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PAUTA DE PRUEBA DE Forwards, Futuros y Swaps
Primer Trimestre 2018
Profesor: Salvador Zurita
Ayudantes: Rodrigo Ortiz y Tiago Ferreira
INSTRUCCIONES:
• Escriba su nombre y sección (lunes = sección 2, miércoles = sección1, jueves =
sección 3)
• Cada pregunta (es decir, cada letra) vale 7 puntos, total 105 puntos (hay 5 puntos
premio)
• Las únicas calculadoras que pueden ser usadas son las aprobadas en el programa
del curso: la HP 12C ó HP 12C Platinum, la Texas Instrument BA II Plus ó BA II
Plus Professional, y la CASIO FC 100, CASIO FC200 o CASIO FC1000
• Conteste en el espacio asignado. Si necesita más espacio, puede usar el reverso de
la misma hoja, pero NO una hoja diferente (dividiremos la prueba para corregirla)
1. Comente brevemente (unas cinco líneas) las siguientes afirmaciones, indicando
si ellas son verdaderas, falsas o inciertas. Justifique su respuesta (la mayor parte
del puntaje es la justificación)
a. Cuando dos partes transan un futuro en bolsa, el interés abierto puede subir
o bajar en un contrato, pero no puede quedar constante.
FALSO: si dos partes transan un futuro en bolsa, el interés abierto podría subir, o bajar en
un contrato, pero también quedar constante. Esto último ocurre cualquiera de las partes (el
que compra o el que vende) cierra una posición previa en futuros, pero su contra-parte toma
una posición nueva. En este caso el que toma la posición nueva reemplaza al que cierra,
pero el número de contratos vigentes (el interés abierto) no varía.
b. En una transacción de futuros, la parte que vendió tiene la opción de escoger
qué activo entregar, y cuándo y dónde efectuar el despacho. Estas opciones
podrían aumentar el precio futuro respecto a un contrato similar pero que
no las incluya (por ejemplo, el contrato forward).
FALSO: Si las opciones sobre el activo, el lugar, y la fecha de despacho son valiosas para
el vendedor, entonces debería estar dispuesto a vender el futuro a un precio menor al de un
forward (sin estas opciones). Por otra parte, el comprador del futuro debería exigir un
precio más barato a cambio de entregar estas opciones. Por ello, el precio futuro debería
ser menor que el precio forward de un activo similar.
c. En un análisis de equilibrio competitivo parcial rara vez el precio futuro es
un predictor insesgado del precio spot al vencimiento del contrato futuro.
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VERDADERO. En un análisis de equilibrio parcial, el sesgo corresponde al premio que
reciben los especuladores por llevar el riesgo que los hedgers quieren evitar. Entonces el
sesgo sería cero en el caso improbable que compradores y vendedores fueran hedgers, y
además el tamaño de sus exposiciones fuera equivalente.
NOTA PARA EL CORRECTOR: Una respuesta alternativa también aceptable es que
ambos sean especuladores, unos pensando que hay sesgo positivo y otros, negativo, y en
promedio (en realidad) el sesgo fuera cero. En este caso es más difícil definir el sesgo (ya
que no hay una expectativa común para todos los participantes de mercado). Y este caso es
incluso más improbable que el anterior.
d. Si una firma opera en una industria donde sus competidores no cubren el
riesgo de precio de sus insumos, ella podría minimizar su riesgo de costos
si tampoco cubre el precio de sus insumos.
VERDADERO. Los productores pueden no cubrir el riesgo porque lo traspasan a sus
clientes (por ejemplo, en el mercado de los combustibles). Así, el margen unitario del
negocio es estable, y si un productor comprara futuros de la materia prima, aumentaría el
riesgo del margen unitario. En ese mercado es preferible no cubrir en absoluto, porque el
productor/ distribuidor no tiene riesgo en realidad.
e. Para una sociedad anónima abierta (cuyas acciones se transan en una bolsa
de valores), no tiene sentido cubrir sus riesgos financieros, ya que sus
accionistas pueden eliminar dichos riesgos manteniendo porfolios
diversificados de acciones.
FALSO. La diversificación del riesgo no evita los costos de dificultades financieras en que
las empresas pueden incurrir debido al riesgo financiero. En cambio, si la empresa realiza
la cobertura puede disminuir la probabilidad de dificultades financieras y en consecuencia
el valor presente de los costos de dificultades financieras.
f. Si la estructura temporal de las tasas cero (o tasas spot) es creciente,
entonces las tasas forward también deben ser crecientes
FALSO. Si la estructura temporal de tasas cero es creciente entonces la tasa forward
instantánea debe ser mayor que la tasa spot, pero no necesariamente debe ser creciente.
Podría ser mayor pero plana o decreciente. Conceptualmente la tasa promedio (tasa cero
de largo plazo) sube si las tasas forwards instantáneas son mayores.
g. Si la tasa par es mayor que la tasa cupón el bono se transará sobre la par.
FALSO. Si la tasa par es mayor que la tasa cupón del bono, significa que el bono paga un
cupón inferior al necesario para transarse a la par, por lo cual se transará bajo la par.
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2. Cobertura con futuros de trigo
Un inversionista posee 55.000 unidades de un activo A y decide cubrir el riesgo de
inventario utilizando futuros de otro activo relacionado B (cobertura cruzada). El tamaño
del contrato futuro es 5.000 unidades de B, el precio de contado de A es $28 y la desviación
estándar de cambios en el precio spot de A en el horizonte de cobertura es $0,43. El precio
futuro de B es $27 y la desviación estándar de los cambios en el precio de B en el horizonte
de cobertura es $0,40. El coeficiente de correlación entre los cambios en el precio spot de
A y los cambios en el precio futuro de B (ambos medidos en el horizonte de cobertura) es
0,95. Se le pide
a) Calcular la razón de cobertura de varianza mínima
b) Estimar el riesgo de varianza mínima, o riesgo base, como porcentaje del riesgo
inicial
c) Estimar la cobertura óptima con futuros, es decir, indicar si compra o vende futuros,
y cuántos contratos transa. Suponga que el inversor no realiza ajustes a la cobertura
(tailing)
d) Estimar la cobertura óptima con futuros al inicio, es decir, indicar si compra o vende
futuros, y cuántos contratos transa, pero suponiendo que el inversor sí realiza
ajustes a la cobertura (tailing)
Solución
$%& /,01
a) La razón de mínima varianza es ℎ∗ = %'
= (0,95) ./,0/ 2 = 1,02
b) La varianza mínima, como porcentaje de la varianza inicial, es (1 − 𝜌7 ) =
(1 − 0,957 ) = 9,75%
;∗ < ==.///
c) La cobertura óptima (sin tailing) es 𝑁 ∗ = < & = (1,02) . =./// 2 = 11,22 = 11
'
∗ ; ∗ ?& 7@ ==.///
d) La cobertura óptima (con tailing) es 𝑁 = ?'
= (1,02)(7A) . =./// 2 = 11,64 =
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3. Tasas de interés
Considere la siguiente información sobre bonos del Tesoro; todos ellos pagan cupones
semestrales (convención BEY):
Principal del bono Tiempo a la Cupón anual ($) Precio del bono ($)
($) madurez (años)
100 0,5 0,0 98
100 1,5 0,0 93
Se le pide:
a) Calcule las tasas cero a 6, 12 y 18 meses plazo (compuestas continua)
b) Estime la tasa forward (compuesta continua) entre los meses 6 y 18
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c) Suponga que no existe un mercado de tasas forward (FRA). Una firma sabe que
necesitará tomar un préstamo por $100 millones entre los meses 6 y 18 (necesita
$100 millones al inicio del período, en el mes 6). Explique cómo podría hoy
eliminar su riesgo de tasas de interés en el costo de su deuda. Sea explícito en cuanto
a montos, tasas, y plazo de sus operaciones.
d) Suponga que no existe un mercado de tasas forward (FRA). Una firma sabe que
recibirá $100 millones en el mes 6 y que no los necesitará hasta el mes 18. Explique
cómo podría hoy eliminar su riesgo de tasas de interés en el retorno de su inversión
entre los meses 12 y 18. Sea explícito en cuanto a montos, tasas, y plazo de sus
operaciones.
Solución
a) Tasas cero
L//
Tasa cero a 6 meses (en base al bono 1), 98 = 100𝑒 FG(/.=) ⟶ 𝑅 = 2 ln . M@ 2 = 4,04%
7 L//
Tasa cero a 18 meses (en base al bono 2), 𝑅 = 1 ln . M1 2 = 4,84%
Tasa cero a 12 meses, promedio simple de los dos anteriores, R = 4,44%
b) Tasa forward entre meses 6 y 18
GN ON FGP OP 0,@0%(L,=)F0,/0%(/,=)
La tasa forward es 𝑅 = ON FOP
= L,=F/,=
= 5,24%
c) Tomar préstamo forward
La firma podría endeudarse a 18 meses al 4,84% e invertir a 6 meses al 4,04%, con lo cual
implícitamente fija una tasa de deuda de 5,24% entre los meses 6 y 18.
Monto de la deuda: la firma necesita $100 en el mes 6, entonces debe endeudarse por un
valor futuro de $100𝑒 /,/=70(L) = $105,38 𝑚𝑖𝑙𝑙𝑜𝑛𝑒𝑠 (este es el monto a devolver en 18
meses)
De este modo, obtiene en t=0, 105,38 𝑒 F0,@0%(L,=) = $98,00 𝑚𝑖𝑙𝑙𝑜𝑛𝑒𝑠
Los cuales invierte a 6 meses a una tasa de 4,04%
De este modo, en 6 meses más tendrá 98 𝑒 /,/0/0(/,=) = $100 𝑚𝑖𝑙𝑙𝑜𝑛𝑒𝑠
L//
Y la tasa de interés implícita que fija es 𝑅 = ln . M@ 2 = 4,04%
d) Tomar depósito forward
En este caso la firma se endeuda a 6 meses plazo al 4,04% e invierte a 18 meses plazo al
4,84%
Monto de la inversión: la firma recibirá $100 millones en 6 meses más
La firma se endeuda por $98 millones que promete devolver con 4,04% de interés en 6
meses más ($100 millones), paga esta deuda contra los ingresos que recibirá. Además, al
inicio (t=0), invierte los $98 millones al 4,84% por 18 meses, de modo que recibe $105,38
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millones en 18 meses más. De este modo, trasladó los $100 millones que recibirá en 6
meses al mes 18, obteniendo una tasa de interés implícita de 5,24%