Universidad Nacional Mayor de San Marcos
Maestrı́a en Matemática Aplicada
Seminario de Investigaciı́on II
Problema de Selección de carteras
Modelo de Markowitz
Profesor: Presentado por:
Luis Javier Vásquez Serpa Sergio Luque Mamani
Problema de selección de carteras Modelo de Markowitz
Contents
1 Problema de selección de carteras 2
1.1 Portafolio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2
1.2 Activos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3
1.3 Cartera de valores . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3
1.4 Portafolio de inversión . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3
2 Modelo de Markowitz 5
2.1 Rentabilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
2.2 Riesgo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
2.3 Frontera eficiente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
2.4 Cartera eficiente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
3 Problema de optimización matemática 9
3.1 Solución factible . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
3.2 Problema de programación lineal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
3.3 Problema de programación cuadrática . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
3.4 Condiciones necesarias y suficientes de optimalidad . . . . . . . . . . 13
3.5 Multiplicadores de Lagrange . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
3.6 Condiciones de Karush - Kuhn - Tucker (KKT) . . . . . . . . . . . . 14
4 Planteamiento del Modelo de Markowitz 15
4.1 hipótesis del Modelo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
4.2 la frontera eficiente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16
4.3 Ejemplos: . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
5 Conclusiones 18
6 Bibliografı́a 19
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Problema de selección de carteras Modelo de Markowitz
1 Problema de selección de carteras
El problema de seleccionar una cartera de inversión tiene como objetivo determinar
qué cantidad hemos de invertir en cada activo de manera satisfactoria para el inver-
sor, teniendo en cuenta la incertidumbre asociada al comportamiento de los mercados
financieros. Markowitz (1952) estableció la primera formulación matemática de este
problema estocástico y propuso algunos procedimientos y estrategias para su res-
olución óptima.
El presente trabajo pretende dar a entender el Modelo de Markowitz y su fron-
tera eficiente mediante el método gráfico y la programación cuadrática.
Se revisa a continuación algunos conceptos preliminares.
1.1 Portafolio
En finanzas, un portafolio o cartera es una combinación de las inversiones realizadas
por una institución o un individuo. La creación de un portafolio es parte de una
estrategia de diversificación de la inversión y limitar el riesgo.
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Problema de selección de carteras Modelo de Markowitz
Los activos del portfafolio pueden incluir cuentas bancarias, acciones, bonos, op-
ciones, warrants, certificados de oro, materias primas, contratos de futuros, las in-
stalaciones de producción, o cualquier otro elemento que se espera que conserve su
valor.
1.2 Activos
Los activos son los bienes, derechos y otros recursos económicos que poseen las
empresas y que son susceptibles de convertirse en beneficios o aportar un rendimiento
económico a la compañı́a.
• Un activo es un recurso con valor que alguien posee con la intención de que
genere un beneficio futuro.
• Todos los activos tienen el potencial de traer dinero a la empresa, ya sea
mediante su uso, su venta o su intercambio.
• Son ejemplos de activo un local, una furgoneta, una patente, un ordenador,
las materias primas, las inversiones financieras o los derechos de cobro.
1.3 Cartera de valores
Conjunto de activos financieros que posee una persona fı́sica o jurı́dica (acciones,
bonos, fondos de inversión, etc.). Su composición dependerá del perfil de riesgo del
inversor y de sus preferencias por determinados mercados, sectores, etc. En general,
la diversificación entre productos y sectores puede contribuir a controlar el riesgo
asumido.
1.4 Portafolio de inversión
Un portafolio puede tratarse como una colección de diferentes activos o instrumentos
financieros tales como acciones de diferentes empresas, bonos o dinero en efectivo
con el objetivo de sacar una rentabilidad del mercado. Como una regla general un
portafolio de inversión se conforma de acuerdo al perfil de riesgo del inversionista, sin
embargo, en el caso de los fondos de inversión, estos son portafolios ya establecidos
por entidades financieras a las cuales el inversionista, según su tolerancia al riesgo,
decide entrar.
• Es una selección de documentos que se cotizan en el mercado bursátil, y en los
que una persona o empresa deciden colocar o invertir su dinero.
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• Está compuesto por una combinación de instrumentos de: Renta fija, renta
variable.
• Busca repartir el riesgo al combinar difterentes instrumentos: acciones, depósitos
a plazo, efectivo, monedas internacionales, bonos, bienes raı́ces.
• A esto se le conoce como diversificar la cartera de inversiones.
Pasos para la creación de un Portafolio de Inversión.
1. Determinar los objetivos del inversionista ası́ como su perfil de riesgo.
En este paso se define el dinero disponible para la inversión, cual es su rentabil-
idad esperada y su nivel de riesgo, aunque estos dos últimos suelen ser inter-
dependientes. Debemos de tener en cuenta que los inversionistas pueden ser
personas naturales o jurı́dicas y la forma en la que se define el nivel de riesgo
para cada una es diferente.
Lo más común para definir el perfil de riesgo es llenar un cuestionario con
información personal o de la empresa tales como el nivel de ingresos, activos,
edad, información que revele si tienes un perfil de riesgo conservador, moderado
o agresivo.
2. Seleccionar los instrumentos financieros
En general un portafolio va a estar compuesto por una porción de tasa fija
como los bonos y una de tasa variable como lo son las acciones.
3. Seleccionar sectores económicos y empresas
En un principio los sectores económicos se pueden elegir por preferencia de los
inversionistas o como una cobertura. Ciertamente los inversionistas pueden
tener una preferencia por poseer acciones del sector de tecnologı́a, industrial
u otros sin embargo, en otros casos, si el inversionista es una empresa es más
probable que la selección de los sectores económicos se haga como una cober-
tura en la que se elegirá un sector que se comporte bien cuando el sector de la
empresa no lo haga, o también pueden elegirse empresas del mismo sector que
hayan mostrado un comportamiento estable aun en épocas de crisis.
4. Medir el riesgo y la rentabilidad de los activos
En este paso debemos llevar a cabo un análisis estadı́stico de los históricos de
diferentes acciones para observar su comportamiento en los últimos años y ası́
determinar su rentabilidad histórica, rentabilidad esperada y su varianza. La
varianza se usa con el fin de determinar el riesgo de cada activo.
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5. Optimizar el portafolio
Una vez tenemos los definidos los activos que vamos a tener en cuenta para la
conformación del portafolio construimos portafolios óptimos, que son aquellos
que nos permiten la máxima rentabilidad a un nivel de riesgo dado. Para la
optimización de portafolios hacemos uso de la Teorı́a moderna de Portafolio
(TMP) desarrollada por Harry Markowitz. Markowitz argumenta que a me-
dida aumenta el numero de activos en un portafolio el riesgo disminuye debido
a la diversificación, sin embargo se llega a un punto en el que no es posi-
ble eliminar todo el riesgo, este es el riesgo de mercado el cual no es posible
eliminar.
El problema de la selección de carteras es básico en la economá de las denominadas
empresas financieras (Bancos, entidades de Seguros, de Ahorro, Capitalización, Fon-
dos de inversiones, etc.).
• El problema de seleccionar una cartera de inversión tiene como objetivo deter-
minar qué cantidad hemos de invertir en cada activo de manera satisfactoria
para el inversor, teniendo en cuenta la incertidumbre asociada al compor-
tamiento de los mercados financieros.
• La primera formulación matemática del problema de seleccionar una cartera
se debe a Harry Markowitz.
• Supongamos, un inversor que dispone de unos recursos lı́quidos. Ante las
diferentes opciones de inversión pretende seleccionar la combinación óptima,
que decimos constituye su cartera de inversiones óptima. La composición de
la cartera de inversiones óptima dependerá de las preferencias del inversor
considerado y de los rendimientos de las diferentes opciones de inversión.
2 Modelo de Markowitz
(Harry Max Markowitz; Chicago, 1927) Economista estadounidense especializado
en el análisis de inversiones. Recibió el Premio Nobel de Economı́a en 1990 junto
a Merton Miller y William Sharpe por sus aportaciones al análisis de carteras de
inversión y a los métodos de financiación corporativa.
Markowitz realizó los estudios secundarios en Chicago e ingresó en la Universidad
de la misma ciudad para cursar su licenciatura. Allı́ se forjó como economista con
profesores como Friedman o Savage, quien ya habı́a trabajado en torno a los prob-
lemas de la selección de inversiones. Markowitz tuvo la suerte de poder colaborar
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Problema de selección de carteras Modelo de Markowitz
durante sus estudios en trabajos de investigación de la comisión Cowles y obtuvo el
grado en 1950.
Desde entonces definió como lı́nea de investigación principal la observación de las
inversiones de carácter financiero, que le llevaron a publicar los puntos básicos de
su planteamiento acerca de la elección óptima de carteras en un artı́culo titulado
”Selección de carteras”. Ese mismo año comenzó a trabajar para la Corporación
RAND, donde colaboró en el desarrollo de modelos de optimización, programación
lineal y algoritmos.
Markowitz obtuvo el grado de doctor en 1954 y, al final de la década de los años
cincuenta, publicó su libro Selección de carteras: diversificación eficiente, texto en
el que exponı́a toda su teorı́a sobre los modelos de inversión en carteras de ac-
ciones. En ella desarrolló un modelo de análisis por el cual el inversor optimiza su
comportamiento en ambientes de incertidumbre a través de la maximización de la
rentabilidad y la minimización del riesgo. En este modelo se utilizó como medida de
la rentabilidad la esperanza del valor actual de la cartera de acciones y como medida
del riesgo su varianza.
Tras pasar por la Arbitrage Management Company, en 1974 ingresó en el centro de
investigación Watson de Nueva York de IBM, en el que permaneció hasta 1983. Un
año antes, en 1982, habı́a aceptado la plaza de profesor de economı́a de la Universidad
estatal de Nueva York. En 1990 fue galardonado con el Premio Nobel de Economı́a,
junto a Merton Miller y William Sharpe. Entre sus publicaciones se encuentran
Porfolio selection: eficient diversification of investmens (1959), The SIMSCRIPT II
programming language junto a Kiviat P.J. y Villanueva R. (1968) y Mean-variance
analysis in portfolio choice capital markets (1987).
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2.1 Rentabilidad
El término rentabilidad se refiere a los beneficios conseguidos o que pueden obtenerse
procedentes de una inversión realizada con anterioridad. Este concepto resulta muy
importante tanto en el ámbito empresarial como en el de las inversiones, ya que per-
mite conocer la capacidad de una compañı́a para remunerar los recursos financieros
empleados.
La Rentabilidad Económica mide la capacidad que tienen los activos (bienes y dere-
chos como son los mostradores, estanterı́as, derechos de cobro sobre clientes, etc.)
para generar el beneficio bruto (aquel beneficio en el que no se descuentan los in-
tereses e impuestos que hay que pagar sobre el propio beneficio).
2.2 Riesgo
Es la probabilidad de obtener resultados adversos, es decir, que la inversión genere
retornos menores a los que se esperaban o que genere pérdidas.
Desde un punto de vista financiero, el riesgo significa incertidumbre sobre la evolución
de un activo, e indica la posibilidad de que una inversión ofrezca un rendimiento dis-
tinto del esperado (tanto a favor como en contra del inversor, aunque lógicamente a
éste sólo le preocupa el riesgo de registrar pérdidas).
En inglés risk. Es la posibilidad de perder en una Inversión determinada. El riesgo
suele asociarse a la Incertidumbre. El riesgo no necesariamente es malo, ya que en la
medida que aumenta se logra un premio. Ası́, por ejemplo, los tı́tulos de crédito que
conllevan mayor riesgo, suelen tener una mejor tasa, como premio al inversionista
que acepta el riesgo.
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2.3 Frontera eficiente
La frontera de carteras eficiente es el conjunto de carteras más eficientes de un mer-
cado, es decir, las que ofrecen una mayor rentabilidad esperada según los diferentes
niveles de riesgo que se pueden asumir (o el menor riesgo para una rentabilidad
esperada).
Se representa gráficamente como una curva, en dónde cualquier cartera que no se
encuentre encima de la lı́nea de la frontera no será eficiente, y por lo tanto estará
corriendo riesgos innecesarios o recibiendo una rentabilidad inferior a la que podrı́a
obtener, con respecto al riesgo que está asumiendo. Por tanto, la frontera de carteras
eficiente representa la relación óptima que encontramos en una cartera de inversión
entre volatilidad y rentabilidad, es decir, entre los beneficios que el inversor podrá
obtener y los riesgos que deberá afrontar para hacerlo.
2.4 Cartera eficiente
Es aquella que cumple las condiciones.
• Para su nivel de rendimiento esperado, no existe ninguna otra cartera que
tenga un riesgo más bajo.
• Para el riesgo que conlleva, no existe otra oportunidad de inversión que per-
mita obtener un rendimiento esperado mayor, es decir, proporciona la máxima
rentabilidad esperada posible para su nivel de riesgo.
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3 Problema de optimización matemática
• En general, se puede de
nir un problema de optimización como un problema de decisión que consiste
en seleccionar valores para un conjunto de variables interrelacionadas.
• Por optimizar se entiende maximizar o minimizar el objetivo u objetivos que
se pretende teniendo en cuenta las restricciones que pueden limitar la selección
de valores de las variables de decisión.
• Las variables de decisión, la función objetivo y las restricciones son tres ele-
mentos esenciales de cualquier problema de optimización.
Consiste en un problema con la siguiente estructura:
optimizar f (x)
s.a. x ∈ S
Donde, f es llamada función objetivo, x ∈ X ⊂ Rn y el conjunto de oportunidades
(conjunto de soluciones factibles o región factible).
S = {x ∈ Rn /x satisface todas las restricciones}
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3.1 Solución factible
Una solución factible a dicho problema es cualquier punto x ∈ S.
• Para el problema de maximización (x∗ ∈ S): f (x∗ ) ≥ f (x)∀x ∈ S
• Para el problema de minimización (x∗ ∈ S): f (x∗ ) ≤ f (x)∀x ∈ S
Teorema de Weierstrass
Toda función f : D ⊆ Rn → R que sea continua en D alcanza un máximo global y
un mı́nimo global en cualquier conjunto S ⊆ D que sea compacto y no vaciı́o.
Entonces, para la solución factible:
• x∗ es máximo local de f en S si f (x∗ ) ≥ f (x), ∀x ∈ B(x∗ , r) ∩ S
• x∗ es máximo local único de f en S si f (x∗ ) > f (x), ∀x ∈ B(x∗ , r) ∩ S
• x∗ es mı́nimo local de f en S si f (x∗ ) ≤ f (x), ∀x ∈ B(x∗ , r) ∩ S
• x∗ es mı́nimo local único de f en S si f (x∗ ) < f (x), ∀x ∈ B(x∗ , r) ∩ S
Ejemplo:
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Clasificación de los problemas de Optimización Matemática
3.2 Problema de programación lineal
Si la función objetivo f y las funciones de S son lineales, entonces es un problema
de optimización lineal.
max cT x
min cT x
Las restricciones pueden ser de la forma:
• Desigualdad: Ax ≤ b
• Igualdad: Aeq = beq
• Unida: lb ≤ x ≤ ub
Donde c, x, b, beq, lb, y ub son vectores y A y Aeq son matrices.
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3.3 Problema de programación cuadrática
Este problema se representa como sigue:
1 T
max (min) x Qx + cT x
2
Sujeto a las restricciones:
• Ax ≤ b
• Aeq = beq
• lb ≤ x ≤ ub
Donde f, x, b, beq, lb,y ub son vectores, mientras que Q, A y Aeq son matrices.
min f (x1 , x2 ) = 15x1 + 30x2 + 4x1 x2 − 2x21 − 4x22
Sujeto las restricciones:
x1 + 2x2 ≤ 30
x1 ≥ 0, x2 ≥ 0
En este caso:
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x1 4 −4
c = [15 30], x = , Q=M =
x2 −4 8
A = [1 2], b = [30]
Se observa que:
1 1 4 −4 x1
− xT Qx = − [x1 x2 ] = f (x1 , x2 )
2 2 −4 8 x2
3.4 Condiciones necesarias y suficientes de optimalidad
Para resolver problemas del tipo:
Max (Min) z = f (x1 , ..., xn )
Sujeto a: gi (x1 , ..., xn ) = bi
Para los métodos utilizados en resolver problemas cuadráticos es necesario definir
condiciones suficientes y necesarias, que se deben satisfacer en el punto solución. La
necesidad de estas condiciones nos lleva principalmente al estudio de las teorı́as de
Lagrange y de Karush-Khun y Tucker, que caracterizan las condiciones de un punto
óptimo en programación no lineal.
3.5 Multiplicadores de Lagrange
El método de Lagrange se puede utilizar cuando hay más de una ecuación de re-
stricción, pero se debe añadir otro multiplicador por cada restricción adicional.
Si se requiere hallar los valores extremos de f (x, y, z) sujetos a las restricciones:
g(x, y, z) = 0
h(x, y, z) = 0
Entonces la condición de Lagrange es:
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∇f = λ∇g + µ∇h
3.6 Condiciones de Karush - Kuhn - Tucker (KKT)
Las condiciones de KKT son una generalización de los multiplicadores de Lagrange
explicados anteriormente, se aplica al modelo de PNL que tienen la forma:
Donde:
• f (x): función objetivo a optimizar.
• gj (x): son las restricciones de desigualdad.
• hi (x): son las restricciones de igualdad.
• m y p Son el número de restricciones de desigualdad e igualdad, respectiva-
mente.
• Condición estacionaria:
• Condición de factibilidad:
• Condición de holgura:
• Condición de signo:
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4 Planteamiento del Modelo de Markowitz
4.1 hipótesis del Modelo
• Es un modelo uniperiódico: todas las inversiones tienen el mismo periodo de
tiempo.
• Los activos que formarán parte de la cartera son conocidos.
• Todos los activos seleccionados son de riesgo, tomando como medida de riesgo
la varianza, o desviación tı́pica. Por tanto ∀k ∈ {1, 2, ..., n}, σ > 0.
• Se conocen las variables aleatorias de la rentabilidad de los activos.
• El presupuesto que dispone el inversor, que se destine a la constitución de la
cartera, debe invertirse ı́ntegramente. Es decir,x1 + x2 + ... + xn = 1. Siendo
xk el peso del activo k en el total de la cartera.
• No se admite la venta a crédito o venta al descubierto, Lo que implica que
todas las proporciones xk sean positivas o nulas.
• El inversor es averso al riesgo.
• Los activos son infinitamente divisibles y no se tendrán en cuenta ningún tipo
de gastos, ni la inflación ni los impuestos.
Como consecuencia de estas hipótesis, el planteamiento del modelo matemático -
financiero de constitución de carteras es:
Minimizar: σp2 = x0 · V · x
n
X
Maximizar: Ep = xk · Ek
k=1
Sujeto a las restricciones:
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n
X
xk = 1
k=1
∀k ∈ {1, 2, ..., n}, xk > 0
Donde:
• σp2 : varianza de la cartera p.
• x0 : vector columna de la proporción de cada activo xk .
• x: vector fila de la proporciı́on de cada activo xk .
• V : matriz de varianzas y covarianzas de las rentabilidades anualizadas.
• Ep : rentabilidad esperada de la cartera p.
• Ek : rentabilidad esperada de cada tı́tulo.
• xk : proporción del presupuesto del inversor destinado al activo k.
4.2 la frontera eficiente
• El conjunto de pares [Ep , σp ] o distintas combinaciones de rentabilidad - riesgo
de todas las carteras eficientes es lo que se denomina la frontera eficiente
(efficient sets).
• La frontera eficiente nos permitirá conocer las mejores carteras diversificadas.
• En esta frontera estarán todas aquellas carteras que proporcionan el máximo
rendimiento con un riesgo mı́nimo.
• Al conocer la frontera eficiente, el inversor, de acuerdo a sus preferencias,
elegirá su cartera óptima.
El objetivo de buscar la máxima rentabilidad y el mı́nimo riesgo, permite encontrar
la frontera eficiente, la cual se puede obtener:
• De forma gráfica.
• Métodos matemáticos de optimización.
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4.3 Ejemplos:
De forma gráfica se resuelve para un conjunto de activos usando MATLAB.
Se puede plantear un problema de optimización de carteras como el siguiente:
Hallar la cartera que ofrece la menor exposición al riesgo, de entre todas aquellas
que proporcionan un nivel predeterminado de rentabilidad esperada.
El planteamiento del modelo para tres activos considerados (A, B, C) es el siguiente:
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5 Conclusiones
El modelo de riesgo-rendimiento es uno de los modelos más sencillos para integrar
un portafolio de inversión. Sus principales hipótesis son que los rendimientos de
los activos con riesgo son normales y que tanto los rendimientos como la matriz
de varianza-covarianza se pueden estimar con bastante precisión. Los rendimientos
son dinámicos por lo que debe tenerse mucho cuidado al utilizar este método. Si
se integra el portafolio para intervalos cortos, de dos o tres dı́as, y los cambios en
los rendimientos son pequeños, el modelo dará resultados satisfactorios. De hecho,
este modelo es la base del modelo CAPM que es utilizado por muchas instituciones
financieras para calcular sus posiciones diarias.
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6 Bibliografı́a
• Ivor Acevedo - Algoritmo de espacio rango para Programación cuadrática
• Meneu, Pérez y ventura - Fundamentos de Optimización Matemática en Economı́a
• Meneu, Pérez y ventura - Modelización y Resolución de problemas de Opti-
mización Matemática en Economı́a
• José Cobo - La selección de carteras desde Markowitz
• Patricia Saavedra - Optimización de portafolios
• Justo Puerto - Programación Matemática Aplicada a las Finanzas
• Recuperado de [Link]
• Recuperado de [Link]
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