Notas de Estudio: Ingeniería Financiera
Basado en "Options, Futures, and Other Derivatives" de John C. Hull
Capítulo 1: Introducción
1.1 ¿Qué es un Derivado?
Un derivado es un instrumento financiero cuyo valor depende (o deriva) de los valores de otras
variables subyacentes más básicas.
Activos Subyacentes: Acciones, divisas, tasas de interés, commodities, índices, clima, etc.
1.2 Mercados de Negociación
Existen dos entornos principales donde se operan estos instrumentos:
1. Mercados Organizados (Exchanges):
Son bolsas centralizadas (ej. CME Group).
Los contratos son estandarizados (fechas y montos fijos).
Existe una cámara de compensación que garantiza el cumplimiento (riesgo de crédito
casi nulo).
2. Mercados Over-the-Counter (OTC):
Red de intermediarios conectados por teléfono/ordenador.
Contratos a la medida (flexibles) entre dos partes.
Mayor riesgo de crédito (riesgo de contraparte), aunque se mitiga con colaterales.
Es mucho más grande en volumen que el mercado organizado.
1.3 Contratos Forward (A Plazo)
Definición: Acuerdo para comprar o vender un activo en una fecha futura específica a un
precio determinado hoy.
Características: Se negocian en mercados OTC.
Posiciones:
Larga (Long): Se compromete a comprar.
Corta (Short): Se compromete a vender.
1.4 Contratos de Futuros
Definición: Similar al Forward (acuerdo de compra/venta futura), pero negociado en una
Bolsa (Exchange).
Características Clave: Estandarizados, liquidez diaria y sistema de márgenes (liquidación
diaria).
1.5 Opciones
A diferencia de forwards/futuros, las opciones otorgan un derecho, no una obligación.
Call (Opción de Compra): Derecho a comprar el activo a un precio K en una fecha T .
Put (Opción de Venta): Derecho a vender el activo a un precio K en una fecha T .
Costo: Se paga una prima (premium) inicial por adquirir este derecho.
1.6 Tipos de Participantes (Traders)
1. Hedgers (Coberturistas): Usan derivados para reducir un riesgo que ya enfrentan (ej. una
aerolínea cubriendo el precio del combustible).
2. Speculators (Especuladores): Asumen riesgo apostando a la dirección del mercado para
obtener ganancias. Aportan liquidez.
3. Arbitrageurs (Arbitrajistas): Buscan obtener ganancias libres de riesgo aprovechando
discrepancias de precios en diferentes mercados.
Capítulo 2: Mecánica de los Mercados de Futuros
2.1 Especificaciones del Contrato
La bolsa define los detalles para garantizar la liquidez:
Activo: Calidad exacta (ej. grado de pureza del oro).
Tamaño del contrato: Cantidad del activo por contrato.
Lugar y fecha de entrega: Dónde y cuándo se entrega.
2.2 Convergencia del Precio
A medida que se acerca la fecha de vencimiento del contrato, el precio del futuro (Ft ) debe
converger al precio spot (St ).
Si Ft > St al vencimiento, los arbitrajistas venderían el futuro y comprarían el spot.
Al vencimiento: FT = ST .
2.3 El Sistema de Márgenes
Mecanismo para eliminar el riesgo de crédito en la bolsa.
1. Margen Inicial: Depósito requerido para abrir una posición.
2. Liquidación Diaria (Marking to Market): Al final de cada día, la cuenta se ajusta según las
ganancias o pérdidas.
3. Margen de Mantenimiento: Nivel mínimo de fondos en la cuenta.
4. Margin Call (Llamada de Margen): Si el saldo cae por debajo del mantenimiento, se debe
depositar dinero hasta volver al nivel del margen inicial.
2.4 Entrega vs. Cierre de Posición
La mayoría de los contratos se cierran antes del vencimiento tomando una posición contraria
(ej. si compraste un futuro, vendes uno igual).
Solo una minoría termina en la entrega física del activo.
Capítulo 3: Estrategias de Cobertura con Futuros
El objetivo es usar futuros para neutralizar el riesgo de movimientos de precios, no
necesariamente para maximizar ganancias.
3.1 Posiciones Básicas de Cobertura
Cobertura Corta (Short Hedge): Vendes futuros.
Uso: Cuando ya posees el activo y vas a venderlo, o esperas recibirlo pronto. Protege
contra caídas de precio.
Cobertura Larga (Long Hedge): Compras futuros.
Uso: Cuando sabes que tendrás que comprar el activo en el futuro. Protege contra
subidas de precio.
3.2 Riesgo de Base (Basis Risk)
La cobertura rara vez es perfecta debido a que el activo a cubrir y el del futuro pueden no ser
idénticos, o las fechas no coinciden exactamentes.
Fórmula de la Base:
Base = P recio Spot del activo − P recio del F uturo
b=S−F
El riesgo es que la base cambie de manera impredecible antes de cerrar la posición.
Base fortalecida: Aumenta. Base debilitada: Disminuye.
3.3 Ratio de Cobertura Óptima (Hedge Ratio)
Se usa en cobertura cruzada (cuando los activos son diferentes). Buscamos minimizar la
varianza de la cartera cubierta.
Fórmula del Ratio Óptimo (h∗ ):
σS
h∗ = ρ
σF
ρ: Correlación entre cambios en precio spot (ΔS ) y cambios en precio futuro (ΔF ).
σS : Desviación estándar de ΔS .
σF : Desviación estándar de ΔF .
Número óptimo de contratos (N ∗ ):
QA
N ∗ = h∗
QF
QA : Tamaño de la posición en el activo a cubrir.
QF : Tamaño de un contrato de futuros.
3.4 Cobertura de Índices Bursátiles
Para cubrir una cartera de acciones contra movimientos del mercado.
Fórmula:
P
N∗ = β
β : Beta de la cartera (sensibilidad al mercado).
P : Valor total de la cartera.
A: Valor del contrato de futuros (P recio F uturo × M ultiplicador).
Capítulo 5: Determinación de Precios Forward y Futuros
La valuación se basa en el principio de No Arbitraje y la estrategia de "Cash and Carry" (comprar
y mantener).
5.1 Notación
S0 : Precio Spot hoy.
F0 : Precio Futuro/Forward hoy.
T : Tiempo hasta el vencimiento (en años).
r: Tasa libre de riesgo (compuesta continuamente).
5.2 Activos de Inversión (Sin Ingresos)
Ejemplo: Acciones que no pagan dividendos, bonos cupón cero, oro (sin costo almacenamiento).
Fórmula:
F0 = S0 erT
Lógica: Si F0 > S0 erT , compras spot, vendes futuro (arbitraje).
5.3 Activos de Inversión (Con Ingresos Conocidos)
Ejemplo: Bonos con cupones, acciones con dividendos en efectivo predecibles.
I : Valor presente de los ingresos (cupones/dividendos) durante la vida del contrato.
Fórmula:
F0 = (S0 − I )erT
5.4 Activos de Inversión (Con Rendimiento Conocido)
Ejemplo: Índices bursátiles (donde el dividendo se ve como tasa continua q ) y Divisas (tasa
extranjera rf ).
Fórmula General:
F0 = S0 e(r−q)T
Para Divisas (Paridad de Tasas de Interés):
F0 = S0 e(r−rf )T
5.5 Commodities (Activos de Consumo)
Incorporan costos de almacenamiento (u) y el beneficio de tener el físico o "Rendimiento de
Conveniencia" (y ).
Fórmula:
F0 = S0 e(r+u−y)T
Si y > 0, el futuro cotiza por debajo del costo teórico de financiamiento y almacenaje.
5.6 Futuros vs. Spot Esperado
Normal Backwardation: El precio futuro es menor que el precio spot esperado en el futuro (
F0 < E[ST ]). Común cuando los hedgers son vendedores netos.
Contango: El precio futuro es mayor que el precio spot actual (F0 > S0 ).
Capítulo 7: Swaps (Permutas Financieras)
Un swap es un acuerdo para intercambiar flujos de efectivo futuros según una fórmula
preestablecida.
7.1 Interest Rate Swaps (Swaps de Tasas de Interés)
El más común es el "Plain Vanilla": intercambio de tasa fija por tasa flotante sobre un mismo
principal.
Uso: Transformar un pasivo (deuda) de tasa variable a fija (o viceversa), o transformar un
activo.
El principal es nocional (no se intercambia).
7.2 Argumento de la Ventaja Comparativa
Explica por qué existen los swaps: las empresas tienen diferentes calidades crediticias y el
mercado de tasa fija suele cobrar primas de riesgo más altas a las empresas con menor
calificación que el mercado de tasa flotante.
Una empresa con buena calificación (AAA) se endeuda donde tiene ventaja absoluta, y la de
menor calificación (BBB) donde su desventaja es menor. Luego intercambian flujos y ambas
reducen su costo de financiamiento.
7.3 Valuación de un Swap de Tasas de Interés
Un swap vale cero al inicio. Su valor cambia con el tiempo.
Método 1 (Bonos): El swap es la diferencia entre un bono de tasa fija y uno de tasa flotante.
Vswap = Bf ija − Bf lotante
(Para quien recibe fijo).
Método 2 (FRAs): El swap es una cartera de contratos Forward de Tasas de Interés (FRAs).
Se calcula el valor presente de cada intercambio neto esperado.
7.4 Currency Swaps (Swaps de Divisas)
Intercambio de capital e intereses en una moneda por capital e intereses en otra.
A diferencia de los swaps de tasas, aquí sí se intercambia el principal al inicio y al final.
Valuación: Se valora como una posición larga en un bono en moneda A y una corta en un
bono en moneda B.
Vswap = S0 Bextranjero − Bdomeˊstico