CAPÍTULO 4 – Decisiones de inversión

Inversión y proyecto: una inversión de capital es un desembolso de fondos que realiza la empresa, del cual se espera que genere
beneficios durante un período mayor a un año. Los motivos fundamentales de las inversiones de capital son la expansión de
operaciones, la renovación de activos fijos, o la obtención de algún otro beneficio menos tangible durante un periodo largo de
tiempo.

Por esta razón, las empresas necesitan de procedimientos para analizar y seleccionar las inversiones a largo plazo. La elaboración del
presupuesto de capital es el proceso de evaluación y selección de las inversiones a largo plazo que son congruentes con la meta de
maximización de la riqueza de los dueños de la empresa.

El proceso de elaboración del presupuesto de capital consiste en los siguientes pasos:

1. Elaboración de propuestas: inicia con la identificación de las oportunidades de inversión (nuevos productos, expansión,
renovación de equipos, entre otros). Estas propuestas pueden venir de cualquier área de la empresa y son revisadas por el
personal de finanzas, donde se realiza una primera evaluación para descartar los proyectos inviables desde el inicio.
2. Revisión y análisis: los gerentes financieros realizan revisiones y análisis formales para evaluar las propuestas de inversión.
a) Estudio de viabilidad: análisis de mercado, análisis técnico, análisis legal, análisis organizacional y análisis financiero.
b) Estimación de los flujos de efectivo relevantes: se proyectan los flujos de caja netos esperados del proyecto, donde se
considera la inversión inicial, los ingresos adicionales, el ahorro de costos, los costos operativos incrementales y el valor
residual. Solamente se considerarán los flujos incrementales, es decir, los que ocurren por el proyecto.
c) Evaluación del proyecto: se aplican los distintos criterios de evaluación como el valor actual neto (VAN), la tasa interna
de retorno (TIR), el período de recuperación, el índice de rentabilidad, entre otros.
d) Evaluación del riesgo: se analiza la incertidumbre de los flujos de fondos futuros a través de un análisis de sensibilidad
ante distintos escenarios posibles.
3. Toma de decisiones: realizada la evaluación anterior, se comparan los proyectos, se priorizan los proyectos más rentables y
se toman decisiones según los objetivos estratégicos de la empresa.
4. Implementación: una vez aprobado, se ejecuta el proyecto según el plan financiero. La implementación del proyecto inicia
con la inversión en activos, con la contratación del personal y con la puesta en marcha operativa.
5. Seguimiento: se supervisan los resultados, y se comparan los costos y beneficios reales con los proyectados. Se realizarán
ajustes si los resultados reales difieren de los proyectados.

Cada paso del proceso es importante. Sin embargo, la revisión, el análisis y la toma de decisiones consumen la mayor parte del
tiempo y del trabajo. El seguimiento es un paso importante, que se ignora con frecuencia, y que ayuda a la empresa a mejorar
continuamente la exactitud de la estimación del flujo de efectivo.

Elementos: son los componentes claves que se deben considerar al analizar un proyecto de inversión:

1. Introducción: se realiza una breve reseña histórica del desarrollo y de los usos del producto o servicio, además de precisar
cuáles son los factores relevantes que influyen directamente en su consumo o prestación.
2. Antecedentes: se proporcionan detalles de la constitución de la persona física o moral o a quien le interese el proyecto. El
estudio debe ser situado en las condiciones económicas y sociales en el momento de su realización.
3. Objetivos: se sintetizan los fines del proyecto de manera general y específica.
4. Estudio de mercado: es la recolección y evaluación de todos los factores que influyen directamente en la oferta y en la
demanda del producto. Dentro de sus objetivos, está la determinación del segmento del mercado al que se enfocará la
empresa y la cantidad del producto o servicio que se desea vender o brindar.
a) Estructura del análisis de mercado: debe incluir una breve descripción de las características del mercado incluyendo el
área, los volúmenes manejados, los canales de distribución, los proveedores, el precio, la competencia y las prácticas
generales del comercio de la región. Se deben analizar los datos históricos y actual de la oferta y demanda, y a analizar
las variaciones de estos elementos en función del tiempo. La investigación debe proporcionar la información necesaria
y suficiente, para la toma de decisiones de los inversores.
b) Producto (o servicio): es importante identificar cual será el producto y cuales los subproductos; señalar la existencia y
las características de los productos que sustituyan a los del proyecto en desarrollo, de acuerdo con las características de
los productos del proyecto; precisar si su uso está condicionado a la existencia de otro producto en el mercado.
c) Funciones físicas y auxiliares: las funciones físicas están relacionadas con el empaque, el tamaño, el aspecto, la marca,
el transporte, entre otros. Las funciones auxiliares están relacionadas con el precio, el control de calidad, las normas de
elaboración del producto, entre otras.
5. Estudio técnico: son aquellos recursos que se tomarán en cuenta para poder llevar a cabo la producción del bien o servicio.
a) Elementos del estudio técnico: descripción del producto y del proceso de manufactura elegido, determinación de
tamaño de la planta y del programa de producción, selección de la maquinaria, localización y distribución de la planta,
disponibilidad de materiales e instalaciones, requerimientos de mano de obra, y estimación de los costos de inversión.

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 b) Proceso de producción y selección del proceso: es necesario describir sistemáticamente la secuencia de las
operaciones a que se someten los insumos en su estado inicial para llegar a obtener los productos en su estado final.
La selección del proceso de producción contempla la existencia de tres tipos de procesos (continuo, intermitente y
mixto). Para escogerlo es necesario analizar las etapas de producción, así como las características del producto.
c) Ingeniería básica: consiste en definir y especificar los factores fijos y variables que componen el sistema.
6. Estudio administrativo: se refiere a cómo se administrarán los recursos disponibles.
a) Elementos que integran el estudio administrativo: se mencionan a continuación:
 Antecedentes: es una breve reseña de los orígenes de la empresa y un esquema tentativo de la organización que
se considera necesaria para el adecuado funcionamiento del proyecto.
 Organización de la empresa: se debe realizar un organigrama de la institución, donde se muestre su estructura,
dirección y control de funciones para el correcto funcionamiento de la organización.
 Aspecto legal: investigar todas las leyes que tengan injerencia directa o indirecta en la operación diaria de la
empresa (ley de contrato de trabajo, convenios colectivos, entre otros).
 Aspecto ecológico: reglamentos de prevención y control de la contaminación del agua y aire; e impacto ambiental.
 Marco legal: son las normas que se deben seguir para poder operar con total normalidad.
7. Estudio financiero: se pretende determinar cuál es el monto de los recursos económicos necesarios para la realización del
proyecto (la rentabilidad económica y la viabilidad financiera), el costo total de la planta, y la determinación de los
indicadores que servirán como base para la parte final y definitiva del proyecto, que es la evaluación económica.
a) Elementos que componen el estudio financiero: se mencionan a continuación:
 Identificar, clasificar y programar las inversiones en activos fijos.
 Agrupar los datos del programa de producción y ventas.
 Formular los presupuestos de ventas, costos y gastos, entre otros.
 Formular los estados financieros.
8. Estudio económico: en esta etapa, se calcula el valor actual neto, la tasa interna de retorno, el período de recupero y otros
conceptos de interés que ayudan a la evaluación económica de un proyecto de inversión.
Por último, se analiza el riesgo económico del proyecto, que es la variabilidad entre el rendimiento esperado y el
rendimiento real del proyecto. Para ello, se utilizan herramientas estadísticas como la desviación estándar.
9. Conclusiones y recomendaciones: la redacción de debe ser clara y precisa; y el proyecto de inversión debe estar respaldado
por un plan de contingencia ante las situaciones inesperadas.

Clasificación de proyectos: se mencionan a continuación:

1. Según la fuente de formulación: pueden ser de tipo externo o interno. Los primeros son derivados generalmente de las
disposiciones legales tales como los equipos de seguridad y contra incendios, sistemas de control de residuos industriales y
otros semejantes. Los segundos son los que provienen de los diversos departamentos de la empresa.
2. Según la forma en que los flujos de fondos son producidos: se mencionan a continuación:
a) Complementarios: son los que suponen una elevación de los rendimientos para cada uno de ellos, cuando se lleva a
cabo la totalidad de los mismos, frente a los que obtendrían si se implementaran parcialmente.
b) Excluyentes: son aquellos que compiten entre sí por el recurso limitado a utilizar o por el mismo mercado, por lo tanto,
la implementación de uno supone la exclusión de los demás.
c) Independientes: son los que no se encuentran mutuamente condiciones en su concreción y en sus retornos.
3. Según los organismos responsables de la ejecución: inversión pública o privada.
4. Según la actividad: proyectos de inversión industrial, agroindustrial, agrícola, comercial, financiero y de servicios.
5. Según la complejidad: simples, complejos, técnicos o científicos.
6. Según la oportunidad de inversión: productos nuevos o la expansión de los productos ya existentes, restitución del equipo
y edificios, investigación y desarrollo, exploración, no lucrativos.

Determinación del flujo de fondos del proyecto: son los flujos de efectivo incrementales que se esperan solo si se realiza una
inversión. Los flujos de efectivo incrementales representan los cambios en los flujos de efectivo (entradas o salidas) que ocurren
cuando una empresa hace un nuevo desembolso de capital.

Los flujos de efectivo de cualquier proyecto pueden incluir tres componentes básicos (la inversión inicial, las entradas y salidas
operativas de efectivo y el flujo final de efectivo). Todos los proyectos (sean de expansión, reemplazo o modificación, o para algún
otro propósito) tienen los primeros dos componentes. Algunos, sin embargo, carecen del último componente, el flujo de efectivo
final.

1. Inversión inicial: se refiere a las salidas iniciales de efectivo necesarias para emprender una inversión de capital. Dicha
inversión se calcula sustrayendo todas las entradas de efectivo que ocurren en el tiempo cero de todas las salidas de
efectivo que ocurren en el tiempo cero.
Los flujos de efectivo que con frecuencia son parte de la inversión inicial incluyen el costo instalado del activo nuevo, los
ingresos después de impuestos derivados de la venta del activo viejo, y el cambio en el capital de trabajo neto. si no existen

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 costos de instalación y la empresa no está sustituyendo un activo existente, el costo del activo nuevo (el precio de compra),
ajustado por cualquier cambien en el capital de trabajo neto, es igual a la inversión inicial.
a) Costo instalado del activo nuevo: es la sumatoria del costo del activo nuevo más los costos de instalación. El costo del
activo nuevo es el precio de compra del nuevo equipo o de otro activo fijo. Los costos de instalación son los costos
acumulados en que se incurre para poner un activo en operación.
b) Ingresos después de impuestos por la venta del activo viejo: estos ingresos disminuyen la inversión inicial de la
empresa en el activo nuevo. Los ingresos derivados de la venta de un activo viejo están sujetos a algún tipo de
impuesto. Este impuesto depende de la relación entre el precio de venta y el valor en libros, y de las reglamentaciones
fiscales vigentes.
c) Cambios en el capital de trabajo neto: si una empresa adquiere maquinarias para expandir su nivel de operaciones,
experimentará un incremento en los niveles de efectivo, de cuentas por cobrar, de inventarios y de cuentas por pagar.
Los aumentos de efectivo, de cuentas por cobrar y de inventarios son los flujos de salida de efectivo, mientras que los
incrementos en las cuentas por pagar son los flujos de entrada de efectivo.
La diferencia entre el cambio en los activos corrientes y el cambio en los pasivos corrientes es el cambio en el capital de
trabajo neto. Por lo general, cuando una empresa crece, los activos corrientes se incrementan más que los pasivos
corrientes, lo que da como resultado un incremento en la inversión del capital de trabajo neto. Este incremento se trata
como un flujo de salida inicial. Si el cambio es negativo, se mostraría como un flujo de entrada inicial. El cambio en el
capital de trabajo neto no es gravable.

Concepto Importe
Costo del activo nuevo ¿
Costo de instalación ¿
Costo instalado del activo nuevo ¿
Ingresos por la venta del activo viejo ¿
Impuestos sobre la venta del activo viejo (±)
Ingresos después de impuestos por la venta del activo viejo ¿
Cambios en el capital de trabajo neto (±)
Inversión inicial ¿

2. Flujo de fondos operativos: son las entradas de efectivo incrementales después de impuestos. Para ello, usaremos el
formato del estado de resultados para desarrollar las definiciones claras de los términos después de impuestos.
a) Interpretación del término después de impuestos: la empresa no podrá disponer de ningún ingreso hasta que se
hayan satisfecho los requerimientos fiscales gubernamentales. Estos requerimientos dependen de los ingresos
gravables de la empresa, de modo que es necesario hacer la deducción de impuestos antes de hacer comparaciones
entre las inversiones propuestas para ser congruentes con la evaluación de las alternativas de inversión.
b) Interpretación del término entradas de efectivo: representan el dinero que se puede gastar. Existe una técnica sencilla
para convertir las utilidades netas después de impuestos en entradas de efectivo operativas. El cálculo básico requiere
sumar la depreciación y cualquier otro cargo que no sea en efectivo deducidos como gastos en el estado de resultados
de la empresa para devolverles su calidad de utilidades netas después de impuestos.

Concepto Importe
Ingresos ¿
Gastos (excluyendo la depreciación y los intereses) ¿
Utilidades antes de depreciación, intereses e impuestos ¿
Depreciación ¿
Utilidades antes de intereses e impuestos ¿
Impuestos ¿
Utilidad operativa neta después de impuestos ¿
Depreciación ¿
Flujo de fondos operativo ¿

3. Flujo de fondos final: representa el flujo de efectivo después de impuestos, excluyendo las entradas de efectivo operativas,
que ocurre en el último año del proyecto. El flujo de efectivo terminal con frecuencia tiene un gran efecto sobre el valor
presente neto de un proyecto de inversión.
a) Ingresos derivados de la venta de activos: es el valor residual y representan el monto esperado neto de los costos por
remoción o limpieza al finalizar el proyecto. Para las inversiones de capital destinadas a la expansión y renovación, los
ingresos provenientes del activo viejo son iguales a cero. Sin embargo, en los proyectos de reemplazo, los ingresos
provenientes tanto del activo nuevo como del activo viejo deben tomarse en cuenta. Los ingresos derivados de la venta
del activo viejo al final de su vida útil representan un ingreso al que se renuncia, o un costo de oportunidad, que debe

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 tomarse en cuenta en los flujos de efectivo del proyecto nuevo. Desde luego, no es extraño que el valor de mercado de
un activo sea cero al término de un proyecto.
b) Impuestos sobre la venta de activos: cuando la inversión que se somete a análisis implica la sustitución de un activo
viejo por uno nuevo, existen dos elementos claves para el cálculo del flujo de efectivo terminal. Primero, al final de la
vida del proyecto, la empresa desechará el activo nuevo, de modo que los ingresos después de impuestos derivados de
la venta del activo nuevo representan una entrada de efectivo. Sin embargo, si la empresa no hubiera sustituido el
activo viejo, habría recibido ingresos por la eliminación de este último al final del proyecto (en vez de contabilizar esos
ingresos como parte de la inversión inicial). Por lo tanto, debemos contabilizar como una salida de efectivo los ingresos
después de impuestos que la empresa habría recibido por desechar el activo viejo.
Los impuestos entran en juego siempre que un activo viejo se vende a un valor diferente de su valor en libros. Si los
ingresos netos de la venta exceden el valor en libros, ocurre un pago de impuestos que se muestra como una salida.
Cuando los ingresos netos de la venta son menores que el valor en libros, resulta un beneficio fiscal que se presenta
como una entrada. Los activos que se venden exactamente al valor en libros no generan impuestos.
c) Cambio en el capital de trabajo neto: representa la recuperación de cualquier inversión de capital de trabajo neto
inicial. Por ejemplo, si una empresa reemplaza el equipo que se utilizaba para fabricar un producto que se va a retirar
del mercado, el inventario acumulado de este producto disminuirá hasta cero, y esa reducción del inventario
representa una entrada de efectivo al término del proyecto. Otras cuentas de capital de trabajo como las cuentas por
cobrar y las cuentas por pagar declinan al final del proyecto, de manera que el resultado es una entrada de efectivo a
partir de un menor capital de trabajo. Para un proyecto que requiere una inversión inicial en capital de trabajo, pero no
incrementos subsiguientes en el capital de trabajo, el monto de capital de trabajo recuperado al final será igual al
monto obtenido en el cálculo de la inversión inicial. Por lo general, no hay consecuencias fiscales en la recuperación de
capital de trabajo.

Concepto Importe
Ingresos derivados de la venta del activo nuevo ¿
Impuesto por la venta del activo nuevo (±)
Ingresos después de impuestos por la venta de un activo nuevo ¿
Ingresos de la venta del activo viejo ¿
Impuestos por la venta del activo viejo (±)
Ingresos después de impuestos por la venta del activo viejo ¿
Cambio en el capital de trabajo neto (±)
Flujo de efectivo terminal ¿

Análisis incremental: el desarrollo de las estimaciones de los flujos de efectivo relevantes es más sencillo cuando se trata de
decisiones de expansión. En este caso, la inversión inicial, las entradas de efectivo operativas y el flujo de efectivo terminal son
simplemente las salidas y entradas de efectivo después de impuestos asociadas con el desembolso propuesto de capital.

La identificación de los flujos de efectivo relevantes en las decisiones de reemplazo es más complicada porque la empresa debe
identificar las salidas y entradas de flujo de efectivo incrementales que se generarían a partir del reemplazo propuesto. La inversión
inicial es la diferencia entre el costo del activo nuevo y el efectivo recibido después de impuestos de la liquidación del activo antiguo.
Las entradas de efectivo operativas son iguales a la diferencia entre las entradas operativas netas de efectivo del nuevo activo y las
del activo viejo. El flujo de efectivo terminal es la diferencia entre los flujos de efectivo esperados después de impuestos al término
de la vida de los activos nuevo y viejo.

1. Costos hundidos: son las salidas de efectivo que ya se realizaron y no se pueden recuperar; por lo tanto, no son relevantes
para la decisión en curso. Los costos hundidos no deberían incluirse en los flujos de efectivo incrementales de un proyecto.
2. Costos de oportunidad: son los flujos de efectivo que se generarían a partir del uso de la mejor alternativa de un activo. Por
lo tanto, representan los flujos de efectivo que no se generarán como resultado del empleo de ese activo en el proyecto
propuesto. Debido a esto, los costos de oportunidad deberían tratarse como salidas de efectivo.

Concepto Importe
Inversión inicial necesaria para adquirir un activo nuevo ¿
Entradas de efectivo después de impuestos de la liquidación del activo viejo ¿
Inversión inicial ¿
Entradas de efectivo operativas del activo nuevo ¿
Entradas de efectivo operativas del activo viejo ¿
Entradas de efectivo operativas ¿
Flujo de efectivo después de impuestos a la terminación del activo nuevo ¿
Flujo de efectivo después de impuestos a la terminación del activo viejo ¿
Flujo de efectivo terminal ¿

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Inversiones reales versus inversiones financieras: se desarrollan a continuación:

1. Inversiones reales: son las oportunidades que están incorporadas en los proyectos de capital que permiten a los
administradores modificar los flujos de fondos y el riesgo de tal manera que la aceptabilidad de los proyectos resulte
afectada.
Al reconocer de manera explícita estas opciones en la toma de decisiones del presupuesto de capital, los administradores
pueden tomar mejores decisiones, más estratégicas, que consideren por adelantado el efecto económico de ciertas
acciones contingentes sobre el flujo de efectivo y el riesgo de los proyectos. La identificación explícita de las opciones reales
incorporadas en los proyectos de presupuesto de capital hará que el valor presente neto estratégico del proyecto difiera de
su valor presente neto tradicional.

VPN Estratégico =VPN Tradicional +Valor de las opciones reales

a) Opción de abandono: es la opción de abandonar o terminar un proyecto antes del término de su vida planeada. Esta
opción permite a la administración evitar o disminuir al mínimo las pérdidas en proyectos que se han deteriorado. La
identificación explicita de la opción de abandono con frecuencia aumenta el valor presente neto del proyecto.
b) Opción de flexibilidad: es la opción de incorporar flexibilidad en las operaciones de la empresa, sobre todo en la
producción. Por lo general, incluye la oportunidad de diseñar el proceso de producción para aceptar múltiples insumos,
usar tecnología de producción flexible con la finalidad de obtener productos diversos a través del rediseño de la planta
y el equipo; también permite adquirir y conservar la capacidad excedente en las industrias que requieren grandes
inversiones en bienes de capital y que están sujetas a grandes cambios en la demanda de producción y a tiempos de
espera prolongados en la creación de nueva capacidad a partir de cero. El reconocimiento de esta opción incorporada
en un gasto de capital debería aumentar el valor presente neto del proyecto.
c) Opción de crecimiento: es la opción para desarrollar proyectos de seguimiento, expandir los mercados, ampliar o
remodelar las plantas, entre otros; lo cual no sería posible sin la puesta en marcha del proyecto que se evalúa. Si un
proyecto bajo consideración posee el potencial cuantificable de abrir nuevas puertas, en caso de tener éxito, la
identificación de los flujos de fondos de esas oportunidades debe incluirse en el proceso de decisión inicial. Las
oportunidades de crecimiento incluidas en un proyecto aumentan con frecuencia el valor presente neto de ese
proyecto.
d) Opción de período de ocurrencia: es la opción de determinar cuándo deben realizarse diversas acciones en relación
con un proyecto específico. Esta opción identifica la oportunidad de la empresa para retrasar la aceptación de un
proyecto durante uno o más períodos, acelerar o retardar el proceso de puesta en marcha de un proyecto en respuesta
a una nueva información, o suspender un proyecto temporalmente en respuesta a la competencia o a las condiciones
cambiantes del mercado de productos. El reconocimiento explícito de las oportunidades del período de ocurrencia
puede mejorar el valor presente neto de un proyecto que no reconoce esta opción en una decisión de inversión.
2. Inversiones financieras: son contratos negociados que dan el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender un activo
financiero a un precio acordado antes o en una fecha futura.
a) Obligaciones convertibles en acciones: las obligaciones convertibles permiten a los tenedores convertirlas en acciones,
a un precio determinado durante un período fijo. Por ser más arriesgadas, su costo de capital real suele ser mayor que
el de las obligaciones simples, ya que tiene insertada una opción y las opciones son más arriesgadas que las deudas. El
riesgo de la deuda convertibles es mayor que el de la deuda simple, pero más bajo que el de las acciones. Por lo tanto,
el costo de oportunidad real se encuentra entre esos dos ítems.
b) Obligaciones con rescate anticipado: esta obligación puede ser recomprada por la empresa emisora a un precio fijo,
por un período predeterminado. Esta obligación equivale a una obligación simple más una opción de compra. Como la
opción limita la ganancia potencial de los tenedores, a la vez que aumenta el riesgo de reinversión, los obligacionistas
exigen rendimientos mayores con respecto a títulos equivales, pero no rescatables.
c) Otras opciones relacionadas con las decisiones de financiamiento: se mencionan a continuación:
 Las emisiones con derechos brindan a los accionistas actuales una opción de compra sobre la nueva emisión.
 Un contrato de suscripción subsidiaria proporciona a la empresa la opción de vender la emisión con derechos a su
banco de inversión, si las nuevas acciones no son adquiridas por los accionistas actuales.
 Un contrato de suscripción de deuda proporciona a la empresa la posibilidad de vender la deuda a un banco, que
se compromete a comprar las obligaciones que no han podido ser colocadas en el mercado.
 Una opción de compra sobre una obligación (rescate anticipado) otorga a la empresa el derecho de rescatar la
obligación antes de su vencimiento.
3. Diferencias entre las opciones reales y las opciones financieras: si bien en ambos casos las opciones representan un
derecho y no una obligación de emprender una acción, existen entre ellas ciertas diferencias:
a) El activo subyacente es algo tangible en el caso de las opciones reales, mientras que en el caso de las opciones
financieras es un valor mobiliario como una acción o un título de renta.

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 b) El activo subyacente de las opciones reales en general no es negociado, por lo cual no podemos observar la varianza de
sus rendimientos, aunque podemos recurrir a técnicas de simulación.
c) Las opciones financieras son apuestas secundarias; no son emitidas por las empresas cuyas acciones constituyen el
activo subyacente. Por ejemplo, cuando un agente independiente emite una opción sobre la compra de las acciones de
una empresa, no tiene ninguna influencia sobre ella ni sobre el precio de sus acciones.
d) La gerencia controla el activo subyacente a las opciones reales, por ejemplo, cuando decide expandir o abandonar un
proyecto. En general, el acto de aumentar el valor del activo subyacente también mejora el valor de la opción.
e) El ejercicio de las opciones reales puede afectar la naturaleza de la incertidumbre a la que se enfrenta la empresa
cuando, por ejemplo, ejerce una opción de expansión y genera reacciones de la competencia.

Criterios de evaluación de proyectos

Valor presente neto: es el valor actual del conjunto de flujos de fondos futuros generados por una inversión ( FF t ), descontados a la
tasa de retorno requerida ( k ) de la misma al momento de realizarla, menos la inversión inicial ( FF 0 ), valuada también a ese
momento. La tasa de retorno requerida debe ser equivalente al costo de capital de la empresa.
n
FFt
VAN =∑ −FF 0
t=1 ( 1+ k )t
Una vez calculado el valor actual neto, el criterio de aceptación o rechazo de la inversión se establece en función del valor del mismo.
Si el VAN es mayor o igual a cero, el proyecto se aceptará. Si el VAN es menor a cero, el proyecto se rechazará.

1. Ventajas y desventajas: reconoce el valor tiempo del dinero; depende exclusivamente de los flujos de fondos y de la
inversión inicial; aplica la propiedad aditiva.
2. VPN y el índice de rentabilidad: para un proyecto que tiene una salida inicial de efectivo seguida de entradas de efectivo, el
índice de rentabilidad es igual al valor presente neto de las entradas de efectivo dividido entre las salidas iniciales de
efectivo.
n
FF t
∑( t
t =1 1+k )
IR=
FF0
El criterio de aceptación o rechazo de la inversión se establece en función del valor del mismo. Cuando el índice de
rentabilidad sea mayor que 1, el proyecto se aceptará.
Los métodos del VPN y el IR siempre llegarán a la misma conclusión acerca de si una inversión particular es rentable o no.
a) Ventajas y desventajas: conduce a la misma decisión del VAN; tiene en cuenta el valor tiempo del dinero en forma
parcial; y trabaja con información financiera. En proyectos mutuamente excluyentes puede conducir a decisiones
erróneas.
3. VPN y valor económico agregado: este enfoque se usa para medir la rentabilidad de una inversión en cada uno de los años
de duración de la inversión. El método del valor económico agregado inicia del mismo modo que el del VPN (calculando los
flujos de efectivo netos de un proyecto). Sin embargo, este enfoque resta de esos flujos de fondos una cantidad establecida
para reflejar el rendimiento que los inversionistas de la empresa demandan sobre el proyecto. Es decir que el cálculo del
valor económico agregado averigua si un proyecto genera flujos de efectivo positivos por arriba y más allá de lo que los
inversionistas demandan. Si es así, entonces el proyecto garantiza ganancias.

VEA =Flujo de efectivo del proyecto−( Costo de capital∗Capital invertido )

Tasa interna de retorno: es la tasa de descuento que igual el valor presente neto de una oportunidad de inversión con cero (debido a
que el valor presente neto de las entradas de efectivo es igual a la inversión inicial); es la tasa de rendimiento que ganará la empresa
si invierte en el proyecto y recibe las entradas de efectivo esperadas.
n n
FFt FF t
∑( t
=FF0 → ∑
( 1+TIR )t
−FF0 =0
t =1 1+TIR ) t =1

El criterio de aceptación o rechazo de la inversión se establece en función del valor del mismo. Si la TIR es mayor que el costo de
capital, se aceptará el proyecto. Si la TIR es menor que el costo de capital, se rechazará el proyecto.

1. Cálculo de la TIR: si no contamos con una calculadora financiera, podemos calcular la TIR a través de una metodología de
interpolación. Esta TIR estimada será teórica, pero lo suficientemente cercana a la real como para tomar la decisión con una
tolerancia preestablecida de antemano. Esta tasa interpolada se encontrará entre los valores del VAN positivo y el VAN
negativo que se calcularán en base a tasas de descuento definidas previamente.
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 VAN a
TIR interpolada=i a + ( i b −i a )
VAN a−VAN b
2. Ventajas y desventajas: tiene en cuenta el valor tiempo del dinero; y trabaja con información financiera. Cuando la empresa
presta dinero, va a tratar de obtener el mayor rendimiento posible; cuando se endeuda, va a tratar de pagar la menor tasa
posible; cuando se presenta un patrón no convencional de flujos de fondos, se presentan múltiples tasas internas de
retorno; en proyectos mutuamente excluyentes, se plantean dos situaciones, una con respecto a la magnitud de la inversión
y la otra con respecto al desplazamiento temporal de los flujos de fondos; la TIR es una tasa promedio que no tiene en
cuenta el orden en que se van aumentando los flujos de fondos ni en que magnitud; y presenta distintas tasas de costo de
capital.

Período de recupero: es el tiempo requerido para que una empresa recupere su inversión inicial en un proyecto, calculado a partir
de las entradas de efectivo. En el caso de una anualidad, el periodo de recuperación de la inversión se calcula dividiendo la inversión
inicial entre la entrada de efectivo anual. Para un flujo mixto de entradas de efectivo, las entradas de efectivo anuales deben
sumarse hasta recuperar la inversión inicial. El periodo de recuperación no considera el valor del dinero en el tiempo.

Inversión inicial−FF acumulado anterior al recupero

PRI= Año anterior al recupero+
FF del año en el que se recupera lainversión
El criterio de aceptación o rechazo de la inversión se establece en función del período de recuperación máximo aceptable que
establece la administración. Si el período de recuperación de la inversión es menor que el período de recuperación máximo
aceptable, se aceptará el proyecto. En caso contrario, se rechazará el proyecto.

1. Ventajas y desventajas: las grandes empresas utilizan este enfoque para evaluar proyectos pequeños, y las empresas
pequeñas lo utilizan para evaluar la mayoría de los proyectos; al medir la rapidez con que la empresa recupera su inversión
inicial, el periodo de recuperación de la inversión también considera de manera implícita el momento en que ocurren los
flujos de efectivo. La principal debilidad es que el periodo adecuado de recuperación es un lapso definido subjetivamente;
no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero; y no considera los FF que ocurren después del periodo de recuperación.

Período de recupero descontado: es un método de evaluación de inversiones dinámico que determina el momento en que se
recupera el dinero de una inversión, teniendo en cuenta los efectos del paso del tiempo en el dinero.

Es un criterio de liquidez, pero descontando los flujos de efectivo. Se trata de ir restando a la inversión inicial los flujos de efectivo
descontados hasta que se recupera la inversión y ese año será el período de recuperación descontado.

Inversión inicial−FFD acumulado anterior al recupero

PRID= Año anterior al recupero+
FFD del año en el que se recuperala inversión
Tasa interna de retorno modificada: considera en forma explícita la posibilidad de reinvertir los flujos incrementales de fondos a una
tasa diferente a la tasa interna de retorno, durante la vida económica pendiente que le resta a la inversión. En muchos casos se
emplea como tasa de reinversión a la tasa de costo de capital interpretando que ésta representa el mínimo rendimiento de la
inversión.

Su metodología de cálculo permite superar las deficiencias de la tasa interna de retorno. Por lo tanto, la tasa interna de retorno
modificada corrige los problemas asociados con los proyectos no convencionales (tasas múltiples) y la mayoría de los conflictos
asociados con el ordenamiento o jerarquización de proyectos competitivos.

A la tasa interna de retorno modificada se la puede conceptualizar como la tasa de rendimiento a la cual el valor actual del costo del
proyecto es igual a su valor terminal. Dicho valor terminal se determina como la sumatoria de los valores futuros de los flujos de
fondos, capitalizados a la tasa del costo del capital del proyecto.
n

∑ FF ¿¿ ¿ ¿
t =1

∑ FF ¿¿ ¿ ¿
t =1

∑ FF ¿¿ ¿
t =1

De la primera ecuación surge que la tasa interna de retorno modificada es aquella tasa que iguala el valor actual de los flujos de
fondos negativos con el valor terminal de los flujos de fondos positivos reinvertidos a la tasa del costo de capital.

7
De la segunda ecuación surge que la tasa interna de retorno modificada es la raíz enésima del cociente entre el valor terminal de los
flujos de fondos positivos y el valor terminal del costo de la inversión.

Costo anual equivalente: es lo que le cuesta a un proyecto poseer un activo durante su vida útil lo que permite comparar proyectos
que tengan una vida útil diferente y que estén integrados por una gran cantidad de activos.

Para calcular el costo anual equivalente (CAE) hay que calcular todos los costos del período asociados al activo durante su vida útil
(depreciación, seguros, entre otros), y actualizar todos esos costos al valor presente con una tasa de descuento que equivale a la tasa
de reinversión, es decir, a la tasa de mercado que estaría sacrificando la empresa por invertir en el activo y no en el mercado.

n
i=Tasa de descuento o reinversión.
P∗( 1+i ) i n=Número de períodos.
CAE= n
( 1+i ) −1 P=Valor presente de todoslos costos asociados alactivo en el período
.

La mejor alternativa es cuando el CAE es menor, es decir, representa en el tiempo menos desembolsos para la empresa.

1. Método del fondo de amortización de salvamento: la ecuación es la siguiente:

P∗( 1+i )n i VS∗i

CAE= n
− n VS=Valor de salvamento.
( 1+i ) −1 ( 1+i ) −1

Coherencia y contradicción entre el VAN y la TIR: para comprender las diferencias que existen entre estas técnicas, así como las
preferencias de aplicación de los administradores que toman las decisiones, debemos analizar los perfiles del valor presente neto, las
clasificaciones conflictivas y el tema de cuál es el mejor método.

1. Perfiles del valor presente neto: los proyectos se comparan gráficamente diseñando perfiles del valor presente neto que
representan los VPN del proyecto a diversas tasas de descuento. Estos perfiles son útiles para evaluar y comparar los
proyectos, sobre todo cuando existen clasificaciones conflictivas.
2. Clasificaciones conflictivas: cuando los proyectos son mutuamente excluyentes, la clasificación permite a la empresa
determinar qué proyecto es el mejor desde el punto de vista financiero. Cuando se requiere un racionamiento de capital, la
clasificación de los proyectos representa un punto de partida lógico para determinar el grupo de proyectos que se aceptará.
Las clasificaciones conflictivas que se generan al usar el VPN y la TIR surgen por las diferencias en el supuesto de la tasa de
reinversión, el momento en que ocurren los flujos de efectivo de cada proyecto y la magnitud de la inversión inicial.
a) Supuesto de reinversión: el VPN supone que las entradas de efectivo intermedias se reinvierten al costo de capital,
mientras que la TIR supone que las entradas de efectivo intermedias se reinvierten a la misma tasa que la TIR. Las
entradas de efectivo intermedias son las entradas de efectivo que se reciben antes del término de un proyecto.
b) Ritmo del flujo de efectivo: si los flujos de efectivo de un “proyecto A” se producen más tarde que los flujos de efectivo
de un “proyecto B”, cuando el costo de capital es relativamente bajo, el método del VPN clasificará al “proyecto A”
adelante del “proyecto B”. A un costo de capital más alto, el método del VPN clasificará al “proyecto B” adelante del
“proyecto A”. La diferencia en los ritmos de los flujos de efectivo entre los dos proyectos no afecta la clasificación que
hace el método de la TIR, el cual siempre pondrá al “proyecto B” adelante del “proyecto A”.
c) Magnitud de la inversión inicial: cuando dos proyectos son muy diferentes en términos de la cantidad de dinero que se
requiere invertir en cada uno, los métodos de la TIR y el VPN clasifican los proyectos de manera diferente. El enfoque
de la TIR puede favorecer a proyectos pequeños con altos rendimientos, mientras que el enfoque del VPN favorece la
inversión que reditúa más dinero para el inversionista.
3. ¿Cuál es el mejor método? es conveniente considerar las técnicas del VPN y la TIR desde el punto de vista teórico y
práctico:
a) Punto de vista teórico: el VPN es el mejor método de elaboración del presupuesto de capital debido a varios factores.
El más importante es que el uso del VPN mide cuánta riqueza crea un proyecto para los inversionistas.
Cuando se presentan TIR múltiples para flujos de efectivo no convencionales, el analista enfrenta la engorrosa
necesidad de interpretar sus significados para evaluar el proyecto. El hecho de que este desafío no exista al usar el VPN
aumenta la superioridad teórica de este método.
b) Punto de vista práctico: como las tasas de interés y la rentabilidad se expresan con como tasas de rendimiento anuales,
el uso de la TIR tiene sentido para los gerentes que toman las decisiones financieras. Consideran al VPN menos intuitivo
porque no mide los beneficios en relación con el monto invertido. Como existen diversas técnicas para evitar los
errores de la TIR, su uso no implica un escaso afán de perfeccionamiento por parte de los administradores.

Capital racionado y sus consecuencias

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Enfoque residual: las empresas operan comúnmente con un racionamiento de capital, es decir que tienen más proyectos
independientes aceptables de los que pueden financiar. Por lo general, las empresas tratan de identificar y seleccionar los proyectos
más aceptables en base a un presupuesto de gastos de capital, que establece la administración, para evitar los niveles excesivos de
financiamiento nuevo (en particular de las deudas).

El objetivo del racionamiento de capital es seleccionar el grupo de proyectos que ofrece el valor presente neto general más alto y
que no requiere más dinero de lo presupuestado. Como un prerrequisito al racionamiento de capital, se deben elegir los mejores
proyectos mutuamente excluyentes y colocarlos en el grupo de los proyectos independientes.

1. Método de la tasa interna de rendimiento: implica graficar las TIR de los proyectos en orden descendente contra la
inversión total. Esta gráfica se conoce como programa de oportunidades de inversión. Al dibujar la línea del costo de capital
y después imponer un límite presupuestario, el gerente financiero está en condiciones de determinar el grupo de proyectos
aceptables. El problema con esta técnica es que no garantiza el rendimiento máximo en unidades monetarias para la
empresa. Solo ofrece una solución satisfactoria para problemas de racionamiento de capital.
2. Método del valor presente neto: se basa en el uso de valores presentes para determinar el grupo de proyectos que
incrementarán al máximo la riqueza de los propietarios. Se lleva a cabo clasificando los proyectos en base a sus TIR y
evaluando después el valor presente de los ingresos de cada proyecto potencial para determinar la combinación de
proyectos que proporciona el valor presente neto general más alto.
Esto es lo mismo que incrementar al máximo el valor presente neto porque todo el presupuesto se considera como la
inversión inicial total. Cualquier parte del presupuesto de la empresa que no se usa no aumenta el valor de la empresa. En
el mejor de los casos, el dinero no usado se invierte en valores negociables o se devuelve a los propietarios en la forma de
dividendos en efectivo. En cualquier caso, la riqueza de los dueños no aumentará.