UNIDAD 3.
RENTABILIDAD
3.1. Valor de la empresa
El tema del valor ha venido siendo fundamental en la Ciencia Económica desde que ésta
se diera por inaugurada con Adam Smith y su distinción entre “valor de uso” y “valor de
cambio”, lo cual otorgaba a los bienes económicos una cualidad intrínseca y otra externa,
dependiente de varias voluntades. Por definición: “El valor de una cosa es la cantidad de
cualquier otra cosa por la que podrá cambiarse”. Esa otra es normalmente el dinero, tema
también crucial en la Teoría Económica.
Contrariamente a lo que muchos piensan el precio no siempre indica el verdadero valor de
algún bien o servicio. Tenemos que tomar en cuenta que el precio que un cliente paga por
un mismo bien o servicio es mucho mayor que el que paga como consumidor de dos
productos similares, esto ocurre porque la información sobre precios de servicios es
generalmente insuficiente, difícil de comparar, porque los servicios son sustancialmente
diferentes, como son de diferentes los profesionales que los brindan y porque el valor de
un servicio es mayor que el precio.
Desde el punto de vista del marketing de servicios, precio y valor tienen poco que ver, lo
que cobramos está remotamente relacionado con el valor o dicho de otra manera, el precio
no se basa en el valor. Los precios se basan en los costos y en un margen de utilidad. Para
lo cual primero debemos saber cuánto cuesta nuestro servicio.
El valor de una empresa es el intento de encontrar un valor justificable para una entidad
económica mediante la utilización de un modelo de valorización. El precio de una empresa
es la cantidad en la que el vendedor y el comprador acuerdan realizar una transacción de
compraventa de un negocio y que no tiene que coincidir exactamente con el valor que se
ha determinado en la valorización, por lo tanto:
A) La valoración es un instrumento de evaluación de los resultados de la empresa.
B) El precio es el resultado de una negociación entre vendedores y compradores.
Figura 14. Proceso de Negociación de una empresa
Por su parte, los valores obtenidos a través de un proceso de valorización son sesgados.
No existe una valorización buena y exacta; esta dependerá de la información y de la técnica
metodológica utilizada para determinar el valor. La complejidad del modelo de valorización
no garantiza la determinación de un valor exacto. Finalmente, es importante considerar que
los modelos simplificados, según la evidencia empírica, son los que mejores resultados han
obtenido.
Figura 15. Proceso de Valoración de una empresa
Tipos de valor en la empresa
A) Valor en libros: Es el importe que con un renglón contable aparece registrado en los
libros de contabilidad, ya sea que represente el costo, inicial, el actualizado o el estimado.
Representa el valor con que se registra en los libros de contabilidad cualquier propiedad,
derecho, bien, crédito u obligación. Refleja los valores económicos prevalecientes en el
momento en que se efectuó la adquisición.
En las sociedades por acciones, el "valor en libros" de una acción común se calcula
sumando el capital social exhibido, con el superávit y las utilidades no distribuidas, restando
a la suma el importe de las acciones preferentes, a su valor nominal o de liquidación, y
dividiendo la diferencia entre el número de acciones comunes que formen parte del capital
social. El valor en libros representa únicamente "cifras en libros" y eso puede ser diferente
del valor comercial, del valor en el mercado, del valor real, del valor de reposición, del valor
de liquidación, etc. Es cualquier cifra en los libros de contabilidad que no se haya ajustado.
B) Valor de mercado: El valor del mercado representa el valor vigente de un bien o servicio
donde transan vendedores y comparadores. Valor que se obtendría por un determinado
producto o servicio en un momento dado si éste fuera puesto a la venta, suponiendo unas
condiciones normales e información perfecta en el mercado.
C) Valor de liquidación: Se origina cuando las empresas se liquidan. Este valor se produce
porque las empresas pierden su naturaleza de empresa en marcha y sus activos se venden
por unidades. El valor de liquidación de una empresa es aquel que resulta de la realización
o venta por separado en el mercado de los diferentes elementos integrantes del patrimonio
de la empresa, una vez pagadas todas las deudas y deducidos los gastos de liquidación
necesarios. Se trata de un valor global, obtenido mediante la suma algebraica de los
anteriores conceptos, al que se llega cuando la empresa se extingue o disuelve, después
de un período transitorio de liquidación, para ser repartido entre sus socios o accionistas.
D) Valor catastral: Emanado de las leyes, refleja las políticas gubernamentales de
recaudación y de redistribución del ingreso. El valor que un tasador oficial asigna a una
propiedad a efectos de requerimiento fiscal. Los valores catastrales pueden diferir
significativamente del valor real de mercado o del valor tasado y no se pretende que sea un
indicador del valor de mercado. Valor, generalmente inferior al de mercado, al que los
bienes inmuebles rústicos y urbanos están registrados en el catastro o padrón municipal, y
que está integrado por los valores del suelo y de las construcciones, corregido por un factor
en función de la relación entre el óptimo aprovechamiento del suelo y el tipo de edificación
sobre él. Con esta base se realiza el cálculo del Impuesto sobre Bienes Inmuebles.
E) Valor de renovación o reposición: Se configura a través de los intentos para atribuir
un valor de mercado a un activo determinado en función del valor de otro activo capaz de
reemplazarlo en condiciones productivas equivalentes. Precio de mercado que habría que
pagar para sustituir determinado bien por otro de iguales características. El valor de
reposición, en la mayoría de las ocasiones, es superior al valor contable, debido al efecto
que tiene la inflación sobre los precios.
F) Valor de apreciación: Se estima cuando el mercado no ofrece un valor específico
atribuible al activo tangible que se desea comprar o vender.
G) Valor potencial: Capacidad de un activo de generar futuras utilidades esperadas.
H) Valor en el Tiempo: Es muy importante tener en cuenta la diferencia del valor del dinero
en el tiempo, una cantidad de dinero digamos 1000 pesos no valen lo mismo el día de hoy
que dentro de un año. Hay que conocer la diferencia entre el valor futuro y el valor presente
y su equivalencia.
Motivos para valorizar una empresa
Los motivos pueden ser internos, es decir la valoración está dirigida los gestores de la
empresa y no para determinar su valor para una posterior venta los objetivos de esta
valoración pueden ser:
1. Conocer la situación del patrimonio
2. Verificar la gestión llevada a cabo por los directivos
3. Establecer las políticas de dividendos
4. Estudiar la capacidad de deuda
5. Reestructuración de capital
6. Herencia, sucesión, etc.
Las razones externas para valorizar la empresa están motivadas a comprobar y demostrar
el valor de la empresa ante terceros, normalmente con la finalidad de vender la empresa o
parte de ella, para obtener un mejor precio por acción, para solicitar deuda o para fusiones
y adquisiciones.
Las empresas se enfrentan a procesos de fusión, absorción y reestructuración en un
ambiente de incertidumbre, en el que sus funcionarios deben tomar decisiones de acuerdo
con criterios técnicos que garanticen la reducción de los riesgos
En el caso de que exista un interés de venta, los objetivos para la determinación del valor
son los siguientes:
• Si se trata de un grupo de corporativo, por la necesidad de financiar otras unidades
de negocio o de reducir las cargas financieras para obtener una mayor rentabilidad.
• Por sobreendeudamiento de la empresa que impide obtener rentabilidad y convierte
el negocio en no viable.
• Para ceder parte de la participación accionaria con la finalidad de obtener ingresos
parciales de la inversión inicial realizada o impulsar una expansión del negocio.
• Por una severa descapitalización o subcapitalización patrimonial por las continuas
pérdidas, muy de recuperar con futuras utilidades o de capitalizar la empresa con
una inyección propia de capital fresco.
En el desarrollo de los procesos de valorización que satisfagan los objetivos señalados, el
evaluador debe considerar los siguientes aspectos críticos:
• Una valorización no es de por sí un resultado final, sino un punto de partida para
llegar a un conocimiento más profundo y globalizado de una negociación exitosa.
• El precio que este dispuesto a pagar la parte compradora será lo que constituya el
fin de la transacción.
• Es importante la diferenciación entre el valor constituido por los bienes e inversiones
tangibles e intangibles es el momento de la valorización y los valores basados en
las futuras posibilidades de generar beneficios o pérdidas, lo cual afectará
sustancialmente a los primeros.
• El valor de una empresa tiene una determinación de origen técnico, basado en una
metodología concreta.
De otro lado, las situaciones más frecuentes en que se hallan las empresas al momento
de ejecutar una valorización son:
1. Empresas en normal funcionamiento.
2. Empresas con resultados negativos.
3. Empresas de reciente implantación.
4. Empresas en fase de liquidación.
En el proceso de valoración de empresas se pueden utilizar muchos métodos, de-
pendiendo del sujeto que valora y la finalidad con que lo hace. Con independencia de ello,
en todo proceso de valoración, se han de buscar las fuentes de información más objetivas
posibles acerca del negocio, a fin de comparar el valor que la empresa pueda tener para
cada sujeto decisor con un eventual precio de mercado, ya sea organizado o negociado
entre las partes.
No es en la búsqueda y tratamiento de dicha información donde entra en juego la situación
o interés de cada agente (comprador potencial o vendedor), sino en la posterior formulación
de métodos valorativos, donde se utilizará de un modo u otro las cantidades objetivamente
obtenidas. Así pues, antes de aplicar cualquier método de valoración hará falta cuantificar
una serie de circunstancias referentes a la empresa, unas más cuantitativas que otras y
muchas de ellas, además, en forma de previsión.
Sin el trascendental proceso de cuantificación, cualquiera de las pretenciosas fórmulas de
valoración de empresas o de acciones no deja de ser algo irreal. La escasez y el costo de
la información es la principal causa de imperfección en los mercados y la consecuencia, a
su vez, de imperfecciones en los mercados en que dicha información se adquiere.
Para todos y cada uno de los modelos formulados, sus detractores han objetado como
principal inconveniente la dificultad de concretar las estimaciones o las mediciones de
hechos cualitativos. Esas dificultades se traducen en un costo. Éste es un elemento
disuasorio, tanto para la compra como para la venta, ya que al comprador le supone un
menor valor y al vendedor una mayor inversión y reduce el excedente de ambos.
Figura 16. Efecto de periodo de negociación
Con todo lo dicho, no hay que olvidar que la valoración no es sinónimo de comprobación.
Es un proceso distinto e independiente, cuyos cálculos se efectúan una vez que se cuenta
con la información necesaria.
3.2. Cálculo de la rentabilidad
Concepto. Rentabilidad es una noción que se aplica a toda acción económica en la que se
movilizan unos medios, materiales, humanos y financieros con el fin de obtener unos
resultados. En la literatura económica, aunque el término rentabilidad se utiliza de forma
muy variada y son muchas las aproximaciones doctrinales que inciden en una u otra faceta
de la misma, en sentido general se denomina rentabilidad a la medida del rendimiento que
en un determinado periodo de tiempo producen los capitales utilizados en el mismo.
Esto supone la comparación entre la renta generada y los medios utilizados para obtenerla
con el fin de permitir la elección entre alternativas o juzgar la eficiencia de las acciones
realizadas, según que el análisis realizado sea a priori o a posteriori.
La importancia del análisis de la rentabilidad viene determinada porque, aun partiendo de
la multiplicidad de objetivos a que se enfrenta una empresa, basados unos en la rentabilidad
o beneficio, otros en el crecimiento, la estabilidad e incluso en el servicio a la colectividad,
en todo análisis empresarial el centro de la discusión tiende a situarse en la polaridad entre
rentabilidad y seguridad o solvencia como variables fundamentales de toda actividad
económica.
Los límites económicos de toda actividad empresarial son la rentabilidad y la seguridad,
normalmente objetivos contrapuestos, ya que la rentabilidad, en cierto modo, es la
retribución al riesgo y, consecuentemente, la inversión más segura no suele coincidir con
la más rentable.
Sin embargo, es necesario tener en cuenta que, por otra parte, el fin de solvencia o
estabilidad de la empresa está íntimamente ligado al de rentabilidad, en el sentido de que
la rentabilidad es un condicionante decisivo de la solvencia, pues la obtención de
rentabilidad es un requisito necesario para la continuidad de la empresa.
Existen diversos métodos para evaluar la rentabilidad de un proyecto de inversión en los
cuales la norma es comparar los beneficios esperados con la inversión económica del
proyecto. Cada método ofrece ventajas y desventajas en su utilización, por lo que, a
continuación se presentan cuatro de los más conocidos en la literatura financiera.
Una vez conocidas la inversión inicial y los flujos de efectivo periódicos que se espera
genere el proyecto, es necesario compararlos y determinar si conviene o se debe rechazar.
Esta decisión, depende del método usado para el análisis y evaluación del proyecto:
1) Período de recuperación de capital;
2) Tasa promedio de rendimiento (TPR);
3) Valor presente neto y
4) Tasa Interna de rendimiento (TIR).
1) Período de recuperación de capital
Este método calcula el número de años necesarios para recuperar la inversión inicial su
interés radica solamente en el tiempo de recuperación de la misma, por tanto su criterio de
decisión se basa en elegir el proyecto que recupere la inversión inicial en el menor tiempo.
Para calcular la recuperación, cuando los flujos de efectivo son iguales:
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖ó𝑛 𝐼𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
𝑅𝐶 =
𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜 𝑑𝑒 𝐸𝑓𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑎𝑛𝑢𝑎𝑙
Ejemplo: se tiene un proyecto con inversión inicial de $ 20,000 que se espera produzca
ventas netas anuales de $ 4,000 (flujos de efectivo). ¿Cuál sería su período de
recuperación?
$20,000
𝑅𝐶 = = 5 𝑎ñ𝑜𝑠
$4000
Cuando los flujos netos de efectivo no son iguales, la recuperación se calcula acumulando
los flujos hasta que la suma sea igual al desembolso inicial.
Ejemplo: se tiene una propuesta de inversión que requiere de una salida inicial de $ 10,000
los rendimientos esperados para la misma son los siguientes:
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $2,000
2 $4,000
3 $3,000
4 $3,000
5 $1,000
Si se acumulan los flujos de efectivo del año 1, 2 y 3, se tendría 2,000+4,000+3000 = 9,000
por lo tanto para recuperar la salida inicial, es necesario considerar $ 1,000 a recuperar en
el año 4.
Para calcular el período de tiempo proporcional del año que corresponde a la cantidad de
$1,000, se puede hacer uso de la regla de tres en la cual puede variar el uso de la unidad
de tiempo (semestre, trimestre, cuatrimestre, meses o días). En este caso se hará uso de
meses y el planteamiento es: si $3,000 corresponden a 12 meses, ¿a cuánto tiempo
corresponden $ 1,000?
Esto quiere decir que el período de recuperación del proyecto es de 3 años y cuatro meses.
Otra manera de calcular el residual del año, es en base a la proporción de los $1,000 que
hacen falta a considerar del año 4, esto es, 1,000/3000=0.33 o 1/3 del año que representan
los 4 meses.
Debido a que a este método solamente le interesa el período de tiempo en el cual se
recupera la inversión inicial, se olvida de los flujos de efectivo generados después de dicho
período de recuperación. por ejemplo supóngase que se tienen las siguientes dos
alternativas de inversión:
PROYECTO A PROYECTO B
Inversión Inicial $1,000 $1,000
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $1,000 $1,000
2 $1,000
3 $1,000
4 $1,000
5 $1,000
RC 1 año 1 año
Ambos proyectos tienen como período de recuperación 1 año por lo cual son indiferentes
en su elección, sin embargo el proyecto B debería ser el favorito considerando que hay una
recuperación de 4,000 en los años posteriores. Otro ejemplo similar sería el siguiente:
PROYECTO A PROYECTO B
Inversión Inicial $10,000 $10,000
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $10,000 $5,000
2 $5,000
3 $10,000
4 $15,000
5 $10,000
RC 1 año 2 años
En este caso, el proyecto A es favorito sobre el proyecto B porque su recuperación es
menor, sin embargo, el proyecto B debería de ser favorito ya que recupera $ 35,000 más
en los siguientes años, cantidad que no se obtendrá con el primer proyecto en estudio.
Otro ejemplo en el cual se muestra que este método no considera la recuperación de
cantidades mayores (valor del dinero en el tiempo) en los primeros años:
PROYECTO A PROYECTO B
Inversión Inicial $10,000 $10,000
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $2,500 $4,000
2 $2,500 $3,000
3 $2,500 $2,000
4 $2,500 $1,000
RC 4 años 4 años
En este ejemplo, los proyectos son indiferentes en su elección ya que tienen el mismo
retorno de cuatro años, sin embargo habría que considerar las ventajas en el proyecto B de
recibir $1,500 de efectivo más en el primer año y $500 en el segundo.
En resumen, las principales ventajas y desventajas del periodo de recuperación son las
siguientes:
VENTAJAS
• Es simple en su cálculo
DESVENTAJAS
• No considera el valor del dinero en el tiempo.
• No considera flujos de efectivo después del periodo de recuperación
2) Tasa promedio de retorno (TPR)
El método de TPR, relaciona el flujo promedio anual de efectivo y la inversión inicial
mostrando una tasa de rendimiento promedio del proyecto. El criterio de elección en este
caso, será de aquel proyecto con mayor tasa de rendimiento.
La fórmula para calcular la tasa promedio de retorno es la siguiente:
∑!"#$ 𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜 𝑑𝑒 𝑒𝑓𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑜/𝑁𝑢𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑎ñ𝑜𝑠 (𝑛)
𝑇𝑃𝑅 =
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑟𝑠𝑖ó𝑛 𝐼𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
donde:
t = períodos de tiempo que van desde 1 hasta n
Ejemplo: se tiene un proyecto que requiere de una inversión inicial de $ 10,000 y los
flujos de efectivo esperados para el mismo son los siguientes:
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $2,000
2 $4,000
3 $3,000
4 $3,000
5 $1,000
(2,000 + 4,000 + 3,000 + 1,000)/5 2,600
𝑇𝑃𝑅 = = = 0.26
10,000 10,000
Por lo tanto la tasa promedio de rendimiento esperada para el proyecto es del 26% la cual
puede ser comparada y seleccionada sobre otras alternativas que produzcan rendimientos
inferiores a este.
Los problemas que se presentan con este método se pueden ilustrar con los siguientes tres
ejemplos. En los casos 1 y 2, la inversión inicial para los dos proyectos es igual, sin
embargo, la vida útil de los proyectos A es de un año y la de los proyectos B de cinco años.
Caso 1 PROYECTO A PROYECTO B
Inversión Inicial $1,000 $1,000
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $1,000 $1,000
2 $1,000
3 $1,000
4 $1,000
5 $1,000
TPR 100% 100%
Caso 2 PROYECTO A PROYECTO B
Inversión Inicial $10,000 $10,000
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $10,000 $5,000
2 $5,000
3 $5,000
4 $5,000
5 $5,000
TPR 100% 50%
En el caso 3, los tres proyectos tienen una inversión inicial de $10,000 con vida útil de
cuatro años.
Caso 3 PROYECTO A PROYECTO B PROYECTO C
Inversión Inicial $10,000 $10,000 $10,000
AÑO FLUJOS DE EFECTIVO
1 $2,500 $1,000 $4,000
2 $2,500 $2,000 $3,000
3 $2,500 $3,000 $2,000
4 $2,500 $4,000 $1,000
TPR 25% 25% 25%
En el caso 1, la tasa promedio de rendimiento es la misma para ambos proyectos (100%),
por lo que ambas alternativas serían indiferentes en su elección, sin embargo, es notorio
que el proyecto B debería ser favorito considerando que la recuperación es mayor al sumar
todos los flujos de efectivo, los cuales al promediarlos generan el mismo resultado en ambas
alternativas.
Por otra parte en el caso 2, el proyecto A es favorito sobre el proyecto B al tener una TPR
superior (100%), lo cual también se debe al establecimiento de un promedio anual para la
evaluación de los mismos.
Por último, en el caso 3, los tres proyectos de acuerdo con TPR serían indiferentes en su
elección (25%), pero es conveniente señalar que la recuperación más pronta de cantidades
de efectivo permiten a la administración la inversión de las mismas en posibles alternativas
de rendimientos superiores, con lo cual, la alternativa C sería favorita con respecto a la A y
a la B.
En resumen, las principales ventajas y desventajas del método de tasa promedio de retorno
son:
VENTAJAS
• Es simple en su cálculo
DESVENTAJAS
• No considera el valor del dinero en el tiempo
• Da por supuesto utilidades constantes al establecer un promedio.
3) Valor presente neto (VPN)
El método de valor presente neto (VPN), considera el valor del dinero en el tiempo y
compara el valor presente de los flujos de efectivo de un proyecto contra la inversión inicial.
Cuando el valor presente neto es positivo, el proyecto debe aceptarse ya que cubre la
inversión y genera beneficios adicionales. Cuando el valor presente neto es negativo, el
proyecto debe rechazarse ya que los beneficios esperados no cubren la inversión inicial.
Entonces, el criterio de decisión es el siguiente:
Si VPN > 0 el proyecto se acepta
Si VPN < 0 el proyecto se rechaza
Este método, elimina la desventaja de los dos anteriores con relación al valor del dinero en
el tiempo, pero su cálculo requiere de tiempo y comprensión de este concepto además de
una tasa de descuento para realizar los cálculos.
La fórmula que permite calcularlo es la siguiente:
donde:
R = flujos de efectivo
t = período de tiempo que va desde 1 hasta n
i = tasa de rendimiento esperada
Para ejemplificar el valor del dinero en el tiempo, considérese que se tiene efectivo por $400
y se invierte en el banco a una tasa del 10% anual, al final del primer año el efectivo se
habrá incrementado en $40 que representa el rendimiento anual que se ofrece al
inversionista por depositar su dinero en la institución bancaria.
Si esta nueva suma de $440 se deja por otro año más, entonces al final del segundo año
se obtendrá un rendimiento de $44 que conjuntamente con los $ 440 darán un total de $484.
Esto se representa matemáticamente de la siguiente manera:
400(1+i)(1+i) = 400(1+i)n = 400(1.10)2 = 484
donde:
i= tasa
n=número de períodos
Lo anterior significa que si una persona quisiera tener dentro de dos años la cantidad de
$484, necesita contar en el presente $ 400. Matemáticamente, la representación de la forma
de encontrar este mismo resultado es a través de la siguiente fórmula:
1 1
484 !
= 484 = 484(0.8264) = 400
(1 + 𝑖) (1.10)#
donde:
i= tasa
n=número de períodos
Gráficamente la representación del ejemplo anterior sería:
Otro ejemplo sería considerar que dentro de un año se tendrán $100 dentro de dos $ 250 y
dentro de tres $500 ¿cuál sería el valor presente de estas cantidades al 10%?.
Gráficamente se podrían visualizar de la siguiente manera:
El resultado se obtiene de sumar el valor presente de cada una de las cantidades
esperadas:
Ejercicio 1: Se tienen dos proyectos de inversión el A y el B, determine el VPN de ambos
proyectos.
PROYECTO A
AÑO FLUJO NETO TR =10% VP
1 500
2 400
3 300
4 100
S
[Link].
VPN
PROYECTO B
AÑO FLUJO NETO TR =10% VP
1 100
2 200
3 300
4 400
5 500
6 600
S
[Link].
VPN
A) Cual de los 2 proyectos debe seleccionarse en caso de ser independientes en base a su
VPN?
B) Cual de los 2 proyectos debe seleccionarse en caso de ser mutuamente excluyentes en
base a su VPN?
En resumen, las principales ventajas y desventajas del método son las siguientes:
VENTAJAS
• Considera el valor del dinero en el tiempo.
• Considera todos los flujos de efectivo de la duración del proyecto.
• Considera la contribución esperada en términos absolutos.
DESVENTAJAS
• Dificultad de cálculo
• Requiere de una tasa de interés para realizar el cálculo.