,40% //

Septembre05 27% 15,60% 11,40% //

Octobre05 27% 18,90% 8,10% //

Novembre06 27% 17,80% 9,20% //

Decembre06 27% 16,70% 10,30% //

Mars07 27% 16,70% 10,30% //

Avril07 27% 14,50% 12,50% //

178
 Mars08 19% 4,00% 15% //

Avril08 19% 7,00% 12% //

Septembre08 17% 8,00% 9% //

Sources : BRH et IHSI

0n constate dans le tableau III.5, sur la période considéré, le spread est positif nous indiquant
l’existence des courbes de rendement normales, durant toute la période avant et après l’adoption
de la nouvelle politique monétaire de ciblage de la masse monétaire avec un objectif d’inflation,
utilisant d’autres instruments, tels, les bons BRH, les opérations de marché ouvert, les
coefficients de réserves obligatoires. Les courbes de rendement sont toujours normales, ce qui en
principe nous signale que les marchés sont pessimistes et anticipent une hausse du taux
d’inflation d’où un taux de mise en pension de loin plus élevé que celui des bons BRH. Ainsi la
crédibilité semble être ne pas assurée à la politique monétaire. De plus, le marché financier
Haïtien, à cause de sa faiblesse, est très imparfait. On constate dans la réalité des faits que, en
2003-2004, à cause de la crise politique qui allait renverser le gouvernement du président Aristide
en 2004, les marchés sont plus pessimistes et anticipent une augmentation du taux d’inflation
encore plus élevé. Cette crise a influencé négativement les marchés et la crédibilité de la politique
monétaire.

Enfin, on peut ajouter dès les derniers mois de 2006, les marchés anticipent une baisse du taux
d’inflation, avec le retour de l’équilibre budgétaire du gouvernement et la faiblesse de la
dominance fiscale, donc la crédibilité de la politique monétaire est faiblement assurée dans les
marchés.

Section 4. Les chocs : Efficacité de la politique monétaire

Introduction

Haïti en 1996 a mis en place une politique de ciblage de la base monétaire avec un objectif
d’inflation, depuis lors plusieurs chocs politico-économiques tant internes qu’externes ont frappé
le pays. Ces chocs souvent ont donné lieu à des perturbations de nature à mettre à mal l’efficacité
et la crédibilité de la politique monétaire en application.
179
Nous voulons mettre en évidence dans ce chapitre, si les chocs ont eu un effet sur l’efficacité de
la politique de ciblage monétaire et donc sur sa crédibilité. Pour y arriver, nous partons du canal
de transmission du taux directeur de la Banque Centrale sur le marché des Banques
Commerciales pour ensuite déterminer si les chocs politico-économiques peuvent mettre en cause
l’efficacité du ciblage de la masse monétaire. Comme l’instrument de la politique monétaire de la
BRH est le taux d’intérêt à 91 jours sur les Bons BRH, on partira de ce principe que la politique
monétaire est efficace quand le taux d’intérêt directeur de la Banque Centrale peut influencer les
taux d’intérêts sur le marché bancaire et en particulier le taux créditeur. On dira qu’on est en
situation de chocs politico-économiques quand le taux d’intérêt pratiqué par les banques
commerciales diffère remarquablement de celui de la banque centrale.

Ensuite à l’aide d’une approche économétrique, il sera possible de vérifier si les chocs politico-
économiques ont un effet sur l’efficacité de la politique monétaire conduite par la BRH. De ce
point de vue, on mènera une analyse de la dynamique jointe des taux directeurs de la BRH et du
marché des banques commerciales, on fera le test de Seo (1998) pour savoir si ces chocs ont
causé un changement de la structure de long terme de ces deux taux.

Nous terminerons cette étude en analysant les anticipations du marché et celles des agents privés.
Une hausse des anticipations correspondrait à une inefficacité et une perte de crédibilité de la
politique monétaire de la BRH.

3.4.1. Les périodes de chocs politiques et/ou économiques

Avant et après la nouvelle politique monétaire de la BRH en 1996, il y a eu un certain nombre de
chocs qui ont mis à rude épreuve à la fois l’efficacité et donc la crédibilité de la politique de
ciblage de la base monétaire avec un ciblage de l’inflation en Haïti. Nous allons déterminer après
leur identification la cause de l’apparition de ces chocs, nous nous proposons aussi d’analyser
l’évolution des taux directeurs de la BRH et ceux des banques commerciales afin de déterminer
les périodes où ces deux taux diffèrent.

Pourquoi une analyse de l’évolution des taux directeurs de la banque centrale et du marché
bancaire ?

180
Dans la littérature, il existe différentes approches essayant d’expliquer les mécanismes de
transmission de la politique monétaire et son influence sur la conjoncture économique. Plus la
politique affecte la conjoncture économique, plus elle est efficace.

On peut d’abord mentionner le canal du taux d’intérêt. Dans une politique expansionniste, une
fois que la masse monétaire augmente, le taux d’intérêt baisse ce qui entraine une augmentation
des dépenses d’investissement donc une augmentation de la demande globale et de la production.
Ainsi suivant un raisonnement emprunté de Keynes, l’efficacité de la politique monétaire doit
conduire à une baisse du taux d’intérêt en relation avec un accroissement de l’offre de monnaie et
une reprise de l’investissement.

Une autre approche concerne le canal monétaire de Mishkin (1996) : Les modifications du taux
d’intérêt agissent sur l’économie réelle de trois effets : l’effet revenu, une fois que le taux
d’intérêt change, les revenus des agents économiques changent également. L’effet richesse, les
revenus d’entreprise des agents économiques augmentent quand le taux d’intérêt augmente
affectant positivement le cours des actions ordinaires. L’effet de substitution, dans le cas où le
taux d’intérêt baisse, au lieu d’épargner, les agents économiques préfèrent consommer.

Nous allons utiliser cette dernière approche dans ce travail afin d’analyser le canal de
transmission du taux d’intérêt de la BRH sur le marché interbancaire. Ainsi la Banque Centrale a
choisi le taux d’intérêt à court terme de 91 jours des bons BRH comme instrument pour conduire
sa politique monétaire. Ce taux est donc considéré comme étant le taux directeur de la BRH.
Ainsi un changement du taux d’intérêt directeur de la BRH doit avoir un impact sur le taux
d’intérêt interbancaire. Si le taux d’intérêt sur le marché des banques commerciales augmente,
cela implique une baisse du crédit au niveau du système bancaire impliquant une baisse de la
demande agrégée, ce qui permet de desserrer l’étau inflationniste.

La première façon de vérifier si la politique monétaire menée en Haïti est efficace et crédible
consiste à analyser l’évolution des taux directeurs de la Banque Centrale et du marché des
banques commerciales

181
 3.4.2. L’évolution des taux directeurs de la banque centrale haïtienne et ceux des
banques commerciales
Dans la littérature sur le ciblage monétaire avec un objectif d’inflation on est d’accord pour dire,
que de telle politique est efficace, si le taux directeur de la Banque Centrale influence le taux
pratiqué par les banques commerciales pour une période donnée et que les deux taux évoluent de
la même façon avec à peu près la même amplitude à long terme.

Si l’évolution de ces deux taux diffère, ça peut bien indiquer un problème d’inefficacité de la
politique suivie. Dans un tel cas nous allons essayer d’en trouver les éléments d’explication tout
en nous demandant, s’il ne s’agit pas de périodes de chocs.

Le graphique IV.1, montre l’évolution des taux directeurs de la Banque Centrale d’Haïti et du
marché des Banques Commerciales pour la période allant du début de 1998 jusqu’au premier
trimestre de 2008. Conformément à une approche de la Banque Centrale d’Haïti, la série du taux
directeur de la BRH a été calculée à partir de la série du taux d’intérêt sur les bons BRH à 91
jours obtenue sur son site web. La série du taux d’intérêt du marché des banques commerciales a
été construite à partir des données obtenues du site web de la BRH. Pour ces banques
commerciales, nous avons travaillé avec les taux moyens sur les prêts, ce qui permet de mettre en
relief la transmission des ajustements du taux directeur de la BRH aux taux créditeurs pratiqués
par les banques commerciales.

Graphique IV. 1 : Evolution des taux directeurs de la BRH et ceux des banques commerciales.

182
 Sources : BRH

La lecture de ce graphique permet de constater que le taux directeur de la Banque Centrale et le

taux pratiqué par les banques commerciales évoluent parallèlement pendant toute la période
même si le taux d’intérêt des banques commerciales est moins volatile et connait de période de
rigidité parfois à la baisse et parfois à la hausse.

Dans les premiers mois de la période considérée, on constate une chute du taux d’intérêt du
marché des banques commerciales mais parallèlement à la chute du taux directeur de la Banque
Centrale. Cette chute des taux d’intérêts continue jusqu’au mois de janvier 2001 et tout d’un coup
le taux d’intérêt du marché des banques commerciales commence à augmenter, cela est dû
d’abord au choc politique causé par les élections contestées de 2000 et des contestations qui s’en
ont suivies.

C’est donc une période d’incertitude et d’instabilité sociopolitique entrainant une perte de
crédibilité, les agents économiques privés ne sont pas capables de faire de bonne prévision en
termes d’orientation politique.

Cette hausse du taux d’intérêt du marché des banques commerciales continue mais ne dépasse
pas le taux de la Banque Centrale.

Cette hausse se prolonge tout au cours des années 2002 à 2008 : c’est une période marquée par
l’expansion du mouvement des coopératives, en particulier des coopératives qui allaient créer une
bulle spéculative en pratiquant des taux d’intérêts allant jusqu’à 12% le mois, à la faveur de la
libéralisation de taux d’intérêt suite au décret pris par le gouvernement d’Aristide.

Dès la fin de 2002 la bulle éclate, les coopératives impliquées dans ce vaste mouvement
spéculatif en voulant jouer au Ponzi Game 72 , font faillites. Les taux se détendent avant de
répartir à la hausse sous la pression du débat politique liée aux mouvements GNB 73, la lutte des
étudiants contre le pouvoir en place en 2004 et les contestations issues des élections contestées de
2000.

72
Obstfeld, Maurice (1996), Foundation of International Macroeconomics, Cambridge, Mass, MIT press, PP.
73
Grenn nan Bouda : un mouvement qui allait renverser le gouvernement Haitien d’Aristide au début de 2004
183
Dès le début de l’année 2004, on constate de nouveau une très forte augmentation du taux
d’intérêt du marché des Banques Commerciales. Cette fois ci la hausse est due principalement
aux dépenses occasionnées par la commémoration des deux cent (200) années de l’indépendance
d’Haïti. Le gouvernement a eu recours au déficit budgétaire qui sera financé par la création
monétaire de la Banque Centrale.

Vers la fin de 2004 avec le renversement du gouvernement constitutionnel et l’arrivée des troupes
étrangères dans le pays (La MINUSTAH), le taux d’intérêt du marché des banques commerciales
et le taux directeur de la Banque Centrale commencent de nouveau à baisser de façon parallèle, le
taux d’intérêt du marché des Banques Commerciales restant inferieur souvent de plus de trois
points de pourcentage à celui de la Banque Centrale. Cette situation va durer jusqu’à la fin de
2006, ou la confiance en la continuité de la politique de la BRH consistant au ciblage de la base
monétaire avec un objectif d’inflation est rétablie. Les anticipations deviennent positives, le taux
d’intérêt du marché des banques commerciales est tout proche du taux directeur de la Banque
Centrale.

En 2007-2008, les taux vont afficher une tendance à la hausse à cause de l’augmentation des prix
des matières premières et du baril de pétrole sur le marché international et des catastrophes
naturelles qui ont frappé Haïti. Durant cette période, on constate que le taux d’intérêt du marché
des Banques Commerciales s’éloigne très nettement de celui de la Banque centrale.

En définitif, on peut dire que la volatilité des taux d’intérêt du marché des Banques
Commerciales peut s’expliquer au moins jusqu’en Mars 2004, par un contexte sociopolitique
particulièrement tendu. Par contre à partir du début de 2005 et en particulier en 2006, où le
gouvernement a pu pour la première fois dégager un surplus budgétaire, les taux directeurs de la
Banque Centrale et du marché des banques commerciales sont proches et évoluent légèrement
dans la même direction, ce qui permet de conclure que la politique monétaire suivie, c’est-à-dire
le régime de ciblage monétaire avec un objectif d’inflation est efficace et qu’elle a un peu de
crédibilité de la part des agents privés.

184
 Section 5. L’efficacité du ciblage de la base monétaire avec un objectif d’inflation :
une approche empirique.

Dans le cadre de la nouvelle politique monétaire en application depuis novembre 1996,

l’instrument principal de la Banque Centrale est le taux servi sur les bons BRH à échéance de 91
jours. Ce taux peut être considéré aujourd’hui comme le taux de référence utilisé par les banques
commerciales pour les opérations de trésorerie. Il permet aussi de déterminer le taux de
réescompte pratiqué par la BRH pour la mise en pension des bons. De fait, le taux moyen des
adjudications est devenu le taux directeur de la BRH. La Banque Centrale doit donc, non
seulement avoir une maitrise parfaite sur le niveau de son taux directeur, mais plus
significativement, ce taux doit influencer la dynamique du taux du marché des banques
commerciales. Il faut que les deux taux évoluent de la même façon à long terme.

Nous nous proposons de faire une analyse conjointe de la dynamique de long terme de ces deux
taux. En clair, nous analyserons les dynamiques jointes du taux directeur de la Banque Centrale et
celui du taux d’intérêt pratiqué par les banques commerciales à l’aide d’un modèle vectoriel à
correction d’erreur (MVCE). Cette analyse va nous permettre de tester non seulement l’efficacité
potentielle de la politique monétaire avec un objectif d’inflation, mais aussi de mesurer si les
événements sociopolitiques ont perturbé cette efficacité. Ainsi, on saura si ces événements
sociopolitiques ont joué sur la crédibilité de la Banque Centrale et sur l’efficacité de sa politique
monétaire.

En effet, l’analyse statistique de la dynamique jointe des deux taux : le taux directeur de la BRH
et celui des banques commerciales, va nous permettre, non seulement de tester si ces deux taux
évoluent ensemble sur le long terme. Ce qui veut dire que le différentiel de taux est stationnaire et
si la dynamique à long terme du taux directeur de la Banque Centrale est bien indépendante de
celle des marchés ( le taux directeur est faiblement exogène), mais aussi de mesurer l’efficacité à
long terme de la politique monétaire à travers l’estimation de la vitesse de convergence du taux
du marché des banques commerciales vers sa valeur d’équilibre ( coefficient de la force de
rappel). Les tests de changement de structure de Seo (1998) vont permettre de vérifier la stabilité
de l’équilibre de long terme ainsi que la vitesse de convergence en cherchant de façon endogène
un éventuel changement de structure.

185
 3.5.1. Une revue de la littérature empirique sur l’efficacité du ciblage de l’inflation
On retrouve dans la littérature de nombreux travaux évaluant l’efficacité et la crédibilité des
politiques monétaires appliquées par les banques centrales. Ces travaux mettent l’accent sur
l’évolution dans le temps des variables macroéconomiques telles que, l’inflation, l’output, le
chômage, le taux de change et les taux d’intérêts. Pour mettre en évidence l’interaction
dynamique de ces variables, la méthode VAR est le plus souvent utilisée.

Aussi devons-nous faire remarquer que dans la littérature la plupart des économistes ont mis
l’accent sur la problématique de l’efficacité et de la crédibilité de la politique monétaire après la
mise en œuvre d’une politique explicite de ciblage de l’inflation. Très peu ce sont penchés sur le
ciblage implicite de l’inflation.

Ainsi Ammer& Freeman (1995) comparent les prévisions d’inflation de trois pays : la Nouvelle
Zélande, le Canada et le Royaume Uni et concluent qu’il existe un effet du ciblage d’inflation.
Freeman& Willis (1995) analyse le ciblage d’inflation comme un indicateur de l’amélioration de
la crédibilité de la politique monétaire mais constate que celle-ci ne dure pas très longtemps.
Mishkin&Posen (1997) estiment trois variables (l’inflation, la croissance et le taux d’intérêt
directeur de la Banque Centrale) pour la Nouvelle Zélande, Canada et le Royaume Uni, pour
deux périodes, avant et après l’adoption du ciblage d’inflation. Ils constatent que le ciblage
d’inflation à quelques impacts favorables sur des variables macroéconomiques mais que la
désinflation était déjà terminée avant l’adoption du ciblage. Le ciblage d’inflation a servi à garder
les gains de désinflation plutôt qu’à faciliter la désinflation dans ces pays-là. Bernanke&al.
(1999) font une analyse comparative concernant neuf pays industrialisés et s’intéressent à trois
questions : le ciblage d’inflation rend-il moins coûteux la désinflation, réduit-il les anticipations
d’inflation et change-t-il le comportement de l’inflation ? Ils font une analyse empirique dans le
but de trouver des réponses à ces questions et testent la stabilité des paramètres de la courbe de
Phillips. Ils concluent que le ciblage d’inflation ne réduit pas le ratio de sacrifice. Neumann&Von
Hagen (2002) étudient le comportement de la Banque Centrale sous le régime de ciblage
d’inflation. Ils utilisent deux groupes différents : un groupe de pays adoptant le ciblage
d’inflation tels que l’Australie, le Canada, le Chili, la Nouvelle Zélande, la Suède et le Royaume
Uni et un groupe de pays qui n’adoptent pas cette politique, comme l’Allemagne, la Suisse et les
Etats Unis, entre les années 1978 à 2001. Ils analysent la stabilité à partir de la volatilité de
186
l’inflation, des taux d’intérêts à court terme, la réaction des politiques de taux de la Banque
Centrale aux chocs d’offre comme les chocs pétroliers de 1978-79 et 98-99. Les résultats
permettent de dire qu’adopter le régime de ciblage d’inflation a permis de réduire le taux
d’inflation, de réguler la volatilité de l’inflation, des taux d’intérêt et d’améliorer la crédibilité
dans les pays à inflation élevée. Mais ils ne peuvent pas confirmer la supériorité du régime de
ciblage d’inflation par rapport aux autres politiques monétaires. Ball Sheridan(2003) essayent de
tester les effets du ciblage d’inflation sur la performance macroéconomique pour les vingt pays
de l’OCDE dont sept sur vingt pays ont adopté le ciblage d’inflation dans les années 1990. Ils
concluent que la performance économique varie selon chaque pays aussi bien pour les pays
adoptant le ciblage d’inflation que pour les pays qui ne l’adoptent pas, mais qu’en moyenne, il
n’y a pas d’évidence que le ciblage d’inflation améliore la performance économique.
Gonçalves&Salles(2008) développent le travail de Ball&Sheridan(2003) et appliquent la même
méthode pour trente-six pays émergents dont treize sur trente-six ont adopté le régime de ciblage
de l’inflation pour la période 1980-2005 dans le but de mettre en évidence si le changement en
moyenne de l'’inflation, de la variabilité de l’inflation et de la volatilité de la croissance
économique sont plus grandes dans les pays adoptant le ciblage d’inflation que les pays qui
n’adoptent pas ce régime. D’après leurs résultats, ils concluent que les pays émergents adoptant
le ciblage d’inflation ont des réductions de la moyenne de l’inflation et de la volatilité de la
croissance plus significatives par rapport aux pays qui préfèrent conduire des politiques
monétaires alternatives.

Notre problématique est la même que ceux des économistes ci-avant mentionnés. Bien qu’Haïti
soit, l’un des rares pays à pratiquer une politique de ciblage implicite de l’inflation, les autres
pays depuis environ deux décennies mettent en place une politique explicite de ciblage de
l’inflation. Dans le cas d’Haïti nous chercherons à savoir si le pays est sur la bonne voie. Nous
avons au niveau du chapitre 3 prouvé que cette politique de ciblage implicite de l’inflation n’a pu
impulser une dynamique de croissance à l’économie Haïtienne, maintenant vous voulons
déterminer l’influence qu’ont pu avoir les chocs socio-économiques, politiques et les catastrophes
naturelles sur la crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire mise en œuvre par la BRH.

187
 3.5.2. Le modèle utilisé
Pour analyser les effets des chocs sociopolitiques sur l’efficacité de la politique de ciblage
implicite de l’inflation, on va utiliser une modélisation vectorielle à correction d’erreurs. Nous
allons considérer la dynamique jointe des taux directeurs de la Banque Centrale et du taux
pratiqué par le marché des banques commerciales. Les VECM dans ce cadre s’écrit de la façon
suivante :

ΔBCt = b11 (λ) ΔBCt-1 + b21(λ) ΔMSt-1 + α1 (β1BC t-1 + β2MSt-1) + c1 + εt1

ΔMSt = b12(λ) ΔBCt-1 + b22 (λ) ΔMSt-1 + α2 (β1BCt-1 + β2MSt-1) + c2 + εt2

ΔBCt désigne la variation du taux directeur de la Banque Centrale, ΔMS t est la variation du taux
d’intérêt pratiqué par les Banques Commerciales, les paramètres b ij(λ) (avec i=1,2 et j= 1,2)
modélisent la dynamique de court terme. Dans le cas où les deux variables sont Co -intégrées, les
paramètres β1 et β2 sont les coefficients de la relation de Co-intégration et les paramètres α 1 et α2
représentent le poids de cette relation de Co-intégration dans chacune des deux équations (la
force de rappel).

Nous allons mettre l’emphase sur la relation de long terme et les contraintes que l’on peut lui
associer. Notre objectif est de vérifier s’il existe une relation de long terme entre les deux taux.
En l’occurrence les taux directeurs de la Banque Centrales et les taux d’intérêts pratiqués par les
Banques Commerciales. Le taux directeur de la Banque Centrale selon la théorie doit influencer
celui des Banques Commerciales, ces deux taux doivent être liés par une relation d’équilibre de
long terme, ce qui veut dire même si ces deux taux s’éloignent de l’équilibre, ceci ne peut être
que momentané, car on s’attend à ce qu’ils évoluent de la même façon à long terme et qu’ils
suivent un sentier d’équilibre de long terme. Ainsi, dans le cas où ces taux seraient Co-intégrés,
cela signifie que dans le long terme les deux taux ne peuvent diverger.

La contrainte β1 = β2 s’interprète en termes de différentiel des taux. La différence entre le taux

directeur et le taux du marché pratiqué par les Banques Commerciales, est stationnaire. Ce
résultat indique qu’il existe un équilibre économique de long terme qui stipule que les deux taux
sont égaux à l’équilibre.

188
Par contre, en absence de Co-intégration, ces deux taux vont diverger à long terme et cette
absence de relation de Co-intégration entre les variables va remettre en cause l’efficacité même
de la politique monétaire, le taux directeur de la Banque Centrale étant indépendant du taux
d’intérêt pratiqué par les Banques Commerciales. A l’inverse, la stationnarité du différentiel des
taux est une condition nécessaire à une pleine efficacité de la politique monétaire.

D’autre part, les contraintes sur les paramètres α s’interprètent en termes de force de rappel vers
cette contrainte, c’est-à-dire en termes de vitesse d’ajustement du taux vers l’équilibre de long
terme. La contrainte α1 = 0 signifie que la dynamique de long terme du taux directeur de la
Banque Centrale est indépendante de celle du taux du marché des Banques Commerciales.

Le cas le plus favorable à l’efficacité de la politique monétaire de la Banque Centrale est celui où
le différentiel des taux est stationnaire (β1 = β2) et le taux directeur de la Banque Centrale est
faiblement exogène (α1 = 0). Dans cette configuration, la valeur du coefficient 1/α 2 représente la
vitesse d’ajustement du taux du marché des Banques Commerciales vers le taux d’équilibre qui
est fixé par le taux directeur.

3.5.3. Les estimations du modèle et les premiers résultats

La méthode de Johansen(1991) et Johansen&Juselius(1991) généralement utilisée dans le cadre
des modèles VAR, est tout à fait appropriée pour estimer le modèle (1) et tester les contraintes
sur les paramètres de long terme. Le critère d’information AIC nous indique que l’on doit retenir
10 retards et les tests sur les résidus rejettent la présence de phénomènes de type ARCH, ce qui
veut dire que les résidus au carrés ne sont pas corrélés.

Dans le tableau IV.1, on a les résultats des tests de Co-intégration pour les variables des taux
directeurs de la Banque Centrale et les taux d’intérêts pratiqués par les Banques Commerciales.
Ces résultats indiquent l’inexistence d’une relation de Co-intégration entre ces deux variables de
taux, au seuil de 5%, parce que, les valeurs empiriques sont supérieures aux valeurs tabulées au
seuil de 5%.

Tableau IV. 1 : Tests de Co-intégration

189
 Valeurs Lambda valeurs critiques à 5%
Propres H0 : r= Trace Max Trace Lambda

0,1112 0 24,35 21,43 14,31 13,21

0,0135 1 2,05 2,05 2,56 2,50

Le modèle retenu est donc un VECM dont l’estimation des paramètres de long-terme est :

ΔBCt = b11 (λ) ΔBCt-1 + b21(λ) ΔMSt-1 + α1 (β1BC t-1 + β2MSt-1) + c1 + εt1

ΔMSt = b12(λ) ΔBCt-1 + b22 (λ) ΔMSt-1 + α2 (β1BCt-1 + β2MSt-1) + c2 + εt2

On continue par une analyse sur les paramètres de la relation de long terme et on teste les
restrictions sur les paramètres de long-terme, le tableau IV.2 fournit les résultats de ces tests :

On va donc tester les restrictions sur les coefficients de la relation de long terme β 1 et β2
lesquelles vont nous dire si les taux directeurs de la Banque Centrale et les taux du marché des
banques commerciales sont stationnaires ou non. La restriction β 2 = 0, si elle est acceptée, va
indiquer que les taux d’intérêt de la banque centrale est stationnaire, alors que celle β 1 =0 va
indiquer que le taux d’intérêt du marché des banques commerciales est stationnaire. On peut
noter que dans le tableau IV.2 que ces deux restrictions sont rejetées avec des P-Values nulles.

Les coefficients β1 et β2 ne sont pas nuls, ce qui indique que les taux directeurs de la Banque
Centrale et du marché des banques commerciales ne sont pas stationnaires

Tableau IV. 2 : Tests de restriction sur les paramètres de long terme.

Type de contraintes Restrictions P-values

Test de stationnarité du taux d’intérêt directeur β2 = 0 0.00

190
Test de stationnarité du taux d’intérêt du marché des banques β1 = 0 0.00
commerciales.

Test de stationnarité du différentiel des taux β1 = β2 0.05

Test d’exogénéité faible du taux d’intérêt directeur α1 = 0 0.09

Test d’exogénéité faible du taux d’intérêt du marché des banques α2 =0 0.00

commerciales

Test, jointe de stationnarité du différentiel de taux et exogénéité faible du β1 = β2 0.15

taux d’intérêt des banques commerciale. et
α1 = 0

On va tester la stationnarité du différentiel avec la contrainte β1 = β2, au seuil de 5%, on ne peut

pas rejeter cette hypothèse puisqu’on a une P-values différente de zéro. Avec ce résultat, on
constate l’inexistence d’un équilibre de long terme entre les deux taux de la banque Centrale et
du marché des banques commerciales. De plus, les tests de nullité des coefficients α i ( i= 1,2)
permettra de mesurer le poids de la relation de long terme dans la dynamique des taux. Ce test est
très important puisque ce coefficient mesure la vitesse d’ajustement de chacune des deux taux par
rapport à l’équilibre de long terme. Si les restrictions α1 =0 ou α2 =0, sont acceptées, on va
pouvoir dire que l’un des deux taux est indépendant de l’équilibre de long terme. Les résultats du
tableau IV.2 montrent que le taux directeur de la Banque Centrale est indépendant de l’équilibre
de long terme (α1 =0) car le P- value est non nulle, alors que celui du marché des banques
commerciales n’est pas influencé par la relation de long terme avec un α 2 non nul.

De plus, la valeur ᾶ 2 = 4.198 dans l’équation 2, indique que la vitesse de retour à l’équilibre est
d’environ 20 semaines. Cela signifie que si la Banque Centrale baisse son taux directeur, au cours
d’un mois, le marché des banques commerciales ne s’aligne pas sur ce nouveau taux. L’intervalle
de confiance de 5% du coefficient ᾶ 2 est [15.333 ; 20.376], ce qui signifie que l’intervalle de la
vitesse de convergence en nombre de semaine est de [9.126 ; 17.387].

Enfin, le test joint de stationnarité du différentiel de taux et l’éxogénéité faible du taux d’intérêt
de la Banque Centrale, montre que ces deux hypothèses ne peuvent être rejetées puisque avec une

191
P-value non nulle, on accepte que les coefficients de relation de long terme sont égaux (β1 =β 2)
nulle, et que le taux directeur de la Banque Centrale est indépendant de la relation de long terme
(α1 =0).

Pour finir, on constate que les résultats des tests donnent trois messages : Le différentiel de taux
est stationnaire, il existe un taux d’’équilibre à long terme, la dynamique du taux directeur de la
Banque Centrale est indépendant de la relation de Co-intégration, c'est-à-dire que la Banque
Centrale garde, à long terme, le contrôle du taux directeur. Le taux du marché des banques
commerciales n’est pas influencé par le taux d’intérêt d’équilibre fixé par la Banque centrale et il
faut un délai moyen de plusieurs mois pour que le taux du marché des banques commerciales
rejoigne très faiblement le taux d’équilibre.

L’estimation du modèle contraint donne les résultats suivants :

ΔBCt = b11 (λ) ΔBCt-1 + b21(λ) ΔMSt-1 + α1 (β1BC t-1 + β2MSt-1) + c1 + εt1

ΔMSt = b12(λ) ΔBCt-1 + b22 (λ) ΔMSt-1 + α2 (β1BCt-1 + β2MSt-1) + c2 + εt2

3.5.4. Les tests de changement structurel de SEO(1998) : Résultats et commentaires.

On a fait les tests de Seo (1998) à partir d’un échantillon où on a exclus 10% des données du
début et de la fin de la période totale et qui couvrent donc une période allant d’octobre 1996 à
septembre 2008.

Tableau IV. 3 : Tests de stabilité.

Ave-LM Exp-LM Sup-LM

Tests sur Statistique 0,30 0,71 2,00

Valeur critique à 5% 2,61 2,00 7,21

Tests sur c Statistique 1,06 4,04 5,20

Valeur critique à 5% 3,03 1,75 4,30

192
Les valeurs globales de ces statistiques, données au tableau IV.3, montrent que la stabilité des
paramètres de la relation de long terme ne peut être rejetée au seuil de 5%, quel que soit le test
envisagé puisque les valeurs empiriques sont inférieures aux valeurs tabulées de Seo(1998). On
notera que, la stabilité des coefficients « ‫ »ﮯ‬est rejetée et les valeurs empiriques d’Exp-LM et de
Sup-LM sont supérieures aux valeurs tabulées. En définitif, on remarque qu’un changement de
structure a eu lieu et qu’il a modifié la valeur des paramètres, mais on ne sait pas la période à
laquelle ce changement de structure a eu lieu.

Nous devons expliquer pourquoi Haïti a connu un changement de structure. Notre explication est
que, le gouvernement intérimaire a mené en 2005-2006, une politique budgétaire et fiscale
prudente. Cette politique a eu comme résultat un surplus budgétaire enregistré pour la première
fois depuis des décennies, ce qui a permis de renforcer la crédibilité dans le programme
économique du gouvernement. L’efficacité de la politique monétaire a alors été renforcée avec
l’absence de déficit budgétaire du gouvernement. La vitesse de convergence du taux d’intérêt
pratiquée par les banques commerciales et celui du taux directeur de la banque centrale converge
très lentement vers le taux d’équilibre.

Section 6. L’effet des chocs politiques et économiques sur les anticipations du marché et
celles des agents économiques privés.
Nous avons déjà mentionné que depuis la mise en œuvre de la nouvelle politique monétaire en
Haïti avec un objectif d’inflation, l’économie Haïtienne fait face à des chocs tant internes
qu’externes. La période 1999 à 2008 fut marquée par des chocs à la fois politique, économiques
et des catastrophes naturelles. L’analyse économétrique basée sur la dynamique jointe des deux
taux a montré que, les événements politiques de 2002-2003 qui allaient aboutir au reversement du
pouvoir du gouvernement d’Aristide en 2004, avait modifié la dynamique de long terme de ces
variables. Ce choc affecte durablement l’efficacité de la politique monétaire en réduisant la
vitesse de convergence du taux de réescompte ou de mise en pension des bons vers le taux
directeur de la Banque Centrale.

Nous voulons valider ce résultat en faisant une analyse des anticipations des agents. De ce point
de vue, nous allons étudier les anticipations des marchés par une analyse des courbes de

193
rendement et de celles des agents privés à partir des enquêtes sur les anticipations d’inflations que
nous avons menées.

Pour les anticipations de marchés, on verra, comment les courbes de rendement évoluent au cours
de la période étudiée, ensuite on identifiera le type de courbe de rendement, pour se fixer sur les
anticipations des agents privés à partir de leur achat de Bons BRH. Pour cela, on va dans un
premier temps prendre la différence des taux d’intérêt à 7 jours et des taux à 91 jours, en fonction
du signe obtenu, on déterminera le type de courbes de rendement et donc, les anticipations des
agents privés : dans le cas où les taux d’intérêt à 91 jours sont supérieurs aux taux d’intérêt à 7
jours, on aura un spread positif et donc une courbe de rendement avec une pente croissante. Mais,
quand les taux d’’intérêt à 91 jours sont supérieurs aux taux d’intérêt à 7 jours, le spread sera
négatif et les courbes de rendement auront une pente décroissante, d’où des courbes de rendement
inversées.

En ce qui concerne les anticipations des agents privés, sur la base d’une enquête on sera fixé.

Pour les anticipations des marchés, on verra comment les anticipations des agents privés évoluent
dans les périodes de chocs.

3.6.1. Chocs politiques : élection contestée 2001, coup d’état en 2004

Le premier choc identifié à lieu le 29 février 2004, c’est un choc politique causé par un coup
d’état et le renversement du gouvernement du président Aristide, on a déjà vu que ce choc avait
provoqué une hausse du taux d’intérêt sur le marché des banques commerciales.

Quand on observe le graphique IV.2 où figurent les courbes de rendement pour la période 2004,
on constate que les 3 courbes de rendement évoluent presque parallèlement et se déplacent vers le
bas, il n’y a presqu’aucun changement de pentes des courbes de taux, ce sont des pentes
décroissantes, avec des taux d’intérêt à long terme supérieurs aux taux d’intérêt à court terme, ce
qui veut dire que l’inflation continue à augmenter dans cette période de choc. On constate que les
trois courbes de rendement ne se sont pas inversées, ainsi le choc affecte les anticipations à la
hausse du taux d’inflation des agents privés qui anticipent une telle hausse, ils continuent à
acheter les Bons BRH.

Graphique IV. 2 : Anticipations par le marché

194
Source : Enquête

En ce qui concerne les agents privés, le graphique IV.3 montre que dans la période de ce premier
choc, les anticipations du taux d’inflation sont dans la plupart du temps à la hausse, ce qui
indique que les agents privés continuent de ne pas croire au régime de ciblage implicite de
l’inflation mise en application par la BRH.

Graphique IV. 3 : Taux d’inflation anticipée

Source : Enquête

195
 3.6.2. Chocs politiques, avant et pendant le gouvernement intérimaire : Pillage et
opération Bagdad

Après le départ du pouvoir du président Aristide, suite au coup d’état de février 2004, et l’arrivée
d’un gouvernement intérimaire qui s’en est suivi, les partisans d’Aristide allaient livrer dans un
premier temps au pillage des magasins, pour ensuite démarrer ce qu’ils devaient appeler
« opération Bagdad » en kidnappant et/ou en assassinant des gens de différentes catégories socio-
économiques du pays. Quand on regarde le graphique IV.2, pour le mois d’avril 2004, on
constate l’influence de ce choc sur les anticipations des marchés. Les pentes des courbes de
rendement sont négatives, traduisant le comportement d’anticipation rationnelle des marchés, et
ainsi une absence de confiance dans la politique de désinflation conduite par la BRH.

3.6.3. Chocs économiques

Entre 2007 et 2008, ces chocs économiques ont mis à mal la politique monétaire conduite par la
BRH. D’abord en 2008, on a eu l’émeute de la faim, les émeutiers ont pillé plus d’une centaine
de magasins du pays. Dans le même temps, on a eu l’augmentation du prix du baril de pétrole et
l’augmentation du prix des produits alimentaires tels le blé, le maïs, le riz etc. et la crise
financière internationale.

Dans le graphique IV.4, on a les courbes de rendement qui correspondent à la période des chocs
économiques. On voit donc que les courbes de rendement se déplacer vers le bas avec une pente
négative, toujours décroissante jusqu’ à la fin de 2007 et une pente horizontale dès le début de
2008, traduisant la perte de confiance de la politique monétaire conduite par la BRH.

Graphique IV. 4 : Anticipation par le marché 2007- 2008

196
 Source : Enquête.

Conclusion

Nous avons dans cette première partie du chapitre III, analysé la conduite de la politique
monétaire de la Banque Centrale d’Haïti et plus spécifiquement, la politique de ciblage de la
masse monétaire avec un objectif d’inflation, à partir de la prise en compte des anticipations des
agents privés et du marché des banques commerciales Haïtiennes.
197
La littérature en relation avec la crédibilité précise que les anticipations doivent être rationnelles
pour qu’elles puissent éclairer sur la crédibilité de la politique de ciblage implicite ou explicite de
l’inflation. Ainsi, avant de mesurer la crédibilité de la politique de ciblage d’inflation en Haïti,
nous avons mené une enquête auprès des agents économiques afin de qualifier la qualité des
anticipations d’inflation en Haïti. Les erreurs d’anticipations d’inflation faites par les agents
économiques nous ont permis de faire cette qualification. Nous avons conduit des analyses
graphiques et économétriques sur la variable prix à la consommation sur une base mensuelle et
annuelle en tenant compte des anticipations d’inflation des agents. L’analyse graphique a montré
qu’au cours de la période d’application de la politique de ciblage implicite d’inflation, soit janvier
2004 à décembre 2008, l’erreur d’anticipation définie par la différence entre les taux d’inflation
effectif et anticipé, a été très élevée. En 2004 la crise politique et les dépenses élevées engagées
par le gouvernement pour la célébration du bicentenaire de l’indépendance d’Haïti avaient un
grand impact sur ce fait. Les agents privés ont perdu confiance dans la réussite de la politique
monétaire, mais avec l’arrivé du gouvernement intérimaire du Premier Ministre Latortue, le taux
d’inflation a commencé à baisser et la politique de ciblage a pu faire ses preuves, les anticipations
d’inflation aussi ont commencé à baisser et l’erreur d’anticipation est devenue de plus en plus
petite dans le temps. La réussite des élections de 2005 qui ont permis l’installation d’un
gouvernement légitime en avril 2006 a créé un climat favorable et a encouragé la crédibilité de la
politique.

L’analyse économétrique a montré que, les anticipations ne sont pas rationnelles mais adaptatives
car il s’agit d’un processus AR stationnaire avec une tendance déterministe. Les agents font des
erreurs moins importantes dans le temps. Les agents ne font pas donc d’anticipations rationnelles
car ils n’utilisent pas toutes les informations disponibles dans le processus de la détermination
des anticipations.

Cependant c’est un résultat tout à fait conforme pour la période 2004 à 2008, car une fois que les
agents économiques privés croient que la Banque Centrale va respecter sa politique de ciblage
implicite de l’inflation et qu’elle réussit à réduire le taux d’inflation, ils ont plus de confiance
dans la réussite et à la conduite de la politique monétaire adoptée et leurs anticipations se
rapprochent de l’inflation réalisée. C’est aussi un résultat conforme à l’approche de Taylor(1983)
disant qu’en période d’application pour la première fois d’une politique monétaire, les
198
anticipations ne peuvent être rationnelles car il prend un temps pour que les agents économiques
puissent évaluer la réussite et la continuité de la politique en cours et former leur anticipation.
Cependant, on ne peut pas considérer les anticipations d’inflation en Haïti comme un indicateur
de la crédibilité de la politique de ciblage d’inflation.

Dans le but de mesurer la crédibilité du ciblage implicite d’inflation en Haïti à partir des analyses
d’inflation, on a analysé l’écart de la crédibilité en comparant les taux d’inflation cibles et
anticipés pour une période de 12 mois et de 24 mois. La non réalisation des anticipations peut
entrainer une perte de crédibilité, l’atteinte des objectifs fixés en terme de cible d’inflation est
fondamentale pour la crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire.

De plus, les courbes de rendements en Haïti, sur la période 1998 à 2008, en utilisant le taux à 91
jours sur les bons BRH et les taux de mise en pension des Bons, donne une idée sur la tendance
de ce que serait les anticipations venant du marché secondaire. Cette courbe de rendement est
normale durant toute la période avant et après l’adoption de la nouvelle politique de ciblage de la
masse monétaire avec un objectif d’inflation. Les anticipations du marché sont souvent à la
hausse surtout en période de crise sociopolitiques ou de chocs externes. Comme au cours de la
période on a eu droit à de nombreuses crises et à des chocs externes, ainsi la politique de ciblage
de la masse monétaire n’a pas vraiment permis à la BRH d’augmenter sa crédibilité et d’être
efficace dans la réduction des anticipations inflationnistes.

Dans le monde, depuis les années 1980, le nombre de pays adoptant le ciblage d’inflation
augmente de plus en plus. Haïti est l’un des rares pays à adopter jusqu’à aujourd’hui le ciblage
implicite de l’inflation au lieu d’un ciblage explicite, en dépit des chocs politiques et
économiques vécus durant ces dernières années. Dans cette deuxième partie du chapitre III, notre
objectif a été de voir si ces chocs ont affecté l’efficacité et la crédibilité du régime de ciblage
d’inflation en cours en Haïti.

Nous avons d’abord déterminé les chocs sociopolitiques et économiques pour la période 1998-
2008, en faisant une analyse comparative de l’évolution des deux taux directeurs celui de la
banque centrale et celui des banques commerciales. En général, en prenant pour la période sous
étude les deux taux différaient.

199
Dans un premier temps, nous avons réalisé une revue de la littérature sur les approches
empiriques mettant l’accent sur le régime de ciblage. Une première approche utilisant la
méthodologie VAR, nous a permis de pencher sur l’efficacité et la politique de ciblage de
l’inflation.

Les résultats mitigés de l’économie Haïtienne depuis l’adoption du ciblage implicite de

l’inflation, aussi bien en termes de croissance, qu’en termes de stabilisation des prix montrent
l’inefficacité de cette politique en Haïti. Quels ont été les effets des chocs sociopolitiques et
économiques sur l’efficacité de la politique monétaire ? Comme l’instrument de la politique de la
BRH est le taux d’intérêt sur les bons à 91 jours, il faut que, ce dernier taux puisse influencer les
taux d’intérêts pratiqués par les banques commerciales afin de savoir si la politique monétaire
pratiquée par la BRH est efficace ou pas.

Nous avons analysé les impacts des chocs sociopolitiques sur le mécanisme de transmission de la
politique monétaire, pour en juger de son efficacité. Dans cette perspective, une analyse des
dynamiques jointes des deux taux fut menée à l’aide d’un modèle Vectoriel à correction d’erreur.

Cette analyse ne nous a pas permis de vérifier l’existence d’un taux d’équilibre à long terme entre
les deux taux, celui du taux directeur de la BRH et celui des taux des banques commerciales.
Bien que la BRH gardait le contrôle de son taux directeur qui est celui du taux pratiqué sur les
bons BRH à 91 jours, mais la dynamique du taux directeur de la BRH est indépendante de la
relation de Co-intégration et que le taux pratiqué par les banques commerciales n’a pas été
influencé par le taux fixé par la banque centrale et même avec un délai moyen de six mois. En
plus les deux taux ne joignaient pas.

D’un autre côté, on a fait le test de Seo(1998), les résultats de ce test a montré que les incertitudes
sociopolitiques n’avaient pas affecté durablement la dynamique des deux taux mais qu’il y avait
un changement de structure dans la dynamique de long terme à un moment donné, causé par la
politique fiscale responsable menée par le gouvernement, ainsi la politique de ciblage d’inflation
a gagné en efficacité.

200
Nous avons essayé de mettre en relief les effets des chocs sur les anticipations des agents privés
et du marché sur la crédibilité du ciblage d’inflation. Les courbes de rendement ont été utilisées
pour voir comment les chocs avaient affecté les anticipations des agents privés et du marché.

Les analyses nous ont permis de constater qu’en général, les chocs sociopolitiques et
économiques avaient affecté négativement l’efficacité et donc la crédibilité de la politique
monétaire.

Le renversement du gouvernement d’Aristide en 2004, par un coup d’état, les rumeurs sur la
confiscation des dépôts dollars us par le gouvernement, et l’augmentation du prix du baril de
pétrole, et des produits alimentaires sur le marché international, influencent les anticipations des
marchés et les anticipations des agents privés et donc de la crédibilité de la politique monétaire.
Cependant la politique fiscale responsable en 2005-2006 du gouvernement affecta très
positivement les anticipations et renforce l’efficacité et la crédibilité de la politique monétaire.

CONCLUSION GÉNÉRALE

Avant 1996, la mise en œuvre de la politique monétaire d’Haïti conduite par la BRH se faisait à
travers l’utilisation des instruments directs et indirects tels que, les coefficients de réserves
obligatoires et des taux d’intérêts administrés. Après 1996 les autorités monétaires du pays ont
adopté une politique de ciblage de la base monétaire avec un objectif d’inflation tout en utilisant
de nouveaux instruments comme: les bons BRH et les interventions sur le marché des changes.
Cette nouvelle politique de désinflation mise en œuvre en Haïti a été souvent un échec, en de très
201
rare occasion on peut parler de résultat positif dans la lutte contre l’inflation. L’une des
principales causes de l’échec de la politique monétaire d’Haïti est liée aux problèmes de manque
de crédibilité, qui elle est connectée avec la notion de l’incohérence temporelle. Les chocs
internes de types sociaux-politiques, des catastrophes naturelles et des chocs externes tels,
l’augmentation des prix des matières premières sur le marché international et la crise financière
commencée en 2007 en sont aussi des causes.

Il n’était pas possible pour Haïti de réussir une politique de désinflation sans améliorer la
crédibilité de la BRH, c’est justement à cette fin que la politique de ciblage de la masse monétaire
avec un objectif d’inflation a été mise en place et qui devrait être une politique monétaire qui
aiderait à éviter le biais inflationniste et du même coup allait renforcer la crédibilité de la
politique monétaire.

Il s’agit d’une approche de politique monétaire qui priorise une annonce en principe publique de
cibles quantitatives officielles de la base monétaire, un proxy de la masse monétaire pour une ou
plusieurs périodes, tout en se fixant un taux d’inflation. La finalité est d’arriver principalement à
la stabilisation des prix et dans la foulée, le contrôle du taux de change et des autres
fondamentaux de l’économie en particulier la croissance économique. En final, le but ultime est
que cette politique monétaire, qui s’inscrirait dans la durée, devrait conduire à un taux d’inflation
faible et très peu volatile.

De nos jours, rare sont les pays qui continuent à appliquer une politique monétaire consistant en
un ciblage implicite de l’inflation. Ils ont presque tous opté pour un ciblage explicite, ce dernier
avec des exigences précises pour sa mise en œuvre semble donner de bien meilleur résultat dans
la lutte contre l’inflation.

Dans ce travail notre objectif a été d’étudier la crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire
mise en place dans les économies développées et en développement, surtout avec la crise
économique de 2007, avec une emphase sur l’économie Haïtienne.

On voulait savoir si dans la conduite de la politique monétaire, un pays comme Haïti, pouvait- il
améliorer la crédibilité et l’efficacité de sa politique monétaire dans un environnement caractérisé
par la dollarisation, le seigneuriage, les chocs internes-externes et la crise financière de 2007 ?

202
Dans le premier chapitre nous avons mis en évidence le fait que, l’augmentation continue du
déficit budgétaire financée par le seigneuriage, était à l’origine du problème d’inflation élevée en
Haïti.

Dans un premier temps, on a tenté de dégager le rôle du seigneuriage comme étant un facteur à
l’origine du processus inflationniste en Haïti et qui engendrait le faible niveau de crédibilité de la
politique monétaire en application.

Pour la période 1990-2008, nous avons calculé le seigneuriage et on a constaté qu’il a diminué à
partir de 1996, date où la banque centrale a commencé la mise en place de sa nouvelle politique
monétaire de ciblage de l’inflation.

Les spécificités du ciblage implicite en Haïti sont : l’indice des prix à la consommation (l’IPC)
qui est utilisé comme mesure de l’inflation, un taux d’inflation cible ponctuel est fixé en général
autour de 8% et qui accompagne le ciblage de la base monétaire. L’instrument de politique
monétaire est le taux d’intérêt directeur de la BRH obtenu à partir des taux d’intérêts sur bons
BRH à 91 jours.

Le mécanisme de transmission de cette politique de ciblage d’inflation à partir du taux sur les
bons BRH à 91 jours passe par deux canaux principaux : le marché du crédit animé par les
banques commerciales et les taux d’intérêts réels.

Les résultats de cette politique de ciblage d’inflation en Haïti montrent que l’inflation en général
n’a pas baissé et que le taux d’inflation effectif dépasse la cible sauf en 1999 et en 2005, on a eu
un taux d’inflation effectif se rapprochant de la cible.

Les causes des résultats calamiteux en sont nombreuses : la hausse des prix des matières
premières, des produits pétroliers sur le marché international et les chocs internes sont souvent
mentionnés.

Le premier chapitre nous avons mis également en évidence le problème de la double circulation
monétaire en Haïti. Au cours de la période 1996 à 2008, l’économie Haïtienne a connu une
poussée significative en terme de dollarisation, le pays vit une situation de double circulation
monétaire, cet état de fait en principe devrait entrainer une certaine stabilisation des

203
 fondamentaux de l’économie se traduisant par la faible volatilité des variables macro-
économiques.

Cependant, il est notable de remarquer que la dollarisation progressive de l’économie Haïtienne

ayant atteint plus de 52% dès 2008, cette double circulation monétaire avec la gourde et le dollar
des Etats-Unis, n’a pas en réalité renforcer la stabilité des prix et la réduction de la volatilité des
variables macroéconomiques.

Au second chapitre l’accent est mis sur une revue de la littérature concernant la théorie de la
crédibilité, les effets de la crise financière commencée en 2007. Comment résoudre le problème de
manque de crédibilité dans le cadre de la conduite de cette politique monétaire par la banque
centrale, en particulier dans le contexte de la crise financière ? Un modèle de base est présenté à
partir duquel, les décisions des agents sont les solutions d’un jeu joué par des agents rationnels qui
décident de leurs anticipations d’inflation en relation avec l’orientation de la politique monétaire
des autorités monétaires. Le modèle en liaison avec le jeu prend en compte une règle de décision
annoncée au préalable, une fonction de réaction des agents, et une règle de politique monétaire
contrôlée par les autorités monétaires. Si les agents privés doutent de la capacité des autorités à
respecter la politique annoncée, il s’en suivra un problème de manque de crédibilité.

Nous avons considéré les approches de Kyland&Prescott(1977) et de Barro&Gordon(1983) tels

que : la discrétion, la règle et la tricherie. Dans le cas de jeu non répété, on a constaté une
supériorité de la règle. La discrétion apparaissant comme non crédible. Si le jeu est répété sans que
les agents sachent la période où le jeu va terminer, la discrétion peut être crédible une fois que la
réputation des décideurs politiques est avérée. Des solutions particulières ont été proposées dans
les modèles de délégation de Rogoff(1985), de contrat optimal de Walsh(1995) et le ciblage
d’inflation de Svensson(1997).

Nous nous sommes aussi penchés sur la littérature empirique consacrée sur les moyens pour
améliorer le degré de crédibilité : une banque centrale indépendante, appliquant la bonne
gouvernance, spécialement avec un objectif de stabilisation des prix, une bonne discipline
budgétaire, une restructuration de la dette publique, un engagement de la banque centrale à
respecter l’annonce faite au début de la période et à atteindre l’objectif d’inflation comme prévue,

204
la nécessité d’une transparence dans la gestion de l’information. En clair, ces mesures doivent être
respectées par la banque centrale si elle veut que sa politique monétaire soit crédible.

Jusqu’à 2007 une banque centrale crédible appliquait ces principes, dans la littérature on parle de
la période de la grande modération en politique monétaire conventionnelle. Depuis la crise
financière de 2007, une nouvelle politique monétaire dite non conventionnelle, a été initié, la
crédibilité et l’efficacité de la politique monétaire conduite par les banques centrales ont été mises
à rude épreuves, cette crise constitue une occasion de réflexions privilégiée pour rénover les cadres
théoriques de la politique monétaire et les pratiques des banquiers centraux. Cette crise soulève des
questions concernant aussi bien les mesures de politique monétaire non conventionnelles
(assouplissement quantitatif et de crédit), qui sont nécessaires pour sortir l’économie mondiale de
la trappe à liquidité lorsque le taux directeur tombe à zéro, que la stratégie d’abandon des mesures
exceptionnelles. De plus, elle met en évidence l’importance de la prise en compte du
fonctionnement des marchés financiers, monétaire et les réserves bancaires dans la stratégie de
politique monétaire lorsque l’économie revient à sa situation normale. Il reste à s’interroger sur la
capacité d’une stratégie de politique monétaire à prévenir les grandes crises, en tout état de cause,
il devient évident que le fondement théorique à la stratégie de politique monétaire demeure la
recherche à la fois de la stabilité monétaire et la stabilité des marchés financiers par la mise en
place d’une approche macro et micro prudentielle, seuls moyens de permettre à la politique
monétaire de conserver sa crédibilité et son efficacité. C’est donc dans cette voie que s’oriente la
recherche dans le domaine de la crédibilité et de l’efficacité des politiques monétaires conduites
par les banques centrales.

Si dans les pays développés la politique monétaire non conventionnelle a donné lieu à un
accroissement du Bilan de la banque centrale, dans les économies émergentes, en développement
et à faible revenu, l’expansion du bilan des banques centrales a été plus progressive sur les dix
dernières années. Suite à la crise asiatique de la fin de la décennie 1990, cette expansion
correspondait principalement à une accumulation soutenue de réserves de change, destinées à
constituer un « trésor de guerre » pour faire face à des situations d’urgence, mais résultait aussi
de politiques destinées à contrer l’appréciation de la monnaie. Les réserves de change sont
utilisées pour atténuer la volatilité du cours de change, surtout dans les pays dont les marchés
financiers ne sont pas à même de fournir une couverture efficace des positions en devises. En
205
Haïti la Banque centrale a accumulé des réserves de l’ordre de 2 milliard de dollar US, avant la
crise ces réserves étaient seulement de 80 millions de dollars us en 2006 74.

La crise financière et le développement de nouveau paradigme macro prudentiel ont relevé les
faiblesses des modèles macroéconomiques traitant de l’instabilité financière, il suffit de consulter
« Bini Smaghi, 2009 » sur la littérature immense consacrée aux questions de stabilité
macroéconomique et de politique monétaire. Les travaux de Reinhart et Rogoff(2009) sur le
problème d’instabilité financière manquent de fondements théoriques solides. La recherche
s’oriente vers la compréhension des dynamiques instables qui se nouent au sein même des
systèmes financiers en tenant explicitement compte de la création cyclique des bulles
spéculatives, du rôle des dérivés de crédit, de la taille des expositions ou des leviers, des
structures de bilans bancaires, des stratégies menées par les institutions financières à haut risque
systémique, et les réseaux qui alimentent le risque de crise systémique. La poursuite de la
politique d’assouplissement quantitatif de la FED, qui semble être sans fin, fait déjà craindre la
création de bulle en relation avec la dette souveraine de l’Etat Américain. Une nouvelle crise
systémique, accompagnée d’un retour à la récession, frappe déjà à la porte de l’économie
mondiale. Pour certains économistes75 une dette publique supérieure 120% du PIB ne peut que
stopper la croissance.

Dans la première partie du chapitre III, nous avons mis en évidence, le comportement « forward
looking » des agents qui commencent à prendre en considération la cible d’inflation dans la
détermination de leurs anticipations d’inflation.

Nous avons mis en relief une mesure de la crédibilité de politique monétaire conduite par la
BRH. La crédibilité de la politique de ciblage monétaire avec un objectif d’inflation est mesurée
par l’écart entre le taux d’inflation anticipé et le taux réalisé. Il faut que les anticipations soient
rationnelles pour que cette mesure soit valable.

Nous avons considéré les anticipations des agents privés obtenues à partir d’enquêtes menées sur
le terrain et les anticipations des marchés financiers calculées à partir des courbes de rendements.

74
Rapport annuel BRH 2007
75
Reinhart and Rogoff: This time is defferent, eight centuries of financial folly, Ed Princeton universiiy press, 2009.
206
Nous avons qualifié les anticipations d’inflation des agents privés Haïtiens, qui sont obtenues à
partir de l’enquête sur les anticipations.

On a cherché à vérifier la rationalité des anticipations à l’aide d’une méthode basée sur les erreurs
de prévisions de l’inflation. L’analyse économétrique montre que les erreurs de prévisions
suivent des processus autorégressifs stationnaires. Ce résultat nous indique que les anticipations
d’inflation ne sont pas rationnelles, mais adaptatives et que les agents privés font des erreurs
parfois très grandes dans le temps. C’est une conclusion acceptable étant donné le manque
d’information des agents privés et les rumeurs des plus pessimistes en Haïti. En constatant les
résultats de la politique monétaire, les agents privés réagissent à la période suivante, traduisant
leur manque de confiance dans la réussite de la politique monétaire, mettant ainsi en échec
l’efficacité du ciblage monétaire. Ce résultat est en relation avec une approche faite par
Taylor(1993) qui explique que dans une période de changement d’instrument de la politique
monétaire, il faut un certain délai pour que les agents puissent évaluer les résultats et former des
anticipations rationnelles. Comme les anticipations rationnelles permettent tout aussi de mesurer
la crédibilité d’une certaine façon, cette crédibilité est l’écart entre l’inflation anticipée et celle
ciblée. Dans le cas d’Haïti, les anticipations d’inflation sont importantes dans la mesure où la non
réalisation de la cible peut être à l’origine d’une perte de crédibilité de la politique monétaire.

Finalement, nous avons mesuré le degré de crédibilité lié aux marchés financiers, en analysant les
courbes de rendement. La présence d’une courbe de rendement normale indique une anticipation
d’inflation à la hausse. Il y a lieu de constater que dans la période de ciblage implicite de
l’inflation, les anticipations d’inflation des marchés sont à la hausse à cause d’une conjoncture
sociopolitique et économique défavorables. La cible d’inflation n’a été atteinte qu’une seule fois
en réalité au cours de la période.

Dans la deuxième partie du chapitre III, on a tenté de mettre en évidence l’effet des chocs
internes et externes, sur l’efficacité et la crédibilité de la politique monétaire conduite par la
BRH. Nous avons particulièrement mis l’accent sur le canal de transmission du taux directeur de
la BRH. Comment ce dernier taux influence-t-il les taux créditeurs du marché des banques
commerciales ? Nous avons posé le principe que la politique monétaire est efficace quand le taux

207
directeur de la banque centrale peut influencer le taux directeur (débiteur ou créditeur) du marché
bancaire.

Une approche économétrique fut utilisée pour analyser l’efficacité de la politique monétaire.
Cette analyse repose sur les propriétés de long terme de la dynamique jointe des deux taux
d’intérêt (taux sur les bons à 91 jours de la BRH et les taux débiteurs et créditeurs des banques
commerciales). On a constaté qu’il n’existait pas un taux d’équilibre de long terme. Les tests de
Seo (1998) ont montré que les chocs politico-économiques affectent la dynamique des deux taux.
Ainsi, avons-nous conclu à la faiblesse de l’efficacité de la politique de ciblage de la base
monétaire avec un objectif d’inflation conduite par la BRH. Les chocs internes et externes en
général avaient influencé négativement les anticipations d’inflation des agents privés et des
marchés.

Dans ce travail de thèse, nous pouvons conclure que la crise financière de 2007 a heurté très
fortement la crédibilité des politiques monétaires menées dans les pays développés, qui ont été
obligés de mettre en place une politique monétaire non conventionnelle pour redresser la situation
et maintenant une politique monétaire crédible.

La crise financière commencée en 2007 a affecté très faiblement les économies des pays de
petite taille comme Haïti, étant très faiblement intégrées aux grands marchés financiers
mondiaux.

Nous ne pouvons pas conclure que la politique monétaire conduite par la BRH au cours de la
période 1998-2009 a été un plein succès, car l’inflation ne semble pas être sous contrôle, la
banque centrale arrive à maintenir l’inflation à un niveau qui souvent est en dessus de la cible. Si
le seigneuriage a considérablement été réduit, on ne peut pas dire que son importance dans le
processus inflationniste en Haïti soit totalement négligeable. Par contre la double circulation
monétaire en Haïti, en dépit des difficultés qu’elle engendre pour le contrôle de la masse
monétaire, confère à la politique monétaire une certaine crédibilité dans la mesure où plus de
52% des transactions se font en dollar US, qui est une devise relativement stable en Haïti.

Notons qu’au cours de la période sous étude, Haïti n’a pas connu une croissance soutenue et
qu’en moyenne cette croissance a été négative, -2,1% en 2002, 1,5% en 2008. La situation

208
économique s’est même aggravée : la balance commerciale a maintenu son déficit chronique qui
remonte à 1980, les taux d’intérêts réels restent élevés jusqu’ en 2005, la gourde reste surévaluée
surtout avec la faible capacité de production du pays, elle a perdu en dix(10) années plus de 60%
de sa valeur par rapport au dollar us, le pouvoir d’achat 76 des agents économiques a
considérablement baissé.

La politique monétaire menée par la BRH, au cours d’une période caractérisée par la dominance
fiscale, a obligé la banque centrale à maintenir des taux d’intérêts réels sur les bons BRH très
élevés jusqu’en 2005. Ce n’est qu’en 2006 que les taux ont commencé a baissé, pour retrouver
leur niveau normal en 2007. La période de surévaluation de la gourde apparait comme l’un des
points faibles de la politique monétaire parce qu’elle engendre des déséquilibres
macroéconomiques. Le pays a cessé de produire ou a eu des baisses considérables dans la
production de certains biens du secteur agricole, pour devenir importateur net, avec l’importation
d’environ 70% de biens et services pour satisfaire sa demande intérieure. La balance des comptes
courants s’est fortement dégradée, soit un déficit de 9% du PIB en 2008 contre 5% en 1999. Le
nombre d’haïtiens vivant avec moins de 2$us par jour a atteint 2 millions en 2008 contre 900
milles en 199977.

Beaucoup d’efforts ont été déployés pour mener la politique monétaire du pays, très peu de
résultats concrets ont été obtenus à cause des nombreuses crises tant internes qu’externes. Il serait
important de savoir combien coûte au pays la politique monétaire conduite par la BRH ? Une
recherche approfondie devra permettre de répondre à cette question. Cependant on peut se faire
déjà empiriquement une première idée quand on considère que la dette accumulée du
gouvernement vis-à-vis de la BRH se chiffrait à plus de vingt milliard de gourdes en 2008. Ce
montant a servi à payer des intérêts sur les bons BRH. Ces bons sont détenus
presqu’exclusivement par les banques commerciales de la place. Nous savons que l’Etat à côté de
sa mission Régalienne a aussi une mission d’équité, au nom de cette équité, se pose un problème
de fonds, en termes de coût d’opportunité sociale. Au lieu de dépenser environ deux milliards de
gourdes par année pour conduire la politique monétaire du pays, qui ne donne pas de résultat

76
Voir rapport annuel 2007, BRH, Page 27
77
Voir rapport CNSA (Conseil national de la sécurité alimentaire), Juillet 2009
209
dans la lutte contre l’inflation, ne serait-il pas mieux indiqué de mettre en place des projets
sociaux en faveur des millions d’haïtiens qui vivent dans la misère absolue ?

Des efforts restent encore à faire dans le sens de la modernisation du marché financier Haïtien
afin de faciliter la mise en place de nouvelle politique monétaire. D’abord, il conviendra de faire
du taux d’intérêt sur les bons BRH à 91 jours un vrai taux directeur, le taux à partir duquel la
banque centrale prête de l’argent aux banques commerciales. Il convient également de favoriser
la création d’un marché secondaire pour les titres ou valeurs mobilières, afin de s’assurer de la
fluidité des transactions, éliminant ainsi toutes situations de sélection adverse et d’aléa moral.

Dans le cas d’Haïti, plusieurs axes de recherche peuvent être considérés. D’abord,
l’approfondissement et la détermination des composantes des taux d’intérêts sur les crédits en
gourde pratiqués par les banques commerciales. Il s’agira aussi d’identifier les mécanismes de
transmission du taux directeur pratiqué par la BRH dans le cadre de sa politique monétaire, ainsi
que le coût pour la société, en particulier les agents économiques à faible revenu, de cette
politique monétaire conduite par la BRH. Finalement, il serait bon de déterminer l’impact des
chocs exogènes par exemple la crise des subprimes venant des Etats-Unis sur la politique de
ciblage des taux, car la BRH dépasse sa cible d’inflation surtout en période de chocs.

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